Allez au contenu, Allez à la navigation



Projet de loi pour la confiance et la modernisation de l'économie : : tome I, rapport

 

Rapport n° 438 (2004-2005) de M. Philippe MARINI, fait au nom de la commission des finances, déposé le 29 juin 2005

Disponible au format Acrobat (3,5 Moctets)

N° 438

SÉNAT

SESSION ORDINAIRE DE 2004-2005

Annexe au procès-verbal de la séance du 29 juin 2005

RAPPORT

FAIT

au nom de la commission des Finances, du contrôle budgétaire et des comptes économiques de la Nation (1) sur le projet de loi, ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE APRÈS DÉCLARATION D'URGENCE, pour la confiance et la modernisation de l'économie,

Par M. Philippe MARINI,

Sénateur.

Tome II : Tableau comparatif et annexes

(1) Cette commission est composée de : M. Jean Arthuis, président ; MM. Claude Belot, Marc Massion, Denis Badré, Thierry Foucaud, Aymeri de Montesquiou, Yann Gaillard, Jean-Pierre Masseret, Joël Bourdin, vice-présidents ; M. Philippe Adnot, Mme Fabienne Keller, MM. Michel Moreigne, François Trucy secrétaires ; M. Philippe Marini, rapporteur général ; MM.  Bernard Angels, Bertrand Auban, Jacques Baudot, Mme Marie-France Beaufils, MM. Roger Besse, Maurice Blin, Mme Nicole Bricq, MM. Auguste Cazalet, Michel Charasse, Yvon Collin, Philippe Dallier, Serge Dassault, Jean-Pierre Demerliat, Eric Doligé, Jean-Claude Frécon, Yves Fréville, Paul Girod, Adrien Gouteyron, Claude Haut, Jean-Jacques Jégou, Roger Karoutchi, Alain Lambert, Gérard Longuet, Roland du Luart, François Marc, Michel Mercier, Gérard Miquel, Henri de Raincourt, Michel Sergent, Henri Torre, Bernard Vera.

Voir les numéros :

Assemblée nationale (12ème législ.) : 2249, 2342, 2329, 2333 et T.A. 458

Sénat : 433, 436, 437 (2004-2005)

Politique économique.

EXPOSÉ GÉNÉRAL

Votre commission des finances ne peut qu'approuver la démarche qui conduit le gouvernement à présenter devant le Sénat le présent projet de loi pour la confiance et la modernisation de l'économie adopté par l'Assemblée nationale en première lecture après déclaration d'urgence.

Le contexte communautaire et législatif

Ce projet prolonge une série de textes à caractère financier qui, deux ans après le vote de la loi de sécurité financière du 1er août 2003 (n° 2003-706), viennent poursuivre l'adaptation de notre droit aux exigences communautaires : le projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers1(*), adopté en première lecture par le Sénat dans sa séance du 2 mai 2005, et le projet de loi portant divers dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine de l'assurance2(*), examiné en commission des finances le 7 juin dernier mais non encore inscrit à l'ordre du jour du Sénat.

A ces deux textes que la commission des finances a rapportés au fond, il faut d'abord ajouter les projets de loi relatifs à la sauvegarde des entreprises3(*), et aux petites et moyennes entreprises4(*) - dont elle s'est saisie pour avis -, qui viennent compléter cet ensemble de mesures favorables au financement de l'économie et donc à l'emploi.

Mais il faut aussi évoquer à la suite du changement de gouvernement, ce qu'il est prévu de faire en matière d'emploi dans le cadre des ordonnances annoncées par M. Dominique de Villepin, Premier ministre, dans son discours de politique générale.

C'est d'ailleurs la volonté de donner une nouvelle impulsion à la politique économique de la France qui a justifié l'introduction, à l'initiative du gouvernement ou avec son plein accord, de dispositions nouvelles notamment de nature fiscale pour stimuler la croissance.

Une bonne méthode législative

Si le présent projet de loi répond à l'évidence aux besoins de notre économie, il vient aussi, dans les faits même si cela ne correspond pas aux intentions exprimées par le gouvernement, opportunément satisfaire un souci de méthode de votre commission des finances.

Lors de l'examen du projet de loi de finances rectificative pour 2004, votre rapporteur général avait ainsi souligné l'intérêt qu'il y aurait à recourir de façon plus systématique à ces projets de loi, communément appelés DDOEF, portant « diverses dispositions d'ordre économique et financier », pour éviter que le Parlement n'ait à statuer, dans la précipitation qui caractérise les sessions budgétaires, sur des mesures trop complexes pour être examinées en quelques jours.

De fait, votre rapporteur général a pu prendre tous contacts utiles avec nombre de professionnels concernés et notamment avec les acteurs de la place financière de Paris, qui lui ont permis d'analyser de façon approfondie les novations et innovations introduites par le présent projet de loi.

Poursuivre la modernisation des marchés financiers, enjeu majeur de compétitivité

Au delà de l'hétérogénéité des mesures qu'il contient - puisque l'on y trouve notamment une disposition relative à la fiscalité des tabacs et la prorogation d'une habilitation à rédiger un code des propriétés publiques -, ce texte s'inscrit clairement dans une politique de modernisation des marchés financiers et d'aménagement de la politique de l'épargne. Il comporte une série de dispositions touchant au droit des sociétés et au droit social, ce qui légitime la saisine pour avis, à l'Assemblée nationale5(*) comme au Sénat, des commissions des lois et des commissions en charge des affaires sociales.

Si son titre de « projet de loi pour la confiance et la modernisation de l'économie » peut sembler très général et sans doute en décalage avec le caractère très technique de nombre de mesures qu'il contient, il trouve une certaine légitimité étant donné leur rôle dans le dynamisme des sphères réelle et financière de notre économie.

Le financement des entreprises et, en particulier, celui des plus petites et des plus jeunes d'entre elles, est bien un enjeu majeur dans la compétition internationale. Nos entreprises sont engagées sur des marchés mondiaux. Il convient de leur offrir, quelle que soit leur taille, quel que soit leur âge, les moyens de leur développement financier mais aussi un cadre juridique qui ne les défavorise pas en matière de levées de fonds par rapport à leur concurrentes.

Améliorer la gouvernance d'entreprise

Un premier ensemble de mesures concerne la gouvernance des entreprises. Il est d'abord proposé de simplifier le fonctionnement des organes sociaux, en particulier les règles de quorum des assemblées générales, et de faciliter l'utilisation des technologies modernes par les conseils d'administration ou de surveillance.

En ce qui concerne le statut des dirigeants, le texte, qui se contentait initialement d'aligner le régime des entreprises publiques sur celui des entreprises privées en matière de limite d'âge, comporte désormais de nouvelles règles en matière de rémunérations, puisque l'Assemblée nationale a estimé souhaitable, avec l'accord du gouvernement, d'améliorer la transparence des rémunérations des mandataires sociaux, suite au scandale auquel a donné lieu la publication dans la presse des conditions de départ d'un dirigeant d'une grande entreprise du CAC 40. La solution retenue est apparue équilibrée et de nature à faciliter l'information des actionnaires sur le modèle de ce qui est prévu en matière de conventions réglementées.

Dans le même esprit, l'Assemblée nationale a adopté, à l'initiative du gouvernement, un amendement pour « fluidifier » les rapports entre les sphères publiques et privées de l'économie. Si la réduction à deux ans du délai au terme duquel un fonctionnaire est autorisé à rejoindre une entreprise relevant d'un secteur dont il a eu à connaître, au titre de ses précédentes fonctions, peut sembler légitime, il a paru souhaitable à votre commission de veiller à ce que ces obligations pèsent sur toutes les personnes appartenant à la sphère publique quel que soit leur statut.

Assouplir, conformément à nos engagements européens et à l'intérêt des entreprises en croissance, les conditions de l'appel public à l'épargne

Un autre volet important du texte concerne l'accès aux marchés financiers. Prolongeant les mesures comprises dans le projet de loi précité d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, le présent projet de loi tend à fournir le cadre juridique nécessaire à la modernisation de notre droit boursier.

Déjà dans les faits, Euronext s'est adapté à la concurrence - qu'elle soit anglaise ou allemande - en fusionnant les anciens « premiers », « seconds » et « nouveaux » marchés, dans une « Euroliste » unique. Le législateur a accompagné cette réforme dans le cadre de la loi de finances pour 2005 en exonérant d'impôt de bourse les introductions d'un montant inférieur à 150 millions d'euros. Maintenant, il faut aller plus loin et accompagner sur le plan juridique et fiscal la création d'un nouveau marché, non réglementé, mais simplement organisé, Alternext, dont l'objectif est de concurrencer « l'Alternative investment market », créée avec succès par le London stock exchange. La mesure nouvelle introduite à l'Assemblée nationale, consistant à rendre applicable dès 2006 le nouveau régime des plus-values sur titre de participation peut jouer un rôle utile dans le lancement de la nouvelle formule.

Un des objectifs importants est de supprimer les effets de seuils pour créer un niveau intermédiaire entre le Marché libre et la cotation sur un marché réglementé. Il faut faire face à la diversification des besoins et permettre à de jeunes sociétés d'accéder aux marchés financiers, tout en les exemptant de certaines obligations étendues qu'imposent les marchés réglementés classiques.

Cela revient à instaurer, selon le volume des titres placés ou la qualité des investisseurs, une certaine gradation dans les obligations découlant de l'appel public à l'épargne, dont la définition est par ailleurs adaptée conformément aux directives européennes.

La modernisation passe très largement par l'adaptation de nos réglementations au principe de l'harmonisation européenne, qu'il se traduise par des directives à transposer ou par une pression concurrentielle à maîtriser.

A cet égard, votre rapporteur général a souhaité introduire par voie d'amendement un dispositif complet permettant l'insertion du statut de la société européenne dans notre droit commercial, dans la continuité de la proposition de loi6(*) qu'il avait présentée parallèlement à celle de ses collègues Jean-Jacques Hyest et Jean-Guy Branger7(*), et dont notre collègue Bernard Saugey avait été désigné rapporteur au nom de la commission des lois. La qualité de la concertation tant à l'intérieur du Sénat qu'entre les auteurs et l'administration a rendu possible cette procédure qui va accélérer la mise en place d'un outil indispensable à la compétitivité des entreprises dans l'espace économique européen.

Il y a là un bon exemple de cette interaction entre modernisation et confiance. La confiance ne se décrète pas. Mais elle peut se construire à partir de mesures d'apparence technique, qui, parce qu'elles facilitent le fonctionnement quotidien des marchés, créent le bon climat qui donne aux entreprises l'envie d'investir.

Conforter la confiance dans les marchés par une transparence toujours plus exigeante

A cet égard, le rôle du législateur comme celui de l'autorité de marché est essentiel. Au premier, il incombe de trouver le bon équilibre entre la protection de l'épargnant et la préservation de la souplesse de gestion des entreprises ; à la seconde, il revient d'édicter, dans le cadre fixé par la loi, des règles du jeu claires, ainsi d'exercer pleinement sa fonction de surveillance des transactions.

Certains équilibres doivent être encore affinés au vu du fonctionnement réel des marchés. C'est ainsi que votre commission des finances a donné suite aux intentions qu'elle a manifestées lors de la discussion du projet de loi d'adaptation du droit communautaire dans le domaine des marchés financiers en matière de rachats d'actions par les émetteurs. Il s'agit d'une pratique désormais courante de la part des entreprises cotées, notamment lorsqu'elles souhaitent, dans le cadre d'un processus dit de « relution », augmenter le bénéfice par action ou qu'elles cherchent à se constituer un « trésor de guerre » en vue d'une fusion ou d'un apport. Quelque légitimes que soient ces pratiques, il convient de les encadrer de façon à éviter les dérives que l'on a pu connaître avec l'affaire Vivendi Universal, en garantissant la traçabilité de l'autorisation et la pleine information des actionnaires.

La confiance passe par la transparence. Il s'agit d'une question de principe sur laquelle votre commission des finances se montrera particulièrement intransigeante.

Votre commission des finances attache une importance particulière aux dispositions que comporte le projet de loi en matière de publication du prospectus afférent à une offre de titres, d'encadrement des recommandations d'investissement, de franchissement de seuils ou de garanties de cours, en vue d'améliorer, à travers le renforcement de la transparence du marché, la capacité des investisseurs à prendre leurs décisions en connaissance de cause.

A cet égard, un point important pour votre rapporteur général est de pouvoir disposer - au moins s'agissant des titres en capital - d'une version en français du prospectus, même si ce n'est pas conforme à la lettre de la directive dite « prospectus » du 4 novembre 2003. C'est bien la moindre des exigences si l'on veut garantir le consentement des épargnants français.

Le projet de loi comporte par ailleurs des mesures tendant à renforcer les pouvoirs de sanctions de l'AMF et à les étendre à l'ensemble des configurations de marché, sans pour autant aller jusqu'à lui conférer un droit de transaction sur le modèle de la Securities and exchange commission américaine.

Favoriser la mobilisation de l'épargne et de l'investissement notamment par la promotion de l'intéressement dans les petites et moyennes entreprises

L'article habilitant le gouvernement à réformer le droit des sûretés, qui relève également de ce processus de modernisation, devrait avoir un fort impact sur l'activité économique. Il s'agit à la fois de faciliter le financement des entreprises en leur permettant de mobiliser dans un cadre juridique plus sûr leurs actifs, afin d'obtenir des financements au meilleur coût et de permettre aux particuliers de recourir à deux mécanismes financiers très répandus dans les pays anglo-saxons, l'hypothèque rechargeable et le viager hypothécaire. Il s'agit d'une initiative qui va dans le bon sens dès lors que le législateur fixe les principes directeurs de l'habilitation et que l'on prend garde de ne pas encourager un surendettement préoccupant dans certaines couches de la société française.

On peut rattacher au même objectif de mobilisation de l'épargne, la mesure consistant à prolonger la disposition exceptionnelle relative à l'exonération de droits de mutation des dons en argent, prise dans le cadre de la loi pour le soutien à la consommation et à l'investissement (n° 2004-804) du 9 août 2004. Il en est de même de la piste évoquée par le gouvernement consistant à aligner la fiscalité des plus-values sur les participations dans des entreprises non cotées sur le régime de l'immobilier qui tend à les exonérer au bout de 15 ans.

Le dernier volet concerne l'intéressement dont ce projet de loi voudrait favoriser le développement dans les petites et moyennes entreprises : si les trois cinquièmes des entreprises de plus de 1.000 salariés disposent d'un plan d'intéressement, c'est seulement le cas d'un cinquième des entreprises entre 50 et 100 salariés.

De ce point de vue, votre commission des finances note que le gouvernement a fait de la mesure de déblocage des fonds de participation un dispositif limité à l'année 2004, une mesure « spot », pour reprendre l'expression employée par le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie devant l'Assemblée nationale. Il y avait là, dès lors qu'elle perdait son caractère exceptionnel, une initiative de nature à déstabiliser un des compartiments de l'épargne à long terme, ce qui eût été contradictoire, au moment où l'on cherche à favoriser les placements longs. La prime spéciale d'intéressement introduite par voie d'amendement, qui reflète les bonnes performances de l'économie française en 2004, n'encourt pas les mêmes réserves dans la mesure où elle est, par définition, ponctuelle.

Enfin, on ne saurait terminer ce survol préliminaire sans évoquer les mesures relatives à la recherche et à l'innovation. Le projet initial se contentait de prévoir une mesure très technique consécutive à la création de l'Agence industrielle de l'innovation, dont le gouvernement vient de décider de doubler la dotation en capital pour la porter à un milliard d'euros. Le texte issu des délibérations de l'Assemblée nationale a étendu le nouveau régime d'imposition des plus-values sur titres de participation, adopté dans la loi de finances rectificative pour 2004 à l'initiative de votre commission des finances, aux investissements effectués par l'intermédiaire de fonds de capital-investissement.

La modernisation de notre législation financière est un processus continu. Il faut sans cesse la remettre sur le métier, ne serait-ce qu'en raison de l'intégration croissante des marchés qui se poursuit, dans les faits, par delà les vicissitudes institutionnelles.

Et c'est parce que votre commission partage cette conviction et qu'elle a bon espoir de voir le gouvernement présenter, en fin d'année, des nouvelles mesures à caractère financier, qu'elle a accepté de différer la mise en oeuvre de certaines réformes, comme l'instauration d'un pouvoir de transaction pour l'Autorité des marchés financiers et l'introduction en droit français d'un régime de la fiducie, pourtant essentielles du point de vue de la compétitivité du droit et du territoire national.

De même, la nécessité de réformer notre fiscalité sur le patrimoine demeure intacte, et la majorité des membres de votre commission y est particulièrement attachée. Pour illustrer les enjeux d'emploi et de compétitivité qui sont ici en question, votre rapporteur général se félicite que puisse être publié, dans le courant du mois de juillet, le rapport qu'il compte cosigner, avec son homologue de l'Assemblée nationale et les présidents des deux commissions des finances, pour répondre à la « commande » qui leur a été faite en novembre dernier par le ministre d'Etat, ministre de l'économie, des finances et de l'industrie, sur la lancinante question du « plafonnement du plafonnement » de l'impôt de solidarité sur la fortune par rapport aux revenus du contribuable.

Tel est l'esprit dans lequel votre commission des finances vous propose une série d'amendements sous la réserve desquels elle vous demande d'adopter le présent projet de loi.

Principaux amendements proposés par votre commission des finances

Article 1D

Suppression de l'article relevant la limite en dessous de laquelle l'imposition forfaitaire annuelle n'est pas exigible.

Article 1er

Permettre aux conseils d'administration ou de surveillance de se tenir par des moyens de télécommunication permettant leur identification, garantissant leur participation effective et assurant la confidentialité des débats (à l'exception d'une réunion au moins par an qui devra se tenir en présence physique des membres du conseil).

Article 2

Alignement des quorums des assemblées générales extraordinaires sur ceux des assemblées générales ordinaires.

Article additionnel après l'article 3

Mesures d'adaptation du code de commerce nécessaires à la pleine applicabilité en France de la législation communautaire sur la société européenne prévue par le règlement (CE) n° 2157/2001 du 8 octobre 2001, en vue de permettre l'implantation en France de sièges statutaires de groupes européens.

Article additionnel après l'article 3 bis

Introduction d'une exigence de proportionnalité dans le régime de la solidarité fiscale des dirigeants (article L. 267 du livre des procédures fiscales), à raison de la capacité financière et des manquements de ces derniers, et suppression du régime spécial des dirigeants de SARL en la matière.

Article 7 (réforme du champ de l'appel public à l'épargne)

Introduction d'une présomption selon laquelle les gestionnaires de portefeuilles individuels sont considérés comme des investisseurs qualifiés.

Article 8 (transposition de la directive « prospectus »)

- Systématisation de la traduction du prospectus afférent à des opérations portant sur des titres de capital.

- Poursuite de la transposition de la directive « prospectus » : pouvoirs de l'Autorité des marchés financiers (AMF) afférents à une opération visée par l'autorité compétente d'un autre Etat de l'Espace économique européen, et facultés ouvertes à l'AMF en tant qu'autorité délégataire ou délégante des compétences relatives au visa du prospectus.

Article additionnel après l'article 8

Mesures d'encadrement des programmes de rachats par les émetteurs de leurs propres actions : autorisation préalable de l'assemblée générale pour réaffecter les titres acquis à de nouvelles finalités, et cantonnement de la période d'utilisation et du volume des actions rachetées aux fins de remise pour paiement ou échange dans le cadre d'une opération de croissance externe.

Article additionnel avant l'article 8 bis

Réforme de la représentation des caisses d'épargne et de prévoyance au conseil de surveillance de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance.

Article 8 bis

Institution d'un avis de la commission bancaire sur l'exécution du programme d'endettement de la Caisse des Dépôts et consignations.

Article 9 (nouveau régime de la production ou diffusion de recommandations d'investissement)

Approbation par l'AMF du code de bonne conduite établi par l'association créée dans le cadre de l'autorégulation des professionnels produisant ou diffusant des recommandations d'investissement dans le cadre d'une activité journalistique.

Article additionnel après l'article 10

Ratification expresse de l'ordonnance n° 2005-171 du 24 février 2005 simplifiant les procédures de constitution et de réalisation des contrats de garantie financière, moyennant deux modifications tendant à rectifier une erreur de coordination, et à inclure les personnes physiques dans le champ du « close out netting ».

Article 11 (information périodique)

Poursuite de la transposition de la directive « transparence » : possibilité pour l'AMF de prendre des mesures conservatoires à l'encontre d'un émetteur ne respectant ses obligations d'information périodique et dont elle n'est pas l'autorité de supervision et de contrôle.

Article 12 (déclaration de franchissements de seuil)

Création d'un nouveau seuil de déclenchement de déclaration à 90 %.

Article additionnel après l'article 14

Relèvement, de 50 % à 75 %, de l'abattement applicable en matière d'impôt de solidarité sur la fortune aux parts ou actions de société faisant l'objet d'un engagement collectif de conservation, par coordination avec l'article 22 du projet de loi relatif aux petites et moyennes entreprises prévoyant une telle disposition pour les droits de mutation à titre gratuit.

EXAMEN DES ARTICLES

TITRE IER A

ENCOURAGER LA DÉTENTION DURABLE D'ACTIONS

ARTICLE 1er A (nouveau)

Réforme des contrats d'assurance vie

Commentaire : adopté à l'initiative de notre collègue député Jean-Michel Fourgous, le présent article a pour objet, d'une part, de permettre la transformation de contrats d'assurance vie en euros en contrats d'assurance vie multi-supports sans perte de leur antériorité fiscale, et, d'autre part, de définir le régime applicable à une nouvelle catégorie de contrats d'assurance vie « diversifiés ».

I. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jean-Michel Fourgous, l'Assemblée nationale a adopté, avec l'avis favorable de la commission et du gouvernement, le présent article prévoit, d'une part, la possibilité la transformer les contrats d'assurance vie en euros en contrats d'assurance vie multi-supports, sans perte de leur antériorité fiscale et, d'autre part, de définir le régime applicable à une nouvelle catégorie de contrats d'assurance vie « diversifiés ».

A. LA TRANSFORMATION DES CONTRATS D'ASSURANCE VIE EN EUROS EN CONTRATS MULTI-SUPPORTS.

Le I du présent article permet la transformation des contrats en euros en contrats multi-supports, mais sans les conséquences fiscales d'un dénouement.

Dans le droit actuel, un contrat d'assurance vie en euros ne peut être transformé en contrat multi-supports sans perdre son antériorité fiscale. Si le droit du contrat autorise de transférer une garantie en euros en une garantie libellée en unités de compte, le droit fiscal ne prévoit pas une telle possibilité, de sorte que les contrats en euros, qui représentent la moitié des encours de l'assurance vie, ne peuvent pas faire l'objet d'arbitrages pour tout ou partie vers des supports actions.

Le dispositif proposé permet, sans perte d'antériorité fiscale, la transformation de contrats en euros en contrats multi-supports.

La mesure n'a pas d'impact sur l'imposition sur le revenu. Elle implique en revanche un report de l'imposition au titre de la CSG et de la CRDS jusqu'au dénouement du contrat transformé. En effet, alors que les produits des contrats en euros sont imposés « au fil de l'eau », chaque année, les produits des contrats en unités de compte sont imposés au moment du rachat des contrats.

Les produits inscrits sur les bons ou contrats, à la date de leur transformation, sont assimilés à des primes versées pour les règles d'imposition lorsqu'ils ont été soumis, lors de leur inscription en compte, aux prélèvements et contributions applicables à cette date. La mesure n'a donc aucun impact sur les impositions au titre de la CSG8(*), des prélèvements sociaux sur les revenus du patrimoine et les produits de placement9(*) et de la CRDS10(*) déjà versées.

B. CRÉATION D'UN NOUVEAU CADRE PRUDENTIEL POUR LES CONTRATS D'ASSURANCE VIE

Les II, III et IV du présent article étendent aux contrats d'assurance vie les contrats dits « diversifiés », jusqu'alors réservés aux seuls plans d'épargne pour la retraite populaire (PERP) créés dans le cadre de la loi n° 2003-775 du 21 août 2003 portant réforme des retraites.

Le II du présent article définit le régime applicable aux nouveaux contrats diversifiés, en proposant de compléter le titre IV du livre Ier du code des assurances par un chapitre II comprenant quatre articles L. 142-1 à L. 142-4 nouveaux.

En conséquence, le III du présent article procède à une renumérotation du titre IV du livre Ier du code des assurances.

L'article L. 142-1 nouveau proposé pour le code des assurances définit les contrats diversifiés : ils donnent lieu à la « constitution d'une provision destinée à absorber les fluctuations des actifs du contrat et sur laquelle chaque adhérent détient un droit individualisé sous forme de parts ».

En d'autres termes, les contrats diversifiés reposent sur un aménagement des règles de distribution des bénéfices aux assurés.

A l'instar des contrats d'assurance vie classiques, les contrats diversifiés permettent un lissage des rémunérations du contrat, l'assureur ne devant redistribuer les bénéfices réalisés que dans un délai de huit ans. Pendant ce délai durant jusqu'à huit ans, les droits constitués dans le cadre d'un contrat en euros sont affectés à la provision pour participation aux excédents (PPE), avant redistribution aux assurés sous forme de provisions mathématiques. Les provisions mathématiques sont représentatives des droits des assurés.

Les contrats diversifiés présentent toutefois deux différences majeures par rapport aux contrats en euros classiques, les bénéfices réalisés étant alors affectés à une provision technique de diversification qui constitue, pour les contrats diversifiés, l'équivalent de la PPE pour les contrats en euros :

- d'une part, les pertes éventuellement subies sont imputées sans pouvoir faire l'objet d'un report ;

- d'autre part, les droits sont individualisés, suivant les fluctuations de la valeur des parts détenues par chaque assuré.

Les nouveaux contrats diversifiés créés au présent article pourront donc, selon les cas et le choix de l'assuré, être ou non garantis : lorsque le capital est intégralement garanti au terme du contrat, l'assureur calcule la part des sommes versées qui doit être immédiatement placée en provision mathématique (représentative des droits de l'assuré) pour permettre le versement de cette garantie au terme du contrat. Le reste des sommes constitue des droits supplémentaires, non garantis, qui permettent un investissement plus dynamique sur des supports plus largement investis en actions, via une provision de diversification intégralement acquise à l'assuré.

Si l'assuré le souhaite, il peut bien évidemment affecter une part plus importante en droits non garantis ce qui permet une plus grande latitude d'investissement des actifs.

L'article L. 142-2 nouveau prévoit le cantonnement des actifs concernés dans le bilan des assureurs.

Le contrat étant cantonné, le nouvel article L. 142-3 du code des assurances précise que, en cas d'insuffisance de représentation des engagements, l'entreprise d'assurance doit parfaire cette représentation par apport d'actifs.

L'article L. 142-4 nouveau du code des assurances prévoit un décret en Conseil d'Etat pour fixer les conditions d'application du nouveau régime de contrats diversifiés, notamment s'ils peuvent être rachetables ou transférables.

Selon les informations communiquées à votre rapporteur général, le cadre réglementaire défini pour les contrats diversifiés dans le décret n° 2004-342 du 21 avril 2004 relatif au plan d'épargne retraite populaire serait reconduit, mais avec les adaptations nécessaires à l'horizon de gestion de moins long terme de l'assurance vie dans le cadre de laquelle seraient constitués ces nouveaux contrats, ainsi qu'aux garanties choisies ou non par l'assuré.

D'un point de vue fiscal, les produits des contrats diversifiés n'étant pas certains et acquis chaque année, le IV du présent article prévoit que les contrats sont assimilés à des contrats en unités de compte, et non à des contrats en euros.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur général se félicite des dispositions adoptées par l'Assemblée nationale, afin de réorienter l'allocation de l'épargne française, largement investie en produits à supports obligataires, vers les marchés d'actions. Une telle évolution apparaît nécessaire au financement de l'économie française et pour conforter la place financière de Paris.

D'une part, le dispositif permettant la transformation de contrats en euros en contrats en unités de compte élargit celui mis en place dans le cadre de la création des nouveaux contrats d'assurance vie investis en actions (dits « contrats NSK »), mis en place par l'article 39 de la loi n° 2004-1484 du 30 décembre 2004 de finances pour 2005.

D'autre part, l'extension du régime des contrats diversifiés aux contrats d'assurance vie constitue une incitation puissante au développement de ce dispositif en dehors du seul cadre, aujourd'hui, plus restreint, du PERP

Ces nouveaux contrats doivent permettre de rendre à l'assurance vie sa vocation de produit d'épargne de moyen à long terme, suivant une nouvelle pondération du risque et du dynamisme de ces contrats, lesquels s'ajouteraient donc à la gamme des traditionnels contrats en euros ou des contrats en unités de compte, dont le régime n'est pas modifié par le présent article.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 1er B (nouveau)

Aménagement de la réduction d'impôt sur le revenu accordée au titre de la souscription au capital de sociétés non cotées

Commentaire : le présent article vise à aménager la réduction d'impôt sur le revenu accordée au titre de la souscription au capital de sociétés non cotées en neutralisant, pour l'appréciation de la condition de détention majoritaire du capital de la société cible par des personnes physiques, les participations détenues par les organismes de capital-risque.

I. LE DROIT EXISTANT

L'article 199 terdecies-0 A du code général des impôts prévoit que les contribuables domiciliés fiscalement en France peuvent bénéficier d'une réduction de leur impôt sur le revenu égale à 25 % des souscriptions en numéraire au capital initial ou aux augmentations de capital de sociétés. L'avantage fiscal s'applique lorsque les conditions suivantes sont remplies :

- les titres de la société ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé français ou étranger ;

- si la société a pour objet principal de détenir des participations dans d'autres sociétés, celles-ci doivent elles-mêmes respecter l'ensemble des conditions prévues ci-dessous ;

- la société est soumise à l'impôt sur les sociétés dans les conditions de droit commun ;

- en cas d'augmentation de capital, le chiffre d'affaires hors taxes de la société n'a pas excédé 40 millions d'euros ou le total du bilan n'a pas excédé 27 millions d'euros au cours de l'exercice précédent. Pour l'appréciation de ces limites, il est tenu compte du chiffre d'affaires et du total du bilan des sociétés dans lesquelles la société détient directement ou indirectement une participation, en proportion de la participation détenue dans ces sociétés ;

- plus de 50 % des droits sociaux attachés aux actions ou parts de la société sont détenus directement, soit uniquement par des personnes physiques, soit par une ou plusieurs sociétés formées uniquement de personnes parentes en ligne directe ou entre frères et soeurs ainsi qu'entre conjoints, ayant pour seul objet de détenir des participations dans une ou plusieurs sociétés répondant aux conditions précitées.

Les versements ouvrant droit à la réduction d'impôt sont ceux effectués jusqu'au 31 décembre 2006. Ils sont retenus dans la limite annuelle de 20.000 euros pour les contribuables célibataires, veufs ou divorcés et de 40.000 euros pour les contribuables mariés soumis à imposition commune.

Les actions ou parts dont la souscription a ouvert droit à la réduction d'impôt ne peuvent pas figurer dans un plan d'épargne en actions.

Les actions ou parts ayant donné lieu à la réduction doivent être conservés durant cinq années.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ À L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté le présent article additionnel qui vise à aménager la réduction d'impôt sur le revenu accordée au titre de la souscription au capital de sociétés non cotées (« avantage Madelin ») en neutralisant, pour l'appréciation de la condition de détention majoritaire du capital de la société cible par des personnes physiques, les participations détenues, le cas échéant, par les divers organismes de capital-risque (SCR, SUIR, SDR, SFI, FCPR, FEP, FCPI).

Le I. du présent article précise ainsi la rédaction de l'article 199 terdecies-0 A du code général des impôts s'agissant de la condition de détention de la société cible à plus de 50 % par des personnes physiques.

Pour la détermination de ce pourcentage, les participations des sociétés de capital-risque, des sociétés unipersonnelles d'investissement à risque, des sociétés de développement régional et des sociétés financières d'innovation ne seraient pas prises en compte à la condition qu'il n'existe pas de lien de dépendance entre la société bénéficiaire de l'apport et ces dernières sociétés. De même, ce pourcentage ne tiendrait pas compte des participations des fonds communs de placement à risques, des fonds d'investissement de proximité ou des fonds communs de placement dans l'innovation.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Selon le gouvernement, l'assouplissement proposé est cohérent par rapport à d'autres dispositifs d'incitation fiscale au financement des entreprises. Il devrait permettre à « l'avantage Madelin » d'être plus efficace, en rendant plus opératoire la condition de détention de la société cible par une majorité de personnes physiques.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 1er C (nouveau)

Introduction d'une fiscalité favorable
au développement des marchés financiers dédiés aux PME

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative du gouvernement, crée un dispositif fiscal visant à favoriser le développement des marchés financiers destinés aux petites et moyennes entreprises, et en particulier du nouveau marché Alternext, en permettant aux sociétés détentrices de participations dans des sociétés admises à la cotation sur de tels marchés, de bénéficier pleinement par anticipation de la réforme du régime des plus-values de long terme sur titres de participation.

I. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. ALTERNEXT, UN ENJEU IMPORTANT POUR LE TISSU ÉCONOMIQUE ET LES MARCHÉS FINANCIERS FRANÇAIS

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale sur l'initiative du gouvernement, contribue à créer un cadre fiscal favorable au développement du nouveau marché « Alternext » dédié au financement des petites et moyennes entreprises (PME). Ce marché non réglementé, créé par l'entreprise de marché Euronext et lancé le 17 mai 2005, participe également de la volonté de renforcer l'attractivité de la place de Paris face au concurrent que constitue le marché anglais Alternative Investment Market (AIM), qui connaît un grand succès et dont Euronext a entendu s'inspirer.

En tant que marché non réglementé, Alternext permet aux émetteurs de ne pas être soumis aux nombreuses obligations, notamment celles relatives à l'information régulière du marché, au montant minimal du capital social et à la certification des comptes, qu'emporte l'admission à la négociation sur un marché réglementé. Les PME ne disposent pas toujours des moyens techniques et humains suffisants pour faire face à ces obligations, de telle sorte que la cote officielle du marché Euronext constitue encore un seuil trop élevé pour les entreprises en croissance.

Alternext a cependant été également conçu comme un marché offrant de réelles garanties de sécurité et de fiabilité pour les investisseurs, afin de respecter un compromis entre la souplesse et la réactivité de l'émetteur et la confiance de l'investisseur, et n'est donc pas l'équivalent du Marché libre, dont les conditions d'accès très souples réservent ce type de placement à des investisseurs plus avertis. Ces garanties seront renforcées par la caution apportée par la supervision de l'Autorité des marchés financiers (AMF).

L'article 8 du présent projet de loi prévoit ainsi que l'AMF pourra adopter un corpus de règles spécifiques à certains marchés non réglementés, et dans le cas d'Alternext, conforter la crédibilité de ce marché en le soumettant, à la demande de l'entreprise de marché Euronext, à certaines règles de nature à assurer une information fiable et suffisante aux investisseurs, tout en préservant la souplesse d'accès des entreprises désireuses de se faire coter. Alternext pourrait ainsi devenir un lieu privilégié de financement des jeunes entreprises et de sortie en bourse pour les participations des fonds de capital-risque, tout en constituant un « tremplin » vers un des compartiments de la cote du marché réglementé d'Euronext.

Le commentaire de l'article 8 du présent projet de loi comporte des développements sur le contexte de la création d'Alternext, les principales caractéristiques de son fonctionnement et les règles de nature à assurer la transparence des transactions et la protection des investisseurs sur ce marché.

B. LA NÉCESSITÉ D'UN RÉGIME FISCAL ACCOMPAGNANT LE DÉVELOPPEMENT DE CE MARCHÉ

1. L'anticipation d'une réforme ambitieuse adoptée dans la loi de finances rectificative pour 2004

En dépit de ses atouts, l'essor autonome du marché Alternext et sa compétitivité au niveau européen ne sont pas garantis, compte tenu notamment du précédent que fut le Nouveau marché, et méritent donc d'être soutenus par des mesures d'accompagnement fiscal. Le gouvernement propose donc d'exonérer, à compter de la date de création d'Alternext, les plus-values de cession de titres de participation introduits sur ce marché, anticipant ainsi le calendrier de la réforme globale de l'imposition des plus-values de cessions de titres de participation, introduite par l'article 39 de la loi de finances rectificative pour 2004 n° 2004-1485 du 30 décembre 2004.

Cette mesure fiscale n'a pas vocation à s'appliquer aux seules sociétés introduites sur le marché Alternext, mais aux marchés d'instruments financiers dédiés aux PME et présentant des garanties suffisantes pour les investisseurs.

Rappelons au préalable que l'introduction de cette réforme résulte de l'initiative de votre rapporteur général prise lors de l'examen du projet de loi de finances pour 2005 et a été permise par une concertation efficace entre le gouvernement et votre commission des finances. Reposant sur une diminution de la fiscalité des plus-values à long terme (qui passe de 19 % à 15 % pour les exercices ouverts à compter du 1er janvier 2005) et sur l'exonération progressive des plus-values sur titres de participation, selon un dispositif étalé entre 2005 et 2007, cette réforme a permis de mettre fin à l'isolement de la France dans la compétition fiscale et à un régime nuisible aux restructurations de capital.

2. La portée et l'applicabilité du dispositif proposé

Le I du présent article prévoit de soumettre à une imposition au taux séparé de 0 % le montant net des plus-values à long terme afférentes aux cessions de titres de participation11(*), réalisées « dans le cadre d'une admission à la négociation sur un marché d'instruments financiers destiné au financement des petites et moyennes entreprises et offrant des garanties pour la bonne information des investisseurs ».

Le marché Alternext apparaît doublement visé par la référence au « marché d'instruments financiers », qui inclut donc les marchés non réglementés, et à la vocation comme aux conditions de transparence du marché, qui correspondent aux caractéristiques d'Alternext mais excluent a priori le Marché libre. La liste des marchés financiers bénéficiaires de ces mesures, qui sera fixée par un arrêté du ministre chargé de l'économie, devrait dans un premier temps mentionner explicitement Alternext, mais il n'est a priori pas exclu que d'éventuels futurs marchés financiers répondant aux mêmes caractéristiques puissent également être soumis au même dispositif.

Conformément à ce que prévoit déjà la réforme adoptée dans la loi de finances rectificative pour 2004 et au deuxième alinéa du a quinquies du I de l'article 219 du code général des impôts, le second alinéa du I dispose qu'une quote-part pour frais et charges égale à 5 % du résultat net des plus-values de cession, et imposée au taux de droit commun de l'impôt sur les sociétés, est prise en compte pour la détermination du résultat imposable. Cette quote-part est conforme au droit communautaire comme à la pratique des pays ayant mis en place une telle exonération. Elle permet en outre un alignement sur le régime mère-fille, et donc l'introduction d'une neutralité fiscale de l'arbitrage entre réalisation de la plus-value et distribution sous le régime mère-fille.

Le II du présent article précise les bornes chronologiques de ce nouveau dispositif. Il prévoit ainsi son applicabilité aux cessions réalisées à compter du 17 mai 2005, date de lancement d'Alternext et des premières cotations. L'exonération fiscale cesserait en revanche de s'appliquer pour les cessions réalisées au titre des exercices ouverts à compter du 1er janvier 2007.

Le soutien fiscal à Alternext n'a donc pas vocation à être permanent, il est conçu comme une mesure ponctuelle destinée à donner une impulsion à ce marché pour contribuer à lui faire acquérir la taille critique au cours des deux prochaines années. Il anticipe, en revanche, sur l'application du régime global d'exonération des plus-values sur titres de participation, qui ne sera pleinement effectif que pour les exercices ouverts à compter du 1er janvier 200712(*).

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur général approuve pleinement ce dispositif, qui répond aux besoins exprimés par les investisseurs institutionnels et constitue une incitation déterminante à l'amplification du nombre de cotations et de la « profondeur » du marché Alternext, dans la mesure où l'exonération proposée est corrélée à la cession de titres qui feraient l'objet d'une offre au public. L'accession d'Alternext à un statut comparable à celui de son concurrent AIM nécessitera également un approfondissement de la « culture de marché », tant chez les émetteurs (notamment les petites sociétés sous contrôle familial) que chez les investisseurs individuels.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

TITRE 1ER

ADAPTER L'ENVIRONNEMENT JURIDIQUE DES ENTREPRISES

ARTICLE 1er D (nouveau)

Relèvement du seuil de l'imposition forfaitaire annuelle en IS

Commentaire : le présent article vise à relever la limite de chiffre d'affaires en dessous de laquelle l'imposition forfaitaire annuelle n'est pas exigible.

I. LE DROIT EXISTANT

L'imposition forfaitaire annuelle (IFA) a été instituée en 1974 pour assurer une participation minimale de l'ensemble des personnes morales à la couverture des dépenses publiques. 

Codifiée à l'article 223 septies du code général des impôts, l'IFA est une imposition due par toutes les personnes morales passibles de l'impôt sur les sociétés et dont le chiffres d'affaires TTC, majoré des produits financiers, est égal ou supérieur à 76.000 euros.

Ce seuil de 76.000 euros introduit par la loi de finances pour 2000 correspondait à la volonté d'exonérer les très petites entreprises et plus précisément les entreprises correspondant à la catégorie fiscale des « micro-entreprises ».

Rappelons que ces micro-entreprises ne sont pas les seuls contribuables exonérés puisque sont actuellement exonérés d'IFA :

- les associations et les organismes sans but lucratif, autres que les fondations reconnues d'utilité publique ;

- les personnes morales exonérées de l'impôt sur les sociétés en vertu des articles 207, 208 et 208 D du code général des impôts13(*) ;

- les sociétés nouvelles, dispensées de versement pendant les trois premières années d'activité lorsque leur capital est constitué pour moitié au moins par des apports en numéraire ;

- les sociétés en liquidation judiciaire ;

- les associations régies par la loi de 1901 dont l'activité consiste principalement à animer la vie sociale locale au bénéfice d'une ou plusieurs communes (ex : associations de commerçants, cercles ruraux exploitant des buvettes, clubs sportifs) ;

- les sociétés exerçant l'ensemble de leurs activités dans des zones d'entreprises, les zones franches urbaines ou en Corse, pour une période temporaire ;

- les groupements d'employeurs et les centres de gestion et associations de gestion agréées.

Sur un plan technique, l'imposition forfaitaire annuelle n'est en principe qu'un acompte à valoir sur l'un des versements d'impôt sur les sociétés exigibles de l'année en cours ou des deux années suivantes. Si par exemple une société a versé l'IFA le 15 mars 2005, elle pourra imputer cette somme sur l'un des acomptes ou sur le solde qui deviendraient exigibles soit en 2005, soit en 2006, soit en 2007. Passé ce délai, l'impôt est définitivement acquis au Trésor. Autrement dit, l'avance se transforme en prélèvement définitif si la société accuse des déficits pendant trois années consécutives.

Le barème de l'IFA est présenté dans le tableau suivant :

Chiffres d'affaires T.T.C majoré des produits financiers

Montants de l'IFA

Compris entre 76.000 et 150.000 euros

750 euros

Compris entre 150.000 et 300.000 euros

1.125 euros

Compris entre 300.000 et 750.000 euros

1.575 euros

Compris entre 750.000 et 1.500.000 euros 

2.175 euros

Compris entre 1.500.000 et 7.500.000 euros

3.750 euros

Compris entre 7.500.000 et 15.000.000 euros

15.000 euros

Compris entre 15.000.000 et 75.000.000 euros

18.750 euros

Egal ou supérieur à 75.000 000 euros

30.000 euros

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général du budget, l'Assemblée nationale a adopté, avec un avis de sagesse du gouvernement, un article additionnel tendant à porter de 76.000 euros à 150.000 euros la limite de chiffre d'affaires en dessous de laquelle l'IFA n'est pas exigible.

Cette mesure permettra d'exonérer de cette imposition un certain nombre de petites entreprises.

L'Assemblée nationale a estimé le coût de ce dispositif à 20 millions d'euros. Votre rapporteur général n'a pu obtenir des services du ministère concerné, malgré son insistance, ni une confirmation de cette évaluation, ni les indispensables précisions relatives aux hypothèses macro-économiques fondant cette estimation.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission des finances est particulièrement attentive à la situation des petites entreprises comme elle a eu pu récemment l'affirmer à l'occasion de l'examen par notre assemblée du projet de loi en faveur des petites et moyennes entreprises.

Toutefois votre rapporteur général s'interroge sur l'opportunité d'adopter cette mesure dans le présent projet de loi :

- d'une part, votre commission des finances souhaite que les dispositions fiscales soient prioritairement examinées lors de la discussion budgétaire ;

- d'autre part, le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie a, lors de l'examen du présent projet de loi devant l'Assemblée nationale le 22 juin 2005 précisé que la mesure proposée « pourrait sans doute être encore améliorée par un réexamen complet du tarif de l'imposition forfaitaire annuelle que la suppression des tranches les plus basses tend à déséquilibrer. ». Il a ajouté qu' « une réflexion était en cours pour améliorer et simplifier les obligations déclaratives, le paiement et l'imputation de cet impôt. » et qu'il s'engageait à proposer « un nouveau dispositif plus complet d'ici à la discussion de la loi de finances pour 2006 ».

Compte tenu de ce que l'imposition forfaitaire annuelle a déjà été versée au titre de 2005 (elle est versée avant le 15 mars de chaque année), la réforme de l'IFA pourrait être reportée à l'automne prochain afin d'être réalisée de manière plus complète et équitable pour l'année 2006.

En effet la suppression d'une tranche ne fait pas disparaître le caractère anti-économique de cette imposition même si la situation d'une partie des contribuables est améliorée. Comme il est indiqué ci-dessus, le paiement de l'IFA se fait à partir d'un barème fixe calculé par rapport au chiffre d'affaires de l'entreprise concernée. Le montant ainsi payé est par la suite déductible de l'impôt sur les sociétés (IS), mais dans certains cas elle constitue une charge définitive pour les entreprises durablement déficitaires ou dégageant structurellement un bénéfice imposable peu élevé au regard du chiffre d'affaires réalisé.  De fait, un certain nombre de dirigeants cherchent souvent à rester sous les seuils qui font augmenter l'imposition, ce qui est contre-productif.

Une des solutions qui pourrait alléger le poids de l'IFA pour l'ensemble des entreprises dont la situation financière est fragile serait de leur donner la possibilité de reporter l'imputation de l'IFA sur une période illimitée, ou à tout le moins, sur une période plus longue que celle actuellement prévue (l'IFA est aujourd'hui imputable sur l'impôt sur les sociétés dû l'année de son exigibilité ainsi que les deux années suivantes).

En outre votre rapporteur général souligne que cette disposition ne fait qu'accroître le « fossé fiscal » existant entre les petites entreprises et les entreprises moyennes et grandes. Il préférerait, comme il a déjà eu l'occasion de l'exprimer lors de la dernière discussion budgétaire, que soit engagé un processus global de réforme de notre fiscalité, fondé sur une stratégie fiscale lisible, et en ce qui concerne les entreprises, sur une baisse du taux nominal de l'impôt sur les sociétés associée de la suppression de la quasi-totalité des « niches fiscales » actuelles, plutôt que de mettre sans cesse en place des dispositifs spécifiques.

Décision de la commission : sous le bénéfice de ces observations, votre commission vous propose de supprimer cet article.

ARTICLE 1er

Tenue des conseils d'administration et de surveillance des sociétés par des moyens de télétransmission

Commentaire : le présent article a pour objet de permettre la tenue des conseils d'administration et des conseils de surveillance des sociétés anonymes par des moyens de télétransmission.

I. LE DROIT EXISTANT 

A. DES RÈGLES STRICTES POUR LE CALCUL DU QUORUM ET DE LA MAJORITÉ

1. Le calcul du quorum

Les délibérations des conseils d'administration ou de surveillance des sociétés anonymes ne sont valables que sous réserve du respect d'un quorum d'au moins 50 % d'administrateurs présents.

Pour les sociétés à conseil d'administration, cette règle est fixée par l'article L. 225-37 du code de commerce, qui dispose :

« Le conseil d'administration ne délibère valablement que si la moitié au moins de ses membres sont présents. »

La même règle est fixée par l'article L. 225-82 du code précité, s'agissant des délibérations des conseils de surveillance.

2. Le calcul de la majorité

En application des articles L. 225-37 et L. 225-82 précités :

« A moins que les statuts ne prévoient une majorité plus forte, les décisions sont prises à la majorité des membres présents ou représentés. »

Sont donc prises en compte non seulement les voix des administrateurs présents, mais aussi, le cas échéant, les voix des administrateurs qui seraient valablement représentés.

B. LA POSSIBILITÉ DE PARTICIPER AUX CONSEILS PAR VISIOCONFÉRENCE

1. Le principe

L'article 109 de la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques (NRE) a prévu la possibilité de prendre en compte, pour le calcul du quorum et de la majorité, les administrateurs ou les membres du conseil de surveillance participant à la réunion du conseil par visioconférence :

« Sauf disposition contraire des statuts, le règlement intérieur peut prévoir que sont réputés présents pour le calcul du quorum et de la majorité [les administrateurs ou les membres du conseil de surveillance] qui participent à la réunion du conseil par des moyens de visioconférence (...) »

L'utilisation de la visioconférence est donc de droit, lorsque le règlement intérieur du conseil le prévoit, ce qui implique l'existence d'un tel règlement intérieur. Lors de la discussion de la loi NRE à l'Assemblée nationale, il avait été jugé que la procédure de modification des statuts pour permettre la visioconférence était trop lourde, car elle nécessiterait la convocation d'une assemblée générale extraordinaire. L'assemblée générale peut, en revanche, limiter l'utilisation de la visioconférence, au-delà des exceptions prévue par la loi, en modifiant à cette fin les statuts de la société.

Le décret n° 2002-803 du 3 mai 2002 portant application de la troisième partie de la loi relative aux nouvelles régulations économiques a précisé la nature et les conditions de mise en oeuvre de ces moyens de visioconférence :

- d'une part, « les moyens de visioconférence doivent satisfaire à des caractéristiques techniques garantissant une participation effective à la réunion du conseil dont les délibérations sont retransmises de façon continue »14(*) ;

- d'autre part, « le procès-verbal de la séance (...) fait (...) état de la survenance éventuelle d'un incident technique relatif à une visioconférence lorsqu'il a perturbé le déroulement de la séance »15(*).

2. Les exceptions

L'article 109 de la loi NRE a prévu plusieurs exceptions au principe de prise en compte de la visioconférence pour le calcul du quorum et de la majorité, s'agissant des décisions les plus significatives des conseils :

- en ce qui concerne les sociétés à conseil d'administration (article L. 225-37 du code de commerce), la prise en compte de la visioconférence est exclue pour l'adoption des décisions suivantes :


· l'élection du président, sa révocation et la détermination de sa rémunération (article L. 225-47 du même code) ;


· la nomination de directeurs généraux délégués, ainsi que la détermination de la rémunération du directeur général et des directeurs généraux délégués (article L. 225-53) ;


· la révocation du directeur général et des directeurs généraux délégués (article L. 225-55) ;


· l'arrêté des comptes annuels et du rapport de gestion (article L. 232-1) ;


· l'établissement des comptes consolidés et du rapport sur la gestion du groupe (article L. 233-16) ;

- en ce qui concerne les sociétés à directoire et conseil de surveillance (article L. 225-82 du même code), la visioconférence est exclue pour l'adoption des décisions suivantes :


· la nomination des membres du directoire (ou du directeur général unique) et la désignation de son président (article L. 225-59) ;


· la révocation des membres du directoire ou du directeur général unique (article L. 225-61) ;


· l'élection d'un président et d'un vice-président du conseil de surveillance, ainsi que la détermination de leur rémunération (article L. 225-81).

Le régime des exceptions à la participation par visioconférence est donc différent selon le mode d'administration et de direction de l'entreprise. S'agissant des comptes et du rapport annuel, il convient de rappeler que, dans les sociétés à directoire et à conseil de surveillance, c'est le directoire qui établit et présente à l'assemblée générale le rapport de gestion, ainsi que les comptes annuels et, le cas échéant, les comptes consolidés16(*). Cette différence explique la dissymétrie entre les exceptions à la visioconférence énumérées ci-dessus.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ 

A. LA TENUE DES CONSEILS PAR TÉLÉTRANSMISSION

La loi NRE n'évoquait que la « visioconférence », alors qu'elle prévoyait parallèlement, pour les réunions d'assemblées générales, la prise en compte pour le calcul du quorum et de la majorité, des actionnaires participant à l'assemblée « par visioconférence ou par des moyens de télécommunication permettant leur identification »17(*).

Le présent article propose de substituer au terme « visioconférence » le terme plus générique de « télétransmission », afin de permettre aux conseils d'administration de se réunir sous forme de conférences téléphoniques. L'exposé des motifs évoque « tout moyen moderne et interactif de télétransmission », ce qui tend à exclure l'utilisation de la télécopie. En tout état de cause, un décret en Conseil d'Etat devrait venir préciser « la nature » et « les modalités d'utilisation » de ces moyens de télétransmission.

Cette possibilité serait ouverte de droit, sauf disposition contraire des statuts, lorsque le règlement intérieur du conseil le prévoit, ce qui correspond à la formule actuellement applicable à la visioconférence.

