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COMPTES RENDUS DE LA COMMISSION DES FINANCES


Mercredi 8 mars 2006

- Présidence de M. Jean Arthuis, président.

Finances publiques - Engagement financier de l'Etat - Audition de M. Patrice Ract-Madoux, président de la CADES

Au cours d'une première séance tenue dans la matinée, la commission a procédé à l'audition de M. Patrice Ract-Madoux, président de la Caisse d'amortissement de la dette sociale (CADES).

De façon liminaire, M. Jean Arthuis, président, a présenté le contexte dans lequel s'inscrivait cette audition et précisé qu'elle était ouverte aux membres de la commission des affaires sociales, dont il a salué la présence. Il a fait observer que la CADES, instituée par l'ordonnance n° 96-50 du 24 janvier 1996, existait aujourd'hui depuis dix ans, et il a souligné l'importance des émissions de titres d'emprunts publics qu'elle assurait désormais au sein de la zone euro. Il a rappelé que M. Paul Girod, rapporteur spécial de la mission « Engagements financiers de l'Etat », dans son rapport d'information n° 476 (2004-2005) sur la gestion de la dette dans le contexte européen, établi en application de l'article 57 de la LOLF, avait proposé, en vue de réaliser une économie sur certains coûts financiers, de consolider la dette de l'Etat en confiant à l'Agence France Trésor (AFT), notamment, la gestion de la dette actuellement portée par la CADES. Il a également rappelé que la loi de finances initiale pour 2006, à l'initiative de la commission s'inscrivant dans le sillage de la proposition précitée de M. Paul Girod, avait introduit la possibilité que l'AFT émette des titres pour le compte de la CADES.

Procédant à l'aide d'une vidéo-projection, M. Patrice Ract-Madoux a tout d'abord décrit les grands traits du statut et du fonctionnement de la CADES. Il a insisté sur le contrôle de gestion étroit dont celle-ci faisait l'objet, non seulement de la part de la Cour des comptes, voire d'autres auditeurs externes, mais avant tout à travers son conseil d'administration et son conseil de surveillance. Il a rappelé, d'ailleurs, que le président en exercice de ce dernier était M. Jean-Jacques Jégou, et qu'il comprenait M. Alain Vasselle parmi ses membres. Il a indiqué que ce contrôle exigeant justifiait l'excellence de la notation attribuée par les agences de notation financière à la CADES, de même que la pondération de ses titres à 0 %, au titre du ratio de solvabilité, par les banques centrales.

M. Jean Arthuis, président, a fait observer que la prise en pension par les banques centrales de titres de la CADES, en pratique, revenait à un prêt consenti par ces banques à l'Etat français.

M. Patrice Ract-Madoux a dressé, alors, le bilan des différentes mesures législatives, concernant la CADES, intervenues depuis dix ans. En particulier, il a rappelé que la reprise de dettes attribuée à cette institution, à hauteur de 46,2 milliards d'euros originellement, avait été augmentée de 13,2 milliards d'euros par la loi de financement de la sécurité sociale pour 1998, qui a différé la fin d'existence de la CADES de 2009 à 2014, puis de 50 milliards d'euros, sur la période 2004-2006, par la loi du 13 août 2004 relative à l'assurance maladie. Il a indiqué que la CADES, au 31 décembre 2005, avait amorti 29 milliards d'euros de dettes, 15,3 milliards d'euros d'intérêts ayant été payés aux porteurs de titres d'emprunt, et que 73 milliards d'euros de dettes restaient à amortir.

M. Patrice Ract-Madoux s'est ensuite attaché à montrer que la contribution au remboursement de la dette sociale (CRDS), dont le produit, affecté à la CADES, permettait l'amortissement assuré par celle-ci, avait crû régulièrement depuis 1996, atteignant un produit total, sur dix ans, de 44,3 milliards d'euros. Il a précisé que cette contribution était principalement assise, à 67 %, sur les revenus d'activité.

