Les réunions de la délégation du Sénat pour l'Union européenne
9 décembre 1998
Réunion du mercredi 9 décembre
Rapprochement des bourses de Londres et de Francfort
Auditions de MM. Jean-François Théodore, Président de la SBF et Marc Viénot, Président de Paris Europlace
M. Michel Barnier :
Au cours de notre réunion du 21 octobre dernier, M. Xavier de Villepin nous avait présenté une communication qui portait sur la mise en place de l'Union monétaire et sur le démarrage de l'euro ; il avait en particulier attiré notre attention sur les conditions de l'adaptation de la place de Paris, qui est un élément essentiel, pour notre pays, du dispositif de passage à l'euro.
Il s'était alors étonné du rapprochement qui avait été annoncé, le 7 juillet dernier, entre les bourses de Londres et de Francfort, alors même que la société des bourses françaises (SBF) s'attendait plutôt à un rapprochement avec la bourse de Francfort.
M. Maurice Blin avait alors suggéré que nous entendions M. Jean-François Théodore, président de la société des Bourses françaises, ainsi que M. Marc Viénot, président de Paris Europlace, deux éminentes personnalités qui connaissent parfaitement ce dossier depuis plusieurs années et qui sont certainement en mesure de nous expliquer les raisons de ce brusque décrochement de Francfort d'avec Paris. Ils devraient également nous expliquer les enjeux des différentes stratégies engagées par les places boursières en Europe à l'occasion du démarrage de l'euro.
Je rappelle que, depuis le 21 octobre et à l'initiative de M. Jean-François Théodore, s'est tenue à Paris, le 27 novembre dernier, une première réunion des responsables des places boursières européennes, dont l'objet principal était, me semble-t-il, l'examen des conditions de la mise en place, en Europe, d'une plate-forme commune des bourses. Par ailleurs, le 23 novembre dernier, le Conseil ECOFIN a été saisi, par la France, de propositions portant sur l'harmonisation des règles de fonctionnement des différents marchés boursiers participant à l'euro.
M. Jean-François Théodore :
L'euro va avoir un impact important sur les marchés financiers, en premier lieu sur les marchés de taux ; les marchés dérivés sur les dettes françaises et allemandes vont devenir très proches ; mais l'euro aura aussi des conséquences pour le marché des actions, dans la mesure où la zone euro va coïncider avec un marché économique attractif. L'approche par pays va sans doute disparaître, du fait des convergences économiques entre pays participant à l'euro, au profit d'une analyse par secteur qui va mettre fin à la fragmentation actuelle des marchés financiers. Si les bourses ont continué à fonctionner dans un cadre strictement national, c'est essentiellement pour des raisons juridiques, car en Europe, à la différence des Etats-Unis, le droit des sociétés et le droit des offres publiques d'achat (OPA) restent réglementés, pour l'instant, dans le cadre national.
Le rapprochement entre les bourses de Londres et de Francfort, qui a été annoncé en juillet dernier, est le résultat de l'intervention des grands investisseurs anglo-saxons basés à Londres ; une telle tentative avait déjà eu lieu dans le passé avec le système SEAQ International, mais n'avait pas eu le succès escompté ; devant les faiblesses du système de transactions du London Stock Exchange, ces opérateurs ont souhaité que celui-ci se rapproche d'un autre opérateur continental mieux organisé.
Nous sommes maintenant passés à un projet heureusement plus global : la réunion du 27 novembre dernier à Paris a eu pour objectif la création d'une bourse paneuropéenne, qui pourrait réunir six pays de la zone euro plus le Royaume-Uni et la Suisse ; au cours de cette réunion, ont notamment été abordées les questions de méthode et de calendrier ; un accord pourrait intervenir au début de l'année 1999.
M. Xavier de Villepin :
L'annonce du 7 juillet semble avoir été un coup de tonnerre ; alors qu'on assiste également, dans d'autres secteurs de l'industrie, à des rapprochements entre les Britanniques et les Allemands, on peut naturellement se demander si la France ne risque pas d'être mise à l'écart de ces rapprochements ; on ne peut que s'interroger sur les conséquences de ce rapprochement entre les bourses de Francfort, qui est une place incontournable, et de Londres, qui n'est pas dans l'euro.
M. Jean-François Théodore :
On ne peut faire de lien entre les évolutions en cours dans le domaine des bourses et les rapprochements qui pourraient avoir lieu dans d'autres secteurs comme l'aéronautique. Certes, l'annonce de juillet a été une surprise, d'autant plus grande pour nous que les Allemands s'étaient engagés, avec nous et la bourse de Zurich, dans un processus commun, qui débutait avec la création d'indices boursiers européens, (les indices STOXX lancés en février) et qui devait se poursuivre avec une interconnexion entre nos trois marchés d'actions ; une lettre d'intentions à cet effet avait d'ailleurs été signée en février de cette année, c'est-à-dire quelques mois avant l'annonce de Londres Francfort.