B. LES EXCEPTIONS PROPOSÉES

Le présent article réduit le nombre de décisions ne pouvant être prises grâce à des moyens de télétransmission, par rapport aux exceptions existantes s'agissant de la visioconférence. Ne sont plus visées que :

- d'une part, la décision arrêtant les comptes annuels et le rapport de gestion (article L. 232-1 du code de commerce) ;

- d'autre part, la décision établissant les comptes consolidés et le rapport de gestion du groupe (article L. 233-16 du même code).

Cette rédaction unifie le régime des exceptions, quel que soit le mode d'administration et de direction de la société, ce qui procède d'un souci légitime d'harmonisation. Cette rédaction vise, par ailleurs, à ce que les conseils se réunissent au moins une fois pas an en la présence physique de leurs membres.

Toutefois, il existe une incohérence dans la référence aux articles L. 232-1 et L. 233-16, s'agissant des sociétés à directoire et conseil de surveillance. En effet, comme il a été dit plus haut, dans ce type de société, en application de l'article L. 232-1, c'est le directoire qui dresse les comptes annuels et établit le rapport de gestion. En application de l'article L. 233-16, c'est également à la diligence du directoire que sont établis et publiés chaque année les comptes consolidés ainsi que le rapport sur la gestion du groupe. Le directoire présente par ailleurs ces documents au conseil de surveillance, qui adresse ses observations à l'assemblée générale18(*).

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de sa commission des lois, l'Assemblée nationale a assez substantiellement modifié le dispositif présenté par le gouvernement, tout en conservant l'esprit de cet article tendant à rendre possible la tenue des conseils par conférence téléphonique.

Le dispositif issu de l'amendement de notre collègue député Philippe Houillon, rapporteur pour avis au nom de la commission des lois, est articulé de la façon suivante :

- d'une part, le droit existant est, pour l'essentiel, maintenu en ce qui concerne l'utilisation de la visioconférence par les conseils. Une exception est toutefois supprimée : celle prévue par l'article L. 225-53 du code de commerce, pour les sociétés à conseil d'administration, concernant la décision de nommer des directeurs généraux délégués et des décisions déterminant la rémunération du directeur général et des directeurs généraux délégués. Ces décisions pourraient donc dorénavant être prises par des conseils se déroulant sous forme de visioconférence. En revanche, toutes les autres exceptions du droit en vigueur sont maintenues. Les décisions concernant l'élection, la rémunération et la révocation du président, la révocation du directeur général et des directeurs généraux délégués, ne pourraient plus être prises par visioconférence, au contraire de ce que prévoyait le texte du gouvernement. Dans les sociétés duales, l'ensemble des exceptions du droit actuel sont maintenues, contrairement à ce que prévoyait le texte gouvernemental ;

- d'autre part, un dispositif spécifique est prévu pour l'utilisation de la conférence téléphonique, qui fait l'objet d'un encadrement accru, par rapport à ce que prévoyait initialement le projet de loi. L'utilisation de moyens de télétransmission est limitée de la façon suivante :


· elle doit être prévue par le règlement intérieur (de même que la visioconférence) ;


· elle ne peut se faire que « sauf disposition contraire des statuts et dans les cas et aux conditions prévues par ceux-ci » (la visioconférence est prévue « sauf disposition contraire des statuts »). L'amendement précise encore que « les statuts peuvent, le cas échéant, limiter la nature des décisions pouvant être prises lors d'une réunion tenue dans ces conditions » ;


· elle ne peut avoir lieu si l'un des administrateurs, ou l'un des membres du conseil de surveillance, s'y est opposé ;


· elle concerne des « moyens de télétransmission autres que la visioconférence, et dont la nature, les modalités d'utilisation et de preuve de l'identité des administrateurs sont déterminées par décret en Conseil d'Etat » ;


· s'agissant des conseils de surveillance, dans la mesure où ceux-ci ne sont pas investis du pouvoir d'arrêter les comptes, il est, en outre, prévu que cette disposition « ne peut en tout état de cause concerner la totalité des réunions du conseil de surveillance de chaque année ». Il en résulte qu'au moins une réunion annuelle devra avoir lieu en présence physique des membres du conseil.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Dans son rapport19(*) au Premier ministre de 1996, votre rapporteur général proposait de permettre la tenue de conseils d'administration par visioconférence. Cette mesure, rendue nécessaire par l'internationalisation des conseils, a été mise en oeuvre par la loi NRE, mais assortie de nombreuses exceptions, concernant les décisions les plus significatives des conseils. Au surplus, les dispositions introduites par la loi NRE ne permettent par la tenue de conseils par conférence téléphonique, un mode de travail qui s'est pourtant banalisé dans les entreprises au cours des dernières années, et qui est maîtrisé sur le plan de la sécurité et de la confidentialité.

La possibilité de tenir des conseils par téléconférence représenterait non seulement un gain de temps et l'économie de déplacements, mais elle permettrait aussi sans doute à ces conseils de se tenir plus souvent, en présence d'un plus grand nombre de leurs membres.

C'est pourquoi votre commission des finances approuve l'esprit du présent article. Elle souligne néanmoins que le texte initial du gouvernement présentait l'avantage d'une grande clarté. D'une part, il substituait, dans les articles appropriés du code de commerce, le terme « télétransmission » au terme « visioconférence », ce qui permettait d'inclure la possibilité de conférences téléphoniques. D'autre part, il supprimait la plupart des exceptions prévue par la loi NRE (s'agissant notamment de la désignation, de la révocation et de la rémunération des dirigeants), pour ne conserver que l'obligation d'une réunion physique des conseils par an, à l'occasion de l'arrêté des comptes sociaux et consolidés.

Par l'adoption de l'amendement de notre collègue député Philippe Houillon, rapporteur pour avis au nom de la commission des lois, l'Assemblée nationale a souhaité restreindre le dispositif, en rétablissant la plupart des exceptions existant dans le droit actuel, et en distinguant le régime de la visioconférence de celui des autres moyens de télétransmission. Il en résulte que, pour qu'un conseil puisse se tenir par conférence téléphonique, il faudra que les statuts et le règlement intérieur du conseil prévoient cette possibilité et, au surplus, qu'aucun membre du conseil ne s'y oppose ; pour qu'un conseil ait lieu par visioconférence en revanche, une disposition du règlement intérieur suffira (sauf disposition contraire des statuts), sans qu'un membre du conseil puisse s'y opposer... cette formule paraît complexe, et peu lisible, notamment aux yeux d'administrateurs étrangers. Il ne semble pas justifié d'instaurer ainsi des régimes distincts pour résoudre deux questions très similaires, d'autant que, les technologies étant en constante évolution, on en viendra bientôt à se demander ce qui relève de la « visioconférence »  (tous les modes de transmission avec image ?) et ce qui relève des « autres moyens de télétransmission ».

C'est pourquoi votre commission des finances vous propose de revenir au texte du gouvernement, tout en procédant à quelques ajustements :

- d'une part, il est suggéré de remplacer, dans le texte initial du gouvernement, le terme de « télétransmission » par celui de « télécommunication », qui a plus de sens d'un point de vue juridique et est moins dépendant de l'évolution des technologies. Il est également proposé de préciser que ces moyens de télécommunication doivent permettre l'identification des membres des conseils, garantir leur participation effective aux réunions et assurer la confidentialité des débats, dans des conditions déterminées par décret en Conseil d'Etat. Ceci doit assurer la sécurité de l'utilisation des télécommunications et éviter la prise de décisions par simple télécopie.

- d'autre part, il est proposé de conserver les deux exceptions prévues par le texte gouvernemental s'agissant des conseils d'administration (arrêté des comptes sociaux et des comptes consolidés). Pour les conseils de surveillance, il convient de remédier à une incohérence technique, également relevée par nos collègues députés, puisque, au II du texte du gouvernement, les références aux articles L. 232-1 et L. 233-16 du code de commerce ne sont pas pertinentes, ainsi qu'il a été dit plus haut. C'est en effet le directoire (et non le conseil de surveillance) qui dresse les comptes annuels et consolidés ainsi que le rapport de gestion. Afin d'obliger les conseils de surveillance à tenir au moins une réunion physique par an, votre commission vous propose de reprendre la formulation de l'amendement de notre collègue député Philippe Houillon, selon laquelle la télétransmission « ne peut concerner la totalité des réunions du conseil de surveillance de chaque année ».

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 2

Aménagement des règles de quorum des assemblées générales

Commentaire : le présent article vise à faciliter la tenue des assemblées générales en abaissant les seuils de quorum, tout en permettant la fixation de quorums plus élevés dans les sociétés ne faisant pas appel public à l'épargne.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES RÈGLES DE QUORUM

Le fonctionnement des assemblées d'actionnaires des sociétés anonymes est régi par la section III du chapitre V du titre II du livre deuxième du code de commerce :

- en application de l'article L. 225-96 dudit code, l'assemblée générale extraordinaire, « seule habilitée à modifier les statuts », « ne délibère valablement que si les actionnaires présents ou représentés possèdent au moins, sur première convocation, le tiers des actions ayant le droit de vote et, sur deuxième convocation, le quart des actions ayant le droit de vote ». L'assemblée générale extraordinaire est, en outre, habilitée à changer la nationalité de la société, à certaines conditions (article L. 225-97) ;

- en application de l'article L. 225-98, l'assemblée générale ordinaire, qui prend « toutes les décisions autres que celles visées aux articles L. 225-96 et L. 225-97 », « ne délibère valablement sur première convocation que si les actionnaires présents ou représentés possèdent au moins le quart des actions ayant le droit de vote. Sur deuxième convocation, aucun quorum n'est requis » ;

- en application de l'article L. 225-99, les assemblées spéciales, qui « réunissent les titulaires d'actions d'une catégorie déterminée », « ne délibèrent valablement que si les actionnaires présents ou représentés possèdent au moins sur première convocation, la moitié, et sur deuxième convocation, le quart des actions ayant le droit de vote, et dont il est envisagé de modifier les droits ».

B. LES INITIATIVES PRISES POUR AMÉLIORER LA PARTICIPATION AUX ASSEMBLÉES

1. Le vote électronique

Outre la possibilité de se faire représenter20(*) ou d'adresser une procuration à la société21(*), la participation aux assemblées générales est également facilitée par la faculté de voter par correspondance, prévue par le I. de l'article L. 225-107 du code de commerce. Cette possibilité a été étendue au support électronique. La loi n° 2000-230 du 13 mars 2000, portant adaptation du droit de la preuve aux technologies de l'information et relative à la signature électronique, avait ouvert la voie en assurant l'équivalence entre le support papier et le support électronique (articles 1316 et suivants du code civil). Le décret n° 2002-803 du 3 mai 2002, portant application de la troisième partie de la loi NRE, a introduit la possibilité de voter au moyen d'un formulaire électronique, en prévoyant :

- que tout actionnaire peut demander par écrit à la société de lui adresser, le cas échéant par voie électronique, un formulaire de vote à distance (article L. 131-1 du décret n° 67-236 du 23 mars 1967 sur les sociétés commerciales) ;

- que les formulaires de vote à distance, signés électroniquement, peuvent être reçus par la société jusqu'à la veille de la réunion de l'assemblée générale au plus tard à quinze heures, alors que le droit commun prévoit que les formulaires de vote doivent, sauf délai plus court prévu par les statuts, parvenir à la société au plus tard trois jours avant la réunion de l'assemblée (article L. 131-3 du même décret) ;

- que la procuration donnée par un actionnaire peut également être signée par un procédé électronique (article L. 132 du même décret) ;

- enfin, que les sociétés dont les statuts permettent aux actionnaires de voter aux assemblées par des moyens électroniques de télécommunication doivent aménager un site exclusivement consacré à ces fins (article L. 119 du même décret).

Parallèlement, l'article 115 de la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques (NRE) a prévu la possibilité d'une participation des actionnaires aux assemblées selon certaines modalités de télétransmission : selon le II l'article L. 225-107 du code de commerce, « si les statuts le prévoient, sont réputés présents pour le calcul du quorum et de la majorité les actionnaires qui participent à l'assemblée par visioconférence ou par des moyens de télécommunication permettant leur identification ». L'article 40 du décret précité du 3 mai 2002 a encadré ce recours à la télétransmission :

- les moyens de visioconférence doivent satisfaire « à des caractéristiques techniques garantissant la participation effective à l'assemblée, dont les délibérations sont retransmises de façon continue » (article 145-2 du décret précité du 23 mars 1967);

- le vote en séance par voie électronique nécessite l'identification de l'actionnaire par un code fourni préalablement à la séance (article 145-3 du même décret) ;

- le procès-verbal des délibérations « fait état de la survenance éventuelle d'un incident technique relatif à la visioconférence ou à la télécommunication électronique lorsqu'il a perturbé le déroulement de l'assemblée » (article 145-4 du même décret).

Sont écartées du recours à la visioconférence et au vote électronique les assemblées spéciales des porteurs de certificats d'investissement et des porteurs d'obligations.

2. La procédure des intermédiaires inscrits

L'article 119 de la loi NRE a facilité le vote des actionnaires non résidents, en prévoyant que « lorsque des titres de capital de la société ont été admis aux négociations sur un marché réglementé et que leur propriétaire n'a pas son domicile sur le territoire français (...) tout intermédiaire peut être inscrit pour le compte de ce propriétaire » (article L. 228-1 du code de commerce).

L'intermédiaire inscrit « peut, en vertu d'un mandat général de gestion des titres, transmettre pour une assemblée le vote ou le pouvoir d'un propriétaire d'actions (...) » (article L. 228-3-2 du code de commerce). Ainsi, le vote du propriétaire d'actions réel pour chaque assemblée peut transiter par l'intermédiaire inscrit.

3. Le vote des sociétés de gestion d'OPCVM

A l'initiative de votre commission des finances, l'article 66 de la loi n° 2003-706 du 1er août 2003 de sécurité financière a introduit, parmi les règles de bonne conduite applicables aux sociétés de gestion d'OPCVM, l'obligation pour celles-ci d'exercer leurs droits de vote, ou d'expliquer leurs motifs lorsqu'elles n'exercent pas ces droits (L. 533-4 du code monétaire et financier).

Le règlement général de l'Autorité des marchés financiers, publié au Journal officiel du 24 novembre 2004, a précisé les conditions d'application de ce dispositif. La société de gestion doit notamment élaborer un document intitulé « Politique de vote », précisant les règles et les stratégies de vote qu'elle s'est fixées, ainsi que l'organisation interne mise en place par la société de gestion à cette fin. Un compte-rendu annuel, fournissant des indicateurs quantitatifs, doit être publié.

Grâce à cette mesure, les sociétés de gestion déclarent aujourd'hui voter à 80 %, contre 40 % il y a quelques années.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article permet de faciliter la tenue des assemblées générales extraordinaires et ordinaires en abaissant les seuils de quorum, tout en permettant, pour les sociétés non cotées, de fixer des quorums plus élevés.

S'agissant de l'assemblée générale extraordinaire (article L. 225-96 du code de commerce), le quorum serait fixé, sur première convocation, au quart des actions ayant le droit de vote, et sur deuxième convocation, au cinquième.

Dans le cas de l'assemblée générale ordinaire, le quorum serait fixé, sur première convocation, au cinquième des actions ayant le droit de vote. Comme dans le droit actuel, aucun quorum ne serait requis sur seconde convocation (article L. 225-98 du code de commerce).

Dans tous les cas, les sociétés ne faisant pas appel public à l'épargne pourraient prévoir, dans leurs statuts, des quorums plus élevés.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de sa commission des lois, l'Assemblée nationale a adopté deux amendements au présent article :

- d'une part, un amendement rédactionnel, visant à éviter de laisser penser que le quorum plus élevé que les statuts peuvent prévoir pour les sociétés faisant appel public à l'épargne ne concerne que celui de la deuxième assemblée ;

- d'autre part, un amendement tendant à prendre en compte le cas des assemblées spéciales, prévues par l'article L. 225-99 du code de commerce. Cet assouplissement, qui se veut « raisonnablement limité » consiste en « une diminution analogue à elle retenue pour les assemblées générales extraordinaires, qui ont à la fois un objet et un régime proches de celui des assemblées spéciales » 22(*). L'abaissement des quorums est donc prévu vers la fraction immédiatement inférieure à celle du droit applicable (de la moitié au tiers en première convocation et du quart au cinquième en seconde convocation). La possibilité d'une condition de quorum supérieure pour les sociétés ne faisant pas appel public à l'épargne est également prévue, en cohérence avec le reste du dispositif.

Modification des quorums des assemblées générales

   

Droit actuel

Projet de loi présenté par le gouvernement

Texte issu de l'Assemblée nationale

Assemblée générale ordinaire

1ère convocation

25 %

20 %

20 %

2ème convocation

Pas de quorum

inchangé

inchangé

Assemblée générale extraordinaire

1ère convocation

33,33 %

25 %

25 %

2ème convocation

25 %

20 %

20 %

Assemblée spéciale

1ère convocation

50 %

inchangé

33,33 %

2ème convocation

25 %

inchangé

20 %

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les quorums existants se heurtent à la désaffection des actionnaires à l'égard des assemblées générales, notamment lorsque le capital est très dispersé.

Malgré les améliorations apportées au cours des dernières années, avec notamment la possibilité de voter par voie électronique (introduite par la loi NRE), ou encore les dispositifs tendant à favoriser le vote des non-résidents (procédure des intermédiaires inscrits) et celui des sociétés de gestion d'OPCVM (loi de sécurité financière), les professionnels continuent de dénoncer les règles de quorum comme étant formelles et coûteuses.

Le droit actuel prévoit, en effet, un certain formalisme en matière de convocation des assemblées, ce qui induit un coût pour la société, mais aussi pour ses actionnaires qui doivent se mobiliser potentiellement à deux reprises. Les modalités de convocation des assemblées sont fixées par les articles 123 à 127 du décret n° 67-236 du 23 mars 1967 sur les sociétés commerciales. L'article 126 prévoit notamment un délai entre l'avis de convocation et la date de l'assemblée d'au moins quinze jours sur première convocation et de six jours sur convocation suivante. Il faut également souligner que les formalités liées au vote électronique, prévues par le décret précité du 3 mai 2002, représente un coût non négligeable.

En pratique, les sociétés tendent donc à privilégier la seconde convocation, qui n'est assortie de la première convocation que « pour la forme » afin de ne pas mobiliser les actionnaires inutilement une première fois, au risque de les démobiliser au moment de la seconde assemblée (s'agissant notamment des petits porteurs, qui ne connaissent pas forcément les usages). Ce dispositif, qui entraîne souvent la tenue de premières assemblées de carence, est particulièrement mal compris des investisseurs étrangers. Il est notamment inadapté, s'il faut convoquer une assemblée générale dans l'urgence.

Toutefois, votre commission des finances estime que le dispositif préconisé représente un signal négatif pour l'actionnariat individuel et, de manière générale, pour les minoritaires. Elle considère qu'une solution plus simple et plus efficace consisterait à aligner les quorums des assemblées extraordinaires sur ceux des assemblées ordinaires. Cette harmonisation est d'autant plus souhaitable que les assemblées générales ordinaires et extraordinaires sont très souvent cumulées (« assemblées mixtes »). Par ailleurs, la diminution du quorum des assemblées ordinaires ne paraît pas une mesure très significative ; elle devrait, très vite, se heurter aux mêmes difficultés que celles qui existent déjà aujourd'hui. Il faut, enfin, souligner que la mesure d'alignement des quorums n'aurait pas d'impact sur la protection des actionnaires puisque, pour les décisions importantes se traduisant par une modification des statuts, les règles de majorité renforcée applicables aux assemblées extraordinaires (majorité des deux tiers des voix dont disposent les actionnaires présents ou représentés) seraient maintenues.

Votre commission des finances vous propose donc un amendement tendant :

- d'une part, à laisser inchangés les quorums des assemblées ordinaires (25 % sur première convocation, pas de quorum sur deuxième convocation) ;

- d'autre part, à aligner les conditions de quorum des assemblées extraordinaires sur celles des assemblées ordinaires.

Il est entendu que la possibilité, pour les sociétés ne faisant pas appel public à l'épargne, de prévoir des quorums plus élevés dans leurs statuts, serait maintenue. S'il est conforme à l'intérêt général de permettre aux sociétés faisant appel public à l'épargne de se réunir rapidement, il est également logique de prévoir, pour les autres sociétés, la possibilité de mettre en place d'autres modalités d'organisation dans leur statut. Cette disposition va, de plus, dans le sens d'une certaine différenciation du droit des sociétés selon qu'il y a ou non appel public à l'épargne.

Enfin, votre commission des finances propose de maintenir le dispositif adopté à l'Assemblée nationale, s'agissant des assemblées spéciales. Les quorums plus élevés des assemblées spéciales se justifient en effet par la nature particulière de ces assemblées : rassemblant les titulaires d'actions d'une catégorie déterminée, elles se réunissent pour approuver la décision d'une assemblée générale de modifier les droits relatifs à cette catégorie d'actions (article L. 225-99 du code de commerce). Il ne serait donc pas justifié d'aligner ces quorums sur ceux précédemment évoqués.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 2 bis (nouveau)

Soumission de certains éléments de rémunération des dirigeants de sociétés cotées au régime des conventions réglementées

Commentaire : le présent article, introduit à l'Assemblée nationale par un amendement du gouvernement, vise à soumettre les engagements pris par les sociétés cotées, s'agissant de certaines rémunérations différées de leurs dirigeants, au régime des conventions réglementées.

I. LE DROIT EXISTANT

Les divers éléments de rémunération des dirigeants de sociétés anonymes sont déterminés par les conseils de ces sociétés, éventuellement appuyés par un comité des rémunérations, à l'exception des jetons de présence des administrateurs, qui sont fixés par l'assemblée générale23(*) et des options de souscription ou d'achat d'actions, qui sont soumises à un régime spécifique prévu par les articles L. 225-177 et suivants du code de commerce. En application desdits articles, les options sont autorisées par l'assemblée générale extraordinaire et les commissaires aux comptes publient chaque année par un rapport spécial dont le contenu a été détaillé par la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques (NRE).

De façon générale, la loi NRE a renforcé la transparence des rémunérations en imposant leur publication dans le rapport annuel de la société. En effet, en application de l'article 116 de cette loi, l'article L. 225-102-1 du code de commerce prévoit que le rapport annuel « rend compte de la rémunération totale et des avantages de toute nature versés, durant l'exercice, à chaque mandataire social.

« Il indique également le montant des rémunérations et des avantages de toute nature que chacun de ces mandataires a reçu durant l'exercice de la part des sociétés contrôlées (...) »

L'article 138 de la loi n° 2003-706 du 1er août 2003 de sécurité financière (LSF) a précisé deux points :

- d'une part, le rapport doit également mentionner les rémunérations et avantages de toute nature perçus par les mandataires sociaux de la part « de la société qui contrôle (...) la société dans laquelle le mandat est exercé » ;

- d'autre part, ces mesures de transparence « ne sont pas applicables aux sociétés dont les titres ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé et qui ne sont par contrôlées (...) par une société dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé. »

La rémunération des dirigeants : un point de vue historique et comparatiste

(Source : audition de MM. Didier Hoff, Jean-Pascal Amoros et Philippe Reigné du Cabinet Ernst & Young, par la commission des lois de l'Assemblée nationale le 8 octobre 2003)

« M. Philippe Reigné : J'aborderai maintenant l'analyse juridique des rémunérations. Tout d'abord, je rappellerai quelques faits historiques, dans la mesure où, lorsqu'on évoque la transparence des rémunérations, il faut tout d'abord considérer la situation de départ. Avant 1966, sous l'empire de la loi de 1867 sur les sociétés par actions, les rémunérations qui étaient attribuées, à l'époque, au président-directeur général et aux directeurs généraux adjoints relevaient de la procédure des conventions réglementées. C'est ce que décidait la jurisprudence sous l'empire de la loi de 1867.

« Après 1966, le législateur a souhaité mettre fin à cette jurisprudence et y est d'ailleurs parvenu. Il a prévu, d'une part, que la rémunération du président du conseil d'administration serait fixée par le conseil d'administration. Il a donc, en quelque sorte, écarté la procédure de contrôle des conventions réglementées. D'autre part, il a prévu une information globale portant sur la somme des rémunérations versées au cinq ou dix personnes les mieux rémunérées dans l'entreprise. En 1980, la jurisprudence a entériné cette évolution législative et a considéré que les rémunérations ne relevaient plus de la procédure de contrôle des conventions réglementées.

« La loi sur les nouvelles régulations économiques (NRE) du 15 mai 2001 a introduit deux nouveautés. En premier lieu, elle prévoit un rapport spécial extrêmement détaillé sur les options. En second lieu, elle impose la publicité, via le rapport de gestion, du montant de la rémunération de chaque mandataire social, ainsi que des avantages de toutes natures dont il bénéficie. Rédigés un peu trop précipitamment, ces textes ont suscité très rapidement, dans la pratique, des difficultés considérables d'interprétations puisqu'ils se sont traduits par des rapports extrêmement hétérogènes, en sorte qu'il est impossible ou très difficile de faire des comparaisons entre les rapports de diverses sociétés. Par ailleurs - et c'est là un point essentiel - les rapports de gestion ne comportent aucune information sur les structures de rémunération : ne figure aucune explication entre les différentes composantes de la rémunération des dirigeants, tout étant globalisé et seul le montant total apparaissant. Même si certaines sociétés fournissent des informations plus ou moins détaillées, le texte tel qu'il est rédigé permet à peu près toutes les pratiques. Tout au contraire, aux Etats-Unis, la SEC a élaboré un formulaire très précis, le DEF14A, qui impose aux sociétés cotées de communiquer :

« - le détail de la rémunération poste par poste ;

« - la politique et les pratiques de la société en matière de rémunération ;

« - le rôle du comité de rémunération ;

« - une présentation des engagements de retraite pris par la société au profit de ses dirigeants ;

« - une explication détaillée de chaque mécanisme de rémunération, qui peut être assez complexe, notamment s'agissant des composantes variables.

« Au total, si, indéniablement, la France a fait un progrès notable en matière de transparence des rémunérations, en revanche, l'application qui est faite des textes doit encore être améliorée. Peut-être conviendrait-il de s'inspirer de la pratique des Etats-Unis et de confier à la COB aujourd'hui et à l'AMF demain, le soin de définir plus précisément le contenu du rapport sur les rémunérations qui doit être soumis par les sociétés cotées. »

Source : rapport d'information n° 1270 du 2 décembre 2003, de M. Pascal Clément, sur la réforme du droit des sociétés (auditions, 2ème partie).

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ À L'ASSEMBLÉE NATIONALE

L'émotion suscitée au cours des derniers mois par les indemnités et compléments de retraite de certains dirigeants d'entreprise a conduit le gouvernement à engager une réforme se fondant, non pas sur un mécanisme spécifique ou sur des plafonds rigides, mais sur une extension du régime existant des conventions réglementées.

A. LE RÉGIME DES CONVENTIONS RÉGLEMENTÉES

Rappelons, qu'en application des lois NRE et LSF (articles L. 225-38 à L. 225-42 du code de commerce pour les sociétés anonymes possédant un conseil d'administration), le régime des conventions réglementées, concerne « toute convention intervenant directement ou par personne interposée entre la société et son directeur général, l'un de ses directeurs généraux délégués, l'un de ses administrateurs, l'un de ses actionnaires disposant d'une fraction des droits de vote supérieure à 10 % ou, s'il s'agit d'une société actionnaire, la société la contrôlant (...) ».

Le régime des conventions réglementées est le suivant :

- elles sont soumises à l'autorisation préalable du conseil d'administration, sans que l'intéressé puisse prendre part au vote ;

- le président avise les commissaires aux comptes de toutes les conventions autorisées. Ceux-ci présentent un rapport spécial à l'assemblée générale sur ces conventions ;

- le président soumet les conventions autorisées à l'approbation de l'assemblée générale, qui statue, par ailleurs, sur le rapport des commissaires aux comptes.

Enfin, « les conventions approuvées par l'assemblée, comme celles qu'elle désapprouve, produisent leurs effets à l'égard des tiers, sauf lorsqu'elles sont annulées dans le cas de fraude.

« Même en l'absence de fraude, les conséquences, préjudiciables à la société, des conventions désapprouvées peuvent être mises à la charge de l'intéressé et, éventuellement, des autres membres du conseil d'administration ».

Un régime similaire est prévu dans les sociétés à directoire et conseil de surveillance (articles L. 225-86 à L. 225-90 du code de commerce).

B. LE DISPOSITIF DU PRÉSENT ARTICLE

Le présent article s'applique aux sociétés cotées. Il soumet au régime précité des conventions réglementées « les engagements pris au bénéfice de leurs présidents, directeurs généraux ou directeurs généraux délégués, par la société elle-même ou par toute société contrôlée ou qui la contrôle (...), et correspondant à des éléments de rémunération ou des avantages dus ou susceptibles d'être dus à raison de ou postérieurement à la cessation de ces fonctions ».

Le présent dispositif ne concerne donc que les indemnités de départ et les indemnités de retraite accordées aux dirigeants, qui devront être soumis à l'autorisation préalable du conseil d'administration ou du conseil de surveillance, à l'approbation de l'assemblée générale et au contrôle des commissaires aux comptes, par le biais de leur rapport spécial.

En outre, le présent article est étendu aux engagements de même type qui seraient stipulés dans un contrat de travail liant un dirigeant à la société ou à une société la contrôlant ou contrôlée par elle.

Ces dispositions seraient applicables aux conventions conclues à compter du 1er mai 2005.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission des finances est favorable au présent article, introduit à l'Assemblée nationale à l'initiative du gouvernement. Cette mesure permettra à l'Assemblée générale, ainsi qu'aux commissaires aux comptes, d'être saisis des éléments de rémunération versés à raison de ou postérieurement à la cessation des fonctions. Les éléments de rémunération dont il s'agit sont notamment les retraites supplémentaires (« retraites chapeau ») et indemnités de départ (« golden parachutes »), les indemnités de prise de fonction (« golden hellos ») étant exclues du dispositif pour satisfaire, le cas échéant, à l'exigence de recrutement rapide des dirigeants.

Le dispositif proposé par le gouvernement présente l'avantage de se fonder sur un régime juridique existant, en évitant des dispositions spécifiques ou des plafonds rigides, tels que ceux parfois proposés24(*).

Ce dispositif complète la publicité prévue par la loi NRE. Celle-ci s'étant avérée hétérogène, en raison de difficultés d'interprétation, elle est par ailleurs modifiée, à l'initiative de la commission des lois de l'Assemblée nationale, par l'article 2 ter du présent projet de loi.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 2 ter (nouveau)

Transparence des rémunérations des dirigeants des sociétés cotées

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de sa commission des lois, tend à préciser le régime de transparence des rémunérations introduit par la loi NRE et à confier aux commissaires aux comptes la responsabilité d'attester la sincérité de ces informations.

I. LE RÉGIME DE TRANSPARENCE DES RÉMUNÉRATIONS ISSU DE LA LOI NRE

Les modalités de publicité des rémunérations prévues par la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques (NRE), modifiée par la loi n° 2003-706 du 1er août 2003 de sécurité financière (LSF), sont évoquées ci-dessus, dans le commentaire de l'article 2 bis.

Ces modalités sont les suivantes (article L. 225-102-1 du code de commerce) :

« Le rapport [annuel] rend compte de la rémunération totale et des avantages de toute nature versés, durant l'exercice, à chaque mandataire social.

« Il indique également le montant des rémunérations et des avantages de toute nature que chacun de ces mandataires a reçu durant l'exercice de la part des sociétés contrôlées (...) ou de la société qui contrôle (...) la société dans laquelle le mandat est exercé.

« [Ces] dispositions (...) ne sont pas applicables aux sociétés dont les titres ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé et qui ne sont pas contrôlées (...) par une société dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé. »

Or les informations fournies par les sociétés en application de ces dispositions demeurent parcellaires. Le rapport annuel pour 2004 de l'Autorité des marchés financiers (AMF) souligne ainsi, s'agissant du contrôle des documents de référence, qu' « en termes de gouvernement d'entreprise (...), on note que les demandes de complément par l'AMF les plus fréquentes ont porté sur les critères retenus pour qualifier un administrateur indépendant ou sur les différentes composantes des rémunérations versées aux mandataires sociaux. »

Par ailleurs, sur la base de 118 rapports examinés par l'AMF dans le cadre de son rapport 2004 sur le gouvernement d'entreprise et les procédures de contrôle interne des émetteurs faisant appel public à l'épargne, 58 % seulement des sociétés précisent avoir créé un comité des rémunérations.

Les informations fournies par les entreprises seraient particulièrement insuffisantes en matière d'indemnités d'arrivée et de départ, ainsi que dans le domaine des retraites complémentaires ou « retraites-chapeau ». D'après des informations fournies par la presse spécialisée25(*) :

- à peine un quart des entreprises du CAC 40 feraient mention dans leur rapport annuel des bonus de départ (« parachutes dorés ») des dirigeants ;

- un tiers des entreprises du CAC 40 ne  feraient aucune mention de l'existence de dispositifs de retraite dans leur rapport annuel. Pour les deux tiers restants, la qualité et l'exhaustivité de l'information seraient très inégales.

Dans le contexte de révélations médiatiques concernant des indemnités de départ et des « retraites-chapeau » particulièrement élevées, qui ont suscité de nombreux commentaires et une émotion légitime, la commission des lois de l'Assemblée nationale a pris l'initiative d'une mesure qu'elle avait déjà préconisée dans le cadre de sa mission d'information sur la réforme du droit des sociétés mise en place en octobre 2002, et qui avait abouti à la proposition de loi n° 1407 du 4 février 2004 sur la gouvernance des sociétés commerciales.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article tend à préciser le régime de publicité des rémunérations, prévu par l'article L. 225-102-1 du code de commerce.

A. UNE EXTENSION DE L'OBLIGATION D'INFORMATION

D'une part (I. 1° du présent article), la nature des informations devant être fournies dans le rapport annuel est définie avec davantage de précision, afin d'y inclure sans ambiguïtés les rémunérations différées et exceptionnelles :

« Ce rapport décrit en les distinguant les éléments fixes, variables et exceptionnels composant ces rémunérations et avantages ainsi que les critères en application desquels ils ont été calculés ou les circonstances en vertu desquelles ils ont été établis. Il indique également les engagements de toutes natures, pris par la société au bénéfice de ses mandataires sociaux, correspondant à des avantages ou éléments de rémunération dus ou susceptibles d'être dus à raison de ou postérieurement à la prise, à la cessation ou au changement de leurs fonctions. L'information donnée à ce titre doit préciser les modalités de détermination de ces engagements. »

Un sous-amendement de la commission des finances de l'Assemblée nationale a supprimé, s'agissant des engagements pris au titre du début ou de la fin des fonctions, l'obligation d'indiquer le montant susceptible d'être versé annuellement aux mandataires sociaux. En effet, il a été jugé que l'évaluation de ce montant (souvent celui d'une retraite différée) reposait sur de nombreuses hypothèses (taux d'actualisation, calcul de l'espérance de vie, durée de la fonction du dirigeant dans l'entreprise...) dont le caractère contestable pourrait nuire à leur attestation par les commissaires aux comptes. L'obligation d'information porte donc uniquement sur « les modalités de détermination de ces engagements.» Au cours de la discussion, notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général, a estimé que si le montant de l'engagement était connu, il faisait à l'évidence partie des modalités de calcul et devait donc être publié.

B. UN DOUBLE MÉCANISME DE SANCTION

D'autre part, l'amendement accroît l'efficacité du dispositif en prévoyant deux types de sanctions :

- En premier lieu (I. 1° du présent article), « hormis le cas de bonne foi, les versements effectués et les engagements pris en méconnaissance des dispositions du présent alinéa peuvent être annulés ».

La notion de « bonne foi » a été contestée lors de la discussion à l'Assemblée nationale. Notre collègue député Gilles Carrez, soutenu en cela par le ministre, avait tout d'abord jugé qu'il serait préférable d'instaurer cette nullité facultative dans le cas de « versements effectués et engagements pris en méconnaissance volontaire des dispositions du présent alinéa », ce qui permettait d'écarter la référence à la bonne foi, difficile à mettre en oeuvre en pratique. Toutefois, cette notion a finalement été maintenue, M. Philippe Houillon, président de la commission des lois, rapporteur pour avis, ayant estimé qu'il serait difficile aux actionnaires d'apporter la preuve de la « méconnaissance volontaire », c'est-à-dire en définitive de la mauvaise foi.

- En second lieu (I. 2° du présent article), un mécanisme d'injonction sous astreinte est institué26(*), par référence aux deux derniers alinéas de l'article L. 225-102 du code de commerce, qui dispose que « toute personne intéressée peut demander au président du tribunal statuant en référé d'enjoindre sous astreinte au conseil d'administration ou au directoire, selon le cas, de communiquer ces informations. 

Lorsqu'il est fait droit à la demande, l'astreinte et les frais de procédure sont à la charge des administrateurs ou des membres du directoire, selon le cas. »

C. UNE CERTIFICATION PAR LES COMMISSAIRES AUX COMPTES

Enfin (II. du présent article), les commissaires aux comptes attesteront de la sincérité des informations fournies en application du présent article.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Lors de l'examen de la loi NRE, votre commission s'était déclarée favorable à la publication des rémunérations des mandataires sociaux, tout en estimant qu'il aurait été opportun de regrouper les informations nominatives avec celles qui concernent les options de souscription ou d'achat d'actions, publiées en application des articles L. 225-177 et suivants du code de commerce. Cette possibilité n'a pas été retenue, mais il faut néanmoins reconnaître que la publicité des rémunérations, mise en place par la loi NRE a permis de lever un tabou et de faire évoluer les mentalités sur ce sujet. A l'initiative de votre commission des finances, la LSF avait, par ailleurs, restreint ce dispositif de publicité des rémunérations aux sociétés dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé, ou qui sont contrôlées par une telle société.

Toutefois, la pratique a montré que ce dispositif, par trop imprécis, était appliqué de façon parcellaire et hétérogène.

Votre commission approuve donc l'initiative prise par la commission des lois de l'Assemblée nationale dans l'esprit des travaux qu'elle a menés l'an dernier dans le cadre de sa mission d'information sur la réforme du droit des sociétés, et en complément de l'initiative gouvernementale tendant à soumettre certains éléments de rémunération des dirigeants de sociétés cotées au régime des conventions réglementées (article 2 bis du présent projet de loi).

Toutefois, un point mériterait d'être éclairci :

La nullité facultative des versements effectués et engagements pris est prévue « hormis le cas de bonne foi ». Lors de la discussion, cette formule a été jugée préférable à une nullité en cas de « méconnaissance volontaire » de l'obligation d'information, au motif qu'il serait difficile d'apporter la preuve de cette « méconnaissance volontaire ». Toutefois la formulation retenue n'en fait pas moins reposer la charge de la preuve sur le demandeur, puisque la bonne foi est, par principe, présumée.

Votre commission vous propose donc de supprimer la référence à la bonne foi, la loi étant suffisamment explicite et la nullité étant, au demeurant, facultative, ce qui laisse au juge un pouvoir d'appréciation.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter le présent article ainsi modifié.

ARTICLE 3

Limites d'âge des dirigeants d'entreprises publiques

Commentaire : le présent article vise à assouplir le régime relatif à la limite d'âge des présidents de conseil d'administration, des directeurs généraux et directeurs généraux délégués, des directeurs ou des membres du directoire des établissements publics et des entreprises publiques de l'Etat.

I. LE DROIT EXISTANT

L'article 7 de la loi n° 84-834 du 13 septembre 1984 relative à la limite d'âge dans la fonction publique et le secteur public fixe la limite d'âge, nonobstant toute disposition contraire, des présidents de conseil d'administration, directeurs généraux, directeurs ou membres de directoire des sociétés, entreprises et établissements du secteur public visés à l'article 1er de la loi n° 83-675 du 26 juillet 1983 relative à la démocratisation du secteur public, à soixante-cinq ans. Les établissements et entreprises visés à l'article 1er de la loi n° 83-675 du 26 juillet 1983 sont les établissements publics, industriels et commerciaux de l'État, dont le personnel est soumis à un régime de droit privés, les entreprises nationales, les sociétés nationales, les sociétés d'économies mixte ou les sociétés anonymes dont l'État détient, directement ou indirectement, plus de la moitié du capital social, et ce quelle que soit la taille de l'entreprise.

La même limite d'âge s'applique dans les établissements publics de l'Etat, quelle que soit leur nature, et dans les autres sociétés dans lesquelles l'Etat, les collectivités ou personnes publiques ou la Caisse des dépôts et consignations, détiennent ensemble plus de la moitié du capital et dans lesquelles les nominations aux fonctions précitées sont prononcées, approuvées ou agréées par décret.

En application de l'article 42 de la loi n° 91-1406 du 31 décembre 1991 portant diverses dispositions d'ordre social, le champ de la limite d'âge prévue par l'article 7 de la loi n° 84-834 du 13 septembre 1984 a été étendu aux sociétés d'économie mixte qui sont concessionnaires d'autoroutes en vertu de l'article 4 de la loi n° 55-435 du 18 avril 1955 portant statut des autoroutes et dans lesquelles l'Etat détient directement ou indirectement plus de la moitié du capital social.

Il convient de mettre en parallèle le régime de la limite d'âge applicable aux dirigeants d'entreprises publiques avec celui de droit commun applicable aux sociétés commerciales.

Selon le code de commerce, ce sont les statuts de l'entreprise qui, pour l'exercice des fonctions de président du conseil d'administration (article L. 225-48), de directeur général ou de directeur général délégué (article L. 225-54), fixent la limite d'âge. En l'absence d'une telle disposition dans les statuts, la limite d'âge est fixée à soixante-cinq ans.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article propose d'introduire une plus grande souplesse dans la détermination de la limite d'âge des dirigeants du secteur public. Il rend applicables les dispositions de droit commun du code de commerce relatives à la limite d'âge aux dirigeants de sociétés anonymes ou de sociétés d'économie mixte du champ des entreprises publiques, même lorsque la puissance publique détient la majorité du capital ou des droits de vote. Le champ de l'article 7 de loi n° 84-834 du 13 septembre 1984 est ainsi restreint aux dirigeants d'établissements publics.

En l'absence de dispositions particulières prévues par les textes législatifs et réglementaires régissant l'établissement, la limite d'âge des présidents de conseil d'administration, directeurs généraux, directeurs des établissements publics de l'Etat serait fixée à soixante-cinq ans.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté un amendement au présent article, sous-amendé sur proposition de sa commission des lois.

L'amendement prévoit d'une part que les règles relatives à la limite d'âge ne font pas obstacle à ce que les dirigeants d'établissements publics soient maintenus en fonction, au-delà de cette limite, pour continuer à les exercer à titre intérimaire.

Il dispose, d'autre part, que pour les agents publics placés hors de leur corps d'origine afin d'occuper les fonctions de dirigeant d'établissement public, les règles fixant une limite d'âge dans leur corps d'origine ne font pas obstacle à ce que ces agents exercent lesdites fonctions jusqu'à ce qu'ils atteignent la limite d'âge fixée pour celles-ci. Dans ce cas, la radiation des cadres et la liquidation de la pension seraient différées à la date de cessation des fonctions. Ces dispositions seraient également applicables aux agents publics placés hors de leur corps d'origine afin d'occuper les fonctions de président du conseil d'administration, directeur général, directeur ou membre du directoire d'une société dont l'Etat, les autres personnes morales de droit public ou des entreprises publiques détiennent ensemble plus de la moitié du capital.

Il s'agit ainsi de permettre le maintien en fonction à titre intérimaire, pendant la durée nécessaire à leur remplacement, des dirigeants, atteints par la limite d'âge et, dans le cas où les fonctions de présidents de conseil d'administration, directeurs généraux et directeurs des établissements publics de l'Etat sont exercées par des fonctionnaires, d'éviter que la survenance de la limite d'âge dans leur corps d'origine ne mette fin à l'exercice de leurs fonctions au sein de l'établissement public, et ce, afin de ne pas pénaliser les fonctionnaires par rapport aux personnes issues du secteur privé.

Le sous-amendement adopté à l'initiative de la commission des lois de l'Assemblée nationale dispose que les fonctionnaires ou magistrats dont la limite d'âge reste fixée à soixante-huit ans en application de l'article premier de la loi n° 84-834 du 13 septembre 1984 continuent à présider, jusqu'à ce qu'ils soient atteints par la limite d'âge, les établissements publics dont les statuts leur confèrent de droit la présidence. L'amendement vise ainsi à revenir, sur ce point, à la rédaction actuelle de l'article 7 la loi n° 84-834 du 13 septembre 1984, qui concerne un nombre limité de fonctionnaires - vice-président du Conseil d'Etat, premier président et procureur général de la Cour des comptes - qui exercent de droit la présidence de certains établissements publics.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article apporte une souplesse bienvenue aux modalités de fixation de la limite d'âge des dirigeants d'entreprises publiques inutilement rigides, au regard des nécessités d'adaptation du fonctionnement des sociétés aux conditions de marché. Ces nécessités peuvent conduire à recruter un dirigeant compétent âgé de plus de soixante-cinq ans, ou à maintenir un dirigeant en poste, à des fins de transition notamment, au-delà de cet âge.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE ADDITIONNEL APRES L'ARTICLE 3

Introduction du statut de la société européenne en droit français

Commentaire : le présent article additionnel prévoit les mesures d'adaptation du code de commerce, nécessaires à la pleine applicabilité en France de la législation communautaire sur la société européenne prévue par le règlement (CE) n° 2157/2001 du 8 octobre 2001, en vue de permettre l'implantation sur notre territoire de sièges statutaires de groupes européens.

Après trois décennies d'efforts infructueux, l'Union européenne s'est finalement dotée en octobre 2001 d'un statut autonome de la société européenne (SE), ou Societas Europae, qui s'est traduit par l'adoption de deux textes législatifs communautaires : le règlement (CE) 2157/2001 du 8 octobre 2001 relatif au statut de la société européenne, et la directive n° 2001/86/CE du 8 octobre 2001 complétant le statut de la société européenne pour ce qui concerne l'implication des travailleurs.

Bien que les acteurs économiques français soient demandeurs et que le Sénat ait activement oeuvré à la proposition d'un cadre de transposition de cette avancée majeure du droit européen, avec le dépôt de deux propositions de loi de votre rapporteur général27(*) et de nos collègues Jean-Jacques Hyest et Jean-Guy Branger28(*), la France n'a toujours pas mis en place les nécessaires mesures d'adaptation de notre législation, alors que le dispositif communautaire prenait effet (s'agissant du règlement) ou devait être transposé au plus tard le 8 octobre 2004.

Or la société européenne contribue non seulement à consolider l'économie européenne en facilitant la constitution de groupes transfrontaliers, mais représente également un enjeu de compétitivité de notre droit. Certes, seulement dix Etats de l'Espace économique européen avaient pris en février 2005 les mesures nécessaires pour permettre la constitution de sociétés européennes sur leur territoire29(*). La réactivité dont doivent faire preuve les entreprises implique néanmoins que le choix de la constitution et de l'implantation de la SE privilégie une logique de « prime au premier entrant », et conduise à un meilleur positionnement des premiers pays, a fortiori de ceux qui représentent un poids économique important au sein de l'Union, qui auront adapté leur législation.

En d'autres termes, notre pays ne saurait attendre davantage et être un des derniers Etats membres - position que la France occupe trop souvent en matière de législation européenne, en dépit d'améliorations récentes - à transposer le dispositif communautaire permettant l'implantation des SE sur notre territoire. Le présent article additionnel propose donc les mesures d'adaptation de notre droit des sociétés qui permettront à la France d'accueillir de nouveaux groupes européens. Ce dispositif a été élaboré en étroite concertation avec la Chancellerie.

Le présent dispositif ne concerne que les conséquences du nouveau régime communautaire de la SE sur notre droit des sociétés. S'agissant de la directive relative à l'implication des travailleurs, on rappellera que les traditions différentes des Etats membres en matière d'implication des salariés, selon que le système moniste ou dualiste est privilégié, ont longtemps constitué une pierre d'achoppement de l'adoption du statut de la SE, les Etats membres craignant que des règles de participation leur soient imposées, ou au contraire remises en cause. Le compromis final s'est concrétisé dans la directive du 8 octobre 2001 par la priorité accordée à la négociation entre les salariés, un « groupe spécial de négociation » (GSN), principale innovation de la directive, et les organes compétents des sociétés participantes.

I. LE NOUVEAU RÉGIME COMMUNAUTAIRE DE LA SOCIÉTÉ EUROPÉENNE

A. LE LENT ET NÉCESSAIRE CHEMINEMENT VERS LE STATUT DE SOCIÉTÉ EUROPÉENNE

1. Une issue originale après trois décennies d'atermoiements

L'idée d'un statut pour une société anonyme européenne a fait son apparition dans les années 60 et a donné lieu en 1970 à une proposition, modifiée en 1975, de règlement portant statut des sociétés anonymes européennes. Ce statut figurait également parmi les actes que le Conseil devait adopter avant 1992, aux termes du Livre blanc de la Commission sur l'achèvement du marché intérieur, qui avait été approuvé par le Conseil européen réuni en juin 1985 à Milan. Lors de sa réunion de Bruxelles en 1987, le Conseil européen a ensuite manifesté le souhait qu'un tel statut soit rapidement mis en place.

Il est cependant apparu que le projet initial d'harmonisation de certains aspects des droits des sociétés nationaux, afin de permettre la mise en place d'un statut complet et autonome de la SE, était trop ambitieux et se heurtait aux réticences des Etats membres. Une approche plus originale et opérationnelle a donc été privilégiée, reposant sur le socle des droits nationaux des sociétés anonymes (SA) et sur un système d'options susceptibles d'être levées par les Etats membres lors de la transposition.

Entre-temps, les travaux portant sur le rapprochement du droit national des sociétés ont notablement progressé durant la décennie 90, de sorte que, dans des domaines où le fonctionnement d'une SE n'exigeait pas de règles communautaires uniformes, il est apparu possible de renvoyer à la législation régissant les sociétés anonymes de l'État membre du siège statutaire de la SE. Les Etats membres se sont finalement accordés, lors du Sommet de Nice de décembre 2000, sur le principe du nouveau statut de SE, conçu comme un moyen de renforcer l'efficacité du marché intérieur par l'abolition de certaines barrières juridiques.

Le règlement et la directive précités ont dès lors été adoptés le 8 octobre 2001. L'entrée en vigueur du règlement a été différée et alignée sur celle de la directive, soit le 11 octobre 2004, le règlement prévoyant en effet qu'une SE ne puisse être immatriculée dans un Etat membre sans qu'un accord sur l'implication des travailleurs ait été signé, conformément aux dispositions de la directive.

2. Les avantages escomptés

En tant que forme sociale commune à tous les Etats membres, la SE représente un saut qualitatif majeur, sans pour autant se substituer aux formes sociales nationales. Les principaux atouts prêtés à la SE tiennent à la mobilité et à la souplesse de cette forme sociale. On peut ainsi relever les avantages suivants :

- la SE facilite la fusion de sociétés relevant de législations nationales disparates et la restructuration d'activités transfrontalières30(*), sans passer par les longues formalités administratives interminables qu'implique l'établissement d'un réseau de filiales. Le règlement européen offre aux entreprises dont l'activité transnationale s'y prête une formule leur permettant de mener à bien la réorganisation de leurs activités à l'échelle communautaire. La SE permet aux acteurs économiques d'agir sous la forme d'une seule société opérant par le biais d'établissements stables dans les Etats membres, et non plus à travers une multitude de sociétés filiales soumises à autant de législations différentes qu'il y a d'Etats membres ;

- elle permet le transfert de siège social avec le maintien de la personnalité juridique et, en France, la neutralisation des conséquences fiscales, c'est-à-dire la suppression de l'imposition immédiate des bénéfices réalisés ou en sursis d'imposition. Bien que les mesures d'adaptation de notre droit des sociétés n'aient pas encore été adoptées, cette possibilité a déjà été anticipée par notre législation fiscale dans la loi de finances pour 200531(*), et étendue à tout transfert de siège dans un Etat européen, quelle que soit la forme sociale de la société. Ce régime constituait en effet un frein à la mobilité des entreprises ;

- la SE permet donc de simplifier le mode de gestion, de diminuer le nombre d'entités légales d'un groupe et de diminuer les coûts de mise en conformité juridique. Les groupes européens ont la faculté d'aligner leur statut juridique avec leur structure de management, tout en renforçant leur image et leur culture européennes. Il pourrait en résulter, pour certains groupes établis sous forme de SE, une amélioration de la notation de leur risque de crédit, et partant, une diminution du coût de leur endettement.

Cette nouvelle forme sociale aurait sans doute pu constituer un instrument adéquat pour la réalisation d'opérations d'envergure européenne telles que la constitution des groupes EADS, Euronext, Air France-KLM, Aventis ou Eurotunnel.

Il est toutefois possible de mettre en exergue certaines limites de ce nouveau statut. On ne peut en premier lieu nier une certaine complexité, liée à l'absence d'un statut complet et uniforme et à l'application de la loi de l'Etat d'immatriculation de la SE pour un certain nombre d'aspects. Les opérateurs ont également regretté que la SE ne soit pas soumise à un régime fiscal spécifique32(*). Ces deux inconvénients peuvent néanmoins être tempérés, d'une part, par le fait que le système des options du règlement européen représentait sans doute le compromis sans lequel le statut de la SE n'aurait pu aboutir, faute de pouvoir harmoniser de manière volontariste les législations nationales, et d'autre part, par les récentes propositions ou directives communautaires concernant la fiscalité des groupes.