Puis il a indiqué que la CADES, dont la durée de vie correspondait désormais à la fin du remboursement des dettes dont le portage lui avait été confié, adaptait en conséquence sa politique d'émission, s'en tenant à des maturités de titres « raisonnables » par rapport aux estimations en ce domaine. Exposant les grandes lignes de cette politique, il a présenté les différentes catégories de titres qui composaient le programme d'emprunt de la CADES : emprunts de référence libellés en euro à échéance 2011, 2016 et au-delà ; émissions indexées sur l'inflation française avec des maturités jusqu'à 15 ans ; emprunts de référence en devises autres que l'euro, dont le dollar américain et la livre sterling ; placements privés structurés en toutes devises. Appuyant son propos sur une série de graphiques, il a détaillé la répartition de la dette sociale entre ces catégories de titres, et il a fait état des prévisions d'émissions de la CADES pour l'année 2006. Il a également décrit l'évolution du taux de refinancement, soulignant que le niveau historiquement faible des taux d'intérêt à court terme, lié, selon lui, à la pertinence des décisions de la Banque centrale européenne, avait fortement contribué aux résultats satisfaisants enregistrés à cet égard.

M. Patrice Ract-Madoux a également fait valoir que, bien que l'encours de dettes géré par la CADES fût nettement moindre que celui des grands Etats européens, les titres d'emprunt correspondant se trouvaient cotés de façon semblable sur les marchés internationaux. Il a précisé que l'écart de taux (« spread ») entre les titres émis par la CADES et ceux des grands Etats auxquels ils pouvaient être comparés, notamment les titres émis par l'AFT, était particulièrement faible, de l'ordre de 6 points de base.

M. Jean Arthuis, président, a relevé que, d'après le rapport précité de M. Paul Girod, cet écart, bien que limité, conduisait globalement à un surcoût de plusieurs millions d'euros. Cependant, M. Patrice Ract-Madoux a estimé nécessaire de procéder à un calcul rigoureux avant d'avancer une évaluation plus précise de ce surcoût. Au surplus, il a fait remarquer que celui-ci était prévisible dès la création de la CADES en vue de gérer une partie de la dette de l'Etat.

Pour conclure, il a signalé que l'amendement de la commission voté par le Sénat dans le cadre de la discussion du projet de loi de finances initiale pour 2006, tendant à permettre à l'AFT d'émettre pour le compte de la CADES, comportait, dans sa version initiale, une imperfection rédactionnelle qui avait pu alarmer certains investisseurs sur les marchés financiers. Aussi bien s'est-il interrogé, compte tenu de la sensibilité de ces marchés, sur le risque d'effets négatifs d'une transparence parfaite des travaux parlementaires, à chaque étape de la procédure législative, s'agissant de questions très techniques.

Un large débat s'est alors instauré.

M. Philippe Marini, rapporteur général, ayant remercié M. Patrice Ract-Madoux pour la clarté et la qualité de ses propos, a déclaré que la transparence était propre à la procédure parlementaire, et faisait tant le devoir que l'honneur du Parlement. Il a signalé que, dans le cas précis qui venait d'être évoqué, l'imprécision rédactionnelle de la première version du texte avait résulté, pour l'essentiel, d'un défaut de coopération de la part des services du Trésor. Il a insisté, en conséquence, sur la nécessité que les administrations centrales apportent tout leur concours au Parlement, même et surtout lorsque celui-ci entend explorer des voies nouvelles de réforme.

Evoquant le surcoût du spread défavorable affectant la gestion de la CADES, il a mis en exergue que la marge d'économies potentielles à réaliser, en l'occurrence, quel qu'en soit le chiffrage exact, n'était pas négligeable. Saluant le professionnalisme avéré et les bonnes performances de la CADES, il a considéré, néanmoins, qu'en l'état actuel des finances publiques, toute cause purement technique de dépenses non justifiées devait être supprimée.

M. Jean Arthuis, président, a salué à son tour la grande qualité du travail accompli par la CADES, qu'il a qualifiée de « machine à manger les dettes ». Il a noté, toutefois, la tentation des décideurs publics à augmenter l'encours de ces dettes, et s'est inquiété des risques, pour l'avenir, que faisait courir la perspective d'une remontée des taux d'intérêt. Se ralliant aux propos de M. Philippe Marini, rapporteur général, il a insisté sur la nécessité que toutes les réformes qui permettent de réaliser des économies d'argent public soient entreprises sans délai.

Il a ensuite débattu, avec M. Jean-Jacques Jégou, de la nature juridique de la dette gérée par la CADES. M. Patrice Ract-Madoux a rappelé que cette dette était considérée, au sens du traité de Maastricht, comme une dette de l'Etat.