Il est probable que l'expérience négative du marché des dérivés de Londres (le LIFFE) dépassé très rapidement par Francfort sur son projet vedette le Bund a joué un rôle important dans les décisions.
Londres représente actuellement 32 % de la capitalisation boursière en Europe contre 14 % à Francfort et 13 % à Paris ; mais la City emploie aussi 400.000 personnes, soit presqu'autant que la population totale de la ville de Francfort.
Le secteur de la bourse est un secteur totalement dérégulé qui relève d'entreprises privées, la bourse de Francfort dépendant elle-même, non pas principalement de l'Etat fédéral d'Allemagne, mais du Land de Hesse ; sur ce marché dérégulé, les grands opérateurs jouent un rôle plus important que les Etats eux-mêmes. Mais, on peut aussi être certain qu'il ne pourra y avoir d'Europe boursière sans la France en raison de la qualité des entreprises françaises.
La mise en place d'une bourse paneuropéenne ne pourra se faire que par étapes successives : d'abord un accès croisé entre les bourses nationales (crossmembership), puis une interconnexion entre les systèmes de cotation, enfin une harmonisation des règles de fonctionnement des marchés, préalable indispensable à la constitution d'une plate-forme commune.
M. Maurice Blin :
Je comprends que l'euro devrait conduire à une uniformisation des marchés financiers en Europe, mais je comprends aussi que ce processus demandera beaucoup de temps en raison des différences réglementaires et culturelles qui prévalent à l'heure actuelle dans les différents pays. Dans la mesure où Londres représente à elle seule un peu plus que Paris et Francfort réunis, on peut se demander si l'émergence d'une bourse paneuropéenne ne risquerait pas de se faire au profit de la place de Londres.
M. Jacques Oudin :
L'annonce du 7 juillet répond à des préoccupations multiples ; dès lors, on peut se demander s'il n'aurait pas été plus intéressant pour nos intérêts de nous engager plus tôt dans ce processus de rapprochement entre les bourses nationales.
M. Denis Badré :
L'image de la bourse de Paris est bonne tant auprès des opérateurs de proximité que des grands investisseurs internationaux. La SBF vient d'ailleurs d'être classée pour la deuxième année consécutive la bourse la moins chère et la plus efficace au monde après un sondage auprès de 700 gestionnaires et opérateurs mondiaux par le magazine américain Institutional Investor.
Ce rapprochement nous conduit à nous préoccuper des mobiles de Francfort ; on constate actuellement un changement dans le comportement des Allemands qui multiplient les initiatives avec les Britanniques, remettant ainsi en cause le fonctionnement du couple franco-allemand ; dans ce contexte, l'initiative prise par la bourse de Paris est-elle un rideau de fumée ou bien correspond-elle à un réel engagement qui anticiperait sur la mise en place d'une réelle coopération financière en Europe ? L'annonce du 7 juillet a été ressentie comme un échec pour la France. La SBF met-elle en place une politique de communication appropriée pour contrer ce sentiment d'échec ?
M. Xavier de Villepin :
Peut-on réellement parler d'un marché financier européen alors que la Suisse est partie prenante ? Quelles sont les frontières de ce nouveau marché boursier ?
M. Jean-François Théodore :
Le paradoxe du marché paneuropéen des actions est que les opérateurs ont tendance à considérer la zone européenne dans son ensemble, comme s'il s'agissait d'un continent unifié au-delà de la zone euro. Or, face à cette unité économique réelle de l'Europe, il subsiste une fragmentation politique qui explique l'absence d'harmonisation du droit des OPA et des règles de fonctionnement des bourses ; on en reste donc au principe : un pays, une bourse.
Concernant l'avance de Londres, il faut distinguer la City du London Stock Exchange. La City est puissante, le London Stock Exchange l'est moins. Le LES n'a pas d'avance technologique, mais cherche plutôt à rattraper non sans difficultés un retard important. Le poids de Londres tient moins à la qualité de ses outils qu'au poids des capitaux qui y sont traités et des hommes qui y sont installés.
La place de Paris mériterait d'être renforcée par une plus grande concentration des intermédiaires et des opérateurs ; le bassin d'épargne français devrait aussi être moins désavantagé par la réglementation et la fiscalité ; en particulier les systèmes d'épargne-retraite devraient moins privilégier les obligations.