B. LE NOUVEAU DISPOSITIF COMMUNAUTAIRE AFFÉRENT AU STATUT DE LA SOCIÉTÉ EUROPÉENNE

1. Une articulation complexe entre droits communautaire et nationaux

Le règlement européen contient 70 articles consacrés à la constitution, au fonctionnement, aux comptes annuels, à la dissolution et à la liquidation de la SE. Les options ouvertes aux Etats membres confortent le caractère « hybride » de cette forme sociale et l'étape supplémentaire ainsi franchie dans le « forum shopping » et la mise en concurrence des droits nationaux, dont les caractéristiques déterminent le choix du lieu du siège de la SE.

L'article 9 du règlement précise ainsi la hiérarchie normative du régime de la SE et dispose que celle-ci est successivement régie :

- par les dispositions du règlement ;

- lorsque le règlement l'autorise expressément, par les dispositions des statuts de la SE ;

- ou pour les matières non réglées par le règlement ou, lorsqu'une matière l'est partiellement, pour les aspects non couverts par le règlement, par : les dispositions législatives adoptées par les États membres en application de mesures communautaires visant spécifiquement les SE, les dispositions législatives des États membres qui s'appliqueraient à une société anonyme constituée selon le droit de l'État membre dans lequel la SE a son siège statutaire (en France, les dispositions du code de commerce), et enfin par les statuts de la SE, dans les mêmes conditions que pour une SA constituée selon le droit de l'État membre dans lequel la SE a son siège statutaire.

L'article 9 dispose également que les mesures législatives adoptées par les États membres spécifiquement pour la SE doivent être conformes aux directives applicables aux sociétés anonymes. En outre, si la nature des activités exercées par une SE (notamment les activités financières ou assurantielles) est régie par des dispositions spécifiques de la législation nationale, celles-ci s'appliquent intégralement à la SE.

2. Les éléments distinctifs de la SE

Quatre éléments principaux sont caractéristiques de la SE :

- l'article 11 dispose que toute SE doit faire précéder ou suivre sa dénomination sociale du sigle « SE », qui est en quelque sorte protégé dans les 25 Etats membres ;

- l'article premier dispose que la SE est une société disposant de la personnalité juridique et dont le capital est divisé en actions, chaque actionnaire n'étant responsable qu'à concurrence du capital qu'il a souscrit. Le capital social de la SE doit être exprimé en euros et s'élever au moins à 120.000 euros (article 4 du règlement), sans préjudice de dispositions nationales plus strictes pour des sociétés relevant de certaines activités ou caractéristiques33(*). Un régime dérogatoire est prévu pour les Etats qui n'ont pas encore opté pour l'euro ;

- les statuts de la SE ne doivent à aucun moment porter atteinte aux dispositions relatives à l'implication des salariés, telles que définies par la directive 2001/86/CE, ce qui implique donc une plus grande attention portée au droit social lors de la rédaction des statuts. Ceux-ci doivent également énumérer les limitations de pouvoirs des dirigeants de la société, ce qui n'est pas nécessairement prévu en droit français ;

- la création de la SE fait l'objet de deux publicités légales successives (articles 13 et 14) : l'une nationale, et l'autre au Journal officiel des Communautés européennes, d'autant plus importante qu'il n'existe pas de greffe européen.

3. Les modalités de constitution

Le règlement prévoit quatre modes de constitution de la SE :

- la fusion (articles 17 à 31 du règlement) de sociétés anonymes, dont au moins deux relèvent du droit d'Etats membres différents, par absorption34(*) ou constitution d'une nouvelle société anonyme. La nullité de la fusion ne peut plus être prononcée dès lors que la SE a été immatriculée, mais l'absence de contrôle préalable de la légalité de la fusion peut constituer une cause de dissolution ;

- la constitution d'une SE holding (articles 32 à 34 du règlement) par des sociétés anonymes ou certaines sociétés à responsabilité limitée, si deux d'entre elles au moins relèvent du droit d'Etats membres différents ou ont depuis au moins deux ans une société filiale ou une succursale située dans un autre Etat membre ;

- les sociétés ou d'autres entités juridiques de droit public ou privé peuvent constituer une SE filiale (articles 35 et 36) en souscrivant ses actions, selon les mêmes conditions préalables que pour la constitution d'une SE holding ;

- enfin, modalité la plus importante, une société anonyme peut se transformer en SE (article 37), sans transfert du siège statutaire, si elle a, depuis deux ans au moins, une société filiale relevant du droit d'un autre Etat membre. Cette création ne donne lieu ni à dissolution ni à création d'une personne morale nouvelle, ce qui constitue un des atouts principaux de la SE.

L'organe de direction ou d'administration de la société considérée établit un projet de transformation et un rapport expliquant et justifiant les aspects juridiques et économiques de la transformation et indiquant les conséquences pour les actionnaires et les salariés de l'adoption de la forme de la SE. Le projet de transformation fait l'objet d'une publicité effectuée selon les modalités prévues par la loi de chaque État membre, un mois au moins avant la date de la réunion de l'assemblée générale appelée à approuver le projet et les statuts de la SE35(*).

L'article 37 prévoit, en outre, qu'un ou plusieurs experts indépendants soient désignés ou agréés par une autorité judiciaire ou administrative de l'Etat membre dont relève la société qui se transforme en SE. Ils attestent que la société dispose d'actifs nets au moins équivalents au capital augmenté des réserves que la loi ou les statuts ne permettent pas de distribuer.

4. Les règles de fonctionnement et les organes statutaires

Le règlement distingue l'assemblée générale des actionnaires (articles 52 à 60 du règlement) et les organes de direction, ces derniers pouvant relever d'un système moniste (équivalent, en droit français, aux SA à conseil d'administration), régi par les articles 39 à 42 du règlement, ou dualiste36(*) (SA à directoire et conseil de surveillance), en application des articles 43 à 45. Les articles 46 à 51 du règlement fixent également les règles communes à ces deux modes de direction.

Le règlement prévoit une périodicité minimale de trois mois pour la réunion de l'organe d'administration ou l'information de l'organe de direction par l'organe de surveillance. Dans les sociétés de type moniste, le nombre des membres de l'organe d'administration (qui ne peut être inférieur à trois, lorsque la participation des travailleurs dans la SE est organisée conformément à la directive 2001/86/CE) ou les règles pour sa détermination sont fixés par les statuts de la SE, mais la législation nationale peut toutefois fixer un nombre minimal et, le cas échéant, maximal de membres. De manière assez novatrice, l'article 49 instaure une obligation de confidentialité37(*) des membres des organes de la SE.

Le règlement renvoie au droit national des sociétés anonymes pour la plupart des règles relatives aux assemblées générales, et en particulier pour leur organisation, leur déroulement et les procédures de vote.

La SE est assujettie, pour l'établissement, le contrôle et la publicité de ses comptes annuels, du rapport de gestion et, le cas échéant, de ses comptes consolidés, aux dispositions applicables aux SA relevant du droit de l'Etat membre de son siège statutaire.

L'article 8 détaille les modalités de transfert du siège d'une SE dans un autre Etat membre, qui sont analogues à celles précédemment exposées pour la transformation. Il prévoit, en outre, qu'un tribunal, un notaire ou une autre autorité compétente de l'Etat membre du siège statutaire de la SE délivre un certificat attestant d'une manière concluante l'accomplissement des actes et des formalités préalables au transfert. Avant que l'autorité compétente ne délivre ce certificat, la SE doit prouver « qu'en ce qui concerne les créances nées antérieurement à la publication du projet de transfert, les intérêts des créanciers et titulaires d'autres droits envers la SE (y compris ceux des entités publiques) bénéficient d'une protection adéquate conformément aux dispositions prévues par l'État membre où la SE a son siège statutaire avant le transfert ». Un État membre peut également adopter, pour les SE immatriculées sur son territoire, des dispositions destinées à assurer une protection appropriée aux actionnaires minoritaires qui se sont prononcés contre le transfert.

Enfin, l'article 63 du règlement dispose qu'en ce qui concerne la dissolution, la liquidation, l'insolvabilité, la cessation des paiements et les procédures analogues, la SE est soumise aux dispositions de loi de l'Etat membre où elle a son siège statutaire, y compris celles relatives à la prise de décision par l'assemblée générale.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article additionnel comprend quatre parties, dont la première comporte les modifications essentielles du code de commerce, afin de prévoir les nombreux aménagements relevant du droit national, nécessaires pour permettre l'accueil du statut de société européenne. Le II modifie et complète le livre II du code de commerce. Le III prévoit des dispositions de coordination au sein du livre IX du code de commerce, et le IV une application différenciée dans les collectivités d'outre mer.

Le I du présent article propose d'introduire un nouveau chapitre IX intitulé « De la société européenne » au sein du titre II (« Dispositions particulières aux diverses sociétés commerciales ») du livre II (« Des sociétés commerciales et des groupements d'intérêt économique ») du code de commerce, incluant quinze nouveaux articles numérotés L. 229-1 à L. 229-15.

Ainsi qu'il a été souligné précédemment, le règlement communautaire offre aux Etats membres la faculté de lever ou non un certain nombre d'options dans le cadre de l'adaptation de leur droit. Les choix qui ont à ce titre été effectués dans le cadre du présent dispositif sont précisés dans le tableau ci-après.

Les SE établies en France seront pour l'essentiel soumises au droit commun des SA. Certains aménagements spécifiques ont néanmoins été prévus, soit pour tenir compte de dispositions particulières du règlement européen, soit pour favoriser l'immatriculation de SE en France par certains assouplissements.

La première catégorie de mesures concerne par exemple le contrôle de légalité de la constitution par voie de fusion, exercé par un greffier et un notaire, ou le droit d'opposition d'une autorité publique au projet de transfert de siège d'une SE établie en France dans un autre Etat membre. La seconde catégorie a trait, par exemple, au nouveau plafond de sept membres pour le directoire, et surtout à la possibilité pour les SE qui ne font pas appel public à l'épargne de disposer d'une grande souplesse dans l'organisation des rapports entre actionnaires, comparable à celle existant pour les sociétés par actions simplifiées (SAS), qui représentent la forme la plus contractuelle de notre droit des sociétés. Les statuts des SE fermées pourraient ainsi prévoir des clauses restreignant la libre négociabilité des actions, telles que des clauses d'agrément, d'inaliénabilité ou d'exclusion, dont l'adoption ou la modification ne peut toutefois intervenir qu'à l'unanimité des actionnaires.

Tableau des options ouvertes par le règlement dans la loi française

Dispositions du règlement n° 2157/2001

Option levée / non levée

Nouveaux articles du code du commerce

CONSTITUTION DE LA SOCIETE EUROPENNE

Article 2 paragraphe 5 relatif au siège social

Possibilité pour une société n'ayant pas son administration centrale, dans l'Union Européenne, de participer à la constitution d'une société européenne

Ne lève pas l'option car elle n'est pas opportune

 

Article 7 relatif au siège social

Possibilité d'interdire la dissociation du siège social et de l'administration centrale

Option levée, et renvoi pour les sanctions à l'article L. 210-3 du code du commerce

Article L. 229-1

Article 8 paragraphe 5 relatif au transfert de siège social

Possibilité de prévoir un mécanisme de protection des actionnaires minoritaires s'étant opposés au projet

Option levée et renvoi à un décret pour les modalités de rachat des actions

Article L. 229-2

Article 8 paragraphe 7 relatif au transfert de siège social

Possibilité d'étendre la protection des intérêts des créanciers, jusqu'au jour du transfert du siège social

Option levée et renvoi pour les autres dispositions afférentes à la protection des créanciers au régime applicable aux fusions des sociétés anonymes

Alinéa 4 de l'article L. 229-2

Article 8 relatif au transfert de siège social

Paragraphe 7 : désignation d'une autorité compétente pour attester de la réalisation des formalités préalables au transfert

Paragraphe 8 : certificat attestant de la réalisation des formalités préalables au transfert

Renvoi pour les modalités de publicités à un décret en Conseil d'Etat (en pratique décret du 30 mai 1984 relatif au Registre du commerce et des sociétés)

Désignation du notaire comme autorité compétente pour délivrer le certificat attestant de la réalisation des formalités préalables au transfert

Quatrième et septième alinéas de l'article L. 229-2

Article 8 paragraphe 14 relatif au transfert de siège social

Droit d'opposition d'une autorité au transfert de siège pour des raisons d'intérêt public

Désignation du procureur de la République et opposition pour deux motifs

Premier alinéa de l'article L. 229-4

Article 12 paragraphe 4 relatif à l'immatriculation de la SE

Possibilité de prévoir la compétence des organes de directions ou d'administration pour modifier les statuts, lorsqu'ils sont en contradiction avec les règles de l'implication des travailleurs

Option non levée. Le droit commun des SA s'applique pour le changement des statuts

 

Article 19 relatif à la constitution par voie de fusion

Droit d'opposition d'une autorité à la fusion pour des raisons d'intérêt public

Désignation du procureur de la République et opposition pour deux motifs

Premier et dernier alinéas de l'article L. 229-4

Article 22 relatif à la constitution par voie de fusion

Un ou plusieurs experts indépendants peuvent établir un rapport unique relatif au projet de fusion, pour toutes les sociétés qui fusionnent. Ces experts sont désignés par une autorité judiciaire.

Option non levée et application des dispositions applicables aux fusions de sociétés anonymes

 

Article 24 paragraphe 2 relatif à la constitution par voie de fusion

Possibilité de prévoir un mécanisme de protection pour les actionnaires minoritaires qui se sont prononcés contre la fusion

Option non levée

 

Article 25 relatif à la constitution de la SE par fusion

Paragraphe 2 : une autorité compétente doit délivrer un certificat attestant de l'accomplissement des actes et des formalités préalables à la fusion

Désignation du greffier pour la partie relative à la procédure de fusion et renvoi à l'article L. 236-6

Premier alinéa de l'article L. 229-3

Article 26 relatif à la constitution de la SE par fusion

Paragraphe 1 : une autorité compétente doit délivrer un certificat attestant du contrôle de légalité pour la réalisation de la fusion et la constitution de la SE

Désignation du notaire

Deuxième alinéa de l'article L. 229-3

Article 32 relatif à la constitution par création d'une holding

Paragraphe 2 : établissement de rapports destinés aux actionnaires par un ou plusieurs experts indépendants. Le ou les experts sont désignés par une autorité administrative ou judiciaire. Possibilité d'établir un seul rapport par accord entre les sociétés.

Intervention d'un ou de plusieurs commissaires à la constitution désignés en justice. Possibilité d'un rapport unique, par accord entre les sociétés.

Troisième et quatrième alinéas de l'article L. 229-5

Article 31 paragraphe 2 alinéa 2 relatif à la constitution par voie de fusion

Seuil des fusions simplifiées (question du champ d'application des 90 % des titres et actions donnant des droits de vote ou des 90 % des actions donnant un droit de vote)

Option non levée

 

Article 34 relatif à la constitution par voie de holding

Dispositions de protection des créanciers, des travailleurs et des actionnaires minoritaires s'étant opposés à l'opération

Option partiellement levée : renvoi aux règles de protection des créanciers applicables en cas de fusion (articles L. 236-9, L. 236-13 et L. 236-14)

Dernier alinéa de l'article L. 229-5

Article 37 paragraphe 6 relatif à la constitution par transformation d'une SA

Paragraphe 6 : désignation d'un ou plusieurs experts indépendants, par une autorité judiciaire ou administrative indépendante, attestant que la société qui se transforme dispose d'actifs nets suffisants

Paragraphe 8 : possibilité de subordonner la transformation au vote favorable d'une majorité qualifiée ou de l'unanimité des membres au sein de l'organe de la société à transformer si la participation des travailleurs est organisée

Exclusion de l'application du premier alinéa de l'article L. 225-244 du code de commerce. Un ou plusieurs commissaires indépendants sont désignés par la justice et établissent un rapport destiné aux actionnaires.

Option non levée. La décision de transformation est prise à la majorité requise pour les AGE, selon les dispositions des articles L. 225-96 à L. 225-99 du code de commerce

Article L. 225-245-1

STRUCTURE ET FONCTIONNEMENT DE LA SOCIETE EUROPEENNE

Système dualiste

Article 39 relatif à la direction de la SE

Paragraphe 1 : un ou plusieurs DG peuvent être responsables de la gestion courante

Paragraphe 2 : possibilité de prévoir la nomination et la révocation des membres de l'organe de direction par l'assemblée générale dans les mêmes conditions que pour les SA

Paragraphe 3 : possibilité de prévoir que le remplacement d'un membre de l'organe de direction par un membre de l'organe de surveillance est limité dans le temps.

Paragraphe 4 : possibilité de prévoir un nombre minimum et/ou maximum de membres de l'organe de direction

Paragraphe 5 : possibilité de prévoir une structure duale de la SE si cela n'existe pas pour la SA

Option levée par renvoi aux dispositions sur les SA.

Option partiellement levée, par renvoi aux dispositions applicables aux SA

Option levée. Il est en outre prévu la suspension corrélative des fonctions du remplaçant au sein du conseil de surveillance

Option levée par renvoi aux dispositions sur les SA

Option inutile, la structure duale existant pour les SA

Article L. 229-7

Article 40 paragraphe 3 relatif au conseil de surveillance

Possibilité de fixer un nombre minimum ou maximum de membres

Option levée par renvoi aux dispositions sur les SA.

Article L. 229-7

Article 41 relatif au conseil de surveillance

Chaque membre de l'organe de surveillance peut avoir un droit d'information

Droit individuel d'information (car cette possibilité existe pour les SA monistes)

Alinéa 3 de l'article L. 229-7

Système dualiste

Article 43 relatif à l'organe d'administration

Paragraphe 1 : la gestion courante peut être assurée par un ou plusieurs DG dans les mêmes conditions que pour les SA

Paragraphe 2 : un nombre minimum et/ou maximum de membres de l'organe d'administration peut être fixé

Paragraphe 4 : possibilité d'introduire une structure moniste

Options levées par renvoi aux dispositions applicables aux SA

Option inutile, la structure moniste existant pour les SA

Article L. 229-7

Règles communes aux deux systèmes

Article 48 relatif aux conventions réglementées

Paragraphe 1 : l'organe de surveillance peut décider de soumettre à autorisation certaines catégories d'opérations

Paragraphe 2 : possibilité de prévoir que les opérations réglementées figurent dans les statuts

Option non levée

Option levée : les statuts doivent contenir les mêmes opérations que celles visées dans le régime applicable aux SA. Prévoit une adaptation pour les SE unipersonnelles

Alinéa 5 de l'article L. 229-7

Règles applicables à l'assemblée générale

Article 50 relatif aux règles de quorum des organes de la SE

Paragraphe 3 : possibilité, quand la participation des travailleurs est organisée, que les quorum et prise de décision de l'organe de surveillance sont soumis au régime de la SA

Option non levée car l'article 50 du règlement prévoit les mêmes règles de majorité que la France

 

Article 54 relatif aux réunions de l'assemblée générale

Paragraphe 1 : possibilité de prévoir que la première assemblée générale aura lieu dans les 18 mois de la constitution de la SE

Paragraphe 2 : convocation de l'assemblée générale par tout organe ou autorité compétente conformément à la loi des SA

Option non levée. Renvoi aux dispositions afférentes aux SA, notamment à l'article L. 225-100

Renvoi au régime applicable aux SA

Premier alinéa de l'article L. 229-7

Article L. 229-8

Article 55 relatif à la convocation et à l'ordre du jour de l'assemblée générale

Paragraphe 1 : possibilité d'abaisser le seuil de 10 % du capital pour la convocation de l'AG et la fixation de l'ordre du jour, dans la limite de ce qui est applicable aux SA

Paragraphe 3 : En cas de carence des organes sociaux dans la convocation de l'AG, une autorité judiciaire ou administrative peut ordonner la convocation dans un délai déterminé ou autoriser la convocation

Renvoi au régime applicable aux AG des SA

Article L. 229-8

Article 56 relatif à la fixation d'un point à l'ordre du jour

Possibilité d'abaisser le seuil de 10 % du capital pour l'inscription de nouveaux points à l'ordre du jour à celui applicable aux SA ou dans les statuts

Article 59 paragraphe 2 relatif à la modification des statuts

Possibilité de prévoir une double majorité simple (capital et voix)

Option non levée. Renvoi au régime applicable aux AG des SA

DISSOLUTION, LIQUIDATION ET INSOLVABILITE

Article 64 relatif à la régularisation du siège statutaire

L'Etat membre doit organiser la procédure de liquidation en cas de dissociation du siège statutaire et de l'administration centrale dans deux Etats membres différents et désigner l'autorité compétente

Tout intéressé peut demander au tribunal la régularisation soit par transfert du siège soit par rétablissement de l'administration centrale au lieu du siège, le cas échéant sous astreinte. A défaut le tribunal prononce la liquidation

Article L. 229-9

Article 65 relatif à l'ouverture d'une procédure collective

Possibilité de prévoir des mesures additionnelles de publicité en cas d'ouverture d'une procédure de dissolution, de liquidation, d'insolvabilité ou de cessation des paiements, ainsi que pour sa clôture et la décision de poursuite de l'activité

Dispositions réglementaires

 

A. LA CONSTITUTION DE LA SE

L'article L. 229-1 rappelle la hiérarchie normative s'appliquant à la SE, qui est régie par les dispositions du règlement n° 2157/2001 du 8 octobre 2001, les nouvelles dispositions que le présent article propose d'insérer, et celles applicables aux SA non contraires aux précédentes dispositions. La SE est soumise aux dispositions de l'article L. 210-338(*), et son siège statutaire doit se confondre avec son administration centrale.

L'article L. 229-2 prévoit les modalités afférentes au transfert du siège de la SE dans un autre Etat membre. Le transfert est décidé par l'assemblée générale extraordinaire, et en cas d'opposition à l'opération, les actionnaires peuvent obtenir le rachat de leurs actions. Le projet de transfert est également soumis aux assemblées spéciales des porteurs de certificats d'investissement et à l'assemblée des obligataires, à moins que la société ne rembourse leurs certificats ou titres sur simple demande de leur part. Les créanciers non obligataires de la société et dont la créance est antérieure au transfert du siège peuvent former opposition à celui-ci, mais cette opposition n'a pas pour effet d'interdire la poursuite des opérations de transfert. Enfin, un notaire délivre un certificat attestant de manière concluante l'accomplissement des actes et formalités préalables au transfert, ce qui constitue une des innovations du règlement, prévue par son article 8.

L'article L. 229-3 expose les formalités relatives à la constitution d'une SE par voie de fusion, et plus particulièrement celles afférentes au contrôle de légalité de l'opération. Ce contrôle comprend deux étapes : le greffier du tribunal dans le ressort duquel est immatriculée la société contrôle la partie de la procédure relative à chaque société qui fusionne, tandis qu'un notaire se charge du contrôle afférent à la réalisation de la fusion et à la constitution de la SE (en particulier le respect des modalités relatives à l'implication des travailleurs), après remise par les sociétés concernées du certificat visé à l'article 25 du règlement européen. Le II de cet article expose les motifs et formalités de dissolution d'une SE créée par voie de fusion et prévoit que le tribunal accorde un délai pour, le cas échéant, remédier à l'irrégularité constatée.

Conformément aux dispositions du paragraphe 14 de l'article 8 du règlement européen, l'article L. 229-4 prévoit un droit d'opposition du procureur de la République au transfert d'une SE, dans un délai de deux mois à compter de la publication du projet de transfert, et en précise les motifs. Plutôt que se référer au motif général et mal circonscrit de l' « intérêt public », prévu par le droit communautaire, la rédaction proposée privilégie la sécurité juridique des constituants de la SE et prévoit deux motifs clairement définis :

- lorsque la SE exerce son activité dans l'un ou plusieurs des domaines visés au I de l'article L. 151-3 du code monétaire et financier, c'est-à-dire des secteurs jugés « sensibles » ou déterminants pour l'économie et la sécurité du pays ;

- lorsque le procureur a connaissance de la cessation des paiements avérée ou prévisible de la société ou d'une société contrôlée ou par laquelle elle est contrôlée (au sens de l'article L. 233-3 du code de commerce).

L'article L. 229-5 expose la procédure de constitution d'une SE par voie de holding. Un ou plusieurs commissaires à la constitution, désignés par décision de justice, doivent en particulier établir sous leur responsabilité un rapport destiné aux actionnaires de chaque société, dont le contenu sera fixé par un décret en Conseil d'Etat.

L'article L. 229-6 prévoit, par exception au droit commun des sociétés anonymes39(*), que puisse être constituée une SE unipersonnelle, qui est alors soumise au régime des sociétés à responsabilité limitée à associé unique (communément appelées « entreprises unipersonnelles à responsabilité limitée » ou EURL), et dans laquelle l'actionnaire unique exerce les pouvoirs dévolus à l'assemblée générale.

Votre rapporteur général aurait toutefois souhaité, ainsi que le prévoyait sa proposition de loi précitée sur la SE40(*), que la transposition de ce statut soit l'occasion d'introduire la SA à associé unique41(*) dans notre droit, et donc de supprimer le seuil plancher de sept associés, comme d'abroger l'exigence de la qualité d'actionnaire pour être administrateur ou membre du conseil de surveillance d'une SA.

B. LA STRUCTURE DE LA SE

Aux termes de l'article L. 229-7, la direction et l'administration de la SE sont régies par le droit commun des SA42(*) applicables pour les systèmes « moniste » (sociétés à conseil d'administration) et « dualiste » (sociétés à directoire et conseil de surveillance), à l'exception de certaines dispositions relatives au quorum du conseil d'administration et du directoire43(*). Par exception à l'article L. 225-62 du code de commerce, en cas de vacance au sein du directoire, un membre du conseil de surveillance peut être nommé par ce conseil pour exercer les fonctions de membre du directoire pour une durée maximale fixée par décret en Conseil d'Etat. Les fonctions de l'intéressé au sein du conseil de surveillance sont alors suspendues pendant la durée de cette vacance.

Le texte proposé pour le troisième alinéa de cet article prévoit que le nombre maximal de membres du conseil d'administration ou du conseil de surveillance, ainsi que le nombre maximal de contrats de travail parmi ces membres44(*), ne peuvent pas faire échec aux dispositions relatives à la participation des travailleurs, telle que définie à l'article L. 439-25 du code du travail. Cette participation inclut notamment la désignation, l'élection, la proposition ou le veto de tout ou partie des membres du conseil d'administration ou du conseil de surveillance.

A l'instar de ce qui est prévu pour les administrateurs par l'article L. 225-35 du code de commerce, l'article L. 229-7 dispose également que chaque membre du conseil de surveillance peut se faire communiquer par le président du directoire les documents qu'il estime nécessaires à l'accomplissement de sa mission.

Par exception aux dispositions de l'article L. 225-58, la SE est dirigée par un directoire composé de sept membres au plus (et non de cinq membres). Cette disposition tient compte de la dimension européenne de la SE, et partant, de l'éventuelle nécessité de disposer d'un directoire élargi, composé de membres de différentes nationalités représentatives du groupe.

L'article L. 229-8 dispose que les assemblées générales de la SE sont soumises au droit commun applicable aux SA (section 3 du chapitre V du titre II du livre II), dans la mesure où elles sont compatibles avec les prescriptions du règlement (CE) n° 2157/2001 précité.

C. LE FONCTIONNEMENT DE LA SE

L'article L. 229-9 fixe les modalités de régularisation de la situation d'une SE dont l'administration centrale serait distincte de son siège social situé en France, ce qui est contraire aux dispositions de l'article L. 229-1 précité, et de l'article 7 du règlement européen. Tout intéressé peut ainsi demander au tribunal la régularisation de la situation par le transfert du siège social ou le rétablissement de l'administration centrale au lieu du siège social en France, le cas échéant sous astreinte. Le tribunal fixe une durée maximale pour cette régularisation. A défaut de régularisation à l'issue de ce délai, le tribunal prononce la liquidation de la SE. En cas de constat de déplacement de l'administration centrale dans un autre Etat membre d'une SE immatriculée en France, les autorités de cet Etat membre doivent informer sans délai le procureur de la République du tribunal de grande instance dans le ressort duquel la société est immatriculée. Réciproquement, le procureur de la République doit informer sans délai l'Etat membre du siège statutaire d'une SE dont l'administration centrale est déplacée en France.

L'article L. 229-10 prévoit la faculté pour une SE de se transformer en SA si, au moment de la transformation, elle est immatriculée depuis plus de deux ans et a fait approuver le bilan de ses deux premiers exercices, et fixe les modalités de cette transformation, en particulier la désignation d'un ou de plusieurs commissaires à la transformation.

Les articles L. 229-11 à L. 229-15 prévoient, comme indiqué supra, des dispositions spécifiques pour les SE ne faisant pas appel public à l'épargne, qui contribuent à renforcer l'attractivité de notre droit pour des candidats potentiels à l'immatriculation d'une SE. Il s'agit en particulier de permettre à ces SE « fermées » de soumettre tout transfert d'actions à des restrictions à la libre négociabilité, sans que ces restrictions ne puissent avoir pour effet de rendre ces actions inaliénables pour une durée excédant dix ans.

De même, les statuts peuvent prévoir qu'un actionnaire puisse être tenu de céder ses actions, la suspension des droits non pécuniaires de cet actionnaire tant que celui-ci n'a pas procédé à cette cession, ou que la société actionnaire dont le contrôle est modifié45(*) doive, dès cette modification, en informer la SE. Si les statuts ne précisent pas les modalités du prix de cession des actions, ce prix est fixé par accord entre les parties ou, à défaut, déterminé dans les conditions prévues à l'article 1843-4 du code civil46(*). Il est également prévu, aux termes de la rédaction proposée pour l'article L. 229-14, que les actions d'un actionnaire rachetées par la SE soient annulées ou cédées dans un délai de six mois, afin de ne pas fausser la perception du contrôle de la société.

Cette souplesse offerte aux SE fermées s'inspire du régime attractif des SAS et tire profit des dispositions de l'article 9 du règlement n° 2157/2001 précité, qui confère aux Etats membres la compétence pour prendre des mesures spécifiques dans des domaines non traités par le règlement, ce qui est le cas des relations entre actionnaires de la SE. Il est logique que ces dispositions ne concernent que les SE « fermées », dans la mesure où l'appel public à l'épargne emporte des obligations de transparence qui ne sont pas toujours compatibles avec une grande liberté contractuelle.

D. DISPOSITIONS DIVERSES ET DE COORDINATION

Le II du présent article additionnel complète un certain nombre de dispositions du livre II (relatif aux sociétés commerciales et aux groupements d'intérêt économique) du code de commerce, essentiellement liées au nouveau statut de la SE.

Dans la continuité des modifications apportées par l'article 129 de la loi n° 2003-706 du 1er août 2003 au troisième alinéa de l'article L. 225-35 du code de commerce47(*), le 1° du II modifie le quatrième alinéa de l'article L. 225-68 du même code aux fins d'harmoniser les conditions d'information du conseil de surveillance des SA dualistes avec celles des administrateurs. Le conseil de surveillance peut donc désormais se faire communiquer les documents qu'il estime nécessaires, et non plus utiles, à l'accomplissement de sa mission.

Le 2° du II propose de créer un nouvel article L. 225-245-1 relatif à la constitution d'une SE par transformation d'une SA. Par dérogation au premier alinéa de l'article L. 225-245 du code de commerce, il n'est pas établi de rapport attestant que les capitaux propres sont au moins égaux au capital social. La SA établit un projet de transformation de la société, qui est déposé au greffe du tribunal dans le ressort duquel elle est immatriculée, et fait l'objet d'une publicité dont les modalités sont fixées par décret en Conseil d'Etat. De même que pour la transformation d'une SE en SA (cf supra, article L. 229-10), un ou plusieurs commissaires à la transformation sont désignés par décision de justice.

Des dispositions de coordination sont prévues par le 4° du II à l'article L. 238-3, relatif au prononcé d'une injonction au représentant légal d'une société par actions (et notamment d'une SE) de porter sur tous les actes et documents émanant de la société la dénomination sociale, précédée ou suivie immédiatement et lisiblement de la forme sociale (en initiales ou en termes complets). De même, le 5° du II introduit un nouvel article L. 238-3-1 permettant d'enjoindre sous astreinte aux sociétés utilisant le sigle « SE » dans leur dénomination sociale en méconnaissance des dispositions communautaires, de modifier cette dénomination sociale.

Le 6° du II propose de créer au sein du titre IV du livre II un nouveau chapitre IV bis intitulé « Des infractions concernant les sociétés européennes », constitué d'un unique article L. 244-5, prévoyant l'application aux SE du droit commun des infractions aux SA, organisé par les articles L. 242-1 à L. 242-30 du code de commerce, et des peines prévues pour les dirigeants de ces dernières. Il prévoit enfin l'application aux commissaires aux comptes des SE de l'article L. 242-2048(*), relatif à certaines infractions commises par les dirigeants et commissaires aux comptes des SA dans le cadre d'une procédure de suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires.

Décision de la commission : votre commission vous demande d'adopter cet article additionnel.

ARTICLE 3 bis (nouveau)

Dérogation au principe de séparation de l'audit et du conseil
au profit de l'Etat

Commentaire : par dérogation au principe de non cumul de prestations prévu par l'article L. 822-11 du code de commerce, le présent article tend à permettre à l'Etat de bénéficier de prestations, notamment de conseil, d'un commissaire aux comptes réalisant une prestation de conseil ou de certification de comptes au profit d'une entité contrôlée par l'Etat.

I. LE PRINCIPE DE SÉPARATION DES FONCTIONS D'AUDIT ET DE CONSEIL ISSU DE LA LOI DE SÉCURITÉ FINANCIÈRE

La loi de sécurité financière n° 2003-706 du 1er août 2003 a mis en place une nouvelle organisation de la profession de commissaire aux comptes (CAC) et un principe de séparation des fonctions d'audit et de conseil, contribuant à garantir l'indépendance de ces professionnels et à mieux prévenir les conflits d'intérêts comme les dérives qui avaient causé la disparition d'un des plus grands réseaux internationaux en 2002. L'article L. 822-11 du code de commerce49(*), introduit par l'article 104 de la loi de sécurité financière, dispose ainsi qu'un CAC ne peut ne peut prendre, recevoir ou conserver, directement ou indirectement, un intérêt auprès de la personne dont il est chargé de certifier les comptes, ou auprès d'une personne qui la contrôle ou qui est contrôlée par elle. Il ne peut non plus fournir à la personne dont il certifie les comptes, ou aux personnes qui la contrôlent ou sont contrôlées par cette dernière, tout conseil ou toute autre prestation de services qui n'entrent pas dans les diligences directement liées à la mission de commissariat aux comptes.

Cet article prévoit également des dispositions spécifiques tendant à étendre la séparation de l'audit et du conseil aux professionnels affiliés à un réseau national ou international n'ayant pas pour mission exclusive le contrôle des comptes. Un CAC membre d'un tel réseau ne peut certifier les comptes d'une personne qui, en vertu d'un contrat conclu avec ce réseau ou un membre de ce réseau, bénéficie d'une prestation de services qui n'est pas directement liée à la mission du commissaire aux comptes.

L'article L. 822-11 attribue un rôle important aux normes professionnelles et au code de déontologie établis par la Compagnie nationale des commissaires aux comptes et soumis à l'avis du Haut conseil du commissariat aux comptes. Ces normes définissent en particulier les liens professionnels ou personnels et les situations dans lesquelles l'indépendance d'un CAC membre d'un réseau serait compromise.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A l'initiative de notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général, et avec l'avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté le présent article, tendant notamment à exonérer les CAC de l'interdiction posée à l'article L. 822-11 du code de commerce précité, lorsqu'ils réalisent une mission de conseil ou toute autre prestation au profit de l'Etat.

Il a en effet été considéré que l'interdiction posée par l'article L. 822 11 était excessive et inadaptée aux CAC fournissant des conseils et autres prestations à l'Etat, pour les deux raisons suivantes :

- en premier lieu, cette disposition a pour conséquence d'interdire la fourniture de tout service à l'Etat par les principaux cabinets de commissariat aux comptes. En effet, des CAC membres de tous les principaux cabinets certifient aujourd'hui les comptes d'au moins une entité contrôlée par l'Etat, et en particulier des entreprises publiques; et ne pourraient dès lors fournir aucune prestation à l'Etat. La situation des entreprises privées est différente, dans la mesure où l'actionnariat est diversifié et où elles peuvent avoir recours à d'autres cabinets que les deux qui certifient leurs comptes. Notre collègue député Gilles Carrez a donc estimé que la loi de sécurité financière ignorait cette différence factuelle de situation entre l'Etat et le secteur privé ;

- en second lieu, le caractère absolu de cette interdiction est manifestement inadapté à la réalité de l'action de l'Etat sur tout le territoire de la République, puisqu'elle s'applique à tous les démembrements de l'Etat sur l'ensemble du territoire. Dès lors qu'un CAC certifie les comptes d'une entreprise contrôlée par l'Etat, il ne peut fournir des prestations de service à aucun ministère, préfecture, juridiction ou autre entité publique.

Le présent article comporte donc deux alinéas, prévoyant respectivement que le CAC d'une personne contrôlée par l'Etat, au sens de l'article L. 233-3 du code de commerce50(*), peut fournir tout conseil ou toute autre prestation à l'Etat, et réciproquement, que le CAC peut certifier les comptes d'une personne contrôlée par l'Etat lorsque le réseau auquel il appartient fournit des conseils ou tout autre prestation à l'Etat. Il est toutefois prévu une condition commune à ces deux dispositions, aux termes de laquelle ces conseils et prestations ne doivent pas avoir d'incidence directe sur la certification des comptes de la personne contrôlée.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur général conçoit les motivations de ce dispositif, qui a pour objet de tenir compte d'une différence de situation entre les secteurs public et privé, tenant au caractère unique et transversal de l'actionnariat du secteur public, et de la relative rareté de l'offre de sociétés de commissariat aux comptes disposant de la taille critique suffisante pour certifier les comptes des grandes entreprises publiques.

Il apparaît toutefois surprenant, moins de deux ans après l'entrée en vigueur de la loi de sécurité financière, que l'Etat entende s'exonérer d'obligations qu'il a lui-même contribué à faire adopter. Le nombre réduit des réseaux internationaux de CAC ne saurait à lui seul justifier qu'il soit introduit une dérogation à la règle du non-cumul au bénéfice de la sphère publique, alors que l'esprit de la loi de sécurité financière résidait bien dans l'harmonisation de certaines contraintes des secteurs publics et privés. Votre commission vous propose donc un amendement de suppression du présent article.

Décision de la commission : votre commission vous propose de supprimer cet article.

ARTICLE ADDITIONNEL APRÈS L'ARTICLE 3 bis (nouveau)

Solidarité fiscale des dirigeants

Commentaire : le présent article additionnel propose de modifier le livre des procédures fiscales afin, d'une part, de proportionner l'étendue de la solidarité fiscale des dirigeants à la gravité des manquements et aux capacités financières de ces derniers et, d'autre part, de supprimer le régime spécial de solidarité des gérants majoritaires de SARL.

I. LE DROIT EXISTANT

Les articles L. 266 et L. 267 du livre des procédures fiscales organisent un double régime de déclaration de responsabilité solidaire des dirigeants de personnes morales en ce qui concerne les dettes fiscales de ces dernières.

A. LE RÉGIME GÉNÉRAL DE LA SOLIDARITÉ FISCALE DES DIRIGEANTS

Les dispositions de l'article L. 267 du livre des procédures fiscales ont été instaurées par la loi de finances pour 1980 (loi n° 80-30 du 18 janvier 1980). Elles permettent à l'administration fiscale de saisir le président du tribunal de grande instance afin de déclarer le dirigeant effectif d'une personne morale qu'il s'agisse d'une société ou de tout autre forme de groupement, par exemple une association comme solidairement tenu au paiement des impôts ou pénalités dus par cette dernière, dès lors que ce dirigeant est responsable « des manoeuvres frauduleuses ou de l'inobservation grave et répétée des obligations fiscales qui ont rendu impossible le recouvrement des impositions et des pénalités ». Cette rédaction impose clairement au juge saisi un examen au cas par cas du comportement du dirigeant en cause.

En premier lieu, la déclaration de solidarité fiscale est subordonnée à la preuve d'une faute du dirigeant. Cette faute doit être établie :

- soit en termes de « manoeuvres frauduleuses » (lesquelles, par nature, supposent un élément moral résidant dans l'intentionnalité de leur auteur) ;

- soit sous la forme d'une « inobservation grave et répétée » d'obligations fiscales (qui indiquerait, à tout le moins, une négligence).

A cet égard, bien qu'il revienne aux juges de se prononcer in concreto, la jurisprudence de la chambre commerciale de la Cour de cassation a introduit d'importants éléments d'appréciation abstraite. D'une part, en effet, elle considère que ni la situation économique de la personne morale ni la bonne foi du dirigeant ne sont de nature à diminuer la gravité des manquements constatés51(*). D'autre part, la notion de gravité du manquement à une obligation fiscale est appréciée en fonction de la nature de l'impôt. De la sorte, c'est en principe le montant des créances fiscales non recouvrées qui sert de critère pour la gravité de l'inobservation, concernant, par exemple, l'impôt sur les sociétés. En revanche, « s'agissant d'impositions dues au titre de la taxe sur la valeur ajoutée, la gravité de l'inobservation des obligations fiscales résulte de l'absence de reversement au Trésor public des fonds collectés auprès des clients52(*) ».

Mais la faute du dirigeant ne suffit pas à engager sa responsabilité sur le fondement de l'article L. 267 du livre des procédures fiscales. Le texte, en second lieu, requiert un lien de causalité direct entre cette faute et le non recouvrement des impôts dus par la personne morale. Cette exigence doit être appréciée par le juge « par rapport aux chances que le Trésor public aurait eues de recouvrer ces sommes si les déclarations fiscales avaient été faites sans omission et en temps utile53(*) ». Le contrôle de la chambre commerciale de la Cour de cassation conduit en pratique à l'annulation régulière de déclarations de solidarité, le lien de causalité étant jugé insuffisamment caractérisé54(*).

L'article L. 267 du livre des procédures fiscales ne représente d'ailleurs qu'un dernier recours pour l'administration, à laquelle la jurisprudence impose de faire la preuve qu'il est effectivement impossible de recouvrer les créances fiscales sur le patrimoine de la personne morale55(*) et que toutes les actions en ce sens ont été tentées préalablement à la requête en déclaration de responsabilité solidaire du dirigeant56(*). Toutefois, ces conditions remplies, selon la chambre commerciale de la Cour de cassation, le juge saisi d'une demande fondée sur l'article L. 267 ne dispose ni du pouvoir d'en écarter l'application, ni même de celui de moduler cette application - par exemple en ne déclarant le dirigeant que partiellement solidaire des dettes fiscales de la personne morale, ou en plafonnant le montant de cette solidarité57(*).

B. LE RÉGIME SPÉCIAL DE SOLIDARITÉ FISCALE DES GÉRANTS MAJORITAIRES DE SARL

Les dispositions de l'article L. 266 du livre des procédures fiscales sont historiquement antérieures à celles de l'article L. 267, établies en 1980 par référence à ce précédent. Elles aménagent une procédure de déclaration en responsabilité solidaire des gérants majoritaires de SARL ou, par assimilation de la jurisprudence, des gérants d'EURL, concernant les dettes fiscales de leur société. La solidarité est prononcée, à la demande de l'administration fiscale, par le président du tribunal de grande instance, si quelque « manoeuvre frauduleuse » du gérant ou son « inobservation répétée » d'obligations fiscales a conduit à l'impossibilité de recouvrer les créances en cause.

Ainsi, la différence de l'article L. 266 du livre des procédures fiscales par rapport à l'article L. 267 tient uniquement à deux aspects :

- d'une part, le champ d'application de l'article L. 267, qui intègre l'ensemble des personnes morales, est de fait considérablement plus large que celui de l'article L. 266 ; la procédure instituée par ce dernier n'ayant pas été interprétée par la jurisprudence comme exclusive, la responsabilité solidaire de gérants majoritaires de SARL ou assimilés, toutes choses égales par ailleurs, peut aussi être engagée sur le fondement de l'article L. 267 ;

- d'autre part, la nature des manquements à des obligations fiscales susceptibles d'entraîner la solidarité fiscale des dirigeants diffère légèrement d'un article à l'autre ; une simple « inobservation répétée » suffit, en effet, dans le cas d'une action fondée sur l'article L. 266, alors que cette inobservation, comme on l'a vu, doit en outre être « grave » pour justifier l'application de l'article L. 267.

En dehors de ces deux différences, les mêmes règles de procédure et de fond s'appliquent à la mise en oeuvre des deux articles.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. L'OBLIGATION DE PROPORTIONNER LA SOLIDARITÉ FISCALE DES DIRIGEANTS À LEURS MANQUEMENTS ET À LEUR PATRIMOINE

Les responsabilités solidaires prononcées sur le fondement de l'article L. 267 du livre des procédures fiscales devraient être d'autant moins automatiques et mieux tenir compte des faits que cette disposition, appréhendée littéralement (« ce dirigeant peut ... être déclaré solidairement responsable... »), semble ne conférer qu'une simple faculté au juge, à charge pour ce dernier d'apprécier au cas par cas l'étendue qu'il convient de donner à son intervention. On a déjà indiqué plus haut, cependant, que l'interprétation de la jurisprudence est tout autre : en l'état de celle-ci, les conditions d'application du texte se trouvant remplies, le juge ne dispose d'aucune marge d'appréciation quant à l'opportunité de la déclaration de solidarité qu'il lui est demandé de prononcer, ni de la possibilité de moduler la solidarité en fonction du niveau de gravité des manquements constatés, ni même d'aucune prise sur l'ampleur des conséquences patrimoniales que cette déclaration est susceptible d'entraîner envers le dirigeant.

Sans doute, le manquement du dirigeant en cause, dont l'article L. 267 requiert un contrôle précis et la preuve de sa causalité dans le non recouvrement des dettes fiscales de la personne morale, justifie en soi la déclaration en responsabilité solidaire. On a vu, néanmoins, que la jurisprudence a quelque peu rigidifié les critères d'appréciation en la matière, conduisant à des solutions sévères. Or il est permis de s'interroger sur la compatibilité d'une mise en oeuvre indifférenciée de l'article L. 267, d'un dirigeant à l'autre, avec le principe de la proportionnalité des peines, en particulier lorsque se trouvent en cause des pénalités fiscales. La jurisprudence du Conseil constitutionnel58(*) et de la Cour européenne des droits de l'homme59(*), en effet, se rejoignent pour considérer les sanctions fiscales comme entrant dans le champ d'application de ce principe fondamental qui, en droit positif, procède tant de l'article 8 de la Déclaration des droits de l'homme et du citoyen de 178960(*) que de l'article 6, paragraphe I, de la Convention européenne des droits de l'homme61(*).

Afin d'éviter tout risque de contradiction qui pourrait un jour entraîner la condamnation de l'Etat par telle ou telle juridiction en charge de l'application de ces textes, et pour garantir que les décisions, en ce domaine, tiennent pleinement compte, comme il est juste, des situations individuelles, le paragraphe I du présent article additionnel propose un assouplissement des conditions actuelles du prononcé de la solidarité fiscale de dirigeants. Il s'agit de modifier la rédaction de l'article L. 267 du livre des procédures fiscales de manière à permettre aux juges, à l'avenir, de ne déclarer une solidarité fiscale que partielle (alors même que les autres conditions d'application de l'article seraient remplies pour la totalité de la somme restant due par la personne morale), en considération de l'étendue des manquements commis - eu égard, par exemple, à la situation économique de l'entreprise - et à due proportion du patrimoine personnel du dirigeant.

B. LA SUPPRESSION DU RÉGIME SPÉCIAL DE SOLIDARITÉ FISCALE DES GÉRANTS MAJORITAIRES DE SARL

L'intérêt du maintien en vigueur, avec l'article L. 266 du livre des procédures fiscales, d'un régime spécifique de solidarité fiscale réservé aux gérants majoritaires de SARL et assimilés, s'avère assez faible. On a montré ci-dessus, en effet, que ce régime est largement redondant avec celui que fixe, au cas général des dirigeants de sociétés, l'article L. 267 du même code.

De fait, les actions engagées sur le fondement de l'article L. 266, en pratique, trouveraient souvent les mêmes chances de succès au regard des conditions de l'article L. 267, quand bien même ce dernier impose une condition de gravité (du manquement du dirigeant à des obligations fiscales) que l'autre ne prévoit pas. En effet :

- d'une part, l'administration, dans un souci d'optimisation de ses démarches contentieuses, qu'elle agisse sur le fondement de l'article L. 266 ou de l'article L. 267, ne poursuit généralement pas jusqu'au prétoire le recouvrement de sommes modestes ; or, comme on l'a signalé, c'est précisément au montant des créances fiscales en cause que s'attachent les juges, concernant les impositions autres que la TVA, pour statuer sur la gravité du manquement à une obligation fiscale au sens de l'article L. 267 ;

- d'autre part, les non reversements de TVA, comme on l'a également relevé, sont considérés par la jurisprudence comme graves en eux-mêmes, par nature, au sens de l'article L. 267 ; l'absence de condition de gravité de l'article L. 266, par conséquent, ne contribue aucunement à faciliter, en la matière, la tâche de l'administration qui demande le prononcé de la solidarité fiscale d'un gérant majoritaire de SARL.

Dans le même temps, le défaut de condition de gravité posée par l'article L. 266 au manquement à quelque obligation fiscale des gérants majoritaires de SARL - partant, la possibilité que ces derniers se trouvent tenus à une solidarité fiscale, envers les dettes de leur société, à la suite d'un manquement mineur de leur part - paraît de nature à entraîner une sanction excessive.

Aussi, en vue d'éviter, là encore, une méconnaissance des exigences de proportionnalité, et compte tenu du caractère globalement autosuffisant du dispositif de l'article L. 267, le paragraphe II du présent article additionnel propose de procéder à l'abrogation de l'article L. 266 du livre des procédures fiscales. Cette proposition est accompagnée de celle de modifications à apporter dans la rédaction de l'article L. 267, dans la mesure où ce dernier, actuellement, renvoie à l'article L. 266 pour ce qui concerne les conditions de procédure dans lesquelles peut être demandée la déclaration de solidarité fiscale d'un dirigeant.

La suppression de l'article L. 266 du livre des procédures fiscales, d'ailleurs, entraînera pour les autorités réglementaires la nécessité d'un léger "toilettage", puisque cet article est visé par l'article R. 266-1 du même code, qui précise la procédure judiciaire.

Décision de la commission : votre commission vous demande d'adopter cet article additionnel.

TITRE II

MODERNISER LES OUTILS DE FINANCEMENT
DES ENTREPRISES

ARTICLE 4 A (nouveau)

Mesure fiscale tendant à rétablir la neutralité des véhicules
du capital-investissement

Commentaire : le présent article a pour objet d'aligner la fiscalité des parts ou actions de fonds communs de placement à risque ou de sociétés de capital risque, détenues par les entreprises et relevant du régime fiscal des plus-values à long terme, sur le nouveau régime d'exonération progressive des titres de participation adopté lors de la loi de finances rectificative pour 2004.

I. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. LA RÉFORME GLOBALE DE LA FISCALITÉ DES PLUS-VALUES À LONG TERME

Ainsi qu'il a été précisé dans le commentaire de l'article 1 C, l'article 39 de la loi de finances rectificative pour 2004 n° 2004-1485 du 30 décembre 2004 a introduit une réforme ambitieuse de la fiscalité des plus-values de long terme, et plus particulièrement des cessions de titres de participation. Cette réforme, permise par une concertation efficace entre le gouvernement et votre commission des finances, qui en avait pris l'initiative lors de l'examen du projet de loi de finances pour 2005, a permis de mettre fin à l'isolement de la France dans la compétition fiscale et à un régime nuisible aux restructurations de capital.

Les grandes lignes de cette réforme, prévue par l'article 219 du code général des impôts, sont les suivantes :

- pour les exercices ouverts à compter du 1er janvier 2005, le taux d'imposition, au titre de l'impôt sur les sociétés, du montant net des plus-values à long terme (ie. les cessions portant sur des participations détenues depuis plus de deux ans) est réduit de 19 % à 15 %. Corrélativement, l'obligation de doter une réserve spéciale pour bénéficier de ce taux réduit disparaît rétroactivement pour les plus-values réalisées à compter du 1er janvier 2004 ;

- pour les exercices ouverts à compter du 1er janvier 2006, le montant net des plus-values à long terme afférentes à des titres de participation est imposé au taux de 8 %. Ces plus-values sont exonérées pour les exercices ouverts à compter du 1er janvier 2007, sous réserve de la réintégration dans le résultat d'une quote-part pour frais et charges égale à 5 % du montant de la plus-value nette annuelle et imposée au taux normal de l'IS62(*) ;

- la réforme s'applique aux titres de participation en revêtant ce caractère sur le plan comptable. Sont néanmoins exclus de l'exonération progressive, mais non de la diminution du taux de droit commun, les parts de fonds communs de placement à risque (FCPR) et les actions de sociétés de capital-risque (SCR) détenues par l'entreprise depuis au moins cinq ans, ainsi que les titres de sociétés à prépondérance immobilière ;

- afin de financer la réforme, une taxe exceptionnelle (« exit tax »), au taux de 2,5 % et comportant deux fractions, est prélevée en deux étapes (au 15 mars 2006 et au 15 mars 2007) sur le montant des réserves spéciales de plus-values à long terme existant à la clôture du premier exercice clos à compter du 31 décembre 2004.