M. Jean-Jacques Jégou a rejoint les interventions précitées de M. Jean Arthuis, président, et de M. Philippe Marini, rapporteur général, pour estimer que, malgré l'excellence de la gestion de la CADES, d'importantes économies pouvaient être réalisées par la suppression de l'écart de taux résultant du statut distinct de l'Etat que le marché reconnaissait à la CADES.

M. Alain Vasselle, rappelant que toute économie publique était précieuse, a souhaité, toutefois, qu'une distinction claire entre la dette sociale et la dette « budgétaire » soit maintenue, même si cette distinction demeurait indifférente au regard des critères européens. Il a, en outre, confirmé le jugement des orateurs précédents quant à la parfaite rigueur de la gestion assurée par la CADES, ainsi qu'il en avait fait état dans un rapport d'information ad hoc publié en avril 2003 au nom de la commission des affaires sociales.

M. Paul Girod, rapporteur spécial de la mission « Engagements financiers de l'Etat », après avoir relevé la nécessité de mettre fin au surcoût issu d'un spread défavorable à la CADES, a questionné M. Patrice Ract-Madoux, d'une part, sur l'incidence éventuelle de la durée de vie limitée de l'institution par rapport à ses performances de gestion et, d'autre part, sur la pertinence d'une politique d'émission en livres sterling, alors que ce marché s'avérait relativement étroit.

En réponse sur ce dernier point, M. Patrice Ract-Madoux a indiqué que, bien que le marché du sterling fût, en effet, étroit par rapport à celui de l'euro, les fonds de pension britanniques, néanmoins, se révélaient fortement demandeurs de titres en sterling dont les émetteurs faisaient l'objet d'une excellente notation financière, comme la CADES. Quant à la durée de vie limitée de celle-ci, il a précisé qu'elle restait vraisemblablement sans incidence sur la rentabilité financière des émissions par rapport à la politique que suivrait, en ce domaine, une institution pérenne.

Puis MM. Jean Arthuis, président, Jean-Jacques Jégou et Paul Girod, rapporteur spécial de la mission « Engagements financiers de l'Etat », ont échangé leurs vues sur la dimension globale que revêtait, selon eux, le problème de la dette sociale, dont ils ont rappelé qu'il concernait, non seulement la CADES, mais aussi, notamment, l'Agence centrale des organismes de sécurité sociale (ACOSS) et le Fonds de financement de prestations sociales agricoles (FFIPSA).

M. François Trucy s'est enquis, alors, de l'existence de structures comparables à la CADES, qui auraient pu utilement servir d'éléments de comparaison. M. Patrice Ract-Madoux, cependant, a précisé que la CADES constituait le seul organisme européen dédié à l'amortissement d'une dette sociale « isolée » au sein de la dette de l'Etat.

M. Adrien Gouteyron, rappelant qu'il avait assuré, avant M. Jean-Jacques Jégou, la présidence du conseil de surveillance de la CADES, et revenant sur la très bonne gestion assurée par celle-ci, a fait valoir qu'il s'agissait d'une institution économe en moyens de fonctionnement. Il a interrogé M. Patrice Ract-Madoux sur les raisons pour lesquelles, selon lui, l'AFT, au contraire de la CADES, n'émettait pas de titres en devises autres que l'euro, et sur l'avantage relatif que cette agence retirerait, le cas échéant, de telles émissions.

M. Patrice Ract-Madoux, en réponse, a indiqué que l'une des raisons, pour l'AFT, de ne pas émettre en devises autres que l'euro, était sans doute d'ordre politique, en vue d'éviter d'adresser un signal qui pourrait être perçu comme défavorable à l'euro de la part d'un émetteur souverain. Quant à l'avantage que l'AFT aurait sur la CADES dans le cadre d'une semblable émission, il a précisé qu'il serait identique à l'écart de taux par ailleurs observé entre ces deux émetteurs.

Pour conclure cette audition, M. Jean Arthuis, président, a félicité M. Patrice Ract-Madoux pour les éloges que la gestion de la CADES avait suscités, tout en rappelant l'impérieuse nécessité de prendre toutes les mesures qui permettraient d'économiser un mauvais spread. Il a demandé à M. Patrice Ract-Madoux si, lui-même, pouvait suggérer la piste d'une telle réforme.

M. Patrice Ract-Madoux, en réponse, a indiqué que, dans l'hypothèse où l'on souhaiterait maintenir la CADES, une solution consisterait, peut-être, à permettre à l'AFT d'émettre pour le compte de la CADES un volume de titres identiques à celui qu'elle émet actuellement. Il s'est interrogé, cependant, sur la manière dont le marché pourrait accueillir les titres de l'AFT, dès lors que leur masse se trouverait ainsi augmentée. Il a douté que les conditions de financement des nouveaux titres soient significativement améliorées par rapport aux résultats obtenus par la CADES.