S'agissant du couple franco-allemand, il faut souligner qu'on n'est pas ici dans le domaine régalien. Il s'agit d'un domaine qui relève de l'entreprise et c'est d'ailleurs une des raisons qui peut expliquer la discrétion des contacts qui avaient été pris, au sein même des entreprises concernées, par les Britanniques et les Allemands ; aussi bien le London Stock Exchange que la " Deutsche Börse " ont travaillé avec comme objectif essentiel la recherche de l'efficacité dans un système très marqué par la concurrence.
M. Marc Viénot :
L'association " Paris Europlace " a été créée en 1993 par Ernest Antoine-Seillière avec l'objectif d'être, en France, l'équivalent de la City ; " Paris Europlace " regroupe l'essentiel des institutions financières françaises ; elle tente de coordonner les initiatives visant à faire connaître la place de Paris en France et à l'étranger en termes de technologie, de fiabilité, d'analyse et d'investissements.
Le côté positif de l'initiative de Francfort et de Londres a été de faire bouger le système ; la place de Paris a réagi pour la première fois de manière extrêmement solidaire ; il est certain que, tant à Londres qu'à Francfort, les institutions sont plus solidaires qu'à Paris.
Concernant l'attitude des Allemands, une évolution vient d'avoir lieu ; les Allemands n'ont plus de complexe quant à leur passé et le dialogue avec eux est plus réaliste. Traiter à parité avec Londres sur un grand projet financier a, au surplus, flatté leur amour propre.
M. Maurice Blin :
Doit-on considérer comme irrésistible le mouvement en faveur de la création d'une bourse paneuropéenne. Ce mouvement doit-il, à terme, conduire à la disparition des petites bourses en Europe ? Mais, d'un autre côté, la présence de Londres dans cette plate-forme commune ne serait-il pas un atout supplémentaire pour le marché financier européen ? N'y a-t-il pas, en outre, le risque d'une plus grande pression des opérateurs anglo-saxons sur les marchés financiers continentaux ?
M. Michel Barnier :
Le stade final du processus de rapprochement qui est engagé entre les bourses européennes doit-il conduire à une fédération des bourses ou bien à une harmonisation, de type fédéral, des marchés financiers ?
M. Jean-François Théodore :
Les phases de rapprochement technique entre les bourses sont du ressort des entreprises concernées. En revanche, pour aller au-delà de ces rapprochements, il conviendrait que le droit public évolue : il faudrait mettre en place un système de régulation européenne plus harmonisé pour permettre une unification de fonctionnement des marchés financiers. C'est un choix qui ne dépend pas des entreprises de marché ; c'est une démarche qui doit se faire au niveau des Etats.
S'agissant du rôle des opérateurs anglo-saxons - notamment des fonds de pension américains -, il faut constater que d'ores et déjà ceux-ci interviennent pour 40 % sur la bourse de Paris ; le passage à une bourse paneuropéenne ne serait pas en lui-même un phénomène aggravant.
M. Marc Viénot :
Pour mettre en place une bourse paneuropéenne, on peut envisager effectivement d'abord une interconnexion des systèmes de transaction. En revanche, il faudra beaucoup de temps pour parvenir ensuite à une harmonisation des systèmes juridiques. Ceci dit une grande bourse européenne renforcerait plutôt l'indépendance des marchés boursiers en Europe vis-à-vis des gros opérateurs extérieurs. Ce qui compte, en définitive, c'est l'intérêt des émetteurs dans la satisfaction de leurs besoins de financement.
M. Jean Bizet :
Après le sommet de Saint-Malo entre la France et le Royaume-Uni, on peut s'interroger de savoir s'il est dans l'intérêt de notre pays d'avancer dans la voie d'une harmonisation fiscale qui s'effectuerait au détriment de nos intérêts.
M. André Ferrand :
L'intérêt de la France est-il de participer à cette interconnexion des marchés alors que nous pourrions, pour des raisons historiques et culturelles, de ne pas être les meilleurs. Ne risquerait-on pas alors d'appeler au secours la Commission européenne ?
M. Marc Viénot :
S'agissant de l'harmonisation fiscale en Europe, on doit constater l'immobilisme absolu de notre administration ; de ce point de vue, la place de Paris est " un enfer fiscal " . Sur l'opportunité de participer à la mise en place d'une plate-forme commune, on peut craindre une provincialisation de la place de Paris si celle-ci reste à l'écart. Le handicap le plus lourd est en réalité le handicap fiscal. La place de Paris a de réels atouts que la presse spécialisée française ne met pas toujours en avant, contrairement au rôle joué par la presse anglaise ou allemande pour la promotion de la City ou de Francfort. La place de Paris doit en outre apprendre à mieux se vendre à l'étranger.
M. Jean-François Théodore :
La place de Paris a intérêt à être présente dans le projet de bourse paneuropéenne pour y faire valoir ses idées, ainsi que ses techniques et sa culture financière.