L'imposition est obligatoire pour la fraction de la réserve n'excédant pas 200 millions d'euros, sous déduction d'un abattement de 500.000 euros, tendant donc à exonérer les petites et moyennes entreprises (PME). L'exit tax est en revanche optionnelle pour les réserves spéciales d'un montant supérieur à ce seuil, de telle sorte que les entreprises ont le choix entre le paiement de l'impôt exceptionnel, qui libère les réserves de toute imposition future, et le maintien de la réserve au-delà de ce montant, avec paiement du complément d'impôt sur les sociétés dans les conditions de droit commun en cas de distribution ultérieure de la réserve ;

- il est enfin prévu un régime spécifique d'imputation des moins-values à long terme reportables, passées et futures, existant à l'ouverture du premier des exercices ouverts à compter du 1er janvier 2006, selon que ces moins-values ont trait à des cessions d'éléments imposés au taux de 15 % ou à des titres de participation exonérés.

B. L'ALIGNEMENT AU PROFIT DU CAPITAL-INVESTISSEMENT AFIN DE PARACHEVER LA RÉFORME

1. Une réforme nécessaire pour le capital-investissement

Si cette réforme a été saluée par les acteurs économiques, il est cependant apparu que la non-application de l'exonération aux parts et actions de FCPR et SCR créait une rupture de traitement entre la détention directe (à travers les titres de participation de droit commun) et la détention indirecte de titres de sociétés63(*). Cette distorsion de concurrence fiscale a été perçue comme nuisible pour la pérennité des structures juridiques du capital-investissement, dont on sait qu'elles occupent une place croissante dans le financement de l'économie et l'accès aux marchés financiers, particulièrement pour les PME innovantes ou confrontées à des difficultés de transmission.

Le présent article, introduit par notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général de la commission des finances, et adopté par l'Assemblée nationale avec l'avis favorable du gouvernement, propose donc de rétablir l'équilibre fiscal, pour les entreprises soumises à l'IS, entre les investissements réalisés en direct et ceux transitant par des véhicules de capital-investissement.

Le nouveau régime insère un nouveau a sexies dans le I de l'article 219 du code général des impôts, précité, et opère une distinction entre les plus-values distribuées aux porteurs personnes morales de parts de FCPR et d'actions de SCR, et celles réalisées par ces mêmes personnes lors de la cession des actions ou parts.

2. Le régime des sommes distribuées

Le texte proposé par le deuxième alinéa du présent article pour le premier alinéa du 1° du a sexies de l'article 219 du code général des impôts prévoit l'exonération progressive - selon un taux d'imposition de 8 % pour les exercices ouverts à compter du 1er janvier 2006, et de 0 % pour ceux ouverts à compter du 1er janvier 2007 - des sommes distribuées par un FCPR ou une SCR qui sont soumises au régime fiscal des plus-values à long terme64(*).

L'imposition porte sur « la fraction des sommes ou distributions afférentes aux cessions d'actions ou de parts de sociétés détenues directement depuis deux ans au moins si le fonds ou la société a détenu directement au moins 5 % du capital de la société émettrice pendant deux ans au moins ». La détention directe, par les SCR et FCPR, du capital de sociétés (françaises ou étrangères) constituant leur portefeuille d'investissement, contribue à exclure la détention indirecte via des fonds de fonds. De même, le nouveau seuil de détention plancher de 5 % du capital de ces sociétés (le droit actuel ne prévoyant aucune condition d'emprise minimale sur la société émettrice) se veut cohérent avec le régime « mère-fille », à l'instar du régime global des titres de participation introduit fin 2004. Enfin, la condition de détention de deux ans, tant pour les entreprises porteuses de parts ou d'actions que pour les FCPR et SCR eux-mêmes, est en partie conforme au régime fiscal des plus-values à long terme, cette condition n'étant dans le droit actuel prévue que pour les actifs de SCR.

Le texte proposé pour le deuxième alinéa du 1° du a sexies de l'article 219 du code général des impôts précise les modalités du seuil de 5 % de détention par les FCPR et SCR qui distribuent les sommes bénéficiant du nouveau régime d'imposition. Cette appréciation est souple en ce qu'elle inclut les titres acquis par voie de syndication, qui est fréquente dans le capital-investissement avec la diversification croissante des tours de table des sociétés cibles. Le seuil prend ainsi en compte les titres détenus par d'autres FCPR ou SCR qui ont agi de concert avec le fonds ou la société concernée, dans le cadre d'un contrat conclu en vue d'acquérir ces titres.

Le texte proposé pour le troisième alinéa du 1° du a sexies du même article prévoit des modalités spécifiques pour les actions ou parts reçues dans le cadre d'un échange, d'une conversion ou d'un remboursement d'un titre détenu par le FCPR ou la SCR et donnant accès au capital d'une société, donc, par exemple, par le biais d'une obligation à bon de souscription d'action ou d'une obligation convertible émise par une société du portefeuille des véhicules d'investissement. Le délai précité de détention de deux ans de détention est alors décompté à partir de l'acquisition du titre donnant accès au capital.

3. Le régime des plus-values réalisées

Le texte proposé pour le 2° du a sexies de cet article envisage le cas des plus-values réalisées sur la cession, par les entreprises, de parts de FCPR ou d'actions de SCR, qui sont également soumises au nouveau régime fiscal. Ces parts et actions doivent correspondre aux conditions fixées par le a ter de l'article 219 précité, c'est-à-dire être détenues depuis au moins cinq ans par l'entreprise détentrice assujettie à l'IS et répondre aux conditions d'éligibilité des « FCPR fiscaux » (tenant en particulier au calcul du quota d'investissement de 50 % et à la soumission à l'IS comme à la nationalité des sociétés ayant émis les titres acquis), telles qu'elles sont définies au II de l'article 163 quinquies B du code général des impôts. Les parts et actions qui ne ressortissent pas à ce quota éligible demeurent donc soumises au taux d'imposition de droit commun des plus-values de long terme, soit 15 %.

Ces plus-values réalisées sont soumises au taux d'imposition de 15 % (en 2005), 8 % (en 2006) ou 0 % (en 2007), selon une formule assez complexe, à hauteur du rapport existant, à la date de la cession, entre la valeur des actions ou parts de sociétés répondant aux conditions précitées du premier alinéa du 1° du a sexies (soit un détention directe, depuis au moins deux ans, d'au moins 5 % du capital de ces sociétés émettrices), inscrites à l'actif du FCPR ou de la SCR, augmentée des sommes en instance de distribution depuis moins de six mois65(*), et la valeur de l'actif total du FCPR ou de la SCR. Un décret en Conseil d'Etat fixera les modalités de calcul de ce rapport.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur général approuve ce dispositif, qui est conforme aux engagements pris par le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie, et permet de rétablir la neutralité fiscale entre deux modes de détention de titres de participation, qui prévalait avant la mise en oeuvre de la réforme. Il ne s'agit donc pas réellement d'un nouvel avantage fiscal, qui viendrait se cumuler à ceux dont les structures de capital-investissement bénéficient déjà, telles que la transparence fiscale des FCPR et SCR tendant à reporter l'imposition des plus-values sur les porteurs de parts et d'actions, et le régime favorable applicable aux personnes physiques détentrices de parts de « FCPR fiscaux ».

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 4

Nouveaux financements pour la revitalisation économique

Commentaire : le présent article propose de permettre, aux sociétés signataires d'une convention de revitalisation de bassin ou aux sociétés agréées par le ministre chargé de l'économie, de consentir des garanties partielles aux établissements de crédits qui octroient des prêts destinés au développement d'entreprises situées dans des bassins d'emploi connaissant des difficultés économiques.

I. LE DROIT EXISTANT

A. L'OBLIGATION DE REVITALISATION ÉCONOMIQUE

L'article 118 de la loi n° 2002-73 du 17 janvier 2002 de modernisation sociale a instauré, à la charge des entreprises procédant à des licenciements économiques dont l'ampleur affecte l'équilibre d'un bassin d'emploi, une obligation de participer à la revitalisation économique de celui-ci. Ce dispositif a été réformé par l'article 76 de la loi n° 2005-32 du 18 janvier 2005 de programmation pour la cohésion sociale : le paragraphe II de ce texte a abrogé l'article 118 précité de la loi du 17 janvier 2002, et son paragraphe I a inséré, dans le code du travail, un article L. 321-17 relatif à l'équilibre des bassins d'emploi66(*).

Aux termes du premier alinéa du paragraphe III de cet article L. 321-17 du code du travail, les actions de revitalisation économique, en tout état de cause, « sont déterminées après consultation des collectivités territoriales intéressées, des organismes consulaires et des partenaires sociaux membres de la commission paritaire interprofessionnelle régionale. Leur exécution fait l'objet d'un suivi et d'une évaluation, sous l'autorité du représentant de l'Etat, selon des modalités fixées par décret67(*)»

La portée de l'obligation de revitalisation, cependant, diffère selon la taille des entreprises concernées.

1. L'obligation des entreprises occupant au moins cinquante et moins de mille salariés

Selon le premier alinéa du paragraphe II de l'article L. 321-17, précité, du code du travail, dans le cas où une entreprise occupant au moins cinquante salariés (et moins de mille) effectue un licenciement collectif qui affecte, par son ampleur, l'équilibre du (ou des) bassin(s) d'emploi en cause, le représentant de l'Etat intervient, « après avoir, le cas échéant, prescrit une étude d'impact social et territorial qui prend en compte les observations formulées par l'entreprise ». Cette intervention préfectorale - en concertation, notamment, avec l'Agence nationale pour l'emploi, les organismes de l'assurance chômage, les organismes publics ou privés d'aide aux demandeurs d'emploi, les collectivités territoriales, les entreprises de travail temporaire et, s'il y a lieu, la (ou les) maison(s) de l'emploi - vise à la mise en oeuvre « d'actions de nature à permettre le développement d'activités nouvelles et à atténuer les effets de la restructuration envisagée sur les autres entreprises dans le ou les bassins d'emploi ».

Le deuxième alinéa du même paragraphe II de l'article L. 321-17 du code du travail énonce que « l'entreprise et le représentant de l'Etat définissent d'un commun accord les modalités selon lesquelles l'entreprise prend part, le cas échéant, à ces actions, compte tenu notamment de sa situation financière et du nombre d'emplois supprimés. » Le troisième et dernier alinéa du même paragraphe II soustrait de ce dispositif les entreprises en redressement ou en liquidation judiciaires.

2. L'obligation des entreprises occupant mille salariés ou plus

Suivant le premier alinéa du paragraphe I de l'article L. 321-17, précité, du code du travail, les entreprises qui occupent au moins mille salariés, « lorsqu'elles procèdent à un licenciement collectif affectant, par son ampleur, l'équilibre du ou des bassins d'emploi dans lesquels elles sont implantées », sont tenues « de contribuer à la création d'activités et au développement des emplois et d'atténuer les effets du licenciement envisagé sur les autres entreprises dans le ou les bassins d'emploi ». L'obligation est toutefois levée en cas de procédure de redressement ou de liquidation judiciaires. Le montant de la contribution de l'entreprise, en principe, « ne peut être inférieur à deux fois la valeur mensuelle du salaire minimum de croissance par emploi supprimé. Toutefois, le représentant de l'Etat peut fixer un montant inférieur lorsque l'entreprise est dans l'incapacité d'assurer la charge financière de cette contribution. »

Le deuxième alinéa du même paragraphe I de l'article L. 321-17 du code du travail impose la conclusion d'une convention entre l'entreprise et le représentant de l'Etat, dans un délai de six mois à compter de la notification du projet de licenciement pour motif économique (formalité imposée par le premier alinéa de l'article L. 321-7 du code du travail). Cette convention, « le cas échéant sur la base d'une étude d'impact social et territorial prescrite par le représentant de l'Etat », détermine « la nature ainsi que les modalités de financement et de mise en oeuvre des actions » de revitalisation économique, définies par le premier alinéa. Le texte précise que :

- d'une part, « cette convention tient compte des actions de même nature éventuellement prévues dans le cadre du plan de sauvegarde de l'emploi établi par l'entreprise » en application de l'article L. 321-4-1 du code du travail68(*) ;

- d'autre part, « lorsqu'un accord collectif de groupe, d'entreprise ou d'établissement prévoit des actions de telle nature, assorties d'engagements financiers de l'entreprise au moins égaux au montant de la contribution visée au premier alinéa » (soit au moins deux fois la valeur mensuelle du salaire minimum de croissance par emploi supprimé), si l'entreprise en fait la demande, et sauf opposition, « motivée et exprimée dans les deux mois suivant la demande », de la part du représentant de l'Etat, cet accord tient lieu de la convention requise.

Le troisième et dernier alinéa du même paragraphe I de l'article L. 321-17 du code du travail prévoit qu'à défaut de convention ou d'accord collectif en tenant lieu, les entreprises versent au Trésor public une contribution égale au double du montant de la contribution normalement due.

B. LE FINANCEMENT DES ACTIONS DE REVITALISATION ÉCONOMIQUE

En pratique, les actions de revitalisation économique conduites en application des dispositions précitées de l'article 118 de la loi du 17 janvier 2002 et, aujourd'hui, de l'article L. 321-17 du code du travail, doivent naturellement tenir compte de paramètres locaux nombreux. De fait, elles peuvent revêtir des formes très diverses, tant du point de vue de la personne qui les réalise - elles peuvent ainsi être assumées directement par l'entreprise licenciant, ou bien être menées par un prestataire ad hoc ou par une société spécialisée conventionnée - que sur le plan de leur contenu concret. A cet égard, il peut s'agir aussi bien d'aides directes à l'embauche (lesquelles, en général, profitent à d'anciens salariés de l'entreprise) que du financement de structures de développement local, de ventes à prix préférentiels d'équipements ou de locaux, ou encore de prêts à la création, à la reprise ou au développement d'entreprises.

Comme le fait valoir l'exposé des motifs du présent projet de loi, « aujourd'hui, le financement de ces activités repose sur deux modèles ».

Il s'agit, en premier lieu, du recours à des prêts consentis par les établissements de crédits. Dans cette hypothèse, une garantie spécifique peut être demandée à Oséo/BDPME69(*) par l'entreprise assurant la revitalisation ; le niveau en est négocié au cas par cas. Par ailleurs, l'établissement de crédit peut faire l'objet d'une indemnisation ab initio pour la fraction prévisible des risques liés aux actions de revitalisation : cette indemnisation peut notamment prendre la forme d'un pourcentage des prêts accordés et, de la sorte, l'entreprise concernée détermine son exposition financière en amont même des actions à mener.

Il s'agit, en second lieu, du recours aux prêts participatifs, régis par les articles L. 313-13 et suivants du code monétaire et financier. Ces prêts sont des concours que l'Etat, les sociétés commerciales, les sociétés et mutuelles d'assurances, les mutuelles et unions régies par le code de la mutualité et les institutions de protection sociale complémentaire (retraite complémentaire ou prévoyance) peuvent consentir, sur leurs ressources disponibles à long terme, aux entreprises industrielles et commerciales (article L. 313-13 du code monétaire et financier). Ils sont inscrits sur une ligne particulière du bilan de l'organisme qui les consent et de l'entreprise qui les reçoit et, au regard de l'appréciation de la situation financière des entreprises qui en bénéficient, sont assimilés à des fonds propres (article L. 313-14 du même code). Les créances en sont de dernier rang : en cas de liquidation amiable ou judiciaire de l'entreprise débitrice, ou de redressement judiciaire par cession de celle-ci, les prêts ne sont remboursés qu'après désintéressement complet de tous les autres créanciers privilégiés ou chirographaires (article L. 313-15 du même code). En outre, si l'entreprise débitrice fait l'objet d'un redressement judiciaire par continuation, le remboursement est suspendu pendant la durée de l'exécution du plan de continuation (article L. 313-16 du même code).

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. LA CRÉATION D'UN MODE ALTERNATIF DE FINANCEMENT DES REVITALISATIONS PAR LE DÉVELOPPEMENT D'ENTREPRISES

Le paragraphe I du présent article propose la création d'un nouveau mode de financement des activités de revitalisation économique, alternatif aux prêts bancaires classiques et aux prêts participatifs. Comme le souligne l'exposé des motifs du présent projet de loi, « cette mesure ne modifie rien aux deux modèles actuels existant en matière de [financement de la] revitalisation économique mais donne une nouvelle possibilité d'association avec des partenaires bancaires à cette fin. »

Il est en effet proposé d'insérer dans le code monétaire et financier un article L. 313-21-1, dont le premier alinéa autorise à consentir des garanties partielles, au profit d'établissements de crédit, les sociétés qui auront été :

- soit « retenues pour contribuer à la création d'activités ou au développement des emplois dans le cadre d'une convention passée avec l'Etat en application de l'article L. 321-17 du code du travail », précité ;

- soit spécialement « agréées par le ministre chargé de l'économie ».

Le texte de ce premier alinéa de l'article proposé précise que cette faculté nouvelle s'applique exclusivement pour les prêts octroyés « pour des projets de développement d'entreprises situées dans des bassins d'emploi connaissant des difficultés économiques ».

Le second alinéa de l'article proposé prévoit que les conditions d'application de ces dispositions seront fixées par décret en Conseil d'Etat, « notamment en ce qui concerne » :

- d'une part, l'agrément spécifique requis pour que les sociétés autres que les signataires d'une convention de revitalisation aient accès à la nouvelle mesure ;

- d'autre part, l'étendue des garanties que les entreprises concernées pourront désormais consentir.

B. DES AMÉNAGEMENTS D'ORDRE TECHNIQUE

Le paragraphe II du présent article procède à l'aménagement de l'article L. 511-6 du code monétaire et financier, d'ordre technique, que nécessite le nouvel article L. 313-21-1 proposé par le paragraphe I ci-dessus décrit. Cet article L. 511-6, en effet, établit la liste des exceptions au principe, qu'énonce l'article L. 511-5 du même code, d'interdiction à toute personne autre qu'un établissement de crédit d'effectuer des opérations de banque à titre habituel70(*). Aussi est-il proposé d'ajouter à cette liste la mention des « personnes morales mentionnées à l'article L. 313-21-1 pour la délivrance des garanties prévues par cet article ».

A l'occasion de cet aménagement, et aux fins d'un recensement plus complet des cas d'exception que détaille l'article L. 511-6, il est en outre proposé d'ajouter à la même liste les « personnes morales pour les prêts participatifs qu'elles consentent en vertu des articles L. 313-13 à L. 313-17 ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. UNE DIVERSIFICATION OPPORTUNE DES MODES DE FINANCEMENT DES ACTIONS DE REVITALISATION ÉCONOMIQUE

En autorisant les sociétés signataires d'une convention de revitalisation économique et des sociétés qui seront agréées par le ministre de l'économie à consentir, aux établissements de crédit, des garantie partielles pour des prêts destinés au développement d'entreprises situées dans des bassins d'emploi connaissant des difficultés économiques, le présent article tend à diversifier les modalités de financement des actions de revitalisation de ces bassins. Votre rapporteur approuve une mesure qui devrait permettre de remédier aux inconvénients respectifs que présentent les deux modes de financement aujourd'hui existants.

La formule des prêts participatifs, d'abord, dans la mesure où elle est assise sur des ressources disponibles à long terme, suppose une mobilisation importante de ressources ; de fait, elle concerne principalement les groupes industriels qui, compte tenu de leur structure capitalistique, peuvent mobiliser leurs fonds propres pour un montant quasi équivalent à celui des prêts. De plus, les prêts participatifs étant assimilés pour leurs bénéficiaires, comme on l'a indiqué, à des fonds propres, et ces créances étant de dernier rang, l'entreprise assume l'intégralité des risques.

Quant à la formule des prêts bancaires, elle présente une limite en pratique souvent atteinte dès lors que l'entreprise en charge de l'opération de revitalisation indemnise ab initio l'établissement de crédit pour la fraction prévisible des risques. Dans une telle hypothèse, en effet, le montant de l'indemnisation une fois fixé, l'entreprise, qui a de la sorte réglé, d'emblée, son propre risque, n'est guère intéressée au succès de l'action financée par le prêt ni, partant, incitée à sélectionner cette action selon une expertise serrée du potentiel économique qu'elle peut présenter. Cette situation s'avère particulièrement fâcheuse dans le cas de revitalisations réalisées par des mesures de soutien au développement d'entreprises.

Ainsi, l'instauration proposée d'un mode de financement supplémentaire des actions de revitalisation économique, intermédiaire entre le prêt bancaire et le prêt participatif, apparaît comme un utile complément des améliorations introduites par la loi précitée du 18 janvier 2005 au dispositif de revitalisation lui-même. Le partage des risques, inhérent au mécanisme de la garantie, devrait en outre contribuer au développement de projets plus nombreux dans les bassins d'emplois connaissant une situation économique dégradée.

B. UN DISPOSITIF DONT LA PORTÉE RESTE GLOBALEMENT INCERTAINE

Suivant les renseignements transmis à votre rapporteur général par le ministère de l'emploi, de la cohésion sociale et du logement, au 30 septembre 2004, sur le fondement de l'article 118, précité, de la loi du 17 janvier 2002, 51 conventions de revitalisation avaient été signées, dont 12 au second semestre 2004, et 93 étaient en cours de négociation. L'ensemble concernait environ 13.120 emplois supprimés ; environ 86 millions d'euros avaient été mobilisés, soit 1,7 million d'euros par site et 6.500 euros par emploi supprimé. Plus des trois-quarts des conventions contenaient un engagement de création d'emplois, représentant au total 9.064 engagements de création d'emplois, dont 57 % étaient à cette date réalisés. Cependant, aucune convention n'était encore parvenue à échéance.

Sur les 51 conventions de redynamisation signées, une seule concerne les services, les autres concernant l'industrie. Il s'agit le plus souvent (dans 68% des cas) de conventions qui ont été signées après la fermeture totale d'un site ; les fermetures totales ou partielles à l'origine de la convention ont entraîné en moyenne la suppression de 257 emplois ; la très grande majorité des fermetures (42 cas sur les 51) concerne des suppressions d'emplois comprises entre 50 et 500 emplois. Le taux de chômage dans les bassins d'emploi impactés par ces fermetures totales ou partielles est de 10,4 % : il n'est donc pas significativement supérieur au taux de chômage national. La répartition par type de bassin d'emplois est la suivante :

- 19 % des conventions concernent des grandes agglomérations ;

- 36 % des villes moyennes ;

- 28 % des petites villes ;

- 17 % des zones semi-rurales.

Ces conventions ont été signées pour une durée comprise entre 24 et 36 mois, soit en moyenne 28 mois.

3

2

1

1

3

4

1

4

4

5

4

8

7

2

2

Aucune

entre 1 et 3

entre 4 et 6

7 et plus

51 conventions de revitalisation
signées au 30 septembre 2004

Source : ministère de l'emploi, de la cohésion sociale et du logement

Aucune

entre 1 et 3

entre 4 et 6

7 et plus

15

1

9

32

4

7

1

2

6

3

3

15

6

1

2

10

7

8

9

2

51 conventions de revitalisation signées + 93 en cours de négociation au 30 septembre 2004

Source : ministère de l'emploi, de la cohésion sociale et du logement

Tout cela n'empêche pas votre rapporteur général d'exprimer un grand scepticisme à l'égard de mesures qui relèvent de l'économie « dirigée » d'autrefois, et qui expriment l'illusion que l'Etat peut contraindre des entreprises qui ont subi des échecs économiques - ou qui, en tout cas, ont dû se résoudre à des réductions d'effectifs - à contribuer au financement de nouveaux emplois... Au-delà de quelques cas, au demeurant méritoires, un tel dispositif semble relever de la gesticulation politique.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 5

Agence de l'innovation industrielle

Commentaire : le présent article concerne l'agence de l'innovation industrielle (AII) dont la création a été voulue par le Président de la République, conformément aux recommandations du rapport sur l'évolution de la politique industrielle qu'il avait demandé à M. Jean-Louis Beffa. L'agence doit être constituée sous la forme d'un établissement public de l'Etat à caractère industriel et commercial (EPIC), décision qui relève, normalement, du pouvoir exécutif. Mais les EPIC de l'Etat rentrant dans le champ d'application de la loi n° 83-675 du 26 juillet 1983 relative à la démocratisation du secteur public, l'intervention du législateur est sollicitée pour rajouter l'AII dans l'annexe III de cette loi, parmi les établissements et sociétés autorisés à déroger aux dispositions du chapitre premier de son titre III concernant la composition et le fonctionnement des conseils d'administration ou de surveillance. L'Agence, notamment, ne sera pas tenue de compter un tiers de représentants de salariés au sein de son conseil de surveillance.

I. LA GENÈSE DE L'AGENCE

A. LE CONSTAT D'UNE INADAPTATION DE NOTRE POLITIQUE INDUSTRIELLE ET D'UNE INSUFFISANCE DE SES RÉSULTATS

1. Les orientations du Président de la République

Au milieu de controverses, persistantes, sur le déclin industriel sinon la désindustrialisation de la France, et sur le phénomène des délocalisations, le Président de la République a fait entendre sa voix en plaidant, en février 2004, pour « un effort soutenu d'innovation et de recherche-développement », à l'issue d'une table ronde d'experts, d'économistes et de chefs d'entreprises qu'il avait réunie à l'Elysée.

Il a, à nouveau, pris position, plus tard, sur ces questions, dans la lettre de mission qu'il a adressée à M. Jean-Louis Beffa, président-directeur général de Saint-Gobain, lui prescrivant, le 30 septembre 2004, de lui remettre un rapport le 15 janvier 2005, contenant des propositions opérationnelles.

La lettre précitée du Président de la République souligne, en effet :

- le défi que représentent les délocalisations ;

- la nécessité de renforcer l'attractivité et la compétitivité de notre territoire ;

- l'importance de l'industrie qui représente 40 % de la richesse nationale (avec les produits qui lui sont liés), 80 % de notre effort de recherche, et plus des quatre cinquièmes de nos exportations.

Le Président de la République s'y déclare implicitement partisan d'une politique industrielle puisqu'il demande à M. Jean-Louis Beffa d'en redéfinir les objectifs, les outils et les moyens après avoir affirmé qu' « il n'y a pas de politique de croissance et d'emploi sans action résolue en faveur du développement de l'industrie ».

S'agissant des moyens d'une telle politique, il préjuge en quelque sorte des conclusions du PDG de Saint-Gobain en évoquant des « grands programmes » dont il lui demande de proposer une relance ambitieuse s'appuyant sur une méthode rigoureuse de sélection, après l'avoir prié de dresser un inventaire de projets mobilisateurs digne d'être retenus.

2. Le diagnostic du président-directeur général de Saint-Gobain

Le groupe de travail, présidé par M. Jean-Louis Beffa, a conclu que la faiblesse de l'effort global de R&D des entreprises françaises, par rapport à celui de leurs concurrentes étrangères tient essentiellement à la trop grande spécialisation industrielle de la France dans des secteurs de faible technologie71(*) particulièrement exposés à la concurrence internationale.

La France possède pourtant des entreprises de haute technologie de premier plan, notamment dans les industries aérospatiales, automobiles, chimiques, pharmaceutiques. Mais, globalement, se manifestent des signes d'un certain décrochage français en matière industrielle (recul du poids de la France dans le total de la valeur ajoutée des industries manufacturières des pays de l'OCDE, contribution trop faible des industries de haute technologie à notre valeur ajoutée industrielle nationale, érosion de la compétitivité internationale des produits correspondants que révèle l'évolution des résultats de notre commerce extérieur).

En outre, les aides publiques demeurent concentrées sur les secteurs de la défense et sur les grands programmes du passé (aéronautique, spatial, nucléaire).

Le « rapport Beffa » considère que les actions ministérielles hors grands programmes se caractérisent par un saupoudrage géographique et sectoriel72(*).

B LES RECOMMANDATIONS POUR UNE NOUVELLE POLITIQUE INDUSTRIELLE

1. Les grands programmes revus et corrigés

Comme l'y avait engagé le Président de la République, M. Jean-Louis Beffa a fondé la nouvelle politique industrielle que préconise son rapport sur la définition de programmes mobilisateurs pour l'innovation industrielle (PMII), sorte de résurgence des grands programmes d'antan qui ont jalonné l'histoire économique de la Vème République et dont certains, européanisés, continuent d'exister (Airbus, fusée Ariane).

a) Grandeurs et faiblesses des modèles passés

Fortement mobilisateurs et reposant sur le triptyque entreprise publique-financements publics - commandes publiques, ces programmes ont connu d'incontestables succès, dans des secteurs comme l'électronucléaire, l'aéronautique, le spatial, la téléphonie numérique, mais aussi des échecs, notamment en ce qui concerne les technologies de l'audiovisuel (D2 Mac) ou l'informatique (plan calcul).

Ils reposent sur une politique de l'offre qui nécessite de s'assurer que la demande soit au rendez-vous (ce qui a été le cas pour les Airbus et la fusée Ariane). Mais ils sont peu adaptés à la valorisation d'une recherche très foisonnante et décentralisée, comme celle relative aux biotechnologies, ou à des évolutions modifiant, à grande échelle, les conditions de l'utilisation même, par un large public, des produits en question (exemple de la modification de l'utilisation des ordinateurs qu'ont entraîné la révolution micro informatique et l'essor d'Internet).

Il leur a aussi parfois été reproché d'étouffer la concurrence, de négliger certaines conditions nécessaires à leur succès commercial73(*), de reposer sur une logique de club fermé qui en limitaient les retombées ou, enfin, d'exiger des choix technologiques parfois trop précoces, invalidés par des évolutions ultérieures (cas de la norme analogique de télévision D2 Mac ou du minitel, rapidement détrônés par l'avènement du numérique et du web).

b) Une remise en cause par de récentes exigences

Une évolution du contexte des interventions économiques de l'Etat a conduit à une remise en cause du modèle traditionnel des grands programmes du fait notamment :

- de l'intégration croissante du marché européen, entraînant l'application d'un droit communautaire strict de la concurrence ;

- de la préférence de la commission pour des politiques horizontales d'aide à la recherche et à l'innovation par rapport au soutien à certains secteurs en difficulté (les aides aux commandes adressées aux chantiers navals, par exemple, ont été supprimées) ;

- des privatisations de beaucoup d'entreprises publiques ;

- du coût des investissements nécessaires, excédant nos capacités de financement, qui a entraîné, par exemple, l'européanisation de nos programmes aéronautiques ou spatiaux.

c) Les programmes mobilisateurs proposés

Résistant à la tentation de « faire du neuf avec du vieux », M. Jean-Louis Beffa propose de mener des programmes mobilisateurs pour l'innovation industrielle (PMII) qui sont autre chose qu'une simple réitération des grands programmes technologiques du passé, pour les raisons suivantes :

- ce n'est plus l'Etat qui se charge lui-même du lancement des nouveaux projets. Il joue un rôle d'incitation et de limitation du risque encouru mais ce sont des acteurs privés, impliqués dès le stade de l'élaboration des projets, qui en assurent le pilotage et la gestion ;

- les industriels s'engagent à financer sur leurs fonds propres la moitié des dépenses de R&D exposées ;

- l'existence d'un marché est un critère de sélection essentiel;

- enfin, les PMII ont d'emblée une vocation européenne. Ils sont ouverts à la participation d'entreprises d'autres Etats-membres et respectent les dispositions du droit communautaire en matière d'aides d'Etat.

2. La création d'une structure de gestion ad hoc

La création de l'Agence de l'Innovation Industrielle (AII), visée par le présent article, constitue l'une des principales nouveautés du système proposé, par rapport à celui des grands programmes du passé.

L'AII a vocation :

- à rassembler en son sein les diverses compétences nécessaires tant à la sélection des PMII qu'au suivi de chacun d'eux (analyse et prospective industrielle, expertise...) ;

- à pallier les inconvénients de la dispersion des compétences ministérielles en jeu (industrie, recherche, équipement, aménagement du territoire...), en jouant, à cet égard, un rôle coordonnateur ;

- à assurer une fonction d'arbitrage entre différents programmes de façon à optimiser la prise de risque que comporte toute politique de soutien à l'innovation et à allouer, au mieux, les fonds publics (sans hésiter à abandonner si nécessaire, en temps utile, certains projets qui apparaissent non viables).

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Comme indiqué plus haut dans le commentaire du présent article, ce dernier ne tend qu'à soustraire l'agence à certaines obligations de la loi n° 83-675 du 26 juillet 1983 relative à la démocratisation du secteur public, mais il semble opportun de rappeler, à cette occasion, quels sont la mission, l'organisation, les pouvoirs et les moyens de cette nouvelle structure.

A. LES CARACTÉRISTIQUES DE L'AGENCE

1. Ses missions

La mission principale de l'AII, évoquée plus haut, est de sélectionner les programmes mobilisateurs (PMII), d'en suivre l'exécution et de coordonner les interventions de l'Etat en leur faveur.

Du fait de l'importance de son rôle, l'agence doit être rattachée au Premier ministre.

Les principaux critères de sélection des projets retenus, outre leur dimension, tiennent à l'existence d'un marché susceptible de leur offrir des débouchés ainsi qu'à leur durée (de 5 à 15 ans) et à la nécessité qu'ils comprennent une forte composante d'innovation technologique.

Le rôle de l'industriel chef de file dans la mise en oeuvre du programme doit être précisé par un contrat conclu avec la puissance publique sous l'égide de l'agence, comportant des clauses financières (niveau, modalités de versement et de remboursement éventuels de la contribution publique).

Les aides publiques iront au financement de la recherche industrielle et à celui d'activités de développement pré concurrentiel, éventuellement pouvant aller jusqu'à la création d'un premier prototype (sous la forme, suivant l'état de développement du projet, de subventions - en amont - ou d'avances remboursables - en aval).

2. Son organisation

Les responsabilités de gestion de l'agence, par ailleurs dotée d'un comité scientifique et d'une cellule prospective, seront partagées entre un conseil de surveillance (comprenant des représentants de l'exécutif, du Parlement, des industriels et des syndicats ainsi que des experts) et un directoire, dont la composition reste à préciser.

L'exposé des motifs du présent article affirme que le conseil de surveillance de l'agence disposera de « prérogatives renforcées par rapport au droit commun » et que celle-ci devrait être opérationnelle en 2005 (le nouveau Premier ministre, dans sa déclaration de politique générale, a déclaré qu'il veillerait « à ce qu'elle voie le jour dans les toutes prochaines semaines »).

3. Ses moyens et ses pouvoirs

a) Une liberté et des ressources assez importantes

L'agence pour l'innovation industrielle soutiendra des programmes dont le coût est important (supérieur ou égal à 100 millions d'euros), plutôt en aval du cycle industriel.

Il vient d'être annoncé que sa dotation globale initiale, qui devait être de 500 millions d'euros, pris sur les recettes des privatisations, serait doublée, pour être portée, d'emblée, à un milliard d'euros.

Ce chiffre correspond au montant qui sera dévolu ensuite, chaque année à l'AII, lui permettant ainsi de financer, durant chaque exercice, de quatre à six grands programmes de grande taille et quelques programmes plus modestes.

Ce milliard annuel ne constitue qu'une part modeste des 15 milliards qui devraient être dégagés, tous les ans, pour assurer le respect des objectifs de Lisbonne (passage de l'effort national de R&D de 2 % à 3 % du PIB).

L'agence gèrera librement le portefeuille de programmes, étant à même, de par son statut d'EPIC, de procéder, entre eux, à des arbitrages, quitte à cesser de soutenir ceux dont le succès paraît compromis.

Le « rapport Beffa » insiste sur la mutualisation des risques permise par l'AII.

b) Les limites du droit communautaire

Les aides publiques accordées aux programmes pour l'initiative industrielle devront respecter le droit communautaire74(*) relatif aux aides d'Etat qui implique :

- un plafonnement des subventions consenties dans l'intérêt commun de l'Europe ;

- un examen, au cas par cas, par la commission de tous les projets qui doivent lui être notifiés.

Pour les aides à la recherche, les règles diffèrent selon qu'il s'agit :

de recherche fondamentale publique (non soumise à un encadrement communautaire s'il a été procédé à un appel d'offres et que les résultats sont diffusés de façon non discriminatoire) ;

- de projets de recherche industrielle (dont le financement par l'Etat ne peut excéder 50 %du coût, hors PCRD75(*), dans la limite d'un plafond global de 75 % de financements publics).

d'activités de développement pré concurrentielles (les maxima visés ci-dessus étant ramenés, dans ce cas, respectivement à 25 % et 50 %).

Certains PMII, comportant des activités à la fois de recherche et de développement pré concurrentiel, feront l'objet d'autorisations particulières de la commission qui appréciera si les aides publiques accordées ont bien provoqué une élévation de leur niveau d'ambition et d'excellence.

B DES AMÉNAGEMENTS LÉGISLATIFS À PORTÉE LIMITÉE

L'examen de cet article offre l'occasion à la représentation nationale de débattre de la création de l'agence de l'innovation industrielle, avant même la discussion de la prochaine loi de finances durant laquelle le Parlement sera amené à se prononcer sur sa dotation, lors du vote sur le budget des comptes spéciaux du Trésor (l'AII devant se voir attribuer une partie des recettes du compte 902-24 « produit de cessions de titres, parts et droits de société »).

1. L'objet du texte même de l'article

Comme indiqué en début de commentaire, le présent article n'a d'autre objet que de soustraire l'AII à certaines obligations de la loi n° 83-675 du 26 juillet 1983 relative à la démocratisation du secteur public.

La règle du tiers de représentants de salariés au sein de son conseil d'administration ne semble, en particulier, guère justifiée alors qu'il importe, en revanche, qu'y soient représentés l'ensemble des intéressés (ministères, personnes qualifiées, responsables d'autres agences) et qu'y siègent un commissaire du gouvernement et un contrôleur d'Etat.

Pour ces raisons, il semble, en effet, opportun, comme il est proposé, que l'agence figure, dans l'annexe III de la loi précitée, parmi les établissements et entreprises publics autorisés, par l'article 4 de ce texte, à déroger à l'ensemble des dispositions de son titre II relatives à la démocratisation des conseils d'administration ou de surveillance. Cela aurait, en outre, l'avantage d'éviter de limiter à cinq (article 10) le nombre des membres du directoire de l'agence, ou de limiter à 5 ans la durée de leur mandat (article 11).

Il est précisé, par la même occasion, que l'agence sera créée sous la forme juridique d'un EPIC (établissement public à caractère industriel et commercial) de l'Etat, ce qui, on l'a vu, lui donnera la souplesse nécessaire à l'accomplissement de ses missions (gestion d'un portefeuille de projets avec les arbitrages et donc la liberté de gestion que cela suppose.)

2. Les indications de l'exposé des motifs

C'est l'exposé des motifs associé au texte de l'article dans le projet de loi qui précise que l'agence comprendra un conseil de surveillance, incluant des représentants de l'exécutif et du Parlement et des personnes qualifiées et disposant, comme on l'a vu, « de prérogatives renforcées par rapport au droit commun ».

Le même texte dispose aussi qu'«une mise en oeuvre rapide de cette agence sera recherchée afin qu'elle puisse être opérationnelle dès 2005 ».

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Bien qu'il n'appartienne pas au législateur de se prononcer sur la création d'un EPIC, mesure à caractère réglementaire, votre commission des finances entend utiliser l'occasion qui lui est offerte de s'exprimer sur la création, décidée par le gouvernement, d'une Agence de l'innovation industrielle, comme suite aux recommandations du rapport de M. Jean-Louis Beffa.

Le renouveau proposé de politiques industrielles ciblées, mises en oeuvre à travers des programmes mobilisateurs, lui semble opportun dans la mesure où :

- il ne s'agit pas d'un remake des grands programmes du passé ;

- c'est une façon efficace de répondre à un certain type de demandes, mais qui ne suffit pas, à elle seule, à régler tous nos problèmes industriels.

Un plein succès des mesures préconisées par Jean-Louis Beffa suppose en outre une optimisation de leurs effets sur les PME et une bonne coordination avec les autres dispositifs d'aides existants.

Enfin, le système ne doit pas fonctionner « à guichet ouvert », sans que soient prises d'indispensables précautions tendant à maximiser l'efficacité des dépenses publiques correspondantes.

A. UN DISPOSITIF AMÉLIORÉ

Les propositions du « rapport Beffa » ont l'avantage de tirer les leçons des grands programmes du passé et d'être adaptées au contexte économique actuel.

En particulier :

- elles confèrent une part d'initiative beaucoup plus importante aux industriels et insistent sur les perspectives de marché qui doivent se présenter aux nouveaux produits proposés ;

- elles se situent, d'emblée, dans un cadre européen, au demeurant moins défavorable à des politiques sectorielles76(*), comme en témoigne une communication de la commission du 20 avril 2004 dans laquelle il est reconnu que « la politique horizontale doit également tenir compte des besoins spécifiques des secteurs industriels ».77(*)

- Elles ont prévu, avec la mise en place de l'AII, un mécanisme souple de gestion et de coordination des différentes actions ministérielles de politique industrielle.

B. UNE RÉPONSE ADAPTÉE À UN CERTAIN TYPE DE DEMANDES

1. La satisfaction de besoins avérés par des moyens prévisibles

Les programmes mobilisateurs d'innovation industrielle de demain, comme les grands programme d'hier et d'aujourd'hui sont efficaces lorsqu'il s'agit de répondre à une demande avérée, stable et durable, à l'aide de technologies, maîtrisables dans un délai raisonnable, et non menacées d'obsolescence pendant une durée suffisante (lancement de satellites, production d'électricité nucléaire, transports aériens, trains à grande vitesse...).

On peut penser, pour le futur, satisfaire ainsi, de façon croissante, nos besoins en énergie par des technologies propres ou moins polluantes que celles d'aujourd'hui, dont l'usage sera encouragé par des mesures réglementaires contraignantes (cf. directives européennes sur les énergies renouvelables...).

Vient aussi à l'esprit un réaménagement des affectations de fréquences pour de nouveaux modes de télécommunications (mobiles) ou d'échanges d'information (techniques sans fil de liaisons entre ordinateurs dites « Wi-Fi »).

Chargé par le Président de la République de se dresser « un inventaire des programmes et projets mobilisateurs qui pourraient être retenus, de par leur intérêt économique et social... », M. BEFFA a identifié, dans son rapport, plusieurs technologies susceptibles d'être développées dans les domaines de l'énergie, des transports et de l'environnement (solaire, photovoltaïque, biocarburants, pile à combustible et filière hydrogène, voiture propre, capture et séquestration de CO2...). Il ne s'agit encore que de quelques pistes mais qui, a priori, se situent bien dans une logique de grands programmes, de même que la mise en place, par ailleurs proposée, de réseaux sécurisés à très haut débit.

2. Un système qui n'est pas la panacée

Le « rapport Beffa » cite encore le domaine de la santé, et plus particulièrement la lutte contre les maladies infectieuses et dégénératives, comme thème de programme mobilisateur.

Or, il est à craindre que la découverte de nouveaux remèdes contre ces maux ne soit pas programmable.

En matière de biotechnologies comme de technologies de l'information et de la communication, la recherche, on l'a vu, est très foisonnante, ses résultats imprévisibles et les développements des produits qui en sont issus assez aléatoires.

Ce sont les très jeunes entreprises (start up), libres, imaginatives, réactives et proches de la recherche fondamentale, qui sont les plus capables d'exploiter le fort potentiel de croissance et de création d'emplois des industries de la santé et de l'information.

Il vaut mieux les laisser se regrouper d'elles même en grappes ou essaims (clusters), du type Silicon Valley, que de les mobiliser - ce qui risquerait de les stériliser - au sein de programmes à finalités prédéterminées, dirigées par une ou quelques grandes entreprises.

La priorité, à cet égard, est d'améliorer la chaîne de financement du capital risque en France et notamment ses deux maillons faibles : l'amorçage et l'introduction en bourse des jeunes entreprises innovantes.

C. UN SUCCÈS CONDITIONNEL

1. Les effets des programmes mobilisateurs sur les PMI

Nos entreprises les plus évoluées dans l'aéronautique, le spatial, l'électronucléaire ou même l'automobile, consomment souvent les hautes technologies, parfois conçues exclusivement pour leurs propres besoins, plus qu'elles n'en diffusent dans l'ensemble du tissu industriel. Elles peuvent avoir tendance à considérer les PMI avec lesquelles elles travaillent comme des sous-traitants plutôt que comme des partenaires à part entière.

L'insuffisance des externalités positives des grands programmes du passé était - on l'a vu - l'un des principaux reproches qui leur étaient adressés.

Le « rapport Beffa » affirme, à juste titre, que « le but des programmes mobilisateurs est aussi de constituer des réseaux et de permettre à d'autres entreprises, notamment des PME, d'acquérir des compétences technologiques nouvelles ».

Il s'agit, en effet, d'une condition essentielle du succès de ces programmes. Il conviendrait qu'ils contribuent à associer davantage les PMI, très insuffisamment impliquées, à notre effort national de R & D.

Les programmes mobilisateurs devraient aussi favoriser le développement de ces dernières.

Le positionnement de notre industrie dans des secteurs de faible niveau technologique, la dimension moyenne trop modeste de nos PME, et l'insuffisance globale de l'effort privé de R & D en France sont trois problèmes connexes.

Dans des domaines comme les biotechnologies ou les technologies de l'information et de la communication (TIC), on se trouve, en revanche, dans une logique contraire où l'innovation vient des PME et remonte vers les grands groupes et non l'inverse.

Mais on ne saurait opposer deux politiques dont les mots d'ordre respectifs seraient « aux grands maux les grands remèdes », d'un côté, et « small is beautiful », de l'autre, privilégiant, la première, les grands programmes, et la seconde, le soutien aux PME innovantes. Ces deux approches sont, en réalité complémentaires.

2. Des instruments à insérer harmonieusement dans une panoplie préexistante

Le succès des nouveaux instruments (Agence et programme mobilisateur) proposés par M. Jean-Louis Beffa, dépendra aussi de leur insertion harmonieuse dans le dispositif actuel d'aide à la recherche et à l'innovation des entreprises.

Le président directeur général de Saint-Gobain en est du reste lui-même bien conscient.

Il estime toutefois que trois caractéristiques distinguent les PMII des autres structures existant en France et en Europe :

- le caractère très aval des programmes qui se prolonge jusqu'au stade pré-concurrentiel ;

- l'importance du montant de leur financement (caractéristique liée à la précédente car il coûte plus cher de réaliser un prototype que d'étudier en amont le concept d'un produit) ;

- enfin, leur pilotage par un ou quelques industriels.

De fait, les PMII se rapprochent le plus des projets menés dans le cadre de l'initiative européenne Eurêka78(*), avec lesquels ils devront éviter d'interférer.

Une coordination sera également nécessaire entre l'agence pour l'innovation industrielle et :

- l'ANR (nouvelle agence nationale de la recherche)

- l'ANVAR

- les réseaux d'innovation technologiques des entreprises (RRIT)

- le PCRD (programme cadre européen de recherche et développement), etc...

3. Le souci de ménager les deniers publics

Même si le renouveau de la politique industrielle française autour de programmes mobilisateurs appropriés doit être considéré comme une grande cause nationale, il est nécessaire de veiller à ce que les fonds publics engagés dans le financement des projets concernés soient dépensés à bon escient.

« Si tous les projets réussissent -écrit M. Jean-Louis Beffa-, c'est que l'agence n'a pas pris assez de risques ».

Il affirme, par ailleurs, que les programmes doivent inclure des innovations importantes pouvant aller jusqu'à constituer des ruptures technologiques, ce qui justifie économiquement -selon lui- que ces projets nécessitent un financement public.

Ces propos doivent être nuancés.

Le président directeur général de Saint-Gobain est du reste le premier à souligner l'importance, d'une part, d'une sélection des programmes basée sur l'existence d'un marché et, d'autre part, de la capacité d'expertise de l'Agence pour l'innovation industrielle et du rôle de sa cellule prospective.

A partir du moment où les PMII se caractérisent par l'importance du montant de leur financement et sont susceptibles de bénéficier d'aides et de commandes publiques, une très grande vigilance doit s'exercer, afin d'obtenir le maximum de remboursements d'avances remboursables (donc un important taux de succès des projets aidés) ainsi qu'une bonne valorisation des recherches subventionnées en amont.

Cette préoccupation implique notamment un bon dosage entre « technology push » (pression de l'offre de technologies nouvelles) et « market pull » (attentes du marché).

Les ventes mondiales, par exemple, de trains allemands à sustentation magnétique ont été beaucoup moins importantes que celles des TGV français à technologie éprouvée, c'est-à-dire moins évoluée mais mieux maîtrisée. Si Concorde, d'autre part, a été un succès technologique, son déficit d'exploitation en a fait un relatif échec commercial.

Bref, l'excès d'audace peut être aussi pénalisant que l'immobilisme technologique et toute prise de risque doit donc être préalablement soigneusement mesurée.

En résumé, il faut concilier :

- la satisfaction des attentes du marché ;

- la faisabilité des développements technologiques nécessaires à cette fin.

Il est d'autant plus indispensable de maîtriser les dépenses liées à la mise en oeuvre des PMII que :

- l'affectation à leur financement des recettes des privatisations ne constitue pas « un placement de qualité patrimoniale », susceptible de ne pas dégrader le déficit public, au sens du Traité de Maastricht (comme le fait observer notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général de la commission des finances, dans son propre rapport sur le présent projet de loi) ;

- le poids des grands programmes actuels, auxquels ils ne sont pas substituables, est important et leur inertie considérable.

*
* *

En résumé, il ne faut pas prêter aux PMII des effets qui ne peuvent pas être les leurs (par exemple un rattrapage des retards français et européens dans les sciences de la vie et de l'information). Mais il serait inconcevable de se priver des avantages qu'ils peuvent comporter pour le développement de produits industriels innovants, nous permettant de lutter contre les délocalisations qui menacent notre économie.

La rigidité de notre offre de biens et de services face aux demandes de nouveaux clients (en Asie, en Europe centrale et orientale) ou de nouveaux produits (téléphones mobiles, micro-ordinateurs...) est l'une de nos principales faiblesses.

L'agence de l'innovation industrielle doit aider à y remédier.

Votre rapporteur général tient toutefois à souligner que cette concentration des moyens sur des objectifs volontaristes devrait normalement s'accompagner de l'assèchement des « crédits de politique industrielle » qui subsistent actuellement, et dont les effets réels sur l'activité économique sont apparus très contestables79(*).

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 5 bis (nouveau)

Réductions d'impôt sur les sociétés pour des dépenses de recherche ou des souscriptions au capital de petites et moyennes entreprises innovantes

Commentaire : introduit à l'initiative du gouvernement, le présent article prévoit que, dans la limite de 2,5 % de leur cotisation à ce prélèvement, les entreprises et les groupes sont autorisés à réduire le montant de l'impôt sur les sociétés dont elles ou ils sont redevables, à hauteur de :

- 65 % de leur participation aux dépenses de recherche effectuées par des organismes et établissements publics, ou par des petites et moyennes entreprises (PME) innovantes ;

- 25 % de leur souscription (en numéraire) au capital de ces dernières ou de leurs achats de parts de fonds communs de placement dans l'innovation (FCPI).

Ces réductions s'imputent sur l'impôt sur les sociétés dû au titre du premier exercice clos à compter du 31 décembre 2005.

I. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. LES DÉPENSES ENCOURAGÉES

Le présent article tend à inciter des grands groupes français, dont, souvent, les résultats de 2004 ont été satisfaisants et les perspectives pour 2005 s'annoncent prometteuses :

- à contribuer au financement d'opérations de recherches scientifiques et techniques menées, soit par des établissements publics de recherche ou d'enseignement supérieur et des organismes à but non lucratif, soit par des PME innovantes ;

- à souscrire, en numéraire, au capital de certaines de ces dernières, ou à acquérir des parts de fonds communs de placement dans l'innovation (FCPI).

Les dépenses de recherche concernées sont celles affectées à des opérations de recherche scientifiques et techniques visées au a du II de l'article 244 quater B du code général des impôts, c'est-à-dire afférentes à la réalisation d'équipements, y compris des prototypes ou des installations pilotes, en incluant celles qui peuvent s'avérer nécessaires relatives aux rémunérations de personnels, à la prise et à la maintenance de brevets, et à la normalisation.

Il s'agit donc d'appeler les entreprises les plus grandes et les plus prospères à soutenir financièrement :

- la recherche (par le soutien aux projets de PME ou d'entités publiques ou sans but lucratif) ;

- l'innovation, par l'intermédiaire de FCPI, ou, directement, par le renforcement des fonds propres de PME innovantes.

B LES CONDITIONS DE L'OCTROI DES RÉDUCTIONS D'IMPÔT SUR LES SOCIÉTÉS

1. Pour les sociétés contributrices

Les limites de réduction d'IS sont de :

- 65 % des dépenses de soutien à des projets de recherche ;

- 25 % de celles relatives aux aides à l'innovation (via des FCPI ou directement versées à des PME).

Il doit s'agir de versements effectués entre le 16 mars et le 31 décembre 2005.

Les réductions d'impôt ne peuvent, au total, excéder 2,5 % du total dû par l'entreprise ou le groupe au titre du dernier exercice clos avant le 16 mars 2005.