Finances publiques - Engagements financiers de l'Etat - Audition de M. Bertrand de Mazières, directeur général, et de M. Benoît Coeuré, directeur général adjoint de l'Agence France-Trésor

Au cours d'une seconde séance tenue dans l'après-midi, la commission a procédé à l'audition de M. Bertrand de Mazières, directeur général, et de M. Benoît Coeuré, directeur général adjoint de l'Agence France-Trésor.

Au préalable, M. Jean Arthuis, président, a indiqué que le directeur général de l'Agence France-Trésor, dont le travail était parfaitement connu de la commission des finances et très apprécié, était auditionné pour la première fois. Il a souligné que l'audition faisait suite au rapport d'information établi par M. Paul Girod, conformément à l'article 57 de la LOLF en sa qualité de rapporteur spécial de la mission « Engagements financiers de l'Etat », appelant à une gestion consolidée des dettes de l'Etat. Il a indiqué que, du point de vue de la commission, l'Agence France-Trésor, en raison de sa compétence reconnue, avait vocation à assumer la gestion des différentes dettes de l'Etat, afin de résorber l'écart de taux existant entre l'émetteur souverain que représentait l'Agence France-Trésor et les autres gestionnaires des dettes de l'Etat, comme la CADES. Il a enfin souhaité voir présentés les indicateurs de performance développés par l'agence en application de la LOLF.

Procédant à l'aide d'une vidéo-projection, M. Bertrand de Mazières a tout d'abord présenté la nomenclature budgétaire retraçant les opérations liées à la gestion de la dette et de la trésorerie de l'Etat. Il a indiqué qu'il était responsable du programme 117 « Charge de la dette et trésorerie de l'Etat »,  doté de 39,2 milliards d'euros de crédits pour 2006, correspondant aux intérêts de la dette négociable de l'Etat, le montant de celle-ci s'établissant, au 31 janvier 2006, à 879,2 milliards d'euros. Il a expliqué que ce programme était le miroir de la première section du compte de commerce « Gestion de la dette et de la trésorerie de l'Etat », ce compte de commerce étant par ailleurs composé d'une seconde section, « hors norme de dépense », consacrée à la gestion active de la dette au moyen d'instruments financiers à terme. Il a rappelé que le besoin de financement de l'Etat, voté à l'article d'équilibre de la loi de finances initiale pour 2006, s'élevait à 119,5 milliards d'euros, contre 111 milliards d'euros en 2005 et 123 milliards d'euros en 2004.

Il a indiqué, en outre, que l'Agence France-Trésor avait la responsabilité du compte de concours financier « Avances à divers services de l'Etat ou organismes gérant des services publics », dont la nouvelle configuration, liée à la LOLF, permettait des reprises de dettes d'organismes tiers, du compte de commerce « Couverture des risques financiers de l'Etat », autorisant l'Etat à se couvrir contre les évolutions du taux de change, s'agissant par exemple de la contribution française à l'association internationale de développement libellée en dollars, ou contre les variations du prix des matières premières, en ce qui concernait l'approvisionnement des armées en carburéacteur. Il a fait observer, par ailleurs, que la caisse de la dette publique, établissement public administratif s'appuyant sur les services de l'Agence France-Trésor, était dotée de recettes issues de cessions des participations financières de l'Etat, et qu'elle avait vocation à amortir une partie de la dette publique.

Evoquant les suites du rapport d'information de M. Paul Girod, rapporteur spécial de la mission « Engagements financiers de l'Etat », M. Bertrand de Mazières a fait valoir les initiatives prises dans la ligne des propositions du rapport, relatives à une certaine centralisation de la gestion de la dette de l'Etat. Il a cité le passage à un financement de court terme pour Charbonnages de France, dans la perspective d'une reprise de cette dette par l'Etat, la reprise par l'Etat de la dette financière de l'Entreprise Minière et Chimique (EMC) et de la dette bancaire du fonds de financement des prestations sociales agricoles (FFIPSA) au premier janvier 2006, la substitution d'une avance du Trésor à un financement bancaire plus coûteux s'agissant du financement du budget annexe « Contrôle et exploitation aériens » et, enfin, la création du compte de commerce « Couverture des risques financiers de l'Etat ».

Il a ensuite montré que la faiblesse des taux d'intérêt avait permis d'atténuer de manière très significative l'impact de la progression de la dette, en ce qui concernait les charges d'intérêt supportés par le budget de l'Etat. Il a néanmoins souligné que la France était désormais exposée à un risque de taux, un choc permanent de 1 point sur le niveau des taux entraînant un surcroît de charge d'intérêt de près d'1 milliard d'euros en 2007. Soulignant une tendance à la remontée des taux à 3 mois et à 10 ans depuis plusieurs semaines, il a évalué la sensibilité de la charge de la dette à cette remontée des taux, pour 2006, à 450 millions d'euros, ce qui était à la fois important, pour le budget de l'Etat, et limité, si l'on rapportait ce montant au volume d'émission de l'année 2006.

S'agissant du volume d'émission à prévoir pour les années à venir, il a fait remarquer que le seul profil de remboursement de la dette négociable à moyen et long terme faisait état d'émissions annuelles de l'ordre de 80 milliards d'euros pour les années 2006, 2007 et 2008, plus proches des 90 milliards d'euros pour l'année 2009, sans prise en compte, à ce stade, de la nécessité de financer les déficits qui pourraient être enregistrés au cours de ces années. Il a ainsi montré que, même si l'Etat se trouvait en situation d'excédent, il devrait malgré tout émettre des emprunts pour rembourser la dette passée.

M. Benoît Coeuré a ensuite souligné les innovations de l'Agence France-Trésor en ce qui concernait le lancement de nouveaux produits obligataires, indiquant que les obligations indexées sur l'inflation française ou de la zone euro représentaient désormais 9,9 % de l'encours de la dette et 15 % du programme d'émission pour 2006. Il a observé que la France avait été le premier émetteur souverain à lancer une obligation à 50 ans, dont la ligne avait déjà été abondée deux fois depuis la première émission, pour un montant global de 10,4 milliards d'euros. Il a expliqué que cette politique d'émission consistait à répondre aux besoins d'investisseurs se trouvant dans la nécessité de se couvrir contre le risque d'inflation, ou confrontés à des engagements de long terme, comme les fonds de pension.

Enfin, il a fait valoir que l'Agence France-Trésor avait mis en place, dès le projet de loi de finances pour 2002, des indicateurs de performance, présentés au Parlement, visant à évaluer son action, consistant, par exemple, en des indicateurs visant à comparer la politique d'émission à l'émission systématique, chaque jour ouvré, d'un volume constant de titres, ou à un programme type. Il a présenté les conclusions d'un graphique mesurant l'écart de taux, par rapport à la moyenne de la zone euro, des émetteurs souverains, soulignant que la France, avec l'Espagne, était depuis plusieurs mois dans la même situation favorable que l'Allemagne, alors que la Grèce et l'Italie bénéficiaient de conditions de marché de plus en plus défavorables.

Répondant à une question de M. Jean Arthuis, président, M. Bertrand de Mazières a indiqué que le pourcentage de la dette négociable détenue par des non-résidents, en croissance, s'établissait à 55 %, en attirant néanmoins l'attention sur la fragilité des statistiques de la Banque de France.

A une remarque considérant la prise en pension de titres de la dette publique par une banque centrale comme un financement monétaire du déficit, interdit par le traité de Maastricht, il a en outre répondu que, dans ce scénario, l'émetteur n'était pas partie prenante à l'opération, et que les titres étaient acquis sur le marché secondaire, et pas au moment des émissions d'obligations publiques.

M. Benoît Coeuré a néanmoins admis que, sur un plan économique, la présence, dans le portefeuille d'investissement des banques centrales, de titres d'Etat, pouvait être assimilée à une forme monétaire de financement des déficits.

S'agissant des inquiétudes relatives à la solidité de la note « triple A » attribuée par les agences de notation à la France, M. Bertrand de Mazières a indiqué que, si la France figurait toujours dans la catégorie des meilleurs émetteurs souverains, sa position relative s'était dégradée au cours des derniers mois.