Elles sont réservées à des sociétés qui ne reçoivent pas elles-mêmes des versements ouvrant droit à cet avantage.

L'excédent éventuel de la réduction sur le montant de l'impôt exigible n'est ni restituable ni reportable.

Le VII du présent article rappelle que les sommes versées, si elles donnent droit à des réductions d'impôt, ne sont, en revanche, pas déductibles du bénéfice imposable de l'entreprise versante (2°) et que les réductions accordées ne sont cumulables (3°) avec aucun autre avantage fiscal (crédit d'impôt...).

Enfin, l'entreprise doit, le cas échéant, conserver pendant cinq ans les titres de PME innovantes dont l'acquisition l'a fait bénéficier d'une réduction d'IS (sous peine d'une majoration de cet impôt, à due concurrence de l'avantage indûment perçu).

2. Pour les bénéficiaires des versements

a) Concernant le financement de projets de recherche

Les organismes ou entreprises bénéficiaires doivent, bien entendu, affecter entièrement les sommes qui leur ont été versées au financement des opérations de recherche scientifique et technique visées par le présent article, sans les utiliser pour régler à l'auteur de ces versements la contrepartie d'une quelconque autre prestation.

Les sommes perçues sont assimilées à des subventions publiques et donc déduites des bases de calcul du crédit d'impôt recherche de l'entité bénéficiaire.

b) Concernant les entreprises innovantes

L'entreprise qui a procédé à une souscription, ouvrant droit à réduction d'IS, de titres d'une PME innovante ne doit pas en détenir, directement ou indirectement, la majorité du capital.

Les PME innovantes bénéficiaires de versements justifiant des réductions d'impôt doivent correspondre, en outre, aux critères suivants :

- employer moins de 250 salariés et, soit présenter un total de bilan intérieur à 43 millions d'euros, soit avoir réalisé un chiffre d'affaires n'excédant pas 50 millions d'euros (nouvelle réglementation européenne applicable depuis le 1er janvier 200580(*)) ;

- ne pas être détenues à plus de 25 % par des entreprises autres que des PME ou contrôlées par des sociétés qui sont plus grandes que des PME (sans prendre en compte les participations éventuelles de structures de financement du capital-risque ou de l'innovation ;

- être totalement indépendantes de l'entreprise versante (cf. 12 de l'article 39 du code général des impôts : l'une ne doit pas détenir la majorité du capital social de l'autre et les deux ne doivent pas être placées sous le contrôle d'une même tierce entreprise) ;

- réaliser des dépenses de recherche correspondant à 15 % au moins de leurs charges totales engagées.

En résumé, l'entreprise innovante bénéficiaire des versements d'une entreprise plus grande, qui donnent droit, à cette dernière, à des réductions d'impôt, doit être une PME indépendante.

Il n'est pas exigé que la majorité de son capital soit détenu ou contrôlé par des personnes physiques.

Les paragraphes XII à XIV du présent article précisent in fine les conséquences du non respect par les entités bénéficiaires des conditions qui leur sont imposées (réintégration des sommes versées dans l'assiette de leur impôt sur les sociétés, versement au Trésor d'une indemnité, ne pouvant pas être assimilée à une charge déductible, égale à la somme dont l'affectation n'a pas été conforme à se destination).

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les mesures prévues par le présent article ne peuvent qu'être approuvées. Elles vont dans le sens du respect des objectifs de Lisbonne (augmenter les dépenses de R&D jusqu'à un niveau correspondant à 3 % du PIB) et sont conformes à l'intérêt national de modernisation de notre industrie et de renforcement de notre tissu de PME innovantes.

Toutefois, s'agissant d'une mesure annoncée à la presse dès la mi-mars, on peut s'étonner qu'elle ait été introduite dans ce projet sous forme d'amendement, d'autant que la rédaction proposée n'est pas toujours des plus heureuses...

L'essentiel est que le dispositif en question puisse rentrer en application aussi rapidement que prévu.

A l'occasion de l'examen de cet article, votre rapporteur voudrait rappeler son hostilité de principe à toute mesure tendant à créer de nouvelles « niches » (le Conseil des impôts en a dénombré pas moins de 400 dans son rapport de 2003) ou à compliquer inutilement encore davantage le droit fiscal existant.

Mais il ne s'agit ici, contrairement à d'autres dispositifs plus anciens (zones franches, de revitalisation rurale ou de redynamisations urbaines), ou récents (jeunes entreprises innovantes, relocalisation d'activités en France), d'une mesure relativement simple et surtout à caractère très conjoncturel, s'agissant uniquement de versements effectués entre le 16 mars et le 31 décembre 2005.

Ceci devrait en limiter les effets perturbateurs sur notre fiscalité, pour une efficacité qui, espérons le, sera conforme aux attentes, concernant la stimulation de nos efforts de recherche et de l'innovation de nos PME.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE 6

Habilitation du gouvernement à prendre par voie d'ordonnances des mesures visant à réformer le droit des sûretés

Commentaire : le présent article habilite le gouvernement à réformer le droit des sûretés par ordonnance, en vertu de l'article 38 de la Constitution.

A l'occasion du bicentenaire du code civil, le Président de la République a souhaité une réforme d'ensemble du droit des sûretés, devant intervenir dans un délai de cinq ans. En effet, comme le souligne l'exposé des motifs du présent projet de loi, alors que le code civil a subi de profondes modifications en deux cents ans, notamment dans les domaines du droit des personnes et de la famille, la partie consacrée au droit des sûretés n'a connu aucune révision d'ensemble depuis 1804. Cette matière, qui se doit d'accompagner le développement économique, est aujourd'hui régie par des textes dispersés et par des solutions diverses mises en oeuvre par les praticiens. La réforme a donc pour objet de clarifier et de moderniser cette branche du droit.

Par ailleurs, lors de ses voeux aux « forces vives » (4 janvier 2005), le Président de la République à annoncé une série de mesures économiques, visant notamment à soutenir la consommation des ménages. Il a souhaité la mise en place d'une politique de développement du crédit, qui comporterait une réforme du crédit hypothécaire, arguant que « la réinjection massive dans l'économie d'une partie de la richesse accumulée dans l'immobilier est une des clefs de la forte croissance américaine de ces dernières années ». Le présent article vise donc également à établir les bases de cette réforme de soutien structurel à la consommation.

I. LES PISTES DE RÉFORME

Dans la perspective de la réforme souhaitée par le Président de la République, plusieurs rapports ont été remis au gouvernement :

- un groupe de travail relatif à la réforme du droit des sûretés a été constitué en juillet 2003. Ce groupe de travail, présidé par le professeur Michel Grimaldi et composé d'universitaires et de praticiens, a remis un rapport au Garde des Sceaux en mars 2005 ;

- un rapport d'enquête de l'Inspection générale des Finances et de l'Inspection générale des Services judiciaires sur l'hypothèque et le crédit hypothécaire a été publié en novembre 200481(*) ;

- un rapport sur le prêt viager hypothécaire et la mobilisation de l'actif résidentiel des personnes âgées a, par ailleurs, été publié par l'Inspection générale des finances, le Conseil général des Ponts et Chaussées et l'Agence nationale pour l'information sur le Logement (juin 2004)82(*).

A. LES PRÉCONISATIONS DU GROUPE DE TRAVAIL SUR LE DROIT DES SÛRETÉS

Le groupe de travail présidé par le professeur Michel Grimaldi suggère de regrouper l'ensemble des textes relatifs au droit des sûretés dans un livre spécifique du code civil. Il est notamment suggéré d'insérer au sein de ce code le nantissement du compte d'instruments financiers, actuellement prévu et réglementé par le code monétaire et financier.

1. Les sûretés personnelles

En matière de sûretés personnelles, le groupe de travail propose une large réforme du cautionnement, qui consacre le principe de proportionnalité : l'engagement de la caution personne physique pourrait être réduit s'il était manifestement disproportionné à ses revenus et à son patrimoine lors de la conclusion du cautionnement. En contrepartie de cette « protection raisonnée » des cautions, l'efficacité du cautionnement serait restaurée par une plus grande rigueur dans l'exécution afin « d'assurer la sécurité du crédit et de prévenir d'éventuelles manoeuvres dilatoires ».

Par ailleurs, le groupe de travail souhaite consacrer la garantie autonome et la lettre d'intention au sein du code civil.

2. Les sûretés réelles

S'agissant des sûretés réelles mobilières, le projet du groupe de travail présidé par le professeur Grimaldi propose :

- l'édiction de règles de classement des privilèges mobiliers ;

- la refonte du gage de meubles corporels : il s'agirait de créer une sûreté réelle mobilière conventionnelle sans dépossession, ce qui « renforcerait l'attractivité du droit français, mais faciliterait aussi la reconnaissance en France de certaines sûretés constituées sous l'empire de lois étrangères ». Le groupe propose par ailleurs d'étendre l'assiette du gage, en permettant le gage portant sur des choses futures ou sur un ensemble de biens. Cet aspect vise à faciliter la constitution du gage sur stocks. Enfin, les modes de réalisation du gage seraient assouplis (avec notamment la levée de l'interdiction du pacte commissoire83(*)) ;

- l'actualisation du nantissement de meubles incorporels (refonte du nantissement de créances, réception des nantissements de monnaie scripturale et d'instruments financiers) ;

- la reconnaissance de la propriété retenue ou cédée à titre de garantie. Le groupe de travail propose, à ce titre :


· une simple consécration de la propriété cédée à titre de garantie : dans l'attente des conclusions du groupe de travail constitué par la Chancellerie sur l'introduction de la fiducie en droit français, le projet se borne à entériner l'existence de cette forme de propriété-garantie ;


· une réglementation d'ensemble de la propriété retenue à titre de garantie (réserve de propriété).

S'agissant des sûretés réelles immobilières, le groupe de travail propose de moderniser l'hypothèque. Cet aspect essentiel de la réforme, visant à favoriser le crédit immobilier ou à la consommation, porte sur cinq points :

- le remplacement des privilèges immobiliers spéciaux par des hypothèques légales spéciales ;

- l'actualisation du régime de l'hypothèque conventionnelle ;

- l'institution d'une hypothèque rechargeable et d'une hypothèque inversée : ce point est abordé de façon plus détaillée dans les deux autres rapports (ci-dessous). On retiendra toutefois, s'agissant du prêt viager hypothécaire, que le groupe de travail présidé par le professeur Michel Grimaldi « a émis des doutes sérieux sur l'opportunité de transposer en France un système qui, d'une part, risque d'inciter une personne âgée à un endettement indolore, et donc irréfléchi, puisque la charge du remboursement ne pèsera que sur sa succession, et qui, d'autre part, semble ne connaître qu'un succès très relatif aux Etats-Unis, où pourtant il bénéficierait de la garantie de l'Etat fédéral » ;

- la consécration des modes de transmission à titre principal des hypothèques ;

- la simplification des modes de réalisation des hypothèques : il est suggéré que le créancier puisse demander l'attribution judiciaire de l'immeuble et que soit admise la validité du pacte commissoire. Ces modes simplifiés de réalisation seraient exclus pour un immeuble constituant la résidence principale du débiteur.

B. LA RÉFORME DU CRÉDIT HYPOTHÉCAIRE

La mission de l'Inspection générale des Finances et de l'Inspection générale des services judiciaires, sur l'hypothèque et le crédit hypothécaire, a examiné l'adaptation du régime des hypothèques « dans le double objectif de favoriser les opérations d'accession à la propriété et d'élargir la gamme des produits hypothécaires offerts aux Français, notamment en créant les conditions d'émergence du crédit hypothécaire mobilier ».

1. Accroître le rôle de l'hypothèque dans le crédit immobilier

S'agissant du crédit immobilier, la mission est partie du constat du rôle déclinant de l'hypothèque dans ce type de crédit, les banques accordant les prêts principalement au regard de la solvabilité de l'emprunteur, ce qui contribue à évincer de l'accès à la propriété les ménages aux revenus les plus bas ou les plus irréguliers. Alors qu'à l'étranger le crédit immobilier est, le plus souvent, hypothécaire, en France, la caution tend à être privilégiée comme mécanisme de garantie84(*). Le rapport précité note que :

« Les organismes de caution sont généralement détenus par des établissements de crédit. Ils perçoivent auprès des emprunteurs une cotisation permettant de mutualiser les risques. Le tarif en est fixé de manière à bénéficier d'un léger avantage concurrentiel par rapport au coût des sûretés réelles (...)

« Le développement de la caution participe, plus ou moins directement, à la rentabilité du système bancaire. C'est en fait un moyen de conserver à l'intérieur du secteur bancaire des sommes qui, sinon, auraient rémunéré les études notariales et financé le système de publicité foncière, tout en ayant recours à ce dernier uniquement en cas de défaillance du débiteur (...)

« Par son principe même, la caution repose sur la sélection des risques et renforce la culture française du crédit à la personne. De fait, les taux de sinistralité des organismes de caution sont très faibles. »

La mission préconise donc, à cet égard, d'améliorer les conditions générales du recours à l'hypothèque. Il s'agirait d'en alléger le formalisme administratif et juridique, d'en réduire le coût et d'en faciliter la réalisation.

2. Créer une nouvelle hypothèque « rechargeable »

La mission précitée propose, par ailleurs, de revenir sur le principe de spécialité de l'hypothèque (une hypothèque par dette), ainsi que sur le principe de l'accessoire (l'hypothèque suit le sort de la dette principale), en permettant l'obtention de nouveaux prêts, garantis par une hypothèque déjà inscrite, lorsqu'une partie du premier prêt a déjà été amorti ou que le bien s'est revalorisé.

La mission ne surestime pas les effets conjoncturels positifs d'une telle réforme, qui sont, par ailleurs, relativisés par une étude récente de la Banque de France85(*). Cette étude met en effet en évidence un risque d'amplification des cycles économiques, et pointe en particulier trois dangers de la réforme :

- en premier lieu, ses effets seraient potentiellement récessifs :

« Le renforcement induit du lien entre valorisation du patrimoine immobilier et consommation, lorsqu'il est avéré, peut être symétrique : un retournement du marché immobilier est ainsi susceptible de peser significativement à la baisse sur la consommation, notamment en restreignant l'accès des ménages au crédit (...). On peut donc craindre qu'une réforme du crédit hypothécaire visant à faciliter l'extraction hypothécaire induise à moyen-long terme une volatilité accrue de la consommation

- en deuxième lieu, cette réforme pourrait favoriser l'apparition d'une bulle immobilière :

« En réduisant les coûts de transaction des emprunts immobiliers, une réforme contribuerait à encourager la demande de logements et donc à stimuler un marché immobilier qui présente déjà des signes de surchauffe (...) » ;

- enfin, cette réforme encouragerait l'endettement des ménages, au risque d'accroître le surendettement, et inciterait les banques à augmenter leurs encours de prêts, ce qui induirait un risque pour le système bancaire dans son ensemble.

La mission précitée de l'Inspection générale des Finances et de l'Inspection générale des Services Judiciaires plaide néanmoins pour cette réforme qui, au-delà de ses aspects conjoncturels, présente un intérêt structurel, en offrant un outil nouveau, répondant à un objectif de diversification du marché du crédit :

« L'incertitude sur les effets macroéconomiques du crédit hypothécaire mobilier et le risque adverse en cas de retournement des taux ou de l'immobilier ne conduisent pas pour autant la mission à écarter l'introduction de ce type d'instrument en France (...) Il s'agirait d'offrir une liberté supplémentaire aux ménages, en l'encadrant dans des limites et règles raisonnables. Libre à eux ensuite d'en faire le meilleur usage au gré de circonstances économiques nécessairement changeantes ».

La mission préconise donc de rendre possible le « rechargement » de l'hypothèque86(*), tout en prévoyant des règles appropriées de protection du consommateur.

3. Créer un prêt viager hypothécaire

Le prêt viager hypothécaire a pour objectif de permettre à des personnes âgées propriétaires de leur logement de transformer ce capital en trésorerie. Il consiste en un prêt remboursable in fine (capital et intérêts), au moment du décès (ou en cas de déménagement), la dette étant plafonnée à la valeur du logement au moment du remboursement.

Partant du constat que le logement des personnes âgées représente la plus grande partie de leur patrimoine (56 % pour les retraités de plus de soixante-dix ans), la mission précitée sur le prêt viager hypothécaire et la mobilisation de l'actif résidentiel des personnes âgées souligne que le besoin en trésorerie des personnes âgées sera important au cours des prochaines années, en raison :

- de l'évolution de la pyramide des âges ;

- de la détérioration prévisible de la situation financière des retraités par rapport à celle des actifs ;

- de l'accroissement des dépenses de dépendance ;

- de la nécessité pour les personnes âgées d'entretenir leur logement dans un contexte de renforcement des normes d'entretien ;

- de la volonté éventuelle des personnes âgées d'aider financièrement leurs descendants, de façon immédiate.

Pour répondre à ce besoin, des prêts viagers hypothécaires pourraient être consentis par des établissements financiers à des personnes physiques propriétaires de leur logement, en échange d'une inscription hypothécaire de premier rang et d'engagements de l'emprunteur, dont les principaux seraient d'utiliser le logement comme résidence principale et de respecter les obligations d'entretien, d'assurance, ainsi que les obligations de nature fiscale.

Le capital prêté pourrait être libéré soit en une fois, soit sous forme de rente jusqu'au décès ou au déménagement de l'emprunteur. La totalité du prêt serait remboursable lors de la libération du logement. Ce mécanisme implique un risque de « dépassement », si l'emprunteur vit suffisamment longtemps pour que la dette dépasse la valeur du bien ou si le prix du logement évolue. Ce risque est géré de manière différente dans les pays qui pratiquent le prêt viager hypothécaire.

La gestion du risque de dépassement dans les pays pratiquant le prêt viager hypothécaire

« Dans les trois pays étudiés, ce risque est géré de manière différentes.

« Au Royaume-Uni, où deux prêteurs (Norwich Union, du groupe Aviva, et Northern Rock) détiennent 90 % du marché, l'un a titrisé ce risque (à l'exception du risque sur la longévité, qu'il conserve ; il s'agit d'un groupe d'assurance), l'autre l'a conservé dans son bilan (mais pourrait le titriser à l'avenir). Il s'agit donc d'un mécanisme de marché pur.

« Aux Etats-Unis, au contraire, l'interventionnisme prévaut. Le gouvernement fédéral a organisé et contre-garanti une assurance contre ce risque, financée par des primes payées par les emprunteurs, qui couvre les prêts viagers hypothécaires respectant certaines conditions (plafonnement du montant du prêt, obligation de recours à un conseil extérieur, etc.), soit plus de 90 % du marché (...). Les autres prêts soit donnent lieu à titrisation du risque de dépassement (...), soit sont conservés en portefeuille (...) eu égard notamment à leur faible encours.

« Au Canada, une seule société privée (...) réalise l'essentiel des prêts viagers hypothécaires (« hypothèques inversées »), les autres établissements de crédit se contentant de lui adresser leurs clients.

« Les modalités de gestion du risque de dépassement reflètent donc les traditions différentes des politiques du logement de ces trois pays.

« Aux Etats-Unis, le gouvernement fédéral s'attache à favoriser l'accès au crédit au logement. Son action reste marquée par le poids des agences (« Government sponsored enterprises » : Fannie Mae, Freddie Mac, Ginnie Mae, etc.) mises en place à l'apogée du keynésianisme en réaction à la crise des années 1930 et à la défaillance de l'offre de crédit.

« Au Royaume-Uni, il se caractérise par un libéralisme marqué.

« Au Canada, la Société canadienne d'hypothèques et de logement (agence publique qui intervient largement dans le financement du logement, par du refinancement et de l'assurance-crédit) n'a pas souhaité offrir une garantie du risque de dépassement pour les « reverse mortgages ») dont elle n'a pas jugé l'objectif suffisamment social.

« Chacune de ces formules présente des avantages et des inconvénients. En France, du point de vue de l'Etat, le choix d'intervenir ou non dans la gestion du risque de « dépassement » des prêts viagers hypothécaires constituera une décision essentielle. »

Source : rapport précité sur le prêt viager hypothécaire et la mobilisation de l'actif résidentiel des personnes âgées.

Bien que rien n'interdise aujourd'hui le prêt viager hypothécaire en France, la mission préconise la mise en place de dispositions législatives et réglementaires spécifiques « pour clarifier le droit applicable, protéger le consommateur et contenir les coûts. (...) La mission a identifié des réformes ou des clarifications nécessaires dans les domaines suivants : droit de l'hypothèque, droit de la consommation, fiscalité, prestations sociales, règles prudentielles et comptables ».

La mission relève qu'un certain nombre d'interlocuteurs lui ont opposé des arguments d'ordre moral, à l'encontre de ce mécanisme qui permettrait d'utiliser la valeur de son logement pour des dépenses de confort. Or, souligne le rapport « cette réprobation morale de certains de nos interlocuteurs à l'égard d'une « dilapidation de l'héritage » potentielle est bien plus répandue lorsque l'héritage prend la forme d'un logement que lorsqu'il prend celle d'un placement financier. Le droit de financer des dépenses de consommation y compris d'agrément (croisières) en tirant sur leur livret A ou leur compte épargne-logement est unanimement reconnu aux personnes âgées. ».

II. LE DISPOSITIF D'HABILITATION

Le présent article prévoit un dispositif d'habilitation très large, dont les finalités sont précisées de manière plus ou moins allusive. L'exposé des motifs du projet de loi est toutefois plus précis, en se référant aux travaux évoqués ci-dessus, qui constitueront le socle de la réforme. Toutefois, d'après les informations obtenues de la chancellerie, il est difficile au gouvernement de préciser point par point ses intentions dans la mesure où une phase de concertation avec les professionnels est déjà en cours.

La présente habilitation s'articule de la façon suivante :

- s'agissant du cautionnement, du nantissement, du gage, de l'antichrèse, des privilèges et hypothèques (point ), le présent article précise qu'il s'agit d'opérer une refonte des dispositions du code civil, afin « d'améliorer l'efficacité et la souplesse, de simplifier la constitution de ces garanties, d'en faciliter la transmission et de développer le crédit hypothécaire » ;

- en ce qui concerne la délégation, la cession de créance, la subrogation personnelle, la novation, le contrat de rente viagère et la vente à réméré (point ), le texte présenté par le gouvernement ne précise pas les objectifs de l'habilitation. De surcroît, ces questions ne sont pas traitées par le rapport du groupe de travail présidé par le professeur Michel Grimaldi ;

- Concernant la clause de réserve de propriété (), il s'agirait d'« aménager » les dispositions la concernant et de les insérer dans le code civil ;

- S'agissant des garanties autonomes, des lettres d'intention ou de confort et du droit de rétention (), le dispositif vise à l'introduction dans le code civil de ces pratiques (reconnues aujourd'hui par la jurisprudence) ;

- Le de cet article habilite le gouvernement à réformer la procédure d'expropriation forcée, c'est-à-dire de saisie immobilière, s'agissant notamment des ordres entre les créanciers ;

- Enfin, le habilite le gouvernement à tirer les conséquences de la réforme, en modifiant à cet effet le code de commerce, le code des assurances, le code monétaire et financier et le code de la consommation.

Le délai prévu pour l'habilitation est de neuf mois, à l'exception de l'ordonnance prévue par le 6° qui devra être prise dans un délai de douze mois.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de sa commission des lois, l'Assemblée nationale a adopté plusieurs amendements tendant à encadrer le champ de l'habilitation et à en préciser les finalités. M. Philippe Houillon, rapporteur pour avis au nom de cette commission, a en effet rappelé que « du fait de la jurisprudence constitutionnelle, le recours aux ordonnances appelle (...) de la part du gouvernement un effort de rigueur dans la définition de ses objectifs. Ainsi, le Conseil constitutionnel a jugé à plusieurs reprises (décisions n° 76-72 du 12 janvier 1977 - Territoire français des Afars et des Issas et n° 86-207 des 25 et 26 juin 1986 - Diverses mesures d'ordre économique) que le gouvernement, dans la loi l'habilitant à légiférer par ordonnances, est tenu « d'indiquer avec précision au Parlement quelle est la finalité des mesures qu'il se propose de prendre et leurs domaines d'intervention » »87(*).

Par conséquent, le texte gouvernemental a subi les modifications suivantes :

- Au 1°) du présent article, le gouvernement est habilité à « introduire, dans le code de commerce, des dispositions permettant le nantissement des stocks des entreprises », et à « modifier le code civil pour simplifier la constitution des sûretés réelles mobilières et leurs effets, étendre leur assiette et autoriser le gage sans dépossession ». Les dispositions concernant le cautionnement ou les privilèges ne sont plus mentionnées, le gouvernement n'ayant pas clairement indiqué ses finalités sur ces sujets sensibles ;

- Au 2°) du présent article, le gouvernement est habilité à « améliorer le fonctionnement de l'antichrèse, en autorisant le créancier à donner à bail l'immeuble dont le débiteur s'est dépossédé à titre de garantie, et pour développer le crédit hypothécaire, notamment au profit des particuliers, en permettant le crédit hypothécaire rechargeable et le prêt viager hypothécaire, en simplifiant la mainlevée de l'inscription hypothécaire et en diminuant son coût ». Le dispositif est ici beaucoup plus précis, s'agissant des finalités d'une réforme du crédit hypothécaire. Un sous-amendement de la commission des finances ajoute que le gouvernement devra veiller « à protéger les intérêts des personnes qui en bénéficient » ;

- Au 3°), un amendement a précisé que les dispositions relatives à la clause de réserve de propriété devront être codifiées à droit constant ;

- Au 4°), la définition jurisprudentielle des pratiques envisagées (garantie autonome, lettre d'intention, droit de rétention) est précisée ;

- Au 5°), un amendement a visé à préciser la nature et les objectifs des réformes en matière d'expropriation forcée et de procédures civiles d'exécution immobilière, afin de lever une ambiguïté qui pouvait laisser penser que le gouvernement aurait pu avoir l'intention de modifier, par ordonnance, d'une manière générale, les règles relatives à l'ordre des créanciers et aux privilèges dont sont assorties leurs créances.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

De façon générale, votre commission approuve une réforme visant à assouplir le droit des sûretés afin de permettre à cet outil de jouer pleinement son rôle économique.

Ainsi, par exemple, la réforme du gage, visant à faciliter la constitution du gage sur stocks, devrait faciliter l'accès des PME au crédit et développer, en conséquence, les crédits commerciaux.

La simplification et l'assouplissement des procédures de réalisation des sûretés tendent également à favoriser le développement du crédit.

S'agissant de l'hypothèque « rechargeable », comme du prêt viager hypothécaire, la réforme doit être considérée avant tout comme structurelle. Elle offrira, en effet, des libertés supplémentaires dans l'arbitrage entre consommation et épargne et permettra une diversification des modalités de crédit. Il s'agit également d'une modalité de soutien structurel à la consommation. L'hypothèque « rechargeable » permettra notamment de compléter la gamme des produits de financement existants et de faciliter l'accession à la propriété, pour certains ménages ne pouvant bénéficier de garanties personnelles suffisantes.

S'agissant plus précisément du prêt viager hypothécaire, celui-ci devrait correspondre, au moins pendant les premières années, à un marché « de niche », ainsi que le souligne la mission précitée sur ce sujet, qui montre que le flux de prêts dans les pays pratiquant déjà cet outil reste limité, ce qui en relativise l'impact conjoncturel. S'agissant des arguments « moraux » qui pourraient être opposés à cette réforme, votre rapporteur général estime souhaitable de donner à chacun la possibilité de mobiliser son patrimoine comme il l'entend, qu'il s'agisse d'un patrimoine financier ou d'un patrimoine immobilier. Le contexte démographique plaide, de plus, en faveur de cette réforme, qui devrait contribuer, quoique de façon modeste, à répondre aux besoins nouveaux des personnes âgées, en matière de dépendance ou d'entretien du logement par exemple, tout en favorisant, par ailleurs, des transmissions anticipées de patrimoine vers les générations suivantes.

La réforme du crédit hypothécaire ne saurait toutefois être envisagée que de façon prudente. Votre rapporteur général approuve le dispositif adopté à l'Assemblée nationale, en ce qu'il précise que le gouvernement devra veiller à protéger les intérêts des personnes qui bénéficieront des nouvelles possibilités de prêts. Les effets de la réforme seront, en tout état de cause, progressifs, ce qui devrait laisser le temps d'en affiner les contours, grâce à un dispositif d'évaluation qui sera indispensable.

Votre rapporteur général note, par ailleurs, que la question de la participation de l'Etat à la garantie de ce type de prêt, au cas où le montant de la dette dépasserait la valeur du bien, demeure en suspens.

Enfin, votre commission des finances approuve pleinement les initiatives de la commission des lois de l'Assemblée nationale, visant à mieux encadrer la présente habilitation. D'aucuns regretteront sans doute que ce texte, plus ciblé que celui envisagé initialement, ne permette pas la réforme d'ensemble tant attendue. Mais il était anormal que les finalités des réformes ne soient pas précisées, dans des domaines aussi importants que le cautionnement ou le crédit hypothécaire. Rien n'empêchera de compléter cette réforme, si nécessaire, lors d'un examen parlementaire ultérieur.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

TITRE III

SIMPLIFIER L'ACCES AU MARCHE ET RENFORCER LA CONFIANCE DES INVESTISSEURS
CHAPITRE IER

SIMPLIFIER L'ACCÈS AU MARCHÉ

ARTICLE 7

Modification du champ de l'appel public à l'épargne

Commentaire : le présent article modifie ou complète le code monétaire et financier en vue de réformer le champ de l'appel public à l'épargne et de faciliter le développement des entreprises. Il permet également aux sociétés locales d'épargne de faire à nouveau appel public à l'épargne.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES AVATARS ET IMPERFECTIONS DE LA DÉFINITION FRANÇAISE

La notion d'appel public à l'épargne est un des pivots de notre droit financier et des sociétés. Le recours par un émetteur à une opération financière par voie d'appel public à l'épargne (APE) emporte une série d'obligations d'information des investisseurs, un contrôle approfondi de l'Autorité des marchés financiers (AMF), et constitue un critère important de distinction des formes sociales des personnes morales.

1. Une articulation originellement délicate entre la présomption d'appel public à l'épargne et l'offre au public de titres

L'APE a fait l'objet d'une première tentative de définition par l'article 72 de la loi n° 66-537 du 24 juillet 1966 sur les sociétés commerciales, qui instituait des présomptions plutôt que des critères clairs. L'article 72, dans sa rédaction originelle, disposait ainsi que « sont réputées faire publiquement appel à l'épargne les sociétés dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé, à dater de cette inscription, ou qui, pour le placement des titres quels qu'ils soient, ont recours, soit à des banques, établissements financiers ou agents de change, soit à des procédés de publicité quelconques ». Cet article a ensuite été modifié pour faire référence, pour le placement des titres présomptif d'un appel public à l'épargne, au recours « soit à des établissements mentionnés à l'article 99 de la loi n° 84-46 du 24 janvier 1984 relative à l'activité et au contrôle des établissements de crédit, ou agents de change, soit à des procédés de publicité quelconque, soit au démarchage ».

Cette définition devait être articulée avec les dispositions afférentes à l'offre au public de titres non cotés sur un marché officiel88(*), prévues par le règlement n° 92-02 de la Commission des opérations de bourse (COB), relatif à l'offre au public de valeurs mobilières. L'article 2 de ce règlement précisait ainsi que le terme d'offre s'entendait du placement de valeurs mobilières dans le cadre d'une émission ou d'une cession, et que le caractère public de l'offre résultait de la diffusion de valeurs mobilières au-delà d'un cercle de 300 personnes ou du recours, pour leur placement, à des intermédiaires financiers ou à tout procédé de publicité ou de démarchage.

Le seuil « plancher » de 300 personnes, distinguant le placement privé de l'APE, tendait donc à devenir un critère supplémentaire, voire le critère majeur de l'appel public à l'épargne, mais ne tenait pas compte de la dispersion des titres et donnait à penser qu'il pouvait exister une forme automatique d'appel public à l'épargne, sans manifestation de volonté de l'émetteur, par « progression naturelle »89(*) vers un nombre de détenteurs supérieur à ce seuil.

La loi du 24 juillet 1966, en faisant également référence aux moyens utilisés pour le placement des titres, tels que la publicité et le démarchage, tendait à réserver l'APE essentiellement aux investisseurs profanes ou insuffisamment informés, sans pour autant définir la notion de « public ». Les dispositions précitées du règlement n° 92-02 de la COB ne faisaient cependant pas du recours au démarchage ou à un intermédiaire financier des éléments caractéristiques de l'APE, mais uniquement du caractère public d'une offre de titres. Les importantes conséquences pratiques de l'offre de titres par voie d'appel public à l'épargne, telles que le visa de la COB et l'obligation pour l'émetteur d'établir un prospectus, rendait donc malaisée et insuffisante l'appréhension de ce seul critère qualitatif.

2. L'introduction des notions d' « investisseur qualifié » et de « cercle restreint d'investisseurs » par la loi du 2 juillet 1998

a) La définition positive de l'article L. 411-1 du code monétaire et financier

La définition de l'appel public à l'épargne a été rénovée par la loi n° 98-546 du 2 juillet 1998 portant diverses dispositions d'ordre économique et financier, et codifiée dans les articles L. 411-1 et L. 411-2 du code monétaire et financier. L'article L. 411-1 du code monétaire et financier n'a pas apporté d'importantes innovations, puisqu'il dispose, selon une formulation proche de celle de la loi du 24 juillet 1966 mais sans recourir à la présomption, que l'APE est constitué par l'une des deux opérations ci-après.

1) L'admission d'un instrument financier aux négociations sur un marché réglementé

Le premier critère réside dans l'admission d'un instrument financier aux négociations sur un marché réglementé. Il s'agit donc de l'introduction d'un titre sur la cote d'un marché boursier réglementé. La liste de ces marchés est déterminée par un arrêté du ministre de l'économie, des finances et de l'industrie.

Ces marchés bénéficient, jusqu'à la prochaine transposition de la directive 2004/72/CE du 21 avril 2004 sur les marchés d'instruments financiers90(*), du principe de centralisation des ordres boursiers, prévu par l'article L. 421-12 du code monétaire et financier91(*) et qui sera abrogé au profit de la mise en place d'une concurrence entre les différents canaux d'exécution des ordres que sont les marchés réglementés, les plates-formes multilatérales de négociation (ou marchés « organisés ») et les systèmes bilatéraux internalisés au sein des prestataires de services d'investissement. Aux termes de l'article L. 421-4 du code monétaire et financier, l'admission d'instruments financiers aux négociations sur un marché réglementé est décidée par l'entreprise de marché qui gère ledit marché (en France, Euronext Paris), sous réserve du droit d'opposition de l'AMF.

2) L'émission ou la cession de titres en ayant recours à des moyens spécifiques

Le second critère de l'APE réside dans l'émission ou la cession d'instruments financiers dans le public en ayant recours soit à la publicité, soit au démarchage, soit à des établissements de crédit ou à des prestataires de services d'investissement. Cette modalité distincte de la cotation prévoit donc deux critères cumulatifs ayant trait à la destination de l'opération - l'offre au « public » - et aux moyens utilisés, ces derniers distinguant la technique (le démarchage ou la publicité) et les intermédiaires auxquels l'émetteur a recours. La nature des supports de publicité n'est pas précisée et est donc visée extensivement : il peut s'agir d'annonces dans la presse ou par voie audio-visuelle, de la diffusion d'affiches et de brochures, de circulaires ou tracts adressés à un large public92(*).

Il convient ici de préciser que l'admission d'un instrument financier à la cote sur un marché non réglementé n'emporte pas une qualification automatique d'appel public à l'épargne, contrairement à la cotation sur un marché réglementé, explicitement visée en tant que premier critère de l'APE. La qualification éventuelle d'APE pour une telle opération devra donc être examinée au regard des autres critères précités de l'APE.

L'APE se réfère à la notion d' « instrument financier », définie par l'article L. 211-1 du code monétaire et financier93(*), plutôt qu'à celle de « valeur mobilière », utilisée par la législation européenne (cf. infra) et définie par l'article L. 211-2 du même code. Le recours à l'APE, c'est-à-dire au financement par tout type d'investisseur sur les marchés constitue une notion plus large que la seule cotation sur un marché réglementé, et est susceptible d'intervenir à différents stades du développement d'une société (constitution, introduction en bourse, augmentation de capital, émission d'obligations, etc.). Autrement dit, la cotation présume l'APE mais l'APE ne présume pas la cotation ; celle-ci procède du critère formel de l'admission à la négociation, tandis que l'APE procède d'un faisceau de critères.

b) Les importantes précisions négatives de l'article L. 411-2 du même code

L'article L. 411-2 du même code complète cette définition en précisant les opérations qui ne sont pas constitutives d'un appel public à l'épargne. Sont ainsi visées les opérations d'émission ou de cession d'instruments financiers auprès d'investisseurs qualifiés ou dans un cercle restreint d'investisseurs, sous réserve que ces investisseurs agissent pour compte propre. Ce type d'opération constitue ce que l'on appelle couramment le « placement privé ».

1) L'investisseur qualifié

Un investisseur qualifié est « une personne morale disposant des compétences et des moyens nécessaires pour appréhender les risques inhérents aux opérations sur instruments financiers ». La liste des catégories d'investisseurs reconnus comme qualifiés a été fixée par le décret n° 98-880 du 1er octobre 199894(*) (cf. encadré infra). Les dispositions du décret tendent ainsi à distinguer deux grandes catégories d'investisseurs qualifiés, recoupant en partie la notion non législative d' « investisseur institutionnel » :

- ceux par nature, du fait de l'activité exercée par la personne morale (sociétés à vocation financière et professionnels de l'investissement agissant pour compte propre ou pour le compte d'investisseurs qualifiés) ;

- et ceux qui le deviennent par une déclaration des organes de direction de certaines sociétés. Les sociétés de gestion d'organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) sont en outre réputés agir en qualité d'investisseurs qualifiés.

La notion d'investisseur qualifié selon le décret n° 98-880 du 1er octobre 1998

« Article 1er. - I. - Sont des investisseurs qualifiés au sens du II de l'article 6 de l'ordonnance du 28 septembre 1967 susvisée lorsqu'ils agissent pour compte propre :

« 1° Les établissements de crédit et les compagnies financières mentionnés, respectivement, à l'article 18 et à l'article 72 de la loi du 24 janvier 1984 susvisée ;

« 2° Les institutions et services mentionnés à l'article 8 de la loi du 24 janvier 1984 susvisée;

« 3° Les entreprises d'investissement mentionnées à l'article 7 de la loi du 2 juillet 1996 susvisée;

« 4° Les sociétés d'investissement régies par l'ordonnance du 2 novembre 1945 susvisée ;

« 5° Les sociétés d'assurance et de capitalisation, ainsi que les sociétés de réassurance régies par le code des assurances ;

« 6° Les institutions de prévoyance régies par le code de la sécurité sociale ;

« 7° La Caisse d'amortissement de la dette sociale instituée par l'article 1er de l'ordonnance du 24 janvier 1996 susvisée.

« II. - Sont également des investisseurs qualifiés au sens du II de l'article 6 de l'ordonnance du 28 septembre 1967 susvisée, lorsqu'ils agissent pour compte propre, et à partir du jour de la publication au Bulletin des annonces légales obligatoires d'une décision prise en ce sens, selon le cas, par le conseil d'administration, par le directoire ou par le ou les gérants :

« 1° Les sociétés de capital-risque mentionnées à l'article 1er de la loi du 11 juillet 1985 susvisée ;

« 2° Les sociétés financières d'innovation mentionnées au III de l'article 4 de la loi du 11 juillet 1972 susvisée ;

« 3° Les sociétés commerciales régies par la loi du 24 juillet 1966 susvisée dont le total du bilan consolidé, ou à défaut le total du bilan social, du dernier exercice, tel que publié et certifié par les commissaires aux comptes, est supérieur à cent cinquante millions d'euros ;

« 4° Les établissements publics nationaux à caractère industriel et commercial dont des titres sont négociés sur un marché réglementé d'un Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen ;

« 5° Les organismes mutualistes régis par le code de la mutualité gérant en leur sein une caisse autonome agréée en vertu des dispositions de l'article L. 321-2 dudit code ;

« 6° Les sociétés dont un ou plusieurs investisseurs qualifiés mentionnés au I ci-dessus ou aux 1° à 5° du présent II détiennent, ensemble ou séparément, directement ou indirectement, au moins 99 % du capital ou des droits de vote.

« La décision prise par le conseil d'administration, par le directoire ou par le ou les gérants rapportant la décision mentionnée au premier alinéa du présent II prend effet à partir de sa publication au Bulletin des annonces légales obligatoires.

« III. - Les personnes mentionnées au I ci-dessus ainsi que les sociétés de gestion mentionnées à l'article 12 de la loi du 23 décembre 1988 susvisée sont réputées agir en qualité d'investisseur qualifié lorsqu'elles agissent pour le compte d'un organisme de placement collectif en valeurs mobilières ou d'un investisseur qualifié appartenant à l'une des catégories mentionnées au I ou au II ci-dessus ».

2) Le cercle restreint d'investisseurs

Un cercle restreint d'investisseurs est « composé de personnes, autres que les investisseurs qualifiés, liées aux dirigeants de l'émetteur par des relations personnelles, à caractère professionnel ou familial ». Sont en outre réputés constituer de tels cercles ceux composés d'un nombre de personnes inférieur à cent, seuil fixé par le décret n° 98-880 du 1er octobre 1998, précité.

Cette notion de cercle restreint d'investisseurs, qui crée pour ces derniers une présomption d'investisseurs avisés du fait de leur nombre réduit et de leur proximité relationnelle avec l'émetteur, est conforme aux dispositions de l'article 2 de la directive 89/298/CE du 17 avril 1989 relative au contrôle et à la diffusion du prospectus à publier en cas d'offre au public95(*). Elle constitue en quelque sorte une légalisation de la notion de « placement privé », sous-jacente dans le règlement n° 92-02 de la COB, précité, tout en abaissant le seuil de 300 à 100 personnes. Le caractère subjectif du critère relationnel96(*) du cercle restreint d'investisseurs tend toutefois à s'effacer devant le critère objectif du seuil quantitatif. De fait, le règlement n° 98-09 de la COB relatif aux opérations effectuées par dérogation aux règles de l'appel public à l'épargne retient à titre principal le seuil de cent personnes en tant que présomption simple de cercle restreint d'investisseurs.

La définition de l'APE par la loi du 2 juillet 1998, précitée, procède donc d'une logique différente de celle de la loi du 24 juillet 1966, puisqu'elle tend davantage à déduire cette notion a contrario, en prévoyant deux exceptions plus opérationnelles que les termes assez généraux de l'article L. 411-1 du code monétaire et financier.

3) La confirmation de certaines options proposées par le Sénat

Lors des débats de première lecture sur la loi du 2 juillet 1998, précitée, votre rapporteur général avait proposé d'introduire trois catégories d'investisseurs qualifiés, qui n'ont finalement pas été retenues :

- les investisseurs « professionnels » : personnes morales agréées pour réaliser des opérations sur instruments financiers ;

- les investisseurs « institutionnels » : personnes morales qui, sans être des professionnels de la finance, disposent néanmoins des compétences et moyens nécessaires pour appréhender les risques liés aux opérations financières ;

- et les personnes physiques se déclarant investisseurs qualifiés, selon des conditions déterminées par la COB.

Le Sénat avait également adopté en première lecture, sur l'initiative de votre rapporteur général, une nouvelle définition du cercle restreint d'investisseurs selon une approche purement quantitative, tendant à ne retenir que le seul critère du seuil - fixé à 300 personnes, seuil alors retenu par la COB - comme présomptif de liens de proximité avec l'investisseur97(*). Si la formulation retenue par la loi du 2 juillet 1998 n'a que partiellement intégré ces préoccupations en faisant du seuil une modalité de preuve, mais définie par des dispositions réglementaires et non par la loi, la pratique a plutôt confirmé cette approche quantitative, jugée par votre rapporteur général plus sécurisante pour les professionnels ne recourant pas à l'appel public à l'épargne.

3. Les obligations imposées aux émetteurs faisant appel public à l'épargne

Toute personne morale française ou étrangère, de droit public ou privé faisant appel public à l'épargne en France doit respecter certaines obligations d'information, prévues par l'article L. 412-1 du code monétaire et financier et par le règlement général de l'AMF. La réalisation d'une telle opération (éventuellement unique) fait accéder l'émetteur au statut transversal de « société faisant appel public à l'épargne », qui implique le respect d'un certain formalisme sur la transparence de l'information financière permanente (pour chaque opération) ou périodique (à dates fixes). De ce fait, les formes sociales adaptées aux entreprises de taille moyenne ou grande, telles que la société anonyme ou la société en commandite par actions, sont celles que la faculté de recourir à l'APE privilégie (cf. infra).

La principale obligation préalable à l'opération d'APE consiste en la publication d'une série d'informations sur l'émetteur et les caractéristiques de l'opération, sous la forme d'un « prospectus », visé par l'AMF, qui ne se compose pas nécessairement d'un document unique. Les prescriptions relatives à l'établissement et à la diffusion de ce prospectus, qui relèvent essentiellement du règlement général de l'AMF, sont détaillées dans le commentaire de l'article 8 du présent projet de loi.

Au sein de l'APE, et en application des dispositions de l'article L. 421-3 du code monétaire et financier98(*), l'admission à la cote officielle d'un marché réglementé, puis l'introduction en bourse et la cotation elle-même, supposent que l'émetteur satisfasse les conditions et procédures99(*) édictées par l'entreprise de marché - en France, Euronext Paris - pour le compartiment de marché auquel il compte accéder100(*), ainsi que les conditions attachées à la qualité de membre des marchés de titres ou d'instruments dérivés d'Euronext.

Les émetteurs faisant APE doivent également disposer d'un capital social d'au moins 225.000 euros. Il convient enfin de relever que les sociétés anonymes constituées directement par APE - cas rare en pratique - sont soumises à des formalités spécifiques prévues par les articles L. 225-2 à L. 225-11 du code de commerce101(*).

4. Les restrictions imposées à certaines catégories d'émetteurs

a) Les interdictions prévues pour certains types de sociétés commerciales

Les articles L. 412-2 à L. 412-4 du code monétaire et financier définissent les interdictions et sanctions relatives à l'appel public à l'épargne.

L'article L. 412-2, relatif aux interdictions d'émettre des valeurs mobilières ou de faire appel public à l'épargne, se réfère aux articles L. 223-11, L. 227-2 et L. 228-39 du code de commerce. Les sociétés par actions simplifiées (SAS) ne peuvent ainsi faire appel public à l'épargne, et les sociétés à responsabilité limitée (SARL) tenues de désigner un commissaire aux comptes et dont les comptes des trois derniers exercices de douze mois ont été régulièrement approuvés par les associés, peuvent, sans faire appel public à l'épargne, émettre des obligations nominatives. L'article L. 412-4 du code monétaire et financier prévoit en outre que les groupements européens d'intérêt économique ne peuvent faire publiquement appel à l'épargne, à peine de nullité des contrats conclus ou des titres émis.

Aux termes de l'article L. 412-3, les manquements aux interdictions édictées aux articles précités du code de commerce sont sanctionnés par l'article 1841 du code civil, qui dispose qu' « il est interdit aux sociétés n'y ayant pas été autorisées par la loi de faire publiquement appel à l'épargne ou d'émettre des titres négociables, à peine de nullité des contrats conclus ou des titres émis ».

b) Le cas particulier des sociétés locales d'épargne

Les sociétés locales d'épargne font l'objet de dispositions particulières. Créées par l'article 8 de la loi n° 99-532 du 25 juin 1999 relative à l'épargne et à la sécurité financière, qui a notamment modifié le statut des caisses d'épargne et de prévoyance en les transformant en banques coopératives, les sociétés locales d'épargne ont succédé aux anciens groupements locaux d'épargne et sont des sociétés coopératives soumises aux dispositions de la loi n° 47-1775 du 10 septembre 1947 portant statut de la coopération. Affiliées au réseau des caisses régionales d'épargne dont elles détiennent les parts sociales102(*), elles demeurent des sociétés coopératives d'un type particulier puisqu'elles n'ont pas de véritable activité économique103(*). Aux termes de l'article L. 512-92 du code monétaire et financier, leur principale mission consiste ainsi à contribuer à l'élaboration des orientations générales de la caisse d'épargne à laquelle elles sont affiliées, à animer le sociétariat de proximité des caisses d'épargne et à « favoriser la détention la plus large de leur capital ».

L'article 22 de la loi du 25 juin 1999, précitée, a prévu un régime transitoire, s'achevant au 31 décembre 2003, afin de permettre à chaque société locale d'épargne de constituer son sociétariat et d'acquérir progressivement les parts sociales de sa caisse régionale d'épargne d'affiliation. Le financement de ces acquisitions fut assuré par les caisses d'épargne, qui ont octroyé aux sociétés locales d'épargne un prêt sans intérêt, remboursé au fur et à mesure de la souscription des parts par les sociétaires104(*).

En outre, l'article 28 de la même loi a prévu, durant la même période transitoire d'émission et de placement des parts sociales (représentant un montant d'environ 3 milliards d'euros), un dispositif d'information des sociétaires, visé par la Commission des opérations de bourse, dont les modalités étaient semblables à celles de l'appel public à l'épargne. Il dispose ainsi qu' « à partir du moment où les sociétés locales d'épargne sont réputées constituées (...), et jusqu'au 31 décembre 2003, chaque caisse d'épargne et de prévoyance doit publier et tenir à la disposition de toute personne intéressée un document d'information portant sur le contenu et les modalités de l'émission de parts sociales représentatives du capital des sociétés locales d'épargne qui lui sont affiliées, sur les liens, notamment juridiques et financiers, entre la caisse d'épargne et de prévoyance et les sociétés locales d'épargne affiliées, ainsi que sur la situation financière et l'évolution de l'activité de la caisse d'épargne et de prévoyance ».

B. LES NOUVELLES DÉFINITIONS INTRODUITES PAR LA DIRECTIVE « PROSPECTUS » DU 4 NOVEMBRE 2003

1. Une importante réforme du cadre de l'information fournie par les émetteurs

La directive 2003/71/CE du Parlement européen et du Conseil du 4 novembre 2003 concernant le prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières ou en vue de l'admission de valeurs mobilières à la négociation, et modifiant la directive 2001/34/CE, a renouvelé le cadre communautaire de l'information que les émetteurs doivent fournir aux investisseurs lors de l'offre au public ou de la cotation de leurs titres, qui se traduit essentiellement par la publication d'un prospectus mentionnant les caractéristiques de l'émetteur et des valeurs mobilières proposées.

La directive 2003/71/CE, qui constitue un pan important de l'édification du marché financier unique, dans le cadre du Plan d'action pour les services financiers présenté par la Commission européenne en mai 1999, a ainsi pour objectif de créer un « passeport unique » pour les émetteurs, accepté dans tous les Etats membres dès lors qu'il a été approuvé par l'autorité compétente de l'Etat d'origine de l'émetteur.

Le champ de cette directive105(*) n'est pas fondé sur le critère d' « appel public à l'épargne » retenu par la législation française, mais sur celui, voisin, d' « offre de valeurs mobilières au public » (cf. infra), de telle sorte que les dérogations qu'elle prévoit à la publication du prospectus, en particulier en cas d'offre limitée aux investisseurs qualifiés, sont susceptibles d'exercer un impact sur la définition du champ de l'APE. Un principe essentiel de la directive106(*), comme des obligations qu'emporte pour les émetteurs la procédure d'APE, consiste en effet à moduler le niveau requis d'information en fonction de la compétence et des connaissances présumées des investisseurs.

L'article 2 de la directive prévoit ainsi deux définitions de l' « offre au public de valeurs mobilières » et des investisseurs qualifiés, liées à la notion d'appel public à l'épargne.

2. L'offre au public de valeurs mobilières

L' « offre au public de valeurs mobilières » est définie comme « une communication adressée sous quelque forme et par quelque moyen que ce soit à des personnes et présentant une information suffisante sur les conditions de l'offre et sur les titres à offrir, de manière à mettre un investisseur en mesure de décider d'acheter ou de souscrire ces valeurs mobilières. Cette définition s'applique également au placement de valeurs mobilières par des intermédiaires financiers ».

Cette notion est donc proche quoique distincte de celle d'appel public à l'épargne, notamment parce que sa définition est fondée sur l'acte de communication et le niveau de l'information plutôt que sur la nature des opérations de l'émetteur. La définition communautaire n'opère aucune distinction selon les moyens, si ce n'est la référence au placement par des intermédiaires, alors que l'APE, selon les termes de l'article L. 411-1, envisage le recours à la publicité, au démarchage et à certaines catégories de professionnels. Les termes de la directive font également référence aux valeurs mobilières, alors que la définition française de l'APE vise les instruments financiers. Le terme de « public » n'est pas défini dans l'un et l'autre cas.

La notion d'appel public à l'épargne n'est toutefois pas absente du droit communautaire (bien que celui-ci introduise une distinction avec l'admission sur une cote officielle, qui dans la définition française est incluse dans l'APE), puisque le trentième considérant de la directive « prospectus » précise notamment que « les différences sur le plan de l'efficacité, des méthodes et de la périodicité du contrôle des informations contenues dans les prospectus compliquent la tâche des entreprises qui souhaitent faire appel public à l'épargne dans plusieurs États membres ou se faire admettre à la négociation sur les marchés réglementés de plusieurs États membres ».

3. L'investisseur qualifié

La notion d'investisseur qualifié fait l'objet d'une définition complète et s'applique tant à certaines catégories de personnes morales, qui sont les seules visées par la notion française d'appel public à l'épargne, que de personnes physiques, ces dernières faisant l'objet de critères précis d'éligibilité. Les investisseurs qualifiés personnes morales, par nature ou sur option, sont ainsi :

« i) les personnes morales agréées ou réglementées en tant qu'opérateurs sur les marchés financiers, et notamment les établissements de crédit, les entreprises d'investissement, les autres établissements financiers agréés ou réglementés, les entreprises d'assurance, les organismes de placement collectif et leurs sociétés de gestion, les fonds de pension et de retraite et leurs sociétés de gestion, les courtiers en matières premières, ainsi que les entités non agréées ou non réglementées dont l'objet social exclusif est le placement en valeurs mobilières ;

« ii) les gouvernements nationaux et régionaux, les banques centrales, les organisations internationales et supranationales comme le Fonds monétaire international, la Banque centrale européenne, la Banque européenne d'investissement, et les autres organisations internationales analogues ;

« iii) les autres personnes morales qui ne remplissent pas deux des trois critères figurant au point f).

Les critères ainsi fixés par le point f du premier paragraphe de l'article 2 correspondent à la définition des petites et moyennes entreprises (PME), qui sont « les sociétés qui, d'après leurs derniers comptes annuels ou consolidés publiés, présentent au moins deux des trois caractéristiques suivantes : un nombre moyen de salariés inférieur à 250 personnes sur l'ensemble de l'exercice, un total du bilan ne dépassant pas 43 millions d'euros et un chiffre d'affaires net annuel ne dépassant pas 50 millions d'euros ».

L'article 2 de la directive prévoit néanmoins que certaines PME peuvent, lorsqu'elles en font la demande, être considérées comme des investisseurs qualifiés. Il prévoit ainsi que « sous réserve de reconnaissance mutuelle, un État membre peut agréer les PME ayant leur siège statutaire dans cet État membre et qui ont demandé expressément à être considérées comme des investisseurs qualifiés ».

Le point 2 de l'article 2 de la directive prévoit également, à l'instar des PME, que certaines personnes physiques peuvent demander, sous réserve de reconnaissance mutuelle, à être agréées en tant qu'investisseurs qualifiés par l'Etat membre de résidence. Elles doivent alors remplir au moins deux des trois critères suivants :

« a) l'investisseur a effectué sur le marché des valeurs mobilières des opérations d'une taille significative à raison d'au moins dix par trimestre en moyenne sur les quatre trimestres précédents ;

« b) la valeur du portefeuille de valeurs mobilières de l'investisseur dépasse 500.000 euros ;

« c) l'investisseur travaille ou a travaillé dans le secteur financier pendant au moins un an, dans une position professionnelle exigeant une connaissance du placement en valeurs mobilières ».

Cette démarche pragmatique permet donc de considérer comme investisseur qualifié une personne physique dont le niveau de compétence, le patrimoine, ou la taille et la fréquence élevées des opérations financières sont autant d'indices d'une connaissance approfondie des mécanismes des marchés financiers, analogue à celle de personnes morales ayant recours à ces marchés en tant qu'investisseur ou émetteur.

De façon connexe, la prise en compte de la pratique et de la connaissance réelles des investisseurs personnes physiques a également une incidence sur la qualification fiscale de certains revenus. A l'initiative de votre rapporteur général, qui s'était inspiré de la jurisprudence du Conseil d'Etat107(*), les nouvelles dispositions de l'article 92 du code général des impôts, modifiées par l'article 12 de la loi n° 2004-804 du 9 août 2004 relative au soutien à la consommation et à l'investissement, permettent désormais de requalifier en bénéfices non commerciaux les produits des opérations de bourse effectuées « dans des conditions analogues à celles qui caractérisent une activité exercée par une personne se livrant à titre professionnel à ce type d'opérations ». L'imposition des plus-values sur cessions de valeurs mobilières est ainsi différenciée - barème de l'impôt sur le revenu ou taux forfaitaire et prélèvements sociaux - selon que le contribuable personne physique est un investisseur « averti » ou non.

Le paragraphe 3 de l'article 2 de la directive 2003/71/CE, précitée, prévoit en outre les modalités d'enregistrement des investisseurs considérés comme qualifiés sur option. Il dispose ainsi que « chaque autorité compétente veille à ce que les mécanismes appropriés soient en place pour un registre des personnes physiques et des PME considérées comme investisseurs qualifiés, en tenant compte de la nécessité d'assurer un niveau adéquat de protection des données. Ce registre est mis à la disposition de tous les émetteurs. Toute personne physique ou PME souhaitant être considérée comme investisseur qualifié doit être enregistrée et chaque investisseur enregistré peut décider à tout moment de renoncer à sa qualité d'investisseur qualifié ».

4. Le cercle restreint d'investisseurs

La directive « prospectus » du 4 novembre 2003 ne propose pas une définition du cercle restreint d'investisseurs, mais dispense de l'obligation de publier un prospectus certaines catégories d'offres au public (cf. commentaire de l'article 8 du présent projet de loi), parmi lesquelles celles adressées à moins de cent personnes physiques ou morales par Etat membre, autres que des investisseurs qualifiés. Ce seuil est donc identique à celui actuellement prévu par le droit français (cf. supra).

5. Les catégories de valeurs mobilières et d'offres exclues du champ de la directive

L'article premier de la directive « prospectus » prévoit que les dispositions de cette dernière ne s'appliquent pas à certaines catégories de titres, parmi lesquelles :

- les parts émises par les organismes de placement collectif non fermés ;

- les valeurs mobilières autres que des titres de capital émises par certaines entités publiques, que sont les Etats membres et leurs autorités régionales ou locales, les organisations publiques internationales auxquelles adhèrent un ou plusieurs Etats membres, la Banque centrale européenne et les banques centrales des Etats membres, ainsi que les valeurs mobilières que ces entités garantissent inconditionnellement et irrévocablement ;

- les valeurs mobilières émises par des associations bénéficiant d'un statut légal ou par des organismes sans but lucratif ;

- les valeurs mobilières autres que des titres de capital émises d'une manière continue ou répétée par les établissements de crédit, et satisfaisant certains critères ;

- les valeurs mobilières figurant dans une offre d'un montant total, calculé sur une période de douze mois, inférieur à 2,5 millions d'euros.

L'article 3 de la directive précitée prévoit, en outre, que l'obligation de publier un prospectus ne s'applique pas à certaines catégories d'offres, alternativement ou cumulativement. Il s'agit des offres de valeurs mobilières :

- adressées uniquement aux investisseurs qualifiés, et/ou à moins de cent personnes physiques ou morales par Etat membre, autres que des investisseurs qualifiés, et/ou à des investisseurs qui acquièrent ces valeurs pour un prix total supérieur ou égal à 50.000 euros par investisseur et par offre distincte ;

- dont la valeur nominale unitaire est supérieure ou égale à 50.000 euros ;

- dont le montant total est inférieur à 100.000 euros (limite calculée par période de douze mois).

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le I du présent article propose de modifier et de restreindre le champ de l'appel public à l'épargne, afin de limiter le coût pour les émetteurs de certaines opérations de financement sur les marchés, en particulier celles correspondant aux premiers stades de la vie d'une entreprise, tels que l'amorçage et le développement. Le II prévoit des dispositions particulières pour les sociétés locales d'épargne.

A. UN CHAMP DE L'APE PLUS COMPLEXE MAIS PLUS ADAPTÉ AUX CONDITIONS ÉCONOMIQUES

Le I du présent article propose une nouvelle rédaction, plus étoffée que l'actuelle, de l'article L. 411-2 du code monétaire et financier. Il tend donc à redéfinir « en creux » le champ de l'APE en précisant les opérations ne relevant pas de ce régime, plutôt qu'à reformuler les deux grandes catégories d'opérations par APE prévues par l'article L. 411-1 du même code (cf. supra). Le texte proposé pour les I et II de l'article L. 411-2 reprend en partie la distinction, introduite par l'article L. 411-1, entre les opérations d'APE par admission à la négociation sur un marché réglementé et celles consistant en l'émission ou la cession d'instruments financiers, et prévoit les exceptions afférentes à ces deux catégories.

La liste de ces exceptions tient en partie compte de certaines dispositions de la directive « prospectus » du 4 novembre 2003, précitée. Elle tend néanmoins à aller plus loin, dans la mesure où la sortie du champ de l'APE permet, conformément à ce qui a été mentionné supra, d'exonérer les émetteurs concernés d'obligations plus étendues que la simple publication du prospectus, qui constitue l'objet de la directive.

Il était ainsi possible de prévoir trois options, selon que les nouvelles exclusions proposées par le présent article faisaient référence à des opérations qui, aux termes de la directive, sont hors de son champ d'application (article premier) ou simplement dispensées de prospectus (article 3). L'option maximaliste, privilégiée par le présent article, tend à exclure ces opérations du champ de l'APE ; celle, minimaliste, consiste à les maintenir dans ce champ ; et celle, intermédiaire, cumule le maintien dans l'APE et la dispense de prospectus.

1. Les exclusions portant sur certains instruments financiers admis à une cote officielle, émis ou cédés

Le texte proposé par le I du présent article pour le I de l'article L. 411-2, précité, exclut du champ de l'APE l'admission à la négociation sur un marché réglementé, l'émission ou la cession dans le public de quatre catégories d'instruments financiers, prévus par les 1° à 4° de cet article.

Les trois premiers cas, qui procèdent d'une extension rationae personae et rationae materiae des exclusions, concernent les instruments financiers émis ou garantis par certaines entités publiques, conformément aux dispositions de l'article premier de la directive « prospectus » (cf. supra).

Il s'agit des instruments financiers inconditionnellement et irrévocablement garantis ou émis par un Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen, émis par un organisme international à caractère public dont la France fait partie, et émis par la Banque centrale européenne ou la banque centrale d'un Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen. Bien que la directive fasse seulement référence aux « valeurs mobilières autres que des titres de capital » émises par ces entités, l'extension de l'exclusion de l'APE à l'ensemble des instruments financiers ne devrait, en pratique, qu'avoir une incidence réduite, dans la mesure où ces entités publiques émettent essentiellement des titres de créances.

Dans le droit actuel, aux termes de l'article L. 412-1 du code monétaire et financier, sont simplement dispensés de l'établissement d'un prospectus l'Etat, les autres Etats membres de l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), ainsi que les organismes internationaux à caractère public dont la France fait partie.

Le caractère public de ces entités les conduit déjà à publier une information que l'on peut considérer comme satisfaisante, telle que les publications de l'Institut national de la statistique et des études économiques (INSEE), de ses homologues étrangers et des différentes banques centrales, et au regard de laquelle la réglementation propre à l'APE peut apparaître comme redondante et inadaptée. Leurs offres de titres sont, en outre, essentiellement dédiées à un public d'investisseurs institutionnels.

Le quatrième cas de sortie du champ de l'APE concerne l'admission à la négociation sur un marché réglementé, l'émission ou la cession dans le public de parts et actions d'organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), visées au 1° du I de l'article L. 214-1 du code monétaire et financier. Cette disposition peut être rapprochée de l'article premier de la directive « prospectus », précitée, qui exclut de son champ d'application les « parts émises par les organismes de placement collectif du type autre que fermé ».

Il s'agit, là encore, de mettre fin à une certaine incohérence et aux doublons, sources de coûts administratifs. Le placement de ces instruments financiers est en effet soumis à un régime spécifique qui s'impose dans les faits à celui de l'APE. Défini par le titre III du règlement général de l'AMF (relatif aux produits d'épargne collective), il prévoit en particulier l'octroi d'un agrément par l'Autorité et la publication d'un « prospectus complet »108(*) à l'attention des investisseurs, soumis à l'approbation de l'AMF.

2. Les exclusions portant sur certaines opérations, en fonction de leurs caractéristiques quantitatives et de la nature des investisseurs

Le texte proposé par le I du présent article pour le II de l'article L. 411-2, précité, extrait du champ de l'APE trois catégories d'opérations d'émission ou de cession d'instruments financiers, répondant à certaines caractéristiques liées aux montants concernés ou à la compétence des investisseurs. L'admission à la négociation sur un marché réglementé n'étant pas visée par ces dispositions, les opérations de même nature réalisées dans ce cadre seraient donc a contrario soumises au régime de l'APE.

La première exclusion porte sur l'offre d'actions109(*) et de titres de créance émis par une société anonyme (SA), lorsque le montant total de l'offre est inférieur à un montant fixé par le règlement général de l'AMF ou à un montant et une quotité du capital de l'émetteur, fixés par le même texte réglementaire. Le montant total de l'offre est calculé sur une période de douze mois dans des conditions fixées par le règlement général, conformément aux dispositions de l'article 3 de la directive « prospectus » précitée.

D'après les informations recueillies par votre rapporteur général, le règlement général de l'AMF devrait logiquement retenir le plafond prévu par l'article premier de la directive « prospectus », soit 2,5 millions d'euros. En revanche, la directive ne fait pas référence à la part maximale du capital de l'émetteur, que l'AMF devrait fixer à 25 %. Cette démarche française a pour objet d'éviter que le financement d'une entreprise soit trop largement assuré par une unique opération de marché hors du champ de l'APE, notamment en phase de développement de la société, et permet donc d'assurer une certaine protection aux nouveaux investisseurs en leur garantissant qu'une part majoritaire du capital demeure détenue par d'autres actionnaires stables.

De même, la sortie du champ de l'APE des opérations de montant réduit témoigne de la volonté pragmatique de faciliter le financement des SA de petite taille. Le seuil de 2,5 millions d'euros qui serait retenu implique en effet que l'opération s'adresse à un public assez restreint d'investisseurs a priori avertis ou concerne des émetteurs dotés d'une surface financière encore réduite (au regard de leur capital comme de leurs créances), ne disposant pas d'un secrétariat juridique aussi étoffé que celui des sociétés cotées sur un marché réglementé, ou recourant fréquemment à l'APE. L'allègement des contraintes administratives - et partant, les économies - que permettent ces dispositions est donc propice au développement d'un financement de proximité.

La deuxième catégorie d'opérations se situe à l'autre extrémité de l'échelle quantitative, puisqu'elle concerne les offres d'actions ou de titres de créance émis par une SA et répondant à deux critères alternatifs :

- les bénéficiaires de l'offre acquièrent les titres pour un montant total par investisseur et par offre supérieur à un montant fixé par le règlement général de l'AMF. Le paragraphe 2 de l'article 3 de la directive « prospectus » mentionne un prix total d'au moins 50.000 euros par investisseur et par offre distincte, qui devrait être repris par l'AMF ;

- ou lorsque la valeur nominale de chaque instrument financier est supérieure à un montant fixé par le même règlement général.

Ces deux dispositions procèdent de la même volonté d'extraire du champ de l'APE les opérations impliquant une mise de fonds élevée des investisseurs, et les réservant donc à des investisseurs avertis ou qualifiés susceptibles de négocier contractuellement les conditions d'information, dans le cadre d'un marché de « gros » dont les plates-formes multilatérales et les systèmes internalisés constitueraient les lieux privilégiés de négociation.

Enfin et de façon cohérente avec les dispositions précédentes, la troisième catégorie porte sur les offres exclusivement adressées à des investisseurs qualifiés ou à un cercle restreint d'investisseurs (cf. infra).

B. LA NOUVELLE DÉFINITION DES INVESTISSEURS QUALIFIÉS ET DU CERCLE RESTREINT D'INVESTISSEURS

Comme dans le droit actuel, la nouvelle rédaction proposée par le I du présent article pour le 4° du II de l'article L. 411-2 du code monétaire et financier exclut du champ de l'APE toute offre de titres s'adressant à des investisseurs qualifiés ou à un cercle restreint d'investisseurs, sous réserve que ces investisseurs agissent pour compte propre, et en propose une définition.

1. Les investisseurs qualifiés

La définition légale de l'investisseur qualifié est en apparence très peu modifiée par rapport au droit actuel, puisque le présent article fait référence à « une personne ou une entité », et non plus simplement à une personne morale. Cette rédaction permet en réalité d'élargir considérablement le champ de ces investisseurs, puisqu'elle inclut tant les personnes morales que physiques, ainsi que les OPCVM, qui sont aujourd'hui réputés agir en tant qu'investisseurs qualifiés et parmi lesquels les fonds communs de placement ne disposent pas de la personnalité morale.

Cette nouvelle définition exercera un impact important sur les mesures de niveau réglementaire, un décret devant fixer, comme dans le droit actuel, la liste des catégories d'investisseurs reconnus comme qualifiés. Le futur décret devra ainsi transposer la définition précise prévue par le paragraphe 1 de l'article 2 de la directive « prospectus », qui, ainsi que cela a été mentionné supra, permet notamment à certaines personnes physiques (selon des conditions quantitatives de patrimoine et de volume d'opérations financières, et/ou de compétence professionnelle) et PME d'opter pour le statut d'investisseur qualifié.

2. Le cercle restreint d'investisseurs

La nouvelle définition du cercle restreint d'investisseurs proposée par le présent article constitue une simplification par rapport à celle actuellement en vigueur (cf. supra), en ce qu'elle ne retient plus que le seul critère quantitatif du seuil défini par décret, qui ne constitue plus une simple présomption de constitution, et écarte le critère plus subjectif des personnes « liées aux dirigeants de l'émetteur par des relations personnelles, à caractère professionnel ou familial », qui posait des difficultés pratiques d'application.

Cette définition tend ainsi à confirmer la conception que votre rapporteur général avait fait prévaloir (cf. supra) lors de l'examen de la loi précitée n° 98-546 du 2 juillet 1998, portant diverses dispositions d'ordre économique et financier.

Cette définition plus opérationnelle est également conforme aux dispositions du point b) du paragraphe 2 de l'article 3 de la directive « prospectus », qui dispense de l'obligation de publication préalable d'un prospectus toute offre de valeurs mobilières adressée à moins de 100 personnes physiques ou morales, autres que des investisseurs qualifiés. Le futur décret devrait reprendre ce seuil, qui est également celui actuellement en vigueur.

C. LES CAS SPÉCIFIQUES DE DISTINCTION ENTRE ÉMETTEURS ET OPÉRATIONS AU REGARD DU RÉGIME DE L'APE

Le texte proposé par le I du présent article pour le III de l'article L. 411-2 du code monétaire et financier prévoit que les personnes morales ou sociétés procédant aux opérations mentionnées aux 1° à 3° du II de cet article, dont il a été précisé supra qu'elles étaient exclues du champ de l'APE, sont réputées faire appel public à l'épargne pour l'application de deux séries de dispositions : celles du code pénal et celles de l'ordonnance n° 45-2138 du 19 septembre 1945 portant institution de l'ordre des experts-comptables et réglementant le titre et la profession d'expert-comptable.

Cette discordance entre les personnes morales, réputées faire APE dans deux cas, et certaines de leurs opérations pourtant placées hors du champ de l'APE, répond à un double impératif de sécurité des investisseurs et de prévention des conflits d'intérêts.

1. L'application des dispositions du code pénal

Aux termes des dispositions proposées pour le III de l'article L. 411-2, les sociétés procédant aux trois catégories d'opérations précitées (c'est-à-dire des opérations portant sur des montants inférieurs à un plancher ou supérieurs à un plafond par investisseur et par offre, ou portant sur des instruments financiers dont la valeur nominale est élevée) seraient considérées comme exclues du champ de l'APE au regard du droit financier, et donc dispensées des obligations d'information des investisseurs, mais toujours considérées comme faisant APE du point de vue du droit pénal.

Le statut de personne faisant APE constitue en effet une circonstance aggravante en cas d'infraction pénale, qu'il convient de retenir pour sécuriser la position des investisseurs tout en préservant, de façon pragmatique, la souplesse et la réactivité des émetteurs.

2. L'interdiction de faire APE pour les experts-comptables

L'ordonnance n° 45-2138 du 19 septembre 1945, précitée, prévoit que les sociétés d'experts-comptables ne peuvent faire appel public à l'épargne, afin d'éviter tout conflit d'intérêts qu'une telle opération pourrait introduire au regard de la mission et de la déontologie de ces professionnels. Il est donc nécessaire de prévoir une disposition législative spécifique pour empêcher que ces sociétés puissent réaliser certaines opérations financières qui seraient désormais exclues du champ de l'APE, en les soumettant à un statut les exposant à des sanctions.

D. LA FACULTÉ POUR LES SOCIÉTÉS LOCALES D'ÉPARGNE DE FAIRE À NOUVEAU APPEL PUBLIC À L'ÉPARGNE

Le II du présent article propose d'insérer un nouvel article L. 512-105 dans la section 8 du chapitre II du titre premier du livre V du code monétaire et financier, tendant à soumettre les sociétés locales d'épargne affiliées au réseau des Caisses d'épargne au statut de banque coopérative, et ce faisant, à leur permettre de faire à nouveau appel public à l'épargne.

Ainsi qu'il a été précisé supra, les sociétés locales d'épargne ont disposé de la faculté de faire appel public à l'épargne pour constituer leur sociétariat via l'émission de parts représentatives du capital des caisses d'épargne et de prévoyance, durant une période déterminée qui a pris fin le 31 décembre 2003. L'article L. 512-973 du code monétaire et financier prévoit cependant que les sociétaires peuvent à tout moment céder tout ou partie de leurs parts sociales et que seules les sociétés locales d'épargne peuvent s'en porter acquéreur110(*). Faute de disposer aujourd'hui de la possibilité d'émettre de nouvelles parts en recourant à des moyens d'information, de publicité ou de démarchage constitutifs de l'APE, ces sociétés risquent donc de se trouver confrontées à une réduction progressive de leurs fonds propres, au gré des rachats de parts.

La rédaction proposée pour le nouvel article L. 512-105 du code monétaire et financier prévoit donc d'intégrer le réseau des caisses d'épargne et de prévoyance et les sociétés locales d'épargne qui leur sont affiliées au droit commun des banques mutualistes ou coopératives, pour l'application du XVI bis de l'article 94 de la loi n° 84-46 du 24 janvier 1984 relative à l'activité et au contrôle des établissements de crédit, qui dispose que « les banques mutualistes et coopératives peuvent faire appel public à l'épargne ». L'autorisation ainsi accordée aux sociétés locales d'épargne de faire publiquement appel à l'épargne s'applique également à la Caisse d'épargne et de prévoyance, dans la mesure où l'information fournie aux sociétaires porte sur les caisses régionales d'épargne.

Le champ du sociétariat des sociétés locales d'épargne, défini par l'article L. 512-93 du code monétaire et financier, n'est pas modifié par ces dispositions, et couvre donc les clients et salariés des caisses d'épargne, les collectivités locales (dans la limite de 20 % du capital de chaque société locale d'épargne), et les personnes physiques ou morales ayant effectué avec la caisse d'épargne des prises de participation ou des opérations de banque ou connexes.

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général du budget, l'Assemblée nationale a adopté, avec l'avis favorable du gouvernement, trois amendements, dont deux rédactionnels tendant à :

- substituer, dans le texte proposé par le II du présent article pour l'article L. 512-105 du code monétaire et financier, une référence à l'article L. 512-1 du même code à la référence au XIV bis de l'article 94 de la loi n° 84-46 du 24 janvier 1984 relative à l'activité et au contrôle des établissements de crédit (« loi bancaire »). Il s'agit en effet de se référer à la version codifiée de cet article de la loi bancaire, dont le dernier alinéa dispose que « les banques mutualistes et coopératives peuvent faire appel public à l'épargne » ;

- substituer, dans le même alinéa, les termes « les caisses d'épargne » aux termes « la Caisse d'épargne ».

- compléter le présent article par un nouveau paragraphe III, tendant à insérer une disposition de coordination dans l'article L. 214-35-1 du code monétaire et financier, relatif au régime des OPCVM à règles d'investissement allégées.

Votre rapporteur général n'a pas de remarques particulières à formuler sur ces amendements.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. UN DISPOSITIF JUSTIFIÉ MAIS INUTILEMENT COMPLEXE

En excluant du champ de l'appel public à l'épargne certaines opérations afin de mieux tenir compte des besoins de financement des émetteurs (particulièrement les entreprises se situant à un stade précoce de leur développement) comme de la nature des investisseurs (qu'ils soient juridiquement qualifiés ou de facto considérés comme avertis, compte tenu des caractéristiques quantitatives des instruments financiers ou de l'offre proposés), la présente réforme manifeste une évolution pragmatique, susceptible de soutenir l'économie, et dont votre rapporteur général partage l'inspiration.

S'il est favorable au fond, votre rapporteur général se montre néanmoins très réservé sur la forme du présent texte, qui en adoptant un système d'exclusions multiples par la voie de l'article L. 411-2 du code monétaire et financier, plutôt que de procéder à une définition claire et erga omnes de l'offre au public d'instruments financiers, manifeste le choix de la complexité et risque de susciter de nouvelles querelles d'interprétation.

La spécificité française de l'appel public à l'épargne perdure donc, et l'enrichissement très substantiel de sa définition a contrario tend à nuire à la lisibilité de notre droit, et partant, à sa compétitivité. Cette méthode ne paraît donc pas satisfaisante. En outre, le maintien de la notion d'APE témoigne d'un regrettable conservatisme juridique, qui risque d'entamer la confiance des investisseurs extérieurs.

B. LES AMENDEMENTS PROPOSÉS

1. Assimiler les gestionnaires sous mandat à des investisseurs institutionnels

Votre rapporteur général vous propose un amendement au texte proposé par le I du présent article pour le 4° du II de l'article L. 411-2 du code monétaire et financier, relatif aux investisseurs qualifiés, tendant à prévoir que les gestionnaires de portefeuilles individuels d'instruments financiers soient réputés agir en qualité d'investisseurs qualifiés. Une telle mesure paraît en effet nécessaire pour les raisons suivantes :

- l'activité des gestionnaires sous mandat présente des caractéristiques que l'on peut considérer comme couvertes par la définition communautaire des investisseurs qualifiés, posée par le point e du paragraphe 2 de l'article 2 de la directive « prospectus », qui les définit notamment comme « les personnes morales agréées ou réglementées en tant qu'opérateurs sur les marchés financiers, et notamment les établissements de crédit, les entreprises d'investissement, les autres établissements financiers agréés ou réglementés, les entreprises d'assurance, les organismes de placement collectif et leurs sociétés de gestion, les fonds de pension et de retraite et leurs sociétés de gestion, les courtiers en matières premières, ainsi que les entités non agréées ou non réglementées dont l'objet social exclusif est le placement en valeurs mobilières ». Les gestionnaires sous mandat, en tant que professionnels de la gestion, disposent également des compétences et de la pratique des marchés nécessaires pour pouvoir être considérés comme investisseurs qualifiés ;

- la protection des clients de ces intermédiaires ne serait pas remise en cause par une telle présomption, dans la mesure où les gestionnaires sous mandat exercent une activité de gestion de portefeuille pour compte de tiers et sont à ce titre soumis à une réglementation stricte, et en particulier à un agrément préalable de l'AMF (s'ils travaillent pour le compte d'une société de gestion) ou du Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement. Ils sont également soumis aux contrôles exercés par l'AMF sur les PSI réalisant de la gestion de portefeuille pour compte de tiers, tels que des contrôles ab initio destinés à vérifier que le gérant dispose des moyens humains, techniques et financiers pour exercer correctement sa mission. De fait, les gestionnaires sous mandat agissent pour le compte de leurs clients et exercent une activité proche de celle des gestionnaires d'OPCVM, ces derniers étant aujourd'hui présumés investisseurs qualifiés, et ces activités sont parfois exercées par une même personne ;

- la clientèle des gérants sous mandat est généralement plus expérimentée que celle des gestionnaires d'OPCVM, dans la mesure où les seuils élevés de volume géré qu'implique la gestion sous mandat tendent à réserver celle-ci aux investisseurs institutionnels (caisses de retraite, assureurs, etc.), aux particuliers fortunés et à des sociétés de gestion ;

- le droit actuel est enfin pénalisant sur le plan commercial, car il tend à dissuader les intermédiaires de démarcher des gérants sous mandat pour leur céder des titres; compte tenu des obligations lourdes qu'implique l'appel public à l'épargne, en particulier l'établissement d'un prospectus. La possibilité qu'un tel gestionnaire, s'il était investisseur qualifié, puisse être démarché sans prospectus n'aurait guère d'incidence sur la qualité de sa gestion, donc sur les intérêts de son client.

2. Etendre aux sociétés en commandite par actions l'exclusion du champ de l'APE pour certaines opérations réalisées par les sociétés anonymes

Le texte proposé pour les 1° à 3° du II de l'article L. 411-2 du code monétaire et financier prévoit d'exclure du champ de l'APE certaines opérations réalisées par les SA, portant sur des offres d'actions et de titres de créances d'un montant global faible (1°) ou au contraire élevé (2°), ou d'une valeur nominale élevée (3°).

Votre rapporteur général vous propose que les sociétés en commandite par actions (SCA) réalisant ces mêmes catégories d'opérations soient également exclues du champ de l'APE. Outre que les SCA présentent des caractéristiques proches des SA s'agissant de l'accès aux marchés financiers et de l'émission de valeurs mobilières, un certain nombre de grandes sociétés françaises cotées ont choisi ce statut et peuvent légitimement bénéficier des mêmes dérogations que les SA.

3. Moderniser la définition des investisseurs qualifiés

L'article L. 411-1 du code monétaire et financier, portant définition de l'APE, dispose notamment que constitue une telle opération l'émission ou la cession d'instruments financiers dans le public en ayant recours soit à la publicité, soit au démarchage, soit à des établissements de crédit ou à des prestataires de services d'investissement. Le cumul de ces dispositions avec l'exclusion des offres adressées à des investisseurs qualifiés du champ de l'APE donne à penser que de telles offres qui leur seraient proposées par voie de démarchage ou de publicité ressortiraient au champ de l'APE, ce qui ne serait pas cohérent avec le niveau de compétence des investisseurs.

On peut certes concevoir que le critère d'exclusion l'emporte sur celui des moyens constitutifs de l'APE, mais il subsiste une incertitude juridique qui conduit votre rapporteur général à vous présenter un amendement, tendant à préciser que toute offre adressée exclusivement à des investisseurs qualifiés, nonobstant le recours au démarchage et à la publicité, ne constitue pas une opération par APE. Cette disposition s'appliquerait sans préjudice de l'inclusion dans le champ de l'APE d'une offre identique, adressée selon les mêmes procédés à un public d'investisseurs non qualifiés, compte tenu de l'emploi du terme « exclusivement », déjà prévu par le droit actuel.

Décision de votre commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 8

Transposition de la directive « prospectus »

Commentaire : le présent article modifie plusieurs articles du code monétaire et financier en vue de transposer certaines dispositions de la directive n° 2003/71/CE du 4 novembre 2003 concernant le prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières ou en vue de l'admission de valeurs mobilières à la négociation, et modifiant la directive 2001/34/CE.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES CONDITIONS DE L'APPEL PUBLIC À L'ÉPARGNE ET D'ÉTABLISSEMENT DU PROSPECTUS

L'appel public à l'épargne (APE), défini par les articles L. 411-1 et L. 411-2 du code monétaire et financier, et dont le champ est modifié par l'article 7 du présent projet de loi, constitue une procédure de financement par le marché dont le caractère public emporte une série d'obligations strictes pour l'émetteur, sous le contrôle de l'Autorité des marchés financiers (AMF). Outre certaines conditions relevant du droit des sociétés, de la transparence de l'information périodique ou permanente, et des règles fixées par l'entreprise de marché Euronext dans le cas d'une procédure d'admission à une cote officielle (cf. commentaire de l'article 7 du présent projet de loi), une des obligations essentielles de l'émetteur réside dans l'établissement et la publication d'un prospectus, préalablement à l'opération d'APE.

1. Les dispositions législatives du code monétaire et financier

Les conditions de l'APE sont fixées par les articles L. 412-1 à L. 412-4 du code monétaire et financier. L'article L. 621-8 du même code, qui s'insère dans une section relative aux pouvoirs de l'AMF, précise en outre les conditions d'autorisation par cette dernière des opérations d'APE.

L'article L. 412-1 prévoit ainsi les obligations générales de publicité. Toute personne procédant à une opération par APE doit préalablement publier et tenir à la disposition de toute personne intéressée un document destiné à l'information du public, portant sur le contenu et les modalités de l'opération, ainsi que sur l'organisation, la situation financière et l'évolution de l'activité de l'émetteur, dans des conditions prévues par le règlement général de l'AMF. Ce document doit être rédigé en français ou, dans les cas définis par le règlement général de l'AMF, dans une autre langue usuelle en matière financière (en pratique l'anglais). Dans ce dernier cas, il doit alors être accompagné d'un résumé rédigé en français.

L'Etat, les autres Etats membres de l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), ainsi que les organismes internationaux à caractère public dont la France fait partie, sont dispensés de l'établissement de ce document.

Les articles L. 412-2 à L. 412-4 définissent les interdictions et sanctions. L'article L. 412-2, relatif aux interdictions d'émettre des valeurs mobilières ou de faire appel public à l'épargne, se réfère aux articles L. 223-11, L. 227-2 et L. 228-39 du code de commerce. Les sociétés par actions simplifiées (SAS) ne peuvent ainsi faire appel public à l'épargne, et les sociétés à responsabilité limitée (SARL) tenues de désigner un commissaire aux comptes et dont les comptes des trois derniers exercices de douze mois ont été régulièrement approuvés par les associés, peuvent, sans faire appel public à l'épargne, émettre des obligations nominatives. L'article L. 412-4 du code monétaire et financier prévoit en outre que les groupements européens d'intérêt économique ne peuvent faire publiquement appel à l'épargne, à peine de nullité des contrats conclus ou des titres émis.

Aux termes de l'article L. 412-3, les manquements aux interdictions édictées aux articles précités du code de commerce sont sanctionnés par l'article 1841 du code civil, qui dispose qu' « il est interdit aux sociétés n'y ayant pas été autorisées par la loi de faire publiquement appel à l'épargne ou d'émettre des titres négociables, à peine de nullité des contrats conclus ou des titres émis ».

L'article L. 621-8 du même code prévoit les conditions de délivrance par l'AMF du visa au prospectus soumis par les émetteurs. Le projet de document mentionné à l'article L. 412-1 est ainsi soumis au visa préalable de l'AMF, qui indique les énonciations à modifier ou les informations complémentaires à insérer. L'Autorité peut également demander toutes explications ou justifications, notamment au sujet de la situation, de l'activité et des résultats de l'émetteur. Si l'émetteur ne satisfait pas aux demandes de l'Autorité, celle-ci peut refuser d'accorder son visa.

Le règlement général de l'AMF prévoit également les modalités et conditions dans lesquelles l'Autorité appose son visa préalable quand une personne physique ou morale procède à une offre publique d'acquisition de titres de capital ou de titres de créance d'un émetteur faisant APE, ou lorsqu'un tel émetteur procède au rachat de ses propres titres de capital.

2. Les dispositions du règlement général de l'Autorité des marchés financiers

Les obligations des émetteurs faisant APE sont plus largement définies par des mesures réglementaires. Le titre Ier du Livre II (intitulé « Emetteurs et information financière ») du règlement général de l'AMF précise ainsi les informations que tout émetteur faisant APE doit soumettre au marché, et qui consistent en particulier en la publication d'un prospectus, soumis au visa de l'AMF.

L'article 210-1 du règlement général distingue, au sein des opérations d'APE, celles réalisées en vue de l'admission aux négociations sur un marché réglementé d'instruments financiers ou de l'émission d'instruments financiers dont l'émetteur demande l'admission aux négociations sur un tel marché, qui sont régies par le chapitre premier, et celles sans admission aux négociations sur un marché réglementé, qui relèvent du chapitre IV. Cette distinction est conforme à la définition de l'APE, telle que prévue par l'article L. 411-1 du code monétaire et financier.

Le chapitre premier précise ainsi, notamment, le contenu et les modalités de diffusion et d'actualisation du prospectus111(*), de son résumé et du document annuel de référence (qui contient toutes les informations prévues pour l'établissement ultérieur d'un prospectus), la responsabilité des différents intervenants (émetteur, contrôleurs légaux des comptes et prestataires de services d'investissement), les conditions d'attribution du visa de l'AMF, les cas de dispense d'établissement d'un prospectus par l'émetteur et les procédures de coopération entre les États membres de la Communauté européenne ou les États parties à l'accord sur l'Espace économique européen. De même, le chapitre IV détaille l'information à diffuser en cas d'appel public à l'épargne sans admission à la négociation sur un marché réglementé, et en particulier le cadre afférent au contenu, au dépôt, au visa, à la diffusion et à la mise à jour du prospectus simplifié. Le chapitre V concerne les opérations effectuées en dehors du champ de l'APE.

B. LES INNOVATIONS INTRODUITES PAR LA DIRECTIVE « PROSPECTUS » DU 4 NOVEMBRE 2003 ET SES MESURES D'APPLICATION

1. L'inadaptation des directives du 17 mars 1980 et du 17 avril 1989

Après que fut adoptée le 5 mars 1979 la directive 79/279/CEE portant coordination des conditions d'admission de valeurs mobilières à la cote officielle d'une bourse de valeurs, les conditions d'accès des émetteurs de valeurs mobilières aux marchés financiers ont fait l'objet de deux directives au cours des années 80, avec la directive 80/390/CEE du Conseil, du 17 mars 1980, portant coordination des conditions d'établissement, de contrôle et de diffusion du prospectus à publier pour l'admission de valeurs mobilières à la cote officielle d'une bourse de valeurs, et surtout la directive 89/298/CEE du Conseil, du 17 avril 1989, portant coordination des conditions d'établissement, de contrôle et de diffusion du prospectus à publier en cas d'offre publique de valeurs mobilières. Ces deux directives avaient trait à l'information fournie aux marchés sur les valeurs mobilières et leurs émetteurs, mais la directive de 1989 concernait le champ plus large de l' « offre au public » de titres, notion qui tendait à se rapprocher de celle d'appel public à l'épargne mais n'était pas définie par la directive112(*).

La directive 2001/34/CE du Parlement Européen et du Conseil du 28 mai 2001 concernant l'admission de valeurs mobilières à la cote officielle et l'information à publier sur ces valeurs a en outre permis de codifier et regrouper en un texte unique deux de ces directives, ainsi que d'autres textes afférents à l'information fournie par les émetteurs aux investisseurs lors des différentes étapes de la cotation d'un titre sur une cote officielle113(*).

La directive 89/298/CEE s'appliquait aux valeurs mobilières faisant, pour la première fois, l'objet d'une offre publique de souscription ou de vente dans un État membre, et prévoyait une liste d'exceptions, portant notamment sur les organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) et sur divers types d'offres de valeurs mobilières, telles que celles adressées à des personnes dans le cadre de leurs activités professionnelles ou à un cercle restreint de personnes, ou portant sur des instruments financiers dont le prix de vente global ne dépasse pas 40.000 euros ou dont le prix unitaire est supérieur à ce montant.

Cette directive édictait une obligation pour l'émetteur de l'offre de publier un prospectus, mentionnant toutes les informations nécessaires à l'évaluation financière des valeurs. Les informations requises étaient moindres lorsqu'il n'y avait pas de demande d'admission à une cote officielle, conformément aux dispositions de la directive 80/390/CEE précitée, et les Etats membres pouvaient prévoir une dispense partielle ou totale de publication du prospectus pour certains types de valeurs mobilières.

La directive prévoyait également les modalités et le champ du contrôle préalable du contenu et de la publication du prospectus par les autorités compétentes de l'Etat membre du lieu d'émission, ainsi qu'un cadre de coopération entre les autorités des États membres. Elle incluait enfin des dispositions en vue de la reconnaissance mutuelle des prospectus114(*).

Ce dispositif législatif a toutefois été critiqué par les professionnels durant les années 90, en ce qu'il ne permettait pas remplir l'objectif affiché, qui était de faciliter la levée transfrontalière de capitaux en Europe. Le système de reconnaissance mutuelle du prospectus fut perçu comme insuffisant, dans la mesure où l'autorité du pays d'accueil conservait la possibilité d'exiger des informations complémentaires, en particulier une traduction dans les langues du pays d'accueil, source de coûts. En outre, il n'existait pas de système de reconnaissance de niveau européen pour les valeurs mobilières ne relevant pas du champ d'application de la directive 80/390/CEE.

La Commission européenne à ainsi constaté que les législation et pratiques variaient fortement d'un État membre à l'autre, que les marchés de capitaux de l'Union européenne restaient de ce fait fragmentés et qu'il n'avait que trop rarement été possible d'utiliser les prospectus existants pour lever des capitaux à l'échelle de l'Europe. L'application intégrale aux prospectus des principes du « passeport unique », préconisée dans les conclusions du Conseil européen de Lisbonne en mars 2000, supposait dès lors qu'il n'existât qu'une seule série de documents d'information, approuvés par l'autorité compétente de l'Etat d'origine de l'émetteur, et acceptés dans l'ensemble de l'Union pour les offres publiques et/ou l'admission à la cote officielle sur les marchés réglementés.

2. La nécessaire rénovation de l'information financière par la directive « prospectus » du 4 novembre 2003, pièce majeure du Plan d'action pour les services financiers

Le 30 mai 2001, la Commission européenne a soumis une proposition de nouvelle directive tendant à compléter et remplacer la codification entreprise par la directive 2001/34/CE précitée, et partant, à se substituer à la directive 89/298/CEE du Conseil, du 17 avril 1989, afin d'instaurer un véritable « passeport unique » pour les émetteurs de valeurs mobilières de l'Union européenne. La nouvelle directive 2003/71/CE a été adoptée le 4 novembre 2003.

Cette rénovation participait de la construction d'un cadre harmonisé de la réglementation des services financiers, vecteur d'intégration du marché financier unique, qui constituait l'objectif du grand chantier juridique que fut le Plan d'action pour les services financiers (PASF), présenté par la Commission européenne le 11 mai 1999. Ce plan d'action s'est traduit par une intense activité législative sur la période 2000-2004, principalement consacrée aux activités de financement et d'intermédiation sur les marchés, davantage qu'aux services financiers de détail. Les mesures les plus marquantes de ce plan, outre le dispositif relatif au prospectus des valeurs mobilières, ont concerné des domaines tels que l'abus de marché115(*), les OPCVM, les offres publiques d'acquisition, les obligations de transparence sur l'information des émetteurs116(*) ou la nouvelle organisation des marchés d'instruments financiers et des prestataires de services d'investissement117(*).

A l'issue de la législature européenne en juin 2004, 39 des 42 mesures législatives prévues dans le PASF avaient été adoptées dans les délais. La Commission a manifesté son intention de marquer une « pause législative » et de se concentrer sur l'évaluation de l'impact du Plan au cours des prochaines années.

La directive « prospectus » s'inscrit également dans le cadre procédural spécifique du « processus Lamfalussy », structuré en quatre niveaux de concertation et de décision. Initié le 5 février 2002, cette démarche de « comitologie » permet d'adopter des règlements ou directives plus opérationnels et mieux adaptés au terrain, dans la mesure où ils sont préparés après la consultation des professionnels concernés, et permettant une plus grande harmonisation, car la procédure prévoit davantage de coopération entre les régulateurs des différents Etats membres.

La mise en oeuvre de ce processus a conduit à l'édiction de mesures d'application de niveaux 2 et 3 de la directive-cadre « prospectus », prévues par son quarantième considérant118(*). Ces mesures d'application comprennent, s'agissant du niveau 2 du processus Lamfalussy, le règlement (CE) 809/2004 de la Commission du 29 avril 2004, mettant en oeuvre la directive 2003/71/CE du Parlement européen et du Conseil en ce qui concerne les informations contenues dans les prospectus, la structure des prospectus, l'inclusion d'informations par référence, la publication des prospectus et la diffusion des communications à caractère promotionnel. Le niveau 3 a donné lieu à l'adoption, en février 2005, de recommandations du Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM, cf. infra).

3. Les principales dispositions de la directive « prospectus »

La directive 2003/71/CE précitée a pour objet d'harmoniser les exigences des Etats membres relatives à l'établissement, à l'approbation et à la diffusion du prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières et/ou en vue de l'admission de ces valeurs mobilières à la négociation sur un marché réglementé situé ou opérant sur le territoire d'un État membre. Cette harmonisation doit contribuer à renforcer la protection des investisseurs et à faciliter les opérations transfrontières, grâce à un passeport unique, se substituant au système antérieur de la reconnaissance mutuelle, valable dans toute l'Union européenne et visé par l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine de l'émetteur.

Le délai limite de sa transposition par les Etats membres a été fixé au 1er juillet 2005.

a) Le champ d'application (articles 1 à 4)

L'article premier de la directive indique l'objet de celle-ci119(*) et prévoit qu'elle ne s'applique pas à plusieurs catégories de titres120(*), tels que :

- les parts émises par les organismes de placement collectif non fermés ;

- les valeurs mobilières autres que des titres de capital émises par certaines entités publiques121(*) ainsi que les valeurs mobilières que ces dernières garantissent inconditionnellement et irrévocablement ;

- les valeurs mobilières émises par des associations bénéficiant d'un statut légal ou par des organismes sans but lucratif ;

- les valeurs mobilières autres que des titres de capital émises d'une manière continue ou répétée par les établissements de crédit, et satisfaisant certains critères ;

- les valeurs mobilières figurant dans une offre d'un montant total, calculé sur une période de douze mois, inférieur à 2,5 millions d'euros.

L'article 2 mentionne plusieurs importantes définitions, parmi lesquelles celles de l'offre au public de valeurs mobilières, des investisseurs qualifiés - qui exerce un impact sur le renouvellement de la définition française du champ de l'APE (cf. commentaire de l'article 7 du présent projet de loi) - de l'Etat membre d'origine et de l'Etat membre d'accueil. L'Etat membre d'origine détermine l'autorité compétente pour viser le prospectus (cf. infra).

L'article 3 prévoit, en outre, que l'obligation de publier un prospectus ne s'applique pas à certaines catégories d'offres, alternativement ou cumulativement, qui en droit français seront considérées comme n'entrant pas dans le champ de l'appel public à l'épargne (cf. commentaire de l'article 7 du présent projet de loi). Il s'agit des offres de valeurs mobilières :

- adressées uniquement aux investisseurs qualifiés, et/ou à moins de cent personnes physiques ou morales par Etat membre, autres que des investisseurs qualifiés, et/ou à des investisseurs qui acquièrent ces valeurs pour un prix total supérieur ou égal à 50.000 euros par investisseur et par offre distincte. La notion d' « investisseur qualifié » est précisément définie par l'article 2 de la directive et sera transposée dans la réglementation française, dans le cadre de la définition a contrario du champ de l'APE (cf. commentaire de l'article 7 du présent projet de loi) ;

- dont la valeur nominale unitaire est supérieure ou égale à 50.000 euros ;

- dont le montant total est inférieur à 100.000 euros (limite calculée par période de douze mois).

L'article 4 prévoit enfin des dispenses de publication de prospectus pour certaines catégories d'offres au public et d'admissions aux négociations sur un marché réglementé. Les types d'offres concernées sont ainsi celles portant sur :

- les actions émises en substitution d'actions déjà émises ou déjà admises sur un marché réglementé, si l'émission des nouvelles actions n'entraîne pas d'augmentation de capital ;

- les valeurs mobilières offertes dans le cadre d'une offre publique d'échange ou à l'occasion d'une fusion, si un document contenant des informations équivalentes à celles du prospectus est disponible ;

- les actions attribuées aux actionnaires existants et les dividendes payés sous la forme d'actions, pour autant que soit mis à disposition des intéressés un document sur le nombre et la nature des actions comme sur les raisons et modalités de l'offre ;

- les valeurs mobilières offertes aux administrateurs ou aux salariés (anciens ou existants) par leur employeur, dont les titres sont déjà cotés, si un document contenant des informations sur le nombre et la nature des actions comme sur les raisons et modalités de l'offre est mis à la disposition des intéressés.

S'agissant de l'admission à la négociation sur un marché réglementé, l'obligation de publier un prospectus ne s'applique pas :

- aux quatre cas précités de dispense pour l'offre ;

- aux actions représentant sur une période de douze mois moins de 10 % du nombre d'actions de même catégorie déjà admises sur le même marché réglementé ;

- aux actions résultant de la conversion ou de l'échange d'autres valeurs mobilières ou de l'exercice de droits conférés par d'autres valeurs mobilières ;

- aux valeurs mobilières déjà admises aux négociations sur un autre marché réglementé depuis plus de dix-huit mois, lorsque les trois conditions cumulatives suivantes sont réunies : l'admission a donné lieu à la diffusion d'un prospectus, l'émetteur a satisfait à ses obligations d'information et a établi un résumé dans une langue acceptée par l'autorité compétente de l'Etat membre du marché réglementé auprès duquel l'admission à la négociation est sollicitée.

b) L'établissement et le contenu du prospectus (articles 5 à 12)

Les modalités d'établissement du prospectus, qui est un document de publicité contenant des informations financières et non financières essentielles122(*), mises à la disposition des investisseurs potentiels par l'émetteur, sont définies de manière précise mais restent assez semblables au régime actuellement en vigueur.

Aux termes de l'article 5, l'émetteur peut déposer un prospectus sous la forme d'un document unique ou de plusieurs documents distincts (c'est-à-dire un document d'enregistrement approuvé par l'autorité compétente, accompagné d'une note relative aux valeurs mobilières pour chaque opération réalisée) et qui comprend nécessairement un résumé non technique et d'une taille inférieure à 2.500 mots (selon le considérant 21 de la directive), sauf en cas d'admission sur un marché réglementé de titres de créance dont le nominal est supérieur à 50.000 euros123(*). Ce résumé comporte un avertissement au lecteur dans lequel figurent mentions obligatoires124(*) (cf. infra).

Pour certaines catégories de valeurs mobilières125(*), le prospectus peut, au choix de l'émetteur, comprendre un prospectus de base contenant toutes les informations utiles sur l'émetteur et sur les valeurs proposées, le cas échéant actualisées. Les conditions définitives de l'offre peuvent ne pas être incluses dans le prospectus de base ou dans un supplément, et simplement déposées auprès de l'autorité compétente pour chaque opération, dans les meilleurs délais et sans visa préalable.

Les annexes I à IV de la directive présentent les rubriques devant respectivement figurer dans le prospectus126(*), le document d'enregistrement, la note relative aux valeurs mobilières et le résumé.

L'article 6 fixe les conditions de présentation et d'application de la responsabilité civile des émetteurs pour les informations fournies dans le prospectus. Il prévoit en particulier qu' « aucune responsabilité civile ne peut être attribuée à quiconque sur la base du seul résumé ou de sa traduction, sauf contenu trompeur, inexact ou contradictoire par rapport aux autres parties du prospectus ».

L'article 7 a trait aux informations minimales que doivent contenir les différents schémas de prospectus. Il fait référence aux mesures d'exécution contenues dans le règlement 809/2004 précité, et prévoit que l'élaboration des schémas de prospectus tienne compte de certains éléments, parmi lesquels le statut et la taille de l'émetteur ou l'adaptation de l'information aux besoins des investisseurs lorsque l'offre porte sur un titre de créance dont la valeur nominale est élevée. L'article 8 expose les conditions dans lesquelles l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine peut dispenser l'émetteur d'inclure dans le prospectus certaines informations127(*), ou le prix définitif de l'offre et le nombre définitif des valeurs mobilières proposées ne peuvent être inclus dans le prospectus.

Les articles 9 à 12 fixent, respectivement, les conditions de validité du prospectus128(*), le contenu et les modalités d'établissement du document d'information annuel que doivent publier les émetteurs cotés sur un marché réglementé129(*), les conditions d'inclusion dans le prospectus d'informations par référence à un ou plusieurs documents publiés et approuvés antérieurement ou simultanément, et les modalités d'établissement d'un prospectus consistant en des documents distincts130(*).

c) L'approbation et la publication du prospectus (articles 13 à 16)

La détermination de « l'autorité de l'Etat membre d'origine » compétente pour viser le prospectus, résulte, d'après les définitions posées à l'article 2 de la directive, de l'examen de trois critères que sont la localisation du siège statutaire de l'émetteur, la nature des instruments financiers qui font l'objet de l'opération131(*) et la localisation de l'opération d'offre au public ou d'admission à la cote.

L'article 13 prévoit qu'aucun prospectus ne peut être publié avant son approbation par l'autorité compétente de l'État membre d'origine. Cette autorité compétente notifie, selon le cas, à l'émetteur, à l'offreur ou à la personne qui sollicite l'admission à la négociation des valeurs mobilières sur un marché réglementé, sa décision concernant l'approbation du prospectus, dans les dix jours ouvrables qui suivent la présentation du projet de prospectus132(*).

L'article 14 de la directive mentionne les délais133(*) et moyens alternatifs134(*) de publication du prospectus, et prévoit que l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine publie sur son site Internet, pendant un an, l'intégralité des prospectus approuvés. L'article 15 définit les caractéristiques des communications à caractère promotionnel se rapportant à l'opération et prévoit que l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine peut en vérifier le contenu.