Interrogé par M. Paul Girod, rapporteur spécial de la mission « Engagements financiers de l'Etat », sur les raisons qui avaient conduit l'Agence France-Trésor à ne pas émettre de titres en devises alors que la caisse d'amortissement de la dette sociale (CADES) avait saisi cette opportunité, et sur la différence de stratégie d'émission de ces deux emprunteurs d'Etat, M. Bertrand de Mazières a indiqué que des émissions en dollars constitueraient, pour l'Etat, une opération qui ne serait pas marginalement gagnante, contrairement au moment où une telle possibilité avait été évoquée, en 2003, où un écart de taux favorable de l'ordre de 10 points de base pouvait être attendu. Il a fait valoir que, pour un gros émetteur, une émission en devises devait présenter les conditions de liquidité suffisantes, sur la durée, pour attirer les investisseurs, alors qu'un émetteur moins important, comme la CADES, pouvait répondre à des besoins ponctuels d'investisseurs, par le biais de placements privés. Il a souligné que la stratégie de l'Agence France-Trésor, payante sur le long terme, était de mener une politique d'émission transparente, stable, offrant des garanties de liquidité aux investisseurs.

A une question de M. Jean-Jacques Jégou sur les conditions dans lesquelles il pouvait être opportun de consolider la gestion des dettes de l'Etat et de la CADES, M. Bertrand de Mazières a indiqué que l'écart de taux entre les deux émetteurs, de l'ordre de 10 points de base, ne pourrait pas être complètement annulé si l'Agence France-Trésor reprenait la gestion des émissions de la CADES. D'une part, parce que ceci pouvait aboutir à augmenter, dans des proportions significatives, le besoin de financement de l'Etat aux yeux des investisseurs, ce qui pouvait éventuellement poser des problèmes d'image, d'autre part, parce que les titres d'Etat et les titres d'agence, comme ceux de la CADES, correspondaient à des allocations d'actifs différents au sein des portefeuilles des investisseurs. Il a fait valoir que toute création d'une structure d'émission distincte de l'Etat se traduisait mécaniquement par un écart de taux.

M. Benoît Coeuré a en outre indiqué que l'écart de taux était encore plus important dans le cas des dettes garanties par l'Etat, citant les cas de l'UNEDIC et de l'ERAP.

M. Bertrand de Mazières a indiqué, par ailleurs, à M. Jean-Jacques Jégou que la dette de réseau ferré de France (RFF) n'était pas classée au sein de la dette des administrations publiques, car les redevances perçues par l'établissement avaient été considérées comme relevant du secteur marchand.

En réponse à M. Yves Fréville, M. Bertrand de Mazières a indiqué que l'évaluation de la dette « au prix de marché » n'était pas une priorité de l'agence, mais faisait l'objet d'un groupe de travail constitué au sein de l'OCDE. S'agissant de la coopération entre les émetteurs de la zone euro, il a indiqué que celle-ci existait, mais qu'elle était d'ordre opérationnel et technique, les émetteurs s'informant de manière officieuse avant des opérations importantes. Il a fait remarquer que les émetteurs souverains de la zone euro restaient des concurrents sur le marché obligataire.

M. Alain Lambert s'est inquiété des perspectives de certification de l'Agence France-Trésor par la Cour des comptes. Il s'est montré sceptique sur l'opportunité d'un fractionnement de la gestion des dettes publiques. Il s'est demandé si le creusement des déficits publics de la zone euro ne pouvait pas avoir une répercussion forte sur les taux d'intérêt.

En réponse, M. Bertrand de Mazières a indiqué, tout d'abord, que l'Agence France-Trésor était déjà auditée, chaque année, par un cabinet d'audit privé. Il a observé qu'une centralisation des émissions de dette ne supprimait pas la totalité des écarts de taux existant auparavant et que si, dans le cas de la CADES, une telle décision était prise, elle avait vocation à être structurelle, et à s'appliquer dans la durée, sauf opération particulière pour laquelle, en raison des circonstances, une émission « commune » pourrait être lancée. Il a enfin remarqué que, dans la zone euro, la demande des investisseurs sur le marché obligataire avait tendance à rester croissante, notamment en raison du vieillissement de la population, ce qui avait un effet favorable sur les taux.

Erratum au bulletin des commissions n° 13 du 21 janvier 2006

A la page n° 2990, au 4e paragraphe, lire :

La commission a nommé :

- M. Philippe Marini, rapporteur sur le projet de loi n° 149 (2005-2006) ratifiant l'ordonnance n° 2005-1278 du 13 octobre 2005 définissant le régime juridique des organismes de placement collectif immobilier et les modalités de transformation des sociétés civiles de placement immobilier en organismes de placement collectif immobilier.