L'article 16 explicite les conditions dans lesquelles un supplément au prospectus doit être approuvé et publié, et doit mentionner « tout fait nouveau significatif ou toute erreur ou inexactitude substantielles concernant les informations contenues dans le prospectus, qui est de nature à influencer l'évaluation des valeurs mobilières et survient ou est constaté entre l'approbation du prospectus et la clôture définitive de l'offre au public ou, le cas échéant, le début de la négociation sur un marché réglementé ».

d) Opérations transfrontières, régime linguistique et émetteurs ayant leur siège statutaire dans un pays tiers (articles 17 à 20)

L'article 17, relatif au champ d'application communautaire de l'approbation d'un prospectus, est important en ce qu'il consacre le principe de la validité, dans tous les Etats membres d'accueil135(*), du prospectus approuvé par une unique autorité, celle de l'Etat membre d'origine. L'article 18 précise les conditions et le délai de notification, par l'autorité de l'Etat membre d'origine aux autorités des Etats membres d'accueil, du certificat d'approbation attestant de la conformité du prospectus visé aux dispositions communautaires.

L'article 19 précise le régime linguistique du prospectus lorsque l'opération est réalisée dans l'Etat membre d'origine ou dans plusieurs Etats membres distincts de celui d'origine136(*), ou incluant ce dernier. L'article 20 prévoit les conditions dans lesquelles l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine d'un émetteur qui a son siège statutaire dans un pays tiers peut approuver un prospectus qui a été établi selon la législation d'un pays tiers.

e) Autorités compétentes et mesures d'exécution (articles 21 à 26)

L'article 21, comme la plupart des directives du Plan d'action pour les services financiers, prévoit que chaque Etat membre désigne une unique autorité administrative137(*), dont sont précisées les compétences et pouvoirs (notamment de suspension ou d'interdiction de l'opération) minimaux au regard du contrôle du prospectus. L'article 22 édicte les obligations de secret professionnel des collaborateurs de l'autorité compétente et de coopération entre autorités des Etats membres. Les articles 25 et 26 ont respectivement trait aux mesures et sanctions administratives prises par les autorités compétentes (qui doivent être « effectives, proportionnées et dissuasives ») et au contrôle juridictionnel des décisions et normes nationales.

Parmi les dispositions transitoires et finales prévues par les articles 27 à 32 de la directive, l'article 31 dispose que la Commission européenne devra, cinq ans après la date d'entrée en vigueur de la directive, soumettre au Parlement européen et au Conseil un rapport d'évaluation accompagné, le cas échéant, de propositions en vue de la révision du dispositif communautaire.

4. Les mesures d'application

a) Le règlement 809/2004 du 29 avril 2004

Le règlement précité (CE) 809/2004 de la Commission du 29 avril 2004, mettant en oeuvre la directive 2003/71/CE du Parlement européen et du Conseil en ce qui concerne les informations contenues dans les prospectus, la structure des prospectus, l'inclusion d'informations par référence, la publication des prospectus et la diffusion des communications à caractère promotionnel, constitue un document très étoffé (près de 200 pages) et permet d'affiner la définition des prospectus selon les caractéristiques des produits proposés au marché.

Il n'existe pas de « modèle standard » de prospectus. En conséquence, le règlement fixe, en fonction des produits, des modalités d'admission à la négociation et des caractéristiques des émetteurs (taille ou forme juridique en particulier), différentes catégories de formats et d'exigences minimales de publicité (s'inspirant notamment des recommandations de l'OICV138(*)), selon le type d'informations dont les investisseurs ont besoin. Les articles 4 à 20 du règlement envisagent à ce titre deux types de documents :

- les « schémas », définis comme « une liste d'exigences d'information minimale adaptées à la nature spécifique des différents types d'émetteurs et/ou des différentes catégories de valeurs mobilières concernées ». Sont ainsi concernés les notes et documents d'enregistrement afférents aux différentes catégories de valeurs mobilières (actions, titres d'emprunt et instruments dérivés d'une valeur nominale unitaire inférieure ou supérieure à 50.000 euros, organismes de placement collectif fermés, etc.) ;

- les « modules », définis comme « une liste d'exigences d'information complémentaire, non prévues dans aucun des schémas, à ajouter, le cas échéant, à un ou plusieurs schémas selon le type d'instrument et/ou de transaction pour lequel un prospectus ou un prospectus de base est établi ». Ils ont trait, par exemple, à l'information financière pro forma, aux garanties, actions sous-jacentes ou aux titres adossés à des actifs.

Le règlement précise également le contenu du prospectus, qui peut être établi sous la forme d'un document unique139(*) ou se composer de trois documents distincts. Il énonce des règles concernant la publication des informations complémentaires qui, en vertu de la directive-cadre, doivent être fournies en dehors du prospectus lui-même. Il définit aussi les conditions que les émetteurs doivent remplir pour inclure des informations dans leur prospectus par référence à d'autres documents, précédemment ou simultanément publiés. Enfin, pour garantir aux parties intéressées un accès adéquat à tous les prospectus, il fixe des exigences concernant les modalités de publication de ces documents et la communication promotionnelle y afférente.

Le règlement entrera en application le 1er juillet 2005, date-limite fixée aux États membres pour la transposition de la directive-cadre.

b) Les recommandations du CERVM

Les recommandations du Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM), formulées dans le cadre du niveau 3 du processus Lamfalussy, couvrent essentiellement deux domaines :

- l'information financière : les principaux thèmes traités sont les précisions concernant les critères déclenchant l'obligation de présentation de comptes pro forma, l'information à présenter dans le prospectus concernant les résultats prévisionnels, la présentation des comptes pour les émetteurs ayant des « comptes historiques complexes », l'introduction d'exemples en matière d'information prévisionnelle, de manière à déterminer ce qui relève des prévisions, objectifs ou tendances ;

- l'information non financière : des recommandations ont été émises afin d'assurer la coordination entre les autorités compétentes concernant l'application de l'article 23 du règlement. Cet article dispose que « lorsque les activités de l'émetteur relèvent de l'une des catégories visées à l'annexe XIX140(*), l'autorité compétente de son Etat membre d'origine, tenant compte de la nature spécifique des dites activités, peut exiger la fourniture d'informations adaptées, en plus de celles prévues dans les schémas (...) y compris, le cas échéant, une évaluation des actifs de l'émetteur ou un autre rapport d'expert y afférent ».

Le CERVM a également souhaité clarifier un certain nombre de points portant notamment sur l'historique du capital social de l'émetteur, la description des droits attachés à chaque catégorie d'actions, les informations à inclure dans le document d'enregistrement relatif aux titres émis par des organismes de placement collectif de type fermé, ou les opérations avec des parties liées.

5. Les travaux de l'AMF

L'AMF a engagé, du 15 mai au 10 juin 2005, une consultation auprès des professionnels sur la transposition de la directive « prospectus » dans son règlement général. Les évolutions du règlement général concernent principalement les points suivants : la définition des seuils d'appel public à l'épargne et des dispenses de prospectus, la détermination de l'autorité compétente pour viser le prospectus et pour la mise en place du passeport européen pour les opérations transfrontières, les conditions et délais d'instruction par l'AMF, le régime de responsabilité de l'information et la structure du prospectus (note d'information, résumé du prospectus et document de référence).

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article intègre dans le code monétaire et financier un régime complet du prospectus préalable à une opération d'appel public à l'épargne, et transpose à cet effet plusieurs dispositions de la directive n° 2003/71/CE du 4 novembre 2003. Il prévoit également la faculté pour l'AMF d'adapter ses exigences relatives à l'information sur les opérations d'APE, en fonction des caractéristiques du marché financier concerné.

A. LES MODIFICATIONS AFFÉRENTES À L'OBLIGATION D'ÉTABLIR ET DE PUBLIER UN PROSPECTUS

Le I du présent article propose une nouvelle rédaction de l'article L. 412-1 du code monétaire et financier, relatif aux obligations préalables de publicité des émetteurs. La rédaction proposée envisage successivement le principe général de publication du prospectus et le contenu de celui-ci, le régime linguistique du prospectus, le régime de responsabilité civile de l'émetteur, les cas de dispense de publication du prospectus et les modalités de sortie du champ de l'APE.

1. Le contenu et les auteurs du document d'information

Dans des termes proches de l'actuelle rédaction, le texte proposé pour la première phrase du premier alinéa du I de l'article L. 412-1 rappelle le principe de l'obligation, assignée à tout émetteur faisant APE, de publier préalablement à l'opération un document destiné à l'information du public, dans des conditions définies par le règlement général de l'AMF. Aux termes du texte proposé pour cet alinéa, le « prospectus », selon la dénomination communautaire, doit porter sur le contenu et les modalités de l'opération, ainsi que sur l'organisation, la situation financière et l'évolution de l'activité de l'émetteur, et les garants éventuels des instruments financiers concernés.

Sont toutefois visées, outre les « personnes » procédant à une opération par APE, comme dans l'actuelle rédaction, les « entités », ce qui permet d'intégrer dans le statut des personnes faisant APE tant les personnes physiques ou morales que les organismes dépourvus de la personnalité morale, tels que les fonds communs de créances (FCC)141(*).

La nouvelle rédaction proposée inclut également, à la différence de l'actuelle, une information portant sur les « garants éventuels des instruments financiers qui font l'objet de l'opération ». Cette extension de l'information fournie aux investisseurs, qui ne porte toutefois pas sur les garants de la bonne fin de l'opération142(*), est opportune car elle permet aux investisseurs de mieux juger la crédibilité de l'offre comme du groupe de sociétés auquel peut être affilié l'émetteur (par exemple, dans le cas où une société garantit l'emprunt obligataire d'une de ses filiales).

Ainsi que le disposent l'actuelle rédaction comme celle proposée par le présent article, le contenu et les conditions de publication du prospectus seront précisés par le règlement général de l'AMF, qui viendra compléter un dispositif juridique étoffé et déjà constitué des prescriptions communautaires et législatives.

2. Le régime linguistique du prospectus

Le texte proposé par le I du présent article pour la seconde phrase du premier alinéa du I de l'article L. 412-1 précise, comme dans le droit actuel, que le document d'information doit être rédigé en français ou, dans les cas définis par le règlement général de l'AMF, dans une autre langue usuelle en matière financière, qui en pratique est l'anglais.

Le régime linguistique tend en revanche à différer s'agissant du résumé du prospectus. Alors que dans le droit actuel, le résumé n'est requis que si le prospectus est publié dans une langue autre que le français143(*), et a donc pour fonction de garantir une traduction des principales dispositions du prospectus, la rédaction proposée prévoit que le prospectus comprend toujours un résumé accompagné, le cas échéant, d'une traduction en français. Cette obligation de fournir un résumé est conforme aux dispositions du paragraphe 2 de l'article 5 de la directive « prospectus » précitée.

Cette disposition constitue une amélioration par rapport au droit actuel, en ce qu'elle limite fortement les risques d'incohérences et d'ambiguïtés entre le prospectus et son résumé, que n'élude pas le droit actuel dans la mesure où il implique, par exemple, qu'un prospectus rédigé en anglais soit accompagné d'un résumé en français. Lorsqu'un émetteur étranger ou français publiera un prospectus en anglais dans le cadre d'une opération par APE s'adressant à un public d'investisseurs français, il devra ainsi joindre un résumé en anglais et la traduction fidèle de celui-ci en français.

Votre rapporteur général considère néanmoins que la complexité inhérente aux opérations portant sur des titres de capital justifierait que le prospectus y afférent soit systématiquement accompagné d'une traduction en français, et vous propose un amendement en ce sens (cf. infra).

3. La limitation de la responsabilité de l'émetteur

Le texte proposé par le I du présent article pour le deuxième alinéa du I de l'article L. 412-1 tend à limiter les facultés de mise en cause de la responsabilité de l'émetteur sur le fondement du seul résumé ou de sa traduction, conformément aux dispositions du second alinéa du paragraphe 2 de l'article 6 de la directive « prospectus »144(*) dont il constitue l'exacte transposition. Il est ainsi prévu un principe général d'irresponsabilité des émetteurs, mais l'action en justice pourra être jugée recevable « si le contenu du résumé ou de sa traduction est trompeur, inexact ou contradictoire par rapport aux informations contenues dans les autres parties du document (d'information) ».

Votre rapporteur général juge que ces dispositions sont utiles, compte tenu de la nature du résumé et de la nécessité d'éviter que ne se développe un contentieux lourd, plus ou moins fondé et qui constituerait une source d'insécurité juridique pour les émetteurs, de nature à les dissuader de faire APE. La vocation même du résumé implique également que ce document synthétique ne permette pas aux investisseurs de détenir une vision détaillée et exhaustive des instruments financiers proposés comme de l'émetteur. Il s'agit donc de faire reposer les contentieux éventuels sur des fondements objectifs, consistant en des erreurs de traduction ou un contenu manifestement erroné ou incomplet du résumé par rapport au prospectus de base.

Votre rapporteur général estime que le résumé, dont la portée juridique apparaît incertaine, devra néanmoins comporter in extenso tous les points les plus significatifs du prospectus.

4. Les dispenses de publication du prospectus accordées par l'AMF pour certaines opérations

Le texte proposé par le I du présent article pour le dernier alinéa du I de l'article L. 412-1 prévoit que le règlement général de l'AMF fixe les conditions dans lesquelles les émetteurs peuvent être dispensés de l'établissement de tout ou partie du prospectus pour certaines opérations par APE « qui ne justifient pas une information du public ».Selon la rédaction proposée, ces exonérations, qui sont distinctes des exclusions du champ de l'APE prévues par l'article 7 du présent projet de loi, peuvent être liées à la nature ou au volume145(*) des opérations proposées, à la nature de l'émetteur ou des investisseurs visés, ou à la nature ou à la valeur nominale (en particulier si celle-ci est élevée) des instruments financiers concernés. Les caractéristiques de ces opérations tendent en effet à les destiner à des investisseurs professionnels.

Cette disposition permettra de transposer, par voie réglementaire, les diverses dérogations à l'obligation de publier un prospectus, prévues par l'article 4 de la directive « prospectus » précitée, et qui ont été exposées supra.

5. Les modalités de sortie du champ de l'APE

Comme dans le droit actuel, le texte proposé par le I du présent article pour le III de l'article L. 412-1 du code monétaire et financier prévoit qu'une personne ou une entité peut cesser de faire APE, selon des modalités et conditions prévues par le règlement général de l'AMF. Cette disposition permet ainsi d'exonérer des contraintes d'information permanente ou périodique les émetteurs qui n'ont plus besoin, à moyen terme, de recourir à une opération financière entrant dans le champ de l'APE.

B. L'ADAPTATION DES OBLIGATIONS D'INFORMATION AUX NOUVEAUX MARCHÉS D'INSTRUMENTS FINANCIERS

Le texte proposé par le I du présent article pour le II de l'article L. 412-1 du code monétaire et financier prévoit d'importantes dispositions, tendant à adapter le régime d'information des investisseurs au nouveau contexte de déréglementation et de concurrence des marchés financiers, que la récente directive 2004/39/CE du 21 avril 2004 concernant les marchés d'instruments financiers146(*) contribue à renforcer.

1. L'extension de la compétence de l'AMF au régime d'information des opérations d'APE sur un marché non réglementé

Le texte proposé pour le I de l'article L. 412-1 a trait au seul prospectus fourni par l'émetteur lors d'une opération d'APE. Le premier alinéa du II de cet article, à l'instar du droit actuel147(*), vise un objet plus large puisqu'il dispose que le règlement général de l'AMF, de manière générale, fixe les conditions d'information du public lorsque des instruments financiers ont été émis ou cédés dans le cadre d'un appel public à l'épargne.

L'innovation majeure par rapport au droit actuel réside dans la mention supplémentaire selon laquelle le règlement général fixe également les conditions d'information du public lorsque des instruments financiers ont été admis aux négociations sur un marché d'instruments financiers. Cette disposition est susceptible d'étendre les prérogatives de l'AMF au-delà du seul APE (selon les moyens utilisés pour l'offre de titres), dans la mesure où la définition de l'APE, aux termes de l'article L. 411-1 du code monétaire et financier, comporte un premier critère faisant référence aux opérations « d'admission à la négociation sur un marché réglementé ».

Il convient ici de rappeler que l'admission d'un instrument financier à la cote sur un marché non réglementé n'emporte en effet pas une qualification automatique d'appel public à l'épargne, contrairement à la cotation sur un marché réglementé. La qualification éventuelle d'APE pour une telle opération devra donc être examinée au regard des autres critères de l'APE, et en particulier des moyens utilisés (publicité ou démarchage) ou des intermédiaires mandatés (établissement de crédit ou prestataire de services d'investissement).

La nouvelle référence aux marchés d'instruments financiers, conforme au nouveau cadre législatif communautaire posé par la directive 2004/39/CE précitée, inclut désormais les marchés réglementés et ceux simplement « organisés », donc non réglementés. En outre, la compétence de l'AMF s'étend non seulement à l'exécution des ordres sur les marchés non réglementés (via les plates-formes multilatérales ou les systèmes bilatéraux internalisés148(*)), mais encore à leur admission à la cote de tels marchés, l'ensemble de ces opérations ressortissant à l'offre (par émission ou cession) au public de titres.

Tout en confirmant indirectement la suppression du principe de centralisation des ordres boursiers sur les marchés réglementés, prévu par l'article L. 421-12 du code monétaire et financier149(*) et que le projet de loi n° 2281 portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers tend à abroger150(*), ces dispositions contribuent à préserver la protection des investisseurs puisqu'elles étendent la compétence du régulateur boursier à l'ensemble des configurations de marchés financiers.

2. Une adaptation pragmatique des pouvoirs du régulateur aux différents types de marchés et en particulier à Alternext

a) Une nouvelle référence aux « marchés d'instruments financiers »

Le texte proposé par le I du présent article pour le second alinéa du II de l'article L. 412-1 précité dispose que le règlement général de l'AMF, fixant les conditions d'information précédemment mentionnées, « peut tenir compte du fait que les instruments financiers sont négociés sur un marché d'instruments financiers autre qu'un marché réglementé et, le cas échéant, des caractéristiques de celui-ci ».

Cette disposition, outre qu'elle confirme le caractère extensif que revêt la nouvelle référence faite aux « marchés d'instruments financiers », permet à l'AMF de moduler ses exigences relatives aux obligations d'information des émetteurs, selon que leurs titres sont négociés sur un marché réglementé ou non.

Le critère principal de compétence de l'AMF, au regard des émetteurs, demeure ainsi l'APE, quel que soit le type de marché sur lequel une telle opération est réalisée. Les obligations relatives à l'APE seront néanmoins déclinées et adaptées selon que l'opération a lieu hors marché, donc sans cotation, sur un marché organisé ou sur un marché réglementé.

Les obligations de transparence et d'information à l'égard du public afférentes à l'APE ne s'en trouvent pas pour autant affectées, dans la mesure où l'opération d'APE est distincte de l'exécution des ordres, qui peut avoir lieu sur un marché réglementé ou non. L'AMF pourra cependant imposer des obligations d'information plus légères aux émetteurs intervenant sur des marchés non réglementés, postérieurement à l'opération d'APE elle-même, afin de préserver la vocation et la souplesse de fonctionnement de ces marchés.

Cette disposition trouve particulièrement à s'appliquer au nouveau marché français non réglementé Alternext (cf. encadré ci-après), lancé le 17 mai 2005 par l'entreprise de marché Euronext Paris et qui a vocation à faciliter le financement des PME.

b) Alternext, nouveau marché non réglementé dédié aux PME

Le début de la décennie 2000 a été marqué non seulement par la chute des cours des grandes entreprises cotées sur les principaux marchés internationaux, mais encore, et singulièrement en France, par la raréfaction des transactions, et partant, par la diminution de la liquidité des valeurs moyennes cotées sur des compartiments tels que les Nouveaux et Second marchés. Il en est également résulté une forte diminution des capacités d'analyse et de suivi de ces valeurs, concomitamment à la réduction des moyens humains et financiers des structures d'analyse financière, dont l'indépendance et certains excès avaient été soumis à des critiques parfois vives dans un contexte d'éclatement de la « bulle » Internet (cf. le commentaire de l'article 9 du présent projet de loi).

Compte tenu de la nécessité de maintenir en France un marché actif des petites et moyennes valeurs, dont le développement suppose qu'elles puissent recourir au financement par les marchés dans des conditions satisfaisantes tant pour les émetteurs que pour les investisseurs, il est apparu nécessaire de renouveler l'offre de cotation pour ce type d'entreprise, dans le cadre de la réforme globale de la cote d'Euronext. La création du marché Alternext participe également de la volonté de renforcer l'attractivité de la place de Paris face au concurrent que constitue le marché anglais Alternative Investment Market (AIM151(*)), qui connaît un grand succès et dont Euronext a entendu s'inspirer.

Le marché Alternext doit donc respecter un compromis entre la souplesse et la réactivité de l'émetteur, dont le recours à la cotation sur un marché réglementé implique des contraintes d'information et de capitalisation parfois lourdes à supporter pour des sociétés en croissance, et la confiance de l'investisseur, qui aspire légitimement à disposer d'informations fiables et transparentes sur les caractéristiques financières et l'activité de l'émetteur.

La cotation sur un marché réglementé représentait à cet égard un label de qualité sécurisant pour les investisseurs, au premier rang desquels les particuliers. Outre les anciens compartiments du marché réglementé d'Euronext réservés aux petites et moyennes capitalisations, les PME et sociétés en croissance pouvaient également et peuvent encore se financer sur le Marché libre, non réglementé, mais dans des conditions de transparence réservant ce type de placement à des investisseurs plus avertis et donc en nombre réduit, ce qui est susceptible de faire courir des risques quant à la continuité de la cotation.

Le nouveau marché financier Alternext

1 - Favoriser le développement des petites et moyennes entreprises

Alternext, qui a ouvert le 17 mai 2005, a été créé par l'entreprise de marché Euronext pour répondre aux attentes des petites et moyennes entreprises souhaitant bénéficier d'un accès simplifié au marché boursier pour financer leur développement. Alternext se veut offrir aux PME des modalités d'admission et de cotation assouplies, adaptées à leur taille et à leurs enjeux, tout en étant doté de règles propres à assurer une bonne information des investisseurs.

Cette création constitue également un élément essentiel du programme développé par Euronext pour les petites et moyennes capitalisations, qui s'est dans un premier temps traduit par la constitution d'une liste unique, Eurolist by Euronext, composée de trois compartiments correspondant à des seuils croissants de capitalisation, la création d'une gamme d'indices spécifiques et la création d'experts en valeurs moyennes.

L'introduction de sociétés telles que Meilleurtaux, CBO Territoria et Poweo a été réussie et une dizaine de mises sur le marché étaient attendues d'ici la fin du mois de juillet.

2 - Des obligations de transparence et de protection des investisseurs

Afin d'assurer la sécurité et la protection des investisseurs, les entreprises cotées sur Alternext prennent des engagements d'information préalable, périodique et permanente, et de transparence à l'égard du marché. Lors de l'introduction sur Alternext, les sociétés candidates faisant APE doivent disposer d'un « flottant » (la part du capital susceptible d'être cotée) d'un minimum de 2,5 millions d'euros. Après l'introduction, les sociétés cotées doivent publier leurs comptes sur le site d'Alternext.

Tout en assouplissant les conditions d'admission des sociétés cotées au marché, Alternext a mis en place des règles visant à informer les investisseurs. Au moment de l'introduction, la présentation (pas nécessairement aux normes IFRS) de deux années de comptes, au minimum, est nécessaire. Cette disposition a en particulier pour objet d'éviter certains écueils de l'ancien Nouveau marché, sur lequel avaient pu être introduites de jeunes sociétés au modèle économique aléatoire.

Tout au long de la cotation, les comptes annuels audités et semestriels non audités sont publiés sur le site d'Alternext d'Euronext. Aucune information financière trimestrielle n'est en revanche requise, contrairement à ce qui est exigé sur la cote officielle Eurolist. Dans un délai de 4 mois, les sociétés diffusent obligatoirement et immédiatement toute information susceptible d'avoir un impact sur leur cours de bourse. Les franchissements de seuil de 50 % et 95 % (seuil de l'offre publique obligatoire de rachat des actionnaires minoritaires) doivent être publiés, de même que les transactions des dirigeants.

Deux règles visant à protéger les intérêts des investisseurs sont en outre prévues. En cas de radiation de la cote envisagée par un actionnaire majoritaire détenant plus de 95 % du capital ou des droits de vote, ce dernier doit proposer un prix de sortie qui devra avoir été validé par un expert indépendant (attestation d'équité). En cas de changement de contrôle par acquisition d'un bloc conférant le contrôle, l'acquéreur s'engage à offrir une porte de sortie aux minoritaires au prix du bloc.

Les actionnaires minoritaires bénéficient également d'un mécanisme de garantie de cours152(*), et tout abus de marché est sanctionné par l'AMF.

3 - Le soutien original du « listing sponsor » ou « parrain de cotation »

Innovation originale, le listing sponsor intervient aux cotés de l'entreprise pour l'accompagner dans la préparation de sa cotation sur Alternext et la mise en oeuvre de ses obligations d'information et de transparence, et l'assister durant son parcours boursier. Son action est donc de nature à renforcer la confiance des investisseurs. Le listing sponsor s'engage ainsi à :

- lors de l'introduction, aider et guider la société candidate sur les points suivants : information sur les obligations légales et réglementaires, rédaction du document d'information (prospectus visé par l'AMF, ou « offering circular » rédigé sous sa responsabilité et celle de la société) à destination des investisseurs potentiels, présentation à Euronext d'un dossier de candidature complet, prévention de toute situation de conflit d'intérêt. Il doit confirmer par écrit à Euronext que la société candidate est éligible au regard des règles d'admission et attester avoir réalisé l'ensemble des diligences professionnelles d'usage.

- tout au long de la cotation, assister la société cotée en s'engageant, pour une période minimale de deux années, à vérifier le respect des obligations d'information de la société cotée dont il a la responsabilité, à informer Euronext de tout manquement de la société à ses obligations d'information et plus généralement à ses obligations de société cotée, être l'interlocuteur privilégié d'Euronext pour toute question relative à la société cotée dont il a la responsabilité.

En cas de manquement à ces obligations, Euronext peut prononcer des sanctions à l'encontre du listing sponsor : avertissement et publication sur le site Alternext d'Euronext, ou radiation d'Alternext

Le listing sponsor est une société agissant comme prestataire de services d'investissement, cabinet d'audit, cabinet d'avocats ou spécialiste en opération de haut de bilan. Le candidat au statut de listing sponsor doit s'engager contractuellement auprès d'Euronext et se prévaloir des conditions cumulatives suivantes : justifier d'une expérience d'au moins 2 ans dans le conseil aux entreprises en matière d'opérations de haut de bilan, avoir réalisé des opérations sur le capital ayant nécessité la rédaction de documents d'information ad hoc, et disposer de collaborateurs qualifiés.

La liste des listing sponsors est actualisée en permanence et disponible en libre consultation sur le site Alternext d'Euronext.

4 - Un modèle de marché dual autorisant l'intervention des « market makers »

Conçu pour tenir compte du profil des valeurs cotées sur Alternext et en optimiser la liquidité, le modèle de marché a pour objectif de maximiser les possibilités de négociation et d'exécution des ordres. Deux mécanismes de cotation sont ainsi disponibles sur Alternext : le market making et la procédure de fixing, ces deux modes de négociation étant ouverts à tous les investisseurs. Ils sont également séquentiels et complémentaires, dans la mesure où la négociation bilatérale, avec le market making, est ouverte à 9h et s'achève à 16h30, la procédure de fixing intervenant ensuite à 17h.

Comme sur les marchés anglo-saxons, les « market makers » ou « teneurs de marché » sont habilités à intervenir sur Alternext, sans en avoir le monopole des négociations. Un market maker est un intervenant de marché doté d'un accès direct à la négociation des ordres et qui traite pour son compte propre. Cette fonction est exercée par une entité ayant le statut de membre négociateur du marché. Le market maker a pour rôle de faciliter la liquidité du marché en offrant en permanence des prix d'achat et de vente sur les titres pour lesquels il s'est déclaré market maker auprès d'Euronext.

Les market makers ont l'obligation d'intervenir de 9h à 16h30 conformément au modèle de marché défini pour Alternext. Pendant cette période dite de market making, ils doivent, pour chaque valeur déclarée, afficher une fourchette de prix pour une quantité minimale de titres. Les valeurs disposant d'un market maker pourront être négociées en continu, le market maker pouvant être sollicité par un intermédiaire pour la négociation d'ordres de ses clients. Les conditions de la transaction, prix et quantités, sont décidées entre les deux parties. Les valeurs ne disposant pas de market makers sont négociées par la seule voie du fixing.

Source : site Internet d'Euronext

c) La caution apportée par la supervision de l'AMF

Afin de garantir l'attractivité et la profondeur d'Alternext (et le cas échéant de futurs marchés organisés) pour les investisseurs et les émetteurs, c'est-à-dire la présence d'une cote étoffée, liquide et sûre, les dispositions du présent article permettent de créer un nouveau label de qualité, intermédiaire entre les marchés réglementés et le régime de l'APE hors des marchés réglementés. Outre les dispositions précitées, le texte proposé par le I du présent article pour le second alinéa du II de l'article L. 412-1 dispose ainsi que le règlement général de l'AMF « peut prévoir que certaines règles ne sont applicables qu'à certains marchés d'instruments financiers, à la demande de la personne qui les gère ».

L'AMF pourra donc prévoir un corpus de règles spécifiques à certains marchés non réglementés, et dans le cas d'Alternext, crédibiliser le positionnement de ce marché en le soumettant, à la demande de l'entreprise de marché Euronext, à certaines règles de nature à assurer une information fiable et suffisante aux investisseurs, tout en préservant la souplesse d'accès des entreprises désireuses de se faire coter. Alternext pourrait ainsi devenir un lieu privilégié de financement des jeunes entreprises et de sortie en bourse pour les participations des fonds de capital-risque, tout en constituant un « tremplin » vers un des compartiments de la cote du marché réglementé d'Euronext.

Outre la procédure « classique » d'APE accompagnée d'un document d'information préalable visé par l'AMF, l'admission à la cote d'Alternext peut être simplifiée et réalisée par « placement privé » auprès d'un nombre réduit d'investisseurs, donc sans offre simultanée de titres au public. Les formalités sont alors allégées, puisque l'émetteur devra avoir réalisé, au cours des deux années précédant l'introduction, un placement privé pour un montant minimum de 5 millions d'euros, répartis entre au moins cinq investisseurs.

Les règles du marché Alternext ont été approuvées par une décision de l'AMF du 3 mai 2005, qui prévoit en particulier les modalités de contrôle de ces règles. Le contrôle des règles s'appliquant à l'émetteur est ainsi du ressort :

- du listing sponsor ou « parrain de cotation » pour ce qui concerne la communication par l'émetteur ;

- d'Euronext Paris lorsque le parrain de cotation a épuisé ses moyens d'action ;

- de l'AMF ou de l'autorité compétente du pays d'origine lorsqu'un de ses règlements s'applique à l'émetteur ou à l'un de ses dirigeants.

De même, le contrôle des règles relatives à la négociation est du ressort :

- d'Euronext Paris pour ce qui relève de la négociation par les membres sur Alternext ;

- de l'AMF lorsqu'un de ses règlements s'applique à tout ou partie des interventions d'une quelconque personne sur Alternext.

Il est également prévu que « dans ce cadre, Euronext Paris met en oeuvre des moyens proportionnés à l'activité d'Alternext pour assurer la mise en application et la surveillance du respect des règles, dans la limite de la répartition des fonctions de surveillance prévue ci-dessus. Euronext Paris ne pourra être tenue responsable en cas d'infraction aux règles par un des participants directs au marché, ou pour un quelconque fait ou omission d'Euronext Paris ou de ses dirigeants, employés, agents ou représentants quand ils s'assurent du respect des règles, sauf faute lourde ou intentionnelle ».

C. LE NOUVEAU CHAMP DE COMPÉTENCES DE L'AMF CONCERNANT L'APPROBATION DU PROSPECTUS

Le texte proposé par le II du présent article modifie l'intitulé et le contenu de la sous-section 2 de la section 4 du chapitre unique du titre II du livre VI du code monétaire et financier. Cette sous-section, intitulée dans le droit actuel « Autorisation des opérations d'appel public à l'épargne », devient « Autorisation de certaines opérations portant sur des instruments financiers ». L'article L. 621-8 de l'actuelle sous-section est intégralement réécrit et est complété par deux nouveaux articles L. 621-8-1 et L. 621-8-2.

Ce dispositif détaille les prérogatives de l'AMF concernant la publication d'informations préalables ou complémentaires par un émetteur qui procède à une opération par APE, en conformité avec les prescriptions de la directive 2003/71/CE précitée sur les pouvoirs de l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine.

1. La rénovation de la compétence territoriale de l'AMF

Ces dispositions tendent notamment à transposer les exigences de la directive « prospectus » relatives à la détermination de l'autorité de l'Etat membre d'origine, autorité unique compétente pour approuver le prospectus de l'émetteur. Ainsi qu'il a été précisé supra, l'article 2 de cette directive introduit une distinction entre les autorités de l'Etat membre d'origine et de l'Etat membre d'accueil, conduisant à une nouvelle répartition des responsabilités et à un aménagement substantiel du principe de territorialité de l'opération contrôlée, sur lequel repose aujourd'hui la compétence de l'AMF153(*). L'Autorité sera ainsi amenée à superviser des opérations se déroulant hors du territoire national, et réciproquement certaines opérations réalisées sur le marché français seront contrôlées par l'autorité compétente d'un autre Etat membre.

a) Les cas de compétence obligatoire de l'AMF

Conformément aux dispositions du premier paragraphe de l'article 2 de la directive « prospectus » (cf. supra, principales dispositions de la directive), le texte proposé par le II du présent article pour le I de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier tend à aménager selon certains critères la compétence de l'AMF, en tant qu'autorité compétente de l'Etat membre d'origine de l'opération contrôlée, au regard d'opérations susceptibles d'être réalisées hors du territoire français.

Il dispose ainsi que l'AMF appose préalablement son visa non seulement au projet de document mentionné à l'article L. 412-1, c'est-à-dire le prospectus établi par l'émetteur pour une opération se déroulant sur le territoire national, mais également à tout document équivalent requis par la législation d'un autre Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen (EEE), pour toute opération réalisée sur le territoire de l'EEE répondant à deux conditions cumulatives relatives à la nationalité de l'émetteur et aux caractéristiques des instruments financiers concernés :

- lorsque l'émetteur des titres sur lesquels porte l'opération a son siège statutaire en France. Ce critère tend donc à transférer la territorialité de l'opération à l'émetteur ;

- et lorsque l'opération porte sur des titres de capital ou des titres donnant accès au capital au sens de l'article L. 212-7 du code monétaire et financier154(*) (par exemple des obligations à bon de souscription d'actions), ou sur des titres de créance dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois à l'émission, et dont la valeur nominale est faible, c'est-à-dire inférieure à 1.000 euros.

Indépendamment des dispositions de la directive « prospectus », qui concerne les seules valeurs mobilières telles qu'elles sont définies par la directive, le texte proposé pour le IV de l'article L. 621-8 prévoit également qu'est soumis au visa préalable de l'AMF tout projet de document relatif à une opération réalisée en France et portant sur des instruments financiers autres que les valeurs mobilières mentionnées aux I et II du même article. Il s'agit, par cette « disposition balai » et de façon logique, de maintenir la pérennité du dispositif territorial actuel pour les instruments financiers n'entrant pas dans le champ défini par la directive, compte tenu des différences existant entre la notion communautaire de « valeurs mobilières » et les définitions françaises des « instruments financiers » et des « valeurs mobilières ». Il en résulte cependant que le prospectus afférent à ces opérations, tout en demeurant soumis au visa de l'AMF, ne peut bénéficier du passeport européen.

Enfin, le texte proposé par le II du présent article pour le V de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier prévoit que hors les cas prévus à l'article L. 412-1 du même code, précité, le projet de document soumis au visa de l'AMF est établi et publié dans les conditions prévues par son règlement général.

b) Les cas de compétence éventuelle de l'AMF, selon le choix de l'émetteur

Conformément aux points ii) et iii) de la définition de l' « Etat membre d'origine » prévue par le premier paragraphe de l'article 2 de la directive « prospectus (cf. supra), l'émetteur dispose dans certains cas d'une marge de manoeuvre pour déterminer l'autorité compétente pour approuver le prospectus qu'il a établi.

Le texte proposé par le II du présent article pour le II de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier prévoit que le projet de document visé au I du même article155(*) est soumis au visa préalable de l'AMF, dans les cas fixés par son règlement général, pour toute opération réalisée en France, ou sur le territoire de l'EEE par un émetteur dont le son siège social est en France, portant sur les deux catégories suivantes d'instruments financiers :

- lorsque l'opération porte sur des titres donnant accès au capital d'un autre émetteur et qui n'ont pas été émis dans les conditions fixées par l'article L. 228-93 du code de commerce156(*). Il s'agit, conformément aux dispositions du point ii) de l'article premier de la directive « prospectus »157(*), de viser les seuls cas où l'émetteur des titres donnant accès au capital (par exemple des warrants) est distinct de l'émetteur des titres de capital sous-jacents et n'appartient pas au même groupe, en tant que société mère ou fille dudit émetteur ;

- ou lorsque l'opération porte sur des titres de créance dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois à l'émission et dont la valeur nominale est supérieure ou égale au seuil visé au I, soit 1.000 euros.

Les modalités du choix de l'autorité compétente par l'émetteur seront fixées par le règlement général de l'AMF. Rappelons qu'aux termes du point ii) du point m) du premier paragraphe de l'article 2 de la directive « prospectus », l'Etat membre d'origine déterminant la compétence de l'autorité peut être l'Etat membre où l'émetteur a son siège statutaire, celui où les valeurs mobilières considérées ont été ou seront admises à la négociation sur un marché réglementé, ou celui où les valeurs mobilières seront offertes au public.

De la même manière, le texte proposé par le II du présent article pour le III de l'article L. 621-8 transpose les dispositions du point iii) de la définition communautaire de l'Etat membre d'origine, et prévoit que le projet de document visé au I du même article est soumis au visa préalable de l'AMF, dans les cas fixés par son règlement général, pour toute opération répondant aux caractéristiques cumulatives suivantes :

- lorsque l'opération porte sur des valeurs mobilières non visées dans le cas précédent (texte proposé pour le II de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier) ;

- lorsque l'émetteur a son siège statutaire hors du territoire de l'Espace économique européen (EEE) ;

- et que l'opération porte sur des instruments financiers dont la première opération par APE sur le territoire de l'EEE (c'est-à-dire la première émission ou cession dans le public ou la première admission sur un marché réglementé d'un Etat partie à l'EEE) a lieu en France.

Les modalités du choix de l'autorité compétente par l'émetteur seront également fixées par le règlement général de l'AMF. Aux termes du point iii) du point m) premier paragraphe de l'article 2 de la directive « prospectus », l'Etat membre d'origine déterminant la compétence de l'autorité peut être l'Etat membre où les valeurs mobilières doivent être pour la première fois offertes au public ou celui de la première demande d'admission à la négociation sur un marché réglementé de l'EEE, sous réserve d'un choix ultérieur de la part des émetteurs ayant leur siège statutaire dans un Etat tiers, lorsque l'Etat membre d'origine n'avait pas été déterminé selon leur choix.

Les différents cas de figure de compétence de l'AMF peuvent ainsi être synthétisés de la façon suivante :

Détermination de l'autorité compétente pour approuver le prospectus lorsque l'opération d'APE a lieu sur le territoire de l'Espace économique européen

Catégories d'instruments financiers et d'opérations réalisées sur le territoire de l'EEE

Détermination de l'autorité compétente

Référence dans la directive prospectus

Transposition dans le code monétaire et financier

Lorsque l'opération porte sur :

- des titres donnant accès au capital d'un émetteur distinct et qui n'ont pas été émis dans les conditions fixées par l'article L. 228-93 du code de commerce (émission de titres donnant accès au capital d'une société mère ou fille) ;

- ou des titres de créance dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois à l'émission et dont la valeur nominale est supérieure ou égale à 1.000 euros

L'émetteur a le choix de l'autorité compétente (l'AMF s'il s'agit de la France), qui peut être celle de l'Etat membre :

- où l'émetteur a son siège statutaire ;

- où les valeurs mobilières ont été ou seront admises à la négociation sur un marché réglementé ;

- où les titres seront offerts au public

Article
2. 1. m) ii)

II de l'article
L. 621-8

Lorsque l'opération porte sur certains instruments financiers distincts du premier cas (titres de capital ou titres donnant au capital, ou titres de créance dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois à l'émission, et dont la valeur nominale inférieure à 1.000 euros) et dont l'émetteur a son siège statutaire dans un des Etats membres

L'autorité compétente est automatiquement celle de l'Etat membre où l'émetteur à son siège statutaire (l'AMF s'il s'agit de la France)

Article
2. 1. m) i)

I de l'article
L. 621-8

Lorsque l'opération réalisée sur le territoire de l'EEE porte sur des instruments financiers distincts du premier cas et que l'émetteur a son siège statutaire hors du territoire de l'EEE

L'émetteur a le choix de l'autorité compétente (l'AMF s'il s'agit de la France), qui peut être celle de l'Etat membre :

- où les titres doivent être pour la première fois offerts au public ;

- ou celui de la première demande d'admission à la négociation sur un marché réglementé de l'EEE

Article
2. 1. m) iii)

III de l'article
L. 621-8

Lorsque l'opération est réalisée en France et porte sur des instruments financiers distincts des deux premiers cas

L'autorité compétente est l'AMF

 

IV de l'article
L. 621-8

2. L'approfondissement des pouvoirs de l'AMF selon le contenu du prospectus et les circonstances de l'opération d'APE

Le texte proposé par le II du présent article pour les VI et VII de l'article L. 621-8 et les articles L. 621-8-1 et L. 621-8-2 du code monétaire et financier détaillent certaines modalités de contrôle du document d'information fourni par l'émetteur et d'octroi du visa par l'AMF.

a) L'approbation de la note complémentaire au prospectus

Conformément aux dispositions du premier paragraphe de l'article 16 de la directive « prospectus »158(*), le texte proposé pour le VI de l'article L. 621-8 prévoit que l'AMF, dans des conditions fixées par son règlement général mais qui seront a priori analogues à celles afférentes au document d'information précédemment mentionné, appose son visa à une note complémentaire à ce document, requise dans certaines circonstances.

Cette note doit mentionner tout fait nouveau ou toute erreur ou inexactitude concernant les informations contenues dans le document initial qui, d'une part, est susceptible d'exercer une influence significative sur l'évaluation des instruments financiers faisant l'objet de l'opération d'APE et, d'autre part, survient ou est constaté entre l'obtention du visa afférent au document initial et la clôture de l'opération.

Cette disposition est pleinement justifiée par la nécessité d'appliquer un parallélisme des formes, et donc un visa distinct, à des informations ou rectifications affectant significativement le contenu du prospectus initial et la perception qu'ont les investisseurs de l'opération en cours.

b) Les compétences de l'AMF en cas d'offre publique d'acquisition

Le texte proposé pour le premier alinéa du VII de l'article L. 621-8 précité prévoit également que l'AMF, dans des conditions et selon des modalités fixées par son règlement général, appose son visa préalable à une note établie par un émetteur faisant APE en France et dont les titres de capital ou les titres de créance font l'objet d'une offre publique d'acquisition (OPA) par une personne physique ou morale. Comme dans le droit actuel, cette note doit mentionner les orientations en matière d'emploi retenues par la personne qui effectue l'OPA.

c) L'exonération de note d'information visée par l'AMF pour les opérations de rachat d'actions par les émetteurs

Indépendamment des exigences communautaires, le texte proposé pour le second alinéa du VII prévoit en revanche une exonération de note d'information visée par l'AMF, analogue à celle afférente aux OPA, lorsque les actions rachetées s'inscrivent dans le cadre de la procédure prévue par l'article L. 225-209 du code de commerce, c'est-à-dire lorsqu'une société procède au rachat de ses propres actions.

A l'instar de notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur au fond du présent projet de loi à l'Assemblée nationale, votre rapporteur général s'interroge sur l'opportunité de cette disposition, qui laisse entendre que les sociétés ayant décidé de procéder à des rachats de leurs propres titres seraient dispensées d'en informer le marché. Or, si l'autorisation préalable de l'assemblée générale des actionnaires, prévue par l'article L. 225-209 du code de commerce, constitue effectivement une nécessité, l'information des investisseurs est également légitime.

On peut certes juger que la soumission d'une note d'information au visa préalable de l'AMF constitue une formalité lourde et n'exerce pas d'impact réel sur le déroulement effectif de l'opération. Qu'elle fasse ou non l'objet d'un visa, cette information du marché doit néanmoins être réalisée d'une manière ou d'une autre, compte tenu des conséquences que peuvent exercer ces rachats sur le cours de l'action ou la politique financière de l'émetteur. En outre, le règlement n° 2273/2003 du 22 décembre 2003 relatif aux dérogations prévues pour les programmes de rachat et la stabilisation d'instruments financiers n'impose certes pas un tel visa, mais prévoit néanmoins, en son article 4159(*), que l'autorité de marché soit informée de ces opérations.

Plus globalement, et indépendamment des controverses portant sur leur utilité économique160(*), votre rapporteur général ne conteste pas la légitimité des pratiques de rachats d'actions, mais considère qu'elles doivent être encadrées par les actionnaires, le régulateur et les investisseurs, tant au regard de la prévention de l'abus de marché que du respect de l'équilibre entre actionnaires et organes exécutifs.

Cet encadrement est particulièrement nécessaire pour les rachats en vue de la conservation et remise pour paiement ou échange dans le cadre d'opérations de croissance externe, ainsi que votre rapporteur général a déjà eu l'occasion de le faire valoir lors de l'examen d'un amendement en première lecture du projet de loi n° 2281 portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers. Un amendement portant article additionnel et poursuivant les mêmes objectifs vous est également proposé dans le présent projet de loi.

d) Les pouvoirs de vérification, de suspension et d'interdiction de l'AMF

Le texte proposé par le II du présent article pour l'article L. 621-8-1 du code monétaire et financier précise les modalités et conditions d'octroi par l'AMF du visa au document d'information de l'émetteur faisant APE, qui incluent des pouvoirs de vérification, de requête auprès de l'émetteur et de suspension ou d'interdiction d'une opération par APE.

Le texte proposé pour le premier alinéa du I de cet article tend à transposer la définition du terme « approbation » prévue par l'article 2 de la directive « prospectus »161(*), et certaines dispositions de son article 13 relatif à l'approbation du prospectus. Il prévoit ainsi que l'AMF vérifie si le document est complet et compréhensible, et si les informations qu'il contient sont cohérentes. Le cas échéant, l'AMF indique à l'émetteur les énonciations à modifier ou les informations complémentaires à insérer.

Conformément aux prescriptions du paragraphe 3 de l'article 21 de la directive162(*), le second alinéa du I prévoit, en outre, que l'AMF a le pouvoir de demander à l'émetteur toutes explications et justifications, « notamment au sujet de la situation, de l'activité et des résultats de l'émetteur ainsi que des garants éventuels des instruments financiers objets de l'opération ». Ces prérogatives du régulateur constituent autant de garanties de la fiabilité et de l'exhaustivité de l'information donnée au public, que le droit actuel ne prévoit pas.

Le texte proposé pour le II de l'article L. 621-8-1 prévoit que l'AMF dispose d'un pouvoir large de suspension ou d'interdiction de l'opération d'APE, ce qui constitue une transposition des points d) et f) du paragraphe 3 de l'article 21 de la directive « prospectus » précitée163(*).

L'AMF peut donc décider de suspendre l'opération, pour une durée qui ne peut excéder une limite fixée par son règlement général (et devrait être alignée sur le délai communautaire de dix jours de bourse consécutifs), lorsqu'elle a « des motifs raisonnables de soupçonner qu'elle est contraire aux dispositions législatives ou réglementaires qui lui sont applicables », ce qui constitue une formulation de nature à accorder à l'AMF un pouvoir extensif d'appréciation de la validité juridique de l'opération.

Aux termes du texte proposé pour les deuxième à quatrième alinéas du II de l'article L. 621-8-1, la faculté dont dispose l'AMF d'interdire l'opération repose sur le même fondement, c'est-à-dire un doute sur la légalité de l'opération d'APE, sans que ne soit pour autant introduit un seuil de gravité ou de soupçon. Le texte proposé envisage deux cas d'interdiction correspondant aux deux types d'opération constitutifs de l'APE, d'après la définition posée par l'article L. 411-1 du code monétaire et financier, précité : l'émission ou la cession d'instruments financiers, ou l'admission aux négociations sur un marché réglementé.

e) Le contrôle des communications à caractère promotionnel

Le texte proposé par le II du présent article pour l'article L. 621-8-2 du code monétaire et financier tend également à transposer une disposition de la directive « prospectus », prévue par son article 15 et relative au contrôle par l'autorité de régulation des communications à caractère promotionnel afférentes à une opération d'APE.

Les paragraphes 2 à 5 de l'article 15 de cette directive édictent un certain nombre de principes de rédaction et de publication des communications à caractère promotionnel. Celles-ci « annoncent qu'un prospectus a été ou sera publié et indiquent où les investisseurs peuvent ou pourront se le procurer » et « sont clairement reconnaissables en tant que telles ». Leurs informations ne peuvent être erronées ou prêter à confusion, et doivent être compatibles avec les informations contenues ou devant figurer dans le prospectus, selon qu'il a été ou non déjà publié. De même, toute information diffusée par voie orale ou écrite, même si elle n'a pas de visée promotionnelle, doit toujours concorder avec les informations fournies dans le prospectus relatif à l'opération concernée. Le paragraphe 6 dispose que l'autorité de l'Etat membre d'origine a compétence pour vérifier que les activités promotionnelles relatives à une opération d'APE sont conformes à ces principes.

Le premier alinéa du nouvel article L. 621-8-2 prévoit ainsi que le règlement général de l'AMF définit les conditions et les modalités selon lesquelles les opérations par APE peuvent faire l'objet de communications à caractère promotionnel. Le second alinéa, selon une formulation analogue à celle des conditions précitées de suspension ou d'interdiction d'une opération par APE, prévoit que l'AMF « peut interdire ou suspendre pendant dix jours de bourse les communications à caractère promotionnel lorsqu'elle a des motifs raisonnables de soupçonner qu'elles sont contraires » aux dispositions de leur régime législatif et réglementaire.

3. Le contrôle global des obligations de publicité et d'information

Le III du présent article tend à compléter l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, relatif aux compétences générales de l'AMF et aux domaines couverts par son règlement général, par un X relatif aux modalités d'exécution des obligations de publicité et d'information des émetteurs, au titre de la transparence des marchés financiers et dans le cadre des opérations par APE.

Le règlement général de l'AMF détermine ainsi ces modalités d'exécution selon différents moyens techniques de diffusion, c'est-à-dire « par dépôt ou par diffusion par voie de presse écrite et par voie électronique ou par la mise à disposition gratuite d'imprimés ».

Votre rapporteur général demeure réservé sur cette formulation du caractère alternatif ou cumulatif des moyens de diffusion, et vous propose à cet égard un amendement (cf. infra). Elle semble en effet induire que la publication d'informations via Internet devrait nécessairement être accompagnée d'une diffusion par voie de presse écrite, ce qui pourrait être source de coûts supplémentaires pour les émetteurs. Aux termes de l'article 14 de la directive « prospectus », le cumul de la publication par voies électronique et de presse écrite ne constitue pas une obligation, mais une simple faculté laissée aux Etats membres164(*).

III. LES MODIFICATIONS INTRODUITES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Sur proposition de notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général, et avec l'avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté les trois amendements suivants :

- l'insertion d'un nouveau paragraphe après le I du présent article, tendant à créer une section intitulée « Obligation d'information sur les rachats d'actions » et constituée d'un unique article L. 451-3, au sein du chapitre premier du titre V (relatif à la protection des investisseurs) du Livre IV (relatif aux marchés) du code monétaire et financier. Considérant la suppression, par le texte proposée pour le VII de l'article L. 621-8 du même code, de l'obligation d'établir une note d'information visée par l'AMF à l'occasion d'opérations de rachats de titres de capital par les émetteurs, cet amendement vise à imposer à toute société cotée procédant à ce type d'opération d'en informer préalablement le marché, dans des conditions et selon des modalités fixées par le règlement général de l'AMF ;

- par cohérence avec l'amendement précédent, la suppression du texte proposé pour le dernier alinéa du VII de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier ;

- enfin un amendement de coordination, tendant à compléter le présent article par un paragraphe IV, qui supprime une mention des articles L. 754-2 et L. 764-2 du code monétaire et financier, respectivement relatifs à l'application des conditions de l'appel public à l'épargne en Polynésie française et à Wallis-et-Futuna.

Votre rapporteur général est favorable à l'ensemble de ces modifications. Plus particulièrement, il approuve les dispositions tendant à introduire une obligation d'information du marché pour les émetteurs procédant au rachat de leurs propres actions. Compte tenu des incidences que peut exercer ce type d'opération sur la perception de l'émetteur par les investisseurs, notamment lorsque les rachats d'actions poursuivent des objectifs de stabilisation de cours, d'annulation de titres et d'accroissement du bénéfice par action, ou de remise dans le cadre d'une opération de croissance externe, il apparaît nécessaire de maintenir une information du marché, avant la réalisation du programme de rachat. Cette information préalable complète opportunément celle déjà exigée par l'AMF sur une base mensuelle, lors de la réalisation du programme.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. LE PROSPECTUS AFFÉRENT À L'OFFRE DE TITRES, UN ÉLÉMENT DE LA SÉCURITÉ ET DE LA CONFIANCE DU MARCHÉ

La directive « prospectus » du 4 novembre 2003, en dépit d'une indéniable complexité formelle que l'on peut relier à l'évolution même des techniques financières et des marchés boursiers (à laquelle la législation communautaire tente de s'adapter le mieux possible), constitue une importante avancée dans l'harmonisation de la documentation financière et dans la simplification des procédures afférentes aux offres de titres sur les marchés européens. La transposition de cette directive dans notre droit est donc à la fois nécessaire et bienvenue, a fortiori si elle est quasiment réalisée dans le délai imparti aux Etats membres, fixé au 1er juillet 2005.

A l'instar des dispositions de l'article 7 relatives au nouveau champ de l'APE, une démarche pragmatique a prévalu lors de l'élaboration de la directive et dans sa transposition, afin d'exempter de prospectus les opérations qui, en raison de leurs caractéristiques ou de la nature de l'émetteur ou des investisseurs concernés, sont manifestement destinées à des professionnels des marchés. En revanche, si les dispositions relatives à la limitation de la responsabilité de l'émetteur du fait du contenu du résumé sont légitimes et répondent à la nécessité de la faire reposer sur des fondements objectifs, votre rapporteur général se montre plus réservé sur le régime linguistique du prospectus que prévoient la directive comme ses mesures de transposition, et vous propose à cet égard un amendement (cf. infra).

La transposition de la directive « prospectus » exerce un impact notable sur les champs rationae loci et rationae materiae (notamment l'approbation de la note complémentaire au prospectus et le contrôle des communications à caractère promotionnel) de la compétence de l'AMF, dans le cadre de la mise en oeuvre du principe de l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine, qui conditionne la validité du prospectus visé dans toute l'Union européenne. Cette transposition doit toutefois être précisée, afin de confirmer que les « warrants » peuvent bénéficier du passeport, et complétée, afin de permettre à l'AMF d'être autorité délégataire ou délégante pour le contrôle du prospectus, et de prendre des mesures conservatoires en tant qu'autorité de l'Etat membre d'accueil

Une des avancées majeures du présent article réside enfin dans la pérennisation et l'adaptation du pouvoir de régulation de l'AMF à l'ensemble des configurations de marchés d'instruments financiers, qui se traduit par une réforme du régime de l'information financière des émetteurs faisant appel public à l'épargne sur des marchés non réglementés, avec ou sans admission à la cote. Que l'on cautionne ou non la fin du principe de concentration des ordres sur les marchés réglementés et la diversification des infrastructures de marché permise par la nouvelle législation communautaire, il importe que l'AMF assume pleinement sa vocation à couvrir l'ensemble du champ de l'APE, tout en préservant la gradation de l'information et la souplesse offertes par les marchés non réglementés. La faculté pour l'AMF de prévoir des règles spécifiques à certains marchés organisés, à la demande des personnes qui les gèrent, contribue à cet équilibre entre protection des investisseurs et réactivité de l'émetteur, et permet d'asseoir le développement d'Alternext sur des fondements juridiques sains.

Ces dispositions sont conformes à ce qu'avait annoncé le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie lors de l'examen en première lecture au Sénat du projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, le 2 mai 2005.

B. LES AMENDEMENTS PROPOSÉS

1. Etendre le choix du mode de publication du prospectus par les émetteurs

Le III du présent article tend à compléter l'article L. 621-7 du code monétaire et financier et précise que les modalités d'exécution des obligations de publicité et d'information des émetteurs, « par dépôt ou par diffusion par voie de presse écrite et par voie électronique ou par la mise à disposition gratuite d'imprimés », sont fixées par le règlement général de l'AMF. Or le cumul de ces moyens de diffusion ne constitue pas une obligation de la directive « prospectus », dont le paragraphe 2 de l'article 14 laisse aux émetteurs le choix entre une diffusion par voie de presse ou par voie électronique.

En outre, ce cumul ne paraît pas nécessaire, tant du point de vue de l'émetteur, pour qui elle est source de coûts, que de l'investisseur, qui est quoiqu'il arrive informé. Il n'est pas justifié dans le contexte actuel, les émetteurs disposant d'outils efficaces de diffusion des informations réglementées, sans qu'il soit nécessaire de cumuler systématiquement les deux modes de diffusion. Une telle obligation pénaliserait donc les entreprises françaises vis-à-vis de leurs homologues européennes dans les Etats membres engagés dans un processus de transposition stricte de la directive.

Votre rapporteur général vous propose donc un amendement tendant à laisser aux émetteurs le libre choix de la diffusion de leur prospectus par voie de presse ou par voie électronique.

2. Systématiser la traduction du prospectus afférent à des opérations portant sur des titres de capital

Les dispositions afférentes à la langue utilisée pour l'établissement du prospectus ont fait l'objet de controverses. Le nouveau cadre communautaire et la nouvelle rédaction proposée pour l'article L. 412-1 du code monétaire et financier garantissent désormais qu'une traduction du résumé en français sera toujours disponible lorsqu'une offre au public est faite dans plusieurs États membres, y compris l'État membre d'origine, et que le prospectus y afférent est établi dans une langue étrangère.

Votre rapporteur général juge néanmoins que ces dispositions sont insuffisantes, compte tenu de la complexité croissante des opérations soumises aux marchés, particulièrement celles portant sur des titres de capital, et que la traduction du seul résumé ne permettra pas aux investisseurs moins avertis de comprendre de façon approfondie les enjeux et caractéristiques de certaines opérations. Au surplus et en dépit des limitations de responsabilité de l'émetteur prévues par le présent article, la portée juridique incertaine et les divergences d'interprétation du résumé pourraient être amplifiées par la dualité des langues, ce qui aura pour effet d'écarter davantage des marchés les investisseurs individuels, tendance que l'on ne saurait cautionner.

Votre rapporteur général vous propose donc un amendement tendant à prévoir la traduction systématique du prospectus, et non du seul résumé, pour les opérations portant sur des titres de capital. Plus globalement, votre rapporteur général regrette l' « esprit d'abandon » dont font preuve les négociateurs français sur certains textes communautaires, et les menaces consécutives qui pèsent sur l'utilisation de notre propre langue en France.

3. Compléter la transposition de la directive « prospectus »

Votre rapporteur général considère que le présent article doit être complété par de nouvelles dispositions tendant à transposer les articles 13 et 23 de la directive « prospectus » et à préciser le champ des offres de valeurs mobilières dont le prospectus est susceptible d'être visé par l'AMF et de bénéficier du « passeport » européen.

a) Les pouvoirs de l'AMF afférents à une opération visée par l'autorité compétente d'un autre Etat de l'EEE

Pour chaque opération d'offre au public ou d'admission à la cote d'un marché réglementé, la directive « prospectus » désigne un des régulateurs nationaux comme seule autorité compétente pour autoriser et contrôler l'opération, dont le prospectus bénéficie dès lors d'un « passeport » valable dans toute l'Union européenne. L'article 23 de la directive165(*) prévoit que l'autorité de l'Etat membre d'accueil (qui, rappelons-le, est celui sur le territoire duquel se déroule l'opération) peut prendre certaines mesures conservatoires lorsqu'elle constate que des irrégularités ont été commises par l'émetteur ou les intermédiaires financiers, et en informe l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine qui a visé l'opération.

Votre rapporteur général vous propose donc un amendement au II du présent article, portant création d'un nouvel article L. 621-8-3 dans le code monétaire et financier, et tendant à transposer les dispositions de l'article 23 de la directive « prospectus ». Cet amendement précise, en des termes proches de ceux de la directive, les pouvoirs dont dispose l'AMF lorsqu'une opération se déroule sur le territoire français en vertu d'une autorisation accordée par l'autorité compétente d'une autre Etat de l'Espace économique européen.

b) Les facultés ouvertes à l'AMF en tant qu'autorité délégataire ou délégante des compétences relatives au visa du prospectus

Les paragraphes 5 et 6 de l'article 13 la directive « prospectus »166(*) prévoient que l'autorité compétente pour autoriser et contrôler une opération d'APE peut transférer ces compétences à l'autorité d'un autre Etat de l'EEE (qui sera le plus souvent, en pratique, l'autorité de l'Etat membre d'accueil), si cette dernière accepte le transfert. Ce type de délégation peut se révéler utile lorsqu'une autorité de supervision se voit confier l'autorisation d'une opération qui ne se déroule pas sur son territoire et ne présente pas d'enjeux déterminants pour son marché.

Votre rapporteur général vous propose donc un amendement tendant à transposer ces dispositions et à permettre à l'AMF de réaliser de tels transferts de compétences ou d'en bénéficier, par l'insertion de deux paragraphes IV et IV bis dans le texte proposé pour l'article L. 621-8 du code monétaire et financier.

c) De nécessaires précisions sur le champ des valeurs mobilières susceptibles de bénéficier du passeport européen

Ainsi qu'il a été précisé supra, le texte proposé pour le I de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier prévoit que l'AMF est compétente pour viser le prospectus afférent à des opérations réalisées par un émetteur français et portant sur des titres de capital, des titres donnant accès au capital ou des titres de créance dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois et dont la valeur nominale inférieure à 1.000 euros. L'AMF peut, en outre, être compétente, selon le choix de l'émetteur, pour les opérations réalisées en France ou par des émetteurs français sur le territoire de l'EEE, portant sur des titres donnant accès au capital d'un autre émetteur sans avoir été émis dans les conditions fixées par l'article L. 228-93 du code de commerce, ou sur des titres de créance dont l'échéance est supérieure ou égale à un an et la valeur nominale supérieure ou égale à 1.000 euros.

Ces dispositions complexes sont importantes, en ce qu'elles contribuent à déterminer le champ des opérations susceptibles de bénéficier du passeport européen. Les opérations portant sur des valeurs mobilières autres que celles visées aux I et II de l'article L. 621-8 demeurent soumises à la compétence de l'AMF, en application du IV de cet article, mais ne bénéficient pas du passeport, dans la mesure où elles ne portent pas sur des valeurs mobilières, telles qu'elles sont définies par la directive. Il importe donc de transposer efficacement les dispositions communautaires, c'est-à-dire de tenir à la fois compte des définitions européennes des valeurs mobilières et des enjeux de la place française, et en particulier de veiller à ce que les « warrants » soient bien intégrés dans le champ du passeport.

Les warrants peuvent être définis comme des valeurs mobilières de type optionnel (« call » ou « put »), émises le plus souvent par des établissements de crédit, qui offrent le droit d'acheter ou de vendre un actif support (action, devise, indice boursier, pétrole par exemple) à un prix d'exercice fixé, jusqu'à une date donnée que constitue l'échéance. Ce type d'instrument financier est très utilisé sur le marché français, y compris par les investisseurs individuels167(*), et constitue un de ses avantages comparatifs. La qualification juridique des warrants demeure toutefois incertaine, mais la doctrine s'accorde majoritairement pour les qualifier de titres de créances, bien que les warrants ne disposent pas d'un prix nominal, à la différence des obligations, mais d'un prix d'exercice également appelé « strike »168(*).

Les warrants peuvent donner lieu à la livraison physique de l'instrument financier sous-jacent ou, le plus souvent, ne pas donner lieu à une telle livraison, l'investisseur recevant alors la différence entre le « strike » et le cours du sous-jacent à l'échéance.

L'article 2 de la directive « prospectus » définit les valeurs mobilières comme celles définies par le paragraphe 5 de l'article premier de la directive 93/22/CEE sur les services d'investissement (« DSI »), à l'exception des instruments du marché monétaire qui sont définis par cette même directive et dont l'échéance est inférieure à douze mois. La directive « prospectus » prévoit que la législation nationale peut alors s'appliquer à ces instruments du marché monétaire.

La directive « prospectus » distingue également deux types de titres donnant accès au capital : ceux que l'on peut qualifier d' « organiques » et qui donnent accès au capital d'une société mère, fille ou soeur de l'émetteur, et les warrants, qui ne sont pas mentionnés comme tels mais sont couverts par la référence aux « titres autres de capital donnant droit à acquérir tout titre transférable ou à recevoir un montant en espèces à la suite de la conversion de ces titres ou de l'exercice des droits conférés par eux ».

La directive 2004/39/CE du 21 avril 2004 sur les marchés d'instruments financiers (« directive MIF »), dont l'article 69 abroge la DSI et prévoit que les références à cette dernière sont remplacées par celles à la directive MIF, a toutefois proposé une nouvelle définition des instruments du marché monétaire, des valeurs mobilières et des instruments financiers169(*).

La prise en compte de ces trois impératifs que sont l'importance du marché français des warrants, leur statut juridique encore incertain, et la nécessité de transposer fidèlement les dispositions de la directive malgré les différences existant entre les définitions française et communautaire des valeurs mobilières, conduit donc votre rapporteur général à vous proposer un amendement tendant à modifier le texte proposé par le présent article pour les I et II de l'article L. 621-8 du code monétaire et financier. Il s'agit notamment d'inclure dans le champ de compétence de l'AMF les warrants et d'exclure les instruments du marché monétaire dont l'échéance est inférieure à un an.

Il est donc proposé que l'AMF :

- d'une part (texte proposé pour le I de l'article L. 621-8), soit nécessairement compétente, en tant qu'autorité du lieu du siège statutaire de l'émetteur, pour viser le prospectus relatif à des opérations réalisées par des émetteurs français sur le territoire de l'EEE et portant, outre les titres de capital et les titres donnant accès au capital, sur les titres de créance dont la valeur nominale est inférieure à 1.000 euros et qui ne sont pas des instruments du marché monétaire, au sens de la directive 2004/39/CE, dont l'échéance est inférieure à douze mois ;

- d'autre part (texte proposé pour le II de l'article L. 621-8), puisse être compétente, selon le choix de l'émetteur, pour les opérations réalisées en France ou sur le territoire de l'EEE par des émetteurs français, portant « sur des titres de créance, autres que des titres donnant accès au capital au sens de l'article L. 212-7170(*), donnant le droit d'acquérir ou de vendre tout autre titre ou donnant lieu à un règlement en espèces, notamment des warrants, ou sur des titres de créance dont la valeur nominale est supérieure ou égale à 1.000 euros et qui ne sont pas des instruments du marché monétaire, au sens de la directive 2004/39/CE, dont l'échéance est inférieure à douze mois ».

Ces formulations requièrent plusieurs explications :

- la référence à une nouvelle catégorie que sont les « instruments du marché monétaire » plutôt qu'à une liste limitative d'instruments financiers existants, permet de se placer en conformité avec le droit communautaire tout en maintenant l'applicabilité du droit aux futures innovations financières. De même, la référence directe à ces instruments monétaires « au sens de la directive 2004/39/CE » permet de se fonder sur la définition communautaire la plus récente et d'éviter tout risque juridique quant à l'interprétation du champ de ces instruments ;

- l'exclusion des titres donnant accès au capital au sens de l'article L. 212-7 du code monétaire et financier couvre l'ancienne référence, proposée par l'actuelle rédaction, aux titres donnant accès au capital d'une société mère ou fille, émis dans les conditions de l'article L. 228-93 du code de commerce, et est surtout conforme au texte proposé (non modifié par le présent amendement) pour le I de l'article L. 621-8, qui prévoit que l'AMF est compétente pour les opérations portant sur des titres donnant accès au capital au sens de l'article L. 212-7 ;

- la référence aux « titres de créance donnant le droit d'acquérir ou de vendre tout autre titre ou donnant lieu à un règlement en espèces » permet de viser les certificats et les warrants, que ceux-ci donnent lieu ou non à la livraison physique de l'instrument sous-jacent. Les « titres de créance donnant le droit d'acquérir ou de vendre tout autre titre » désignent ainsi les warrants avec livraison physique, et les titres de créance « donnant lieu à un règlement en espèces » les certificats et les warrants sans livraison physique ;

- enfin la référence aux « warrants », qui ne sont pas définis comme tels dans le code monétaire et financier, ne constitue pas un précédent, dans la mesure où ils sont déjà visés par le 6° du I de l'article L. 621-5-3 du même code, relatif à l'assiette des ressources de l'AMF. Il s'agit également, dans un souci de sécurité juridique, d'inclure extensivement dans le champ de compétence de l'AMF l'ensemble des warrants, nonobstant la disposition précédente.

Ces dispositions sont résumées dans le tableau ci-après :

Récapitulatif des correspondances entre les définitions communautaires et les dispositions du présent article, déterminant le champ de compétence de l'AMF pour viser le prospectus

Définitions de la directive « prospectus » (article 2)

Transposition dans l'article 8 du présent projet de loi

Commentaires

Valeurs mobilières

Titres de capital

Titres de capital

Au sens des articles L. 212-1 et suivants du code monétaire et financier

Titres donnant accès au capital

Au sens de l'article L. 212-7 du code monétaire et financier

Titres autres que de capital

Instruments du marché monétaire, au sens de la directive 2004/39/CE, dont l'échéance est supérieure à 12 mois

Pour éviter tout risque juridique quant à l'interprétation des « instruments du marché monétaire », au sens du droit communautaire, utilisation d'une référence directe à la directive MIF

Titres de créance ayant une valeur nominale

Le seuil de 1.000 euros détermine la compétence éventuelle ou obligatoire de l'AMF

Titres de créance donnant le droit d'acquérir ou de vendre tout autre titre ou donnant lieu à un règlement en espèces

Vise à inclure dans le champ de compétence de l'AMF les titres de créance sans valeur nominale que sont les certificats et les warrants (avec ou sans livraison physique du sous-jacent)

Warrants

Visés extensivement dans un souci de sécurité juridique

Hors champ de la directive

Instruments du marché monétaire dont l'échéance est inférieure à 12 mois

Ne sont pas soumis à l'obligation d'établir un prospectus

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE ADDITIONNEL APRES L'ARTICLE 8

Encadrement des pratiques de rachats par les émetteurs
de leurs propres actions

Commentaire : le présent article additionnel a pour objet de renforcer l'encadrement des programmes de rachats d'actions, par une meilleure implication de l'assemblée générale des actionnaires dans la réaffectation des titres acquis à différentes finalités, et par un cantonnement de la période d'utilisation et du volume des actions rachetées aux fins de remise pour paiement ou échange dans le cadre d'une opération de croissance externe.

Le régime français des rachats d'actions a été modernisé par la loi n° 98-546 du 2 juillet 1998 portant diverses dispositions d'ordre économique et financier, dans la continuité des conclusions du rapport de M. Bernard Esambert remis à la Commission des opérations de bourse en janvier 1998, et par l'ordonnance n° 2004-604 du 24 juin 2004 relative aux valeurs mobilières. L'attrait que présentent pour les émetteurs français les rachats d'actions implique de faire preuve de vigilance - sans remettre en cause la légitimité de ces programmes - quant à leurs modalités de réalisation, tant au regard des nouvelles prescriptions communautaires que du respect des droits des actionnaires.

Votre rapporteur général vous propose donc de modifier l'article L. 225-209 du code de commerce afin de mieux encadrer les pratiques de rachat d'actions, et en particulier celles réalisées en vue de la remise pour paiement ou échange dans le cadre d'opération de croissance externe. Le présent article additionnel reprend et modifie un amendement déjà présenté le 2 mai 2005, lors de la première lecture du projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers.

Lors des débats relatifs à ce projet de loi, le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie avait invité votre rapporteur général à retirer son amendement, tout en l'assurant de sa vigilance et de la possibilité de réexaminer à nouveau ce sujet à l'occasion des débats sur le présent projet de loi171(*).

I. LES MODIFICATIONS RÉCENTES DU RÉGIME DES RACHATS D'ACTIONS

A. LES NOUVELLES DISPOSITIONS COMMUNAUTAIRES

1. Un régime d'exemptions prévu par la directive « abus de marché »

Le dispositif communautaire relatif à la prévention et à la répression de l'abus de marché, qui constitue une des pièces maîtresses du Plan d'action pour les services financiers mis en oeuvre par la Commission européenne entre 2000 et 2004, comporte, conformément au « processus Lamfalussy », une « directive-cadre » 2003/6/CE dite directive « abus de marché », adoptée le 28 janvier 2003, et quatre textes d'application, parmi lesquels un règlement et trois directives. Le règlement traite plus particulièrement des programmes de rachats d'actions mis en oeuvre par les émetteurs.

Les dispositions de ce règlement s'inscrivent dans le cadre du régime des manipulations de marché172(*) et des dérogations y afférentes. Un régime d'exemption au dispositif relatif à l'abus de marché est ainsi prévu lorsqu'il est établi que les opérations ou ordres réalisés répondent à des raisons légitimes et qu'ils sont « conformes aux pratiques de marché admises sur le marché réglementé concerné ». Les « pratiques de marché admises » sont définies comme celles qui « sont susceptibles d'être utilisées sur un ou plusieurs marchés financiers et qui sont acceptées par l'autorité compétente », et doivent être définies au regard de l'examen de sept critères173(*). Cette disposition a, en particulier, été appliquée par l'Autorité des marchés financiers (AMF), qui a admis deux pratiques de marché pour compléter le régime des rachats d'actions applicable sur les marchés financiers français (cf. infra).

A cette exemption s'ajoute une présomption irréfragable de légitimité portant sur certaines transactions, constitutive de ce que l'on appelle couramment les « safe harbours ». Les articles 7 et 8 prévoient que la directive ou les interdictions qu'elles comportent ne s'appliquent pas à trois catégories d'opérations financières, qui bénéficient dès lors d'une présomption de légitimité :

- celles relevant de la politique monétaire, de change ou de gestion de la dette publique conduite par un Etat membre, le Système européen de banques centrales ou une banque centrale nationale ;

- les opérations sur actions propres effectuées dans le cadre de programmes de rachat ;

- et les mesures de stabilisation d'un instrument financier suite à une opération de marché primaire.

2. Le règlement n° 2273/2003 du 22 décembre 2003

Le règlement n° 2273/2003 de la Commission du 22 décembre 2003, portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne les dérogations prévues pour les programmes de rachat et la stabilisation d'instruments financiers, est important en ce qu'il a trait à des pratiques de marché parfois controversées, ainsi que l'a illustré le cas des rachats d'actions opérés par la société Vivendi Universal en octobre 2001, dans un contexte boursier fortement affecté par les attentats aux Etats-Unis. Ce règlement ne remet pas en cause la légitimité des interventions des émetteurs sur leurs propres titres, mais s'inscrit dans un courant de promotion du gouvernement d'entreprise et d'une plus grande transparence à l'égard des actionnaires, et répond à une volonté de pallier certains dysfonctionnements intervenus au cours des dernières années.

L'article 3 de ce règlement, tout comme l'article 8 précité de la directive du 28 janvier 2003, crée une présomption irréfragable de légitimité au regard du régime de l'abus de marché au profit des programmes de rachats de titres et des mesures de stabilisation d'instruments financiers répondant à certaines conditions.

L'article 3 dispose en particulier que pour le bénéfice de la dérogation aux interdictions prévues par la directive « abus de marché » est acquis pour trois objectifs d'un programme de rachat. Un tel programme doit ainsi « avoir pour seul objectif de réduire le capital d'un émetteur (en valeur ou en nombre d'actions) », donc de procéder in fine à l'annulation des titres acquis, « ou de lui permettre d'honorer des obligations liées à des titres de créances convertibles en titres de propriété, (ou) à des programmes d'options sur actions ou autres allocations d'actions aux salariés de l'émetteur ou d'une entreprise associée ». Il n'est donc pas fait mention, parmi ces objectifs, des rachats aux fins d'accumuler des titres susceptibles d'être apportés ou échangés dans le cadre de futures opérations de croissance externe de l'émetteur.

Les conditions d'accès des programmes de rachat au « safe harbour » incluent des règles relatives à la publicité et au déroulement même des opérations, définies par les articles 4 à 6 du règlement et auxquelles le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (cf. infra) fait explicitement référence. Ces conditions ont trait au prix comme aux volumes des programmes de rachat, et sont précisées plus loin.

La présomption de légitimité suppose aussi, aux termes de l'article 6 du règlement, que l'émetteur s'abstienne de procéder à certaines opérations durant sa participation à un programme de rachat et pendant une période spécifique :

- la vente de ses propres actions pendant la durée du programme. Cette précision est importante, dans la mesure où elle interdit à un émetteur de revendre ses propres titres qu'elle aura préalablement rachetés ;

- les interventions sur le marché durant une période qualifiée de « fenêtre négative » (cf. infra) ;

- et les opérations portant sur des valeurs au sujet desquelles l'émetteur a décidé de différer la publication d'une information privilégiée.

Cette obligation d'abstention ne joue toutefois pas dans trois conditions :

- si l'émetteur est une entreprise d'investissement ou un établissement de crédit ayant mis en place des « murailles de Chine » sur la circulation des informations privilégiées ;

- si l'émetteur a mis en place un programme de rachat assorti d'un calendrier précis ;

- et si le chef de file du programme de rachat est une entreprise d'investissement ou un établissement de crédit qui décide de ses interventions en toute indépendance. Cette disposition concerne en particulier les interventions sur le marché dans le cadre d'un « contrat de liquidité » conclu avec l'émetteur, qui ont fait l'objet de l'une des deux pratiques de marché admises par l'AMF.

Le règlement précise également le cadre des opérations de stabilisation d'un instrument financier, qui sont indirectement liées aux programmes de rachats d'actions. Le paragraphe 2 de l'article 7 définit la stabilisation174(*), et les articles 7 à 11 du règlement précisent les conditions de publicité et d'information, de durée et de prix qui permettent aux mesures de stabilisation d'un instrument financier de bénéficier de la présomption de légitimité. La durée des opérations de stabilisation doit ainsi être limitée. Et la stabilisation d'actions ou de titres convertibles en actions ne peut s'effectuer à un prix supérieur à celui de l'offre.

B. LE RÉGIME FIXÉ PAR L'AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS

1. Les dispositions du règlement général

Les programmes de rachat par les émetteurs de leurs propres titres (généralement des actions), qui connaissent un certain développement depuis 2000, ainsi que l'a rappelé un bilan statistique de l'AMF établi en novembre 2004175(*), mais dont l'impact potentiel sur les cours requiert un encadrement précis, bénéficient dans certaines conditions d'une présomption de légitimité au regard de la définition des manipulations de marché. De fait, la France semble constituer un cas particulier à l'échelle européenne, puisqu'elle serait le pays où les volumes de rachats d'actions sont les plus importants. Le Royaume-Uni a par exemple attendu 2003 pour fixer le cadre des pratiques de rachat à des fins autres que l'annulation.

La mise en oeuvre du règlement européen n'entraîne pas un bouleversement complet du régime français des rachats d'actions. La majorité des conditions prévues par le règlement existaient en effet déjà, si ce n'est avec les mêmes modalités, au moins dans leur principe, dans le précédent régime de rachat d'actions défini par les règlements COB n° 90-04 et n° 98 02, notamment en ce qui concerne la publicité préalable à la mise en oeuvre du programme, l'encadrement du prix et des volumes et les périodes d'abstention. Depuis le 13 octobre 2004, date d'entrée en vigueur directe du règlement européen n° 2273/2003 précité un certain nombre de règles prévues par l'autorité boursière en matière de rachats d'actions ont toutefois été rendues caduques176(*).

Ainsi qu'il a été souligné, la principale modification provient de la limitation à trois du nombre d'objectifs légitimes des programmes de rachat alors que, dans la pratique française, les objectifs invoqués par les émetteurs s'étaient multipliés au cours des dernières années. L'AMF a ainsi constaté que les sociétés mettant en oeuvre des programmes de rachat pouvaient afficher jusqu'à six objectifs différents par programme, les plus fréquemment invoqués étant l'attribution d'actions ou d'options d'achat aux salariés et/ou aux dirigeants, l'annulation des titres achetés, la remise d'actions dans le cadre d'opérations de croissance externe, la régularisation de cours et l'intervention en fonction des situations de marché.

Rappelons qu'en application de l'article L. 225-209 du code de commerce, les sociétés dont les titres sont cotés sur un marché réglementé sont autorisées à acheter leurs propres actions dans la limite de 10 % de leur capital. L'assemblée générale des actionnaires doit alors autoriser le conseil d'administration (ou le directoire) à procéder au rachat des actions et fixer les finalités, les modalités et le plafond de ces rachats.

Une note d'information doit être établie par la société, soumise au visa de l'AMF177(*) et rendue publique avant la tenue de l'assemblée générale devant autoriser le programme de rachat. L'article 10 du présent projet de loi prévoit toutefois de supprimer cette note d'information, mesure que votre rapporteur général désapprouve.

Le règlement communautaire du 22 décembre 2003 étant d'application directe dans les législations nationales, l'article 631-5 du règlement général de l'AMF prévoit que les opérations réalisées dans le cadre de programmes de rachat de titres ne sont pas constitutives de manipulations de marché dès lors qu'elles sont effectuées conformément aux modalités d'acquisition prévues par ce règlement européen.

De même, l'article 631-6, conformément à l'article 6 du règlement précité, définit la double « fenêtre d'abstention » ou « fenêtre négative », exprimée en jours calendaires, durant laquelle un émetteur ne doit pas intervenir sur ses propres titres. Cette définition reprend celle donnée auparavant dans l'article 8 de l'ancien règlement COB n° 90-04, tout en précisant que les comptes intermédiaires sont compris dans le champ de l'interdiction.

Il s'agit de :

- la période comprise entre la date à laquelle la société a connaissance d'une information privilégiée et la date à laquelle cette information est rendue publique;

- et de la période de quinze jours précédant les dates auxquelles ses comptes consolidés ou sociaux annuels, ainsi que ses comptes intermédiaires (c'est-à-dire semestriels, et le cas échéant trimestriels, conformément aux dispositions de la directive « transparence » du 15 décembre 2004), sont rendus publics.

L'application de ces dispositions peut néanmoins être écartée lors de la mise en oeuvre d'une pratique de marché admise, si la décision d'acceptation de cette pratique le permet expressément (cf. infra).

2. Les deux nouvelles pratiques de marché admises par l'AMF

A la suite de l'adoption des textes communautaires, l'AMF a lancé une procédure de consultation afin de définir les nouvelles pratiques de marché admises, procédure qui associait largement les professionnels (émetteurs et prestataires de services d'investissement), le Trésor, le collège de l'AMF et les homologues européens de l'AMF (via le Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières). Le collège considérait en particulier qu'il importait d'éviter que des titres soient acquis dans le cadre d'un programme de rachat pour être ensuite cédés, ce qui est de fait interdit par le règlement européen (pendant la durée du programme).

Les émetteurs ont souhaité que certains objectifs de rachat traditionnellement utilisés en France (tels que la stabilisation de cours, l'amélioration du bénéfice par action par annulation de titres, ou les opérations de croissance externe), qui ne sont pas inclus dans le champ de la présomption irréfragable, puissent toujours être mis en oeuvre. La notion de pratique de marché, visée par le dispositif communautaire, est in fine apparue comme la solution idoine pour apporter la sécurité juridique nécessaire aux émetteurs178(*). Il convient de relever qu'il n'existe à l'heure actuelle que quatre pratiques de marché au niveau européen : celles récemment publiées par l'AMF, et deux autres pratiques respectivement adoptées par les régulateurs autrichien et britannique sur des sujets plus anecdotiques.

Par une décision du 22 mars 2005, l'AMF a ainsi admis, en tant que pratique de marché constitutive d'une présomption simple de légitimité, l'acquisition d'actions propres aux fins de conservation et de remise ultérieure en paiement ou en échange dans le cadre d'opérations de croissance externe, et les rachats réalisés dans le cadre d'un contrat de liquidité conclu avec un prestataire de services d'investissements.

Sans entrer dans le détail de ces deux pratiques de marché179(*), il apparaît qu'au-delà des trois objectifs qui constituent la présomption irréfragable de légitimité, les pratiques consistant à mettre en place un programme de rachat planifié, c'est-à-dire dont le calendrier précis est fixé au moment de sa publication, ou à confier l'exécution du programme à un prestataire de services d'investissement dans le cadre d'un contrat de liquidité, sont de nature à sécuriser, tant sur le plan technique que juridique, la mise en oeuvre de tels programmes, et ce faisant, à atténuer les soupçons de manipulation de marché susceptibles de peser sur ces rachats.

3. Les autres axes du régime défini par l'AMF

Le cadre fixé par l'AMF, tel qu'il est présenté dans les récentes communications de l'Autorité180(*), précise en particulier les points suivants, outre les modalités afférentes aux deux pratiques de marché admises : l'information du marché, les conditions d'intervention relatives au prix et au volume échangé, les restrictions d'intervention relatives à la cession d'actions propres181(*) et à la période d'abstention, la réaffectation des titres acquis, les opérations réalisées par voie de blocs d'actions, la limitation du nombre d'intermédiaires et l'utilisation des produits dérivés. L'AMF a également précisé, en octobre 2004, le sort des opérations de rachat antérieures et postérieures au 13 octobre 2004, date d'entrée en vigueur du règlement européen précité.

Le nouveau cadre fixé par l'AMF depuis octobre 2004 se veut en tout état de cause plus restrictif qu'auparavant, en particulier s'agissant des objectifs qui avaient fait l'objet des pratiques controversées de Vivendi, telles que la stabilisation et l'animation du cours, qui doit désormais intervenir dans le cadre d'un contrat de liquidité conclu avec un prestataire, et l'utilisation d'options de vente, qui n'est plus autorisée182(*).

La traçabilité comptable des titres rachetés semble également assurée par la réglementation comptable et les prescriptions de l'AMF. Le règlement 99-02 du Comité de la réglementation comptable les classe en haut ou en bas (dans un compte de valeurs mobilières) de bilan selon les objectifs, et l'AMF promeut l'ouverture d'un compte titre par objectif chez le prestataire de services d'investissement. Dans un communiqué du 13 octobre 2004183(*), l'AMF a ainsi indiqué qu'un émetteur souhaitant bénéficier de la présomption irréfragable de légitimité devait immédiatement affecter les titres rachetés à un compte distinct réservé à l'un des objectifs prévus par le règlement, étant précisé que les actions ainsi acquises ne pourraient pas être réaffectées ultérieurement à d'autres objectifs. La question demeure de savoir comment ces pratiques sont portées à la connaissance des investisseurs, tant deviennent complexes la lecture et le suivi des résolutions d'assemblée générale.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. LES INCERTITUDES ET IMPERFECTIONS DU RÉGIME ACTUEL

1. La portée de la présomption

Le caractère exclusif des trois objectifs prévus par le règlement précité n° 2273/2003 crée une présomption irréfragable de légitimité des opérations correspondantes au regard de l'abus de marché, ce qui exige donc que la preuve contraire puisse être rapportée. Il existe néanmoins une ambiguïté juridique sur le point de savoir si ce qui n'est pas expressément autorisé par le règlement européen au titre de ces objectifs est ou non interdit. A défaut de mention expresse, il est probable qu'une telle interdiction ne joue pas.

De même, certains praticiens ont souligné la controverse portant sur la rédaction de l'article 631-5 du règlement général de l'AMF184(*), qui tend à placer sur un même plan la présomption irréfragable dont bénéficient les trois objectifs de rachats définis par le règlement et la présomption simple (cette caractéristique n'étant pas explicitement précisée dans le règlement général) afférente aux deux nouvelles pratiques de marché admises. Il convient toutefois de relever que cette présomption ne repose sur la seule conformité aux pratiques de marché admises, mais suppose également que les opérations de rachat respectent les modalités d'acquisition (en particulier celles relatives au cours du titre et aux volumes échangés) définies par le règlement communautaire.

Il apparaît indispensable que le règlement général de l'AMF précise clairement que ces pratiques de marché constituent des présomptions simples, ainsi que les conséquences à en tirer en termes de preuve pour les émetteurs.

2. La question de la fongibilité des objectifs de rachat

a) La complexité de la fongibilité partielle des objectifs

La combinaison des dispositions du règlement n° 2273/2003 et des prescriptions de l'AMF ne permet pas de disposer d'une vision claire des possibilités de réaffectation entre objectifs bénéficiant de la présomption irréfragable (annulation, couverture de plans de stock-options et conversion d'obligations et de titres de créances convertibles en actions), objectifs constitutifs des pratiques de marché admises (opérations de croissance externe et animation du cours dans le cadre d'un contrat de liquidité) et objectifs ne bénéficiant d'aucune présomption de légitimité.

Il ressort toutefois de l'examen des textes les éléments suivants :

- l'article 3 du règlement communautaire tend à subordonner le bénéfice de la présomption irréfragable de légitimité des programmes de rachat dont les finalités sont visées à l'article 3 à l'affectation des actions acquises à l'objectif initialement poursuivi, et fait donc tomber cette présomption en cas de réaffectation des actions acquises au titre d'un des trois objectifs à une finalité différente. Cette analyse a été confirmée par l'AMF, qui disposait dans son communiqué du 13 octobre 2004 que « les émetteurs souhaitant en outre bénéficier de la présomption irréfragable de légitimité définie par le règlement européen devront immédiatement affecter les titres rachetés à l'un des objectifs prévus par le règlement. Les actions acquises dans ce cadre ne pourront pas être ultérieurement réaffectées à d'autres objectifs » ;

- l'AMF a toutefois précisé cette position en indiquant que les rachats destinés à la couverture d'options ne peuvent être réaffectés qu'à l'objectif d'annulation des titres185(*). Les rachats aux fins d'annulation (les plus fréquents) ne peuvent quant à eux être réaffectés à aucun autre objectif ;

- il apparaît que les actions acquises dans le cadre d'un contrat de liquidité, pourront être affectées à l'annulation ou à la couverture ;

- s'agissant des titres acquis et conservés en vue d'une opération de croissance externe, l'émetteur peut décider de les réaffecter à un autre objectif en cas de changement de stratégie, et donc à l'annulation, à la couverture de plans d'options, ou à une stabilisation de cours dans le cadre d'un contrat de liquidité. Il peut également décider de céder ces actions dans les conditions prévues par la définition de la pratique de marché admise. La décision précitée du 22 mars 2005 prévoit en effet que « lorsque la conservation des titres acquis dans le cadre de cette pratique n'est plus nécessaire, l'émetteur peut décider, soit de réaffecter ces titres à l'un des objectifs mentionnés à l'article 3 du règlement précité ou à une autre pratique de marché ».

Votre rapporteur général est très réservé sur cette disposition, qui tend à entériner les pratiques des émetteurs et à atténuer la traçabilité des titres acquis dans le cadre d'une pratique dérogatoire au regard de la procédure « classique » d'augmentation de capital, plus respectueuse des droits des actionnaires.

Les finalités initialement poursuivies au titre de l'un des trois objectifs visés par le règlement n° 2273/2003 ne sont donc pas fongibles avec les objectifs poursuivis en vertu des deux pratiques de marché admises par l'AMF, mais ces dernières sont fongibles entre elles et avec les objectifs communautaires, sans pour autant que la présomption irréfragable soit acquise. Tout cela paraît bien confus et ne peut qu'engendrer du contentieux.

En tout état de cause, il faut souhaiter au minimum que le règlement général ou une communication de l'AMF expose précisément l'ensemble des possibilités de réaffectation entre objectifs, qui sont limitées par le dispositif communautaire, entre les objectifs associés au « safe harbour », à la présomption simple, ou non couverts par les exemptions relatives à l'abus de marché.

b) La nécessité de préserver les intérêts des actionnaires

La question de la réaffectation des titres rachetés entre les différents objectifs n'a pas fait l'objet de nombreux développements par la doctrine mais demeure importante, dans la mesure où la possibilité éventuelle de réaffecter des actions acquises au titre d'un objectif au profit d'un dénouement différent de celui initialement envisagé contribue à modifier substantiellement l'information, et donc la perception des destinataires, qui a été donnée aux investisseurs et aux actionnaires, ces derniers devant, aux termes de l'article L. 225-209 du code de commerce, approuver les programmes de rachats soumis à l'assemblée générale.

Sur le plan formel, rappelons que le premier alinéa de l'article L. 225-209 du code de commerce dispose que l'assemblée générale ordinaire a seule compétence pour autoriser le conseil d'administration ou le directoire, selon le cas, à mettre en oeuvre un programme de rachat d'actions sur la base des finalités et des modalités qu'elle aura définies. Or, permettre aux mandataires sociaux de décider seuls de la réaffectation des actions acquises en vertu de la finalité fixée par l'assemblée générale reviendrait à priver celle-ci de la compétence qui lui est reconnue, et à contourner les limites de l'autorisation qui lui a été accordée en réaffectant les actions acquises au profit d'un objectif non visé par le programme de rachat.

La deuxième raison est une raison de fond. En effet, la compétence de l'assemblée générale tient au souci de préserver les intérêts des actionnaires. Or, le rachat d'actions aux fins de gestion financière du capital opère à tout le moins une redistribution du capital qui entraîne une modification de sa géographie. Si on laisse de côté l'hypothèse dans laquelle l'opération aboutit à une réduction du capital, l'opération de rachat produit, durant la période pendant laquelle les actions rachetées sont conservées par la société, un effet relutif en droits de vote puisque les actions autodétenues sont privées du droit de vote et ne sont pas, en conséquence, comptabilisées pour le calcul du quorum et de la majorité. En revanche, dans un second temps, qui correspond au dénouement de l'opération de rachat, le replacement des titres peut conduire à une dilution des actionnaires au profit de celui ou de ceux admis, par quelques moyens que ce soit, à devenir titulaires des actions autodétenues.

On comprend dès lors que le soin de fixer la finalité du programme de rachat ne saurait être laissé aux seuls mandataires sociaux. Pour la même raison ne devrait-on admettre que la faculté de modifier ultérieurement l'objectif initialement poursuivi échappe à l'assemblée générale.

Lors des débats du 2 mai 2005 relatifs à l'examen en séance du projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, votre rapporteur général relevait ainsi que « les actionnaires votent un programme de rachat d'actions en vue de la réalisation d'un objectif parmi les quatre qui sont admissibles : il faut s'y tenir et rendre compte sur l'exécution. (...) En d'autres termes, les objectifs autorisés par l'assemblée générale ne sont pas fongibles et toute réaffectation suppose la convocation d'une nouvelle assemblée générale des actionnaires, laquelle, en la matière, reste seul juge. J'insiste (...) sur l'opportunité de valoriser ici le rôle des actionnaires délibérant en assemblée générale ».

Il s'agit donc d'assurer la traçabilité des titres rachetés en fonction des objectifs assignés non seulement sur le plan comptable, mais encore au titre de l'équilibre des pouvoirs entre actionnaires et organes de direction de l'émetteur.

3. Les rachats aux fins de croissance externe : un objectif légitime mais qu'il convient de mieux encadrer

L'intérêt que peut présenter le rachat aux fins de gestion financière du capital afin de financer des opérations de croissance externe a été aperçu dès la promulgation de la loi portant diverses dispositions d'ordre économique et financier n° 98-546 du 2 juillet 1998. L'utilisation des actions autodétenues dans ce cadre permet en effet d'éviter le recours à une augmentation de capital et la soumission aux dispositions qui la régissent (y compris et plus particulièrement lorsque l'augmentation de capital a lieu par apport en nature) à due concurrence du nombre d'actions détenues en portefeuille par la société émettrice, qu'elle soit partie, notamment, à une opération de fusion en qualité d'absorbante ou de société bénéficiaire de la scission ou plus généralement qu'elle profite d'un apport rémunéré en actions autodétenues. L'émetteur a également la possibilité de proposer ses actions à l'échange dans le cadre d'une offre publique d'échange, en réponse à l'initiateur de l'offre.

Dans son rapport de janvier 1998 sur la réforme du régime des rachats d'actions, M. Bernard Esambert proposait une certaine libéralisation de ce régime que l'on pouvait alors considérer comme trop strict. Il insistait néanmoins sur la nécessité d'éviter les pratiques de contournement et d'assurer la transparence des opérations, et stigmatisait certaines dérives potentielles constitutives d'autant d'atteintes portées aux intérêts des actionnaires, telles que les risques de dilution et de surévaluation des actions proposées en paiement ou en échange. Il précisait ainsi :

« La nouvelle législation devrait permettre aux entreprises qui décident de ne pas les annuler, d'utiliser les titres rachetés notamment pour procéder à une acquisition ou à un échange par remise de titres comme c'est le cas aux États-Unis. Cette possibilité pourrait cependant faire craindre certains abus : remise des titres à des sociétés amies, risque de dilution pour les actionnaires, possibilité de replacer les titres sur le marché sans passer par la procédure protectrice d'émission, financement d'acquisitions sans respecter la procédure des apports en nature.

« Afin de supprimer ces risques, il serait nécessaire que la plus grande transparence existe quant au sort des titres rachetés. C'est pourquoi l'entreprise devrait être contrainte d'informer les actionnaires et le marché de l'exacte situation des titres autodétenus, et cela régulièrement ».

Les atteintes potentielles au marché sont toutes aussi réelles, notamment les risques de manipulation de marché puisque la société émettrice peut être tentée de faire monter le cours de son titre de manière artificielle afin de valoriser au maximum les actions rachetées en vue de leur remise consécutive en paiement ou en échange.

Le rapport Esambert proposait également d'interdire qu'une opération puisse être financée à l'aide des titres rachetés dans le délai de trois mois après leur acquisition (un an dans la version initiale du rapport), de façon à éviter ce qui constituerait de toute évidence une utilisation anormale et potentiellement spéculative de la procédure de rachat.

La Commission des opérations de bourse avait de fait retenu cette disposition186(*). Suite à l'entrée en vigueur du règlement n° 2273/2003, le règlement COB n° 90-04 a été abrogé. L'AMF, dans sa décision du 22 mars 2005, a toutefois maintenu, en la modifiant quelque peu, l'exigence relative à la nomination d'un expert indépendant, mais n'a pas reconduit l'obligation d'abstention de toute intervention de l'émetteur sur son propre titre trois mois au moins avant que ne débute le rachat.

La décision de l'AMF ne répond pas totalement aux risques de manipulation de marché, alors même que la directive 2004/72/CE de la Commission du 29 avril 2004, transposée dans le règlement général de l'AMF en ses articles 612-1 à 612-4, pose un certain nombre de critères à prendre en compte dans l'évaluation des pratiques de marché admissibles, lesquels ont pour but de s'assurer que la pratique en cause est conforme aux exigences de transparence et d'intégrité du marché. Or, conformément à l'article 612-2 du règlement général de l'AMF, l'Autorité doit prendre en compte certains critères dans l'évaluation de l'acceptabilité d'une pratique de marché particulière, parmi lesquels le degré de transparence de la pratique concernée au regard de l'ensemble du marché et le besoin de sauvegarder le libre jeu du marché et l'interaction de l'offre et de la demande. Il est permis de douter que la pratique de marché en cause soit conforme à ces critères en l'absence de toute obligation d'abstention imposée à l'émetteur.

La décision de l'AMF du 22 mars 2005 apparaît donc à certains égards trop souple et tend à s'écarter des objectifs du règlement européen n° 22273/2003.

B. LES AMÉNAGEMENTS PROPOSÉS

Il est proposé de renforcer l'encadrement des rachats d'actions selon trois axes, introduits à l'article L. 225-209 du code de commerce.

Le premier alinéa du présent article additionnel prévoit une disposition générale tendant à la non fongibilité des objectifs autorisés par l'assemblée générale (AG). Les rachats prévus pour chaque objectif ne pourraient donc être réaffectés à un autre objectif, sauf autorisation expresse de l'AG sollicitée par les organes de direction.

Le deuxième alinéa traite plus particulièrement de l'objectif de remise ou échange en vue d'une opération de fusion, scission ou apport. Il prévoit ainsi l'introduction d'un sous-plafond de 5 % du capital de l'émetteur, au sein du plafond global de 10 % prévu pour les rachats d'actions, pour les actions rachetées et affectées à cette fin.

Conformément aux préconisations du rapport Esambert, cet alinéa dispose également que les actions ainsi rachetées, quelle que soit leur finalité, ne pourraient servir au financement d'une opération de croissance externe dans un délai de trois mois à compter de leur acquisition.

Le troisième alinéa prévoit un délai de 24 mois à compter de l'acquisition des titres dans le cadre d'un programme de rachat, au-delà duquel ils devront être annulés s'ils n'ont pas été utilisés, quel que soit l'objectif poursuivi, à l'exception de l'objectif de couverture d'options prévu à l'article L. 225-208 du code de commerce, qui dispose en effet que « les actions doivent être attribuées ou les options doivent être consenties dans le délai d'un an à compter de l'acquisition ».

Le dernier alinéa prévoit enfin une date d'application du dispositif, correspondant aux programmes de rachat soumis à l'approbation des assemblées se tenant à compter du 1er janvier 2006, afin de ne pas perturber les programmes déjà en cours.

Décision de la commission : votre commission vous demande d'adopter cet article additionnel.

ARTICLE ADDITIONNEL AVANT L'ARTICLE 8 bis (nouveau)

Réforme de la représentation des caisses d'épargne et de prévoyance au conseil de surveillance de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance

Commentaire : le présent article additionnel a pour objet de modifier les modalités de représentation des caisses d'épargne et de prévoyance au conseil de surveillance de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance (CNCE).

En vertu de l'article L. 512-90 du code monétaire et financier, les caisses d'épargne et de prévoyance sont dirigées par un directoire sous le contrôle d'un conseil de surveillance. Ce dernier prend le nom de conseil d'orientation et de surveillance (COS). Il est composé de dix-sept membres. Il comprend des membres élus directement par les salariés sociétaires de la caisse d'épargne et de prévoyance, des membres élus directement par les collectivités territoriales et des membres élus par l'assemblée générale des sociétaires de la caisse d'épargne et de prévoyance.

Les membres du directoire sont proposés par le conseil d'orientation et de surveillance (COS). C'est le directoire de la Caisse nationale des caisses d'épargne qui propose leur agrément au conseil de surveillance de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance (CNCE).

Par ailleurs, en vertu de l'article L. 512-94, la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance est une société anonyme à directoire et conseil de surveillance, dont les caisses d'épargne et de prévoyance détiennent ensemble au moins la majorité absolue du capital et des droits de vote.

Son conseil de surveillance comprend notamment des membres élus par les salariés du réseau des caisses d'épargne dans les conditions prévues par ses statuts. La nomination du président du directoire de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance est soumise à un agrément du ministre chargé de l'économie.

Actuellement, les présidents de directoires des caisses d'épargne jouent un rôle déterminant dans le conseil de surveillance de la CNCE qui désigne le président du directoire, alors qu'ils sont également soumis à l'agrément du directoire pour leur nomination.

Votre commission des finances vous propose donc d'améliorer sur ce point la gouvernance du groupe des caisses d'épargne.

Le présent article additionnel propose que les caisses d'épargne soient représentées au conseil de surveillance de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance par une majorité de présidents de conseils d'orientation et de surveillance (COS) désignés par l'assemblée générale sur proposition du collège des présidents de conseils d'orientation et de surveillance. Ces présidents représentent en effet le sociétariat des caisses et sont des personnalités indépendantes.

Cette disposition, ainsi que celle prévoyant que : « la commission de surveillance de la Caisse des dépôts et consignations est saisie pour avis préalablement à toute opération portant sur le capital de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance et affectant la participation de la Caisse des dépôts et consignations. Elle en informe les commissions chargées des finances de l'Assemblée nationale et du Sénat », ont été adoptées en commission mixte paritaire lors de l'examen du projet de loi de finances rectificative pour 2003. La première disposition a été censurée par le Conseil constitutionnel en tant que cavalier législatif, tandis que la seconde a pu être intégrée dans le droit positif. Le dispositif global visant à améliorer la gouvernance des Caisses d'épargne en a été déséquilibré.

Pour cette raison, par souci de cohérence de la part du Parlement, il convient de proposer à nouveau, dans la rédaction issue de la commission mixte paritaire ayant examiné le projet de loi de finances rectificative pour 2003, le présent article additionnel visant à prévoir que les caisses d'épargne soient représentées au conseil de surveillance de la Caisse nationale des caisses d'épargne et de prévoyance par une majorité de présidents de conseils d'orientation et de surveillance (COS).

Décision de la commission : la commission vous demande d'adopter cet article additionnel.

ARTICLE 8 bis (nouveau)

Élargissement de l'accès de la Caisse des dépôts et consignations aux marchés obligataires

Commentaire : le présent article, introduit à l'Assemblée nationale, à l'initiative de notre collègue député Philippe Auberger et de la commission des finances, tend à permettre à la Caisse des dépôts et consignations (CDC) d'émettre l'ensemble des titres de créances visés à l'article L. 211-1 du code monétaire et financier.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LA CDC EST HABILITÉE À ÉMETTRE DES TITRES DE CRÉANCES NÉGOCIABLES

L'article L. 213-3 du code monétaire et financier habilite expressément la Caisse des dépôts et consignations (CDC) à émettre des titres de créances négociables (TCN), c'est-à-dire des certificats de dépôts (d'une durée inférieure à un an) et des bons à moyen terme négociables (BMTN, d'une durée supérieure à un an).

Or ce marché des TCN, supervisé par la Banque de France, en application de l'article L. 213-4 du même code, présente une situation contrastée. Au cours des deux dernières années, l'encours des certificats de dépôt est demeuré dynamique, passant d'environ 210 milliards d'euros à environ 250 milliards d'euros. En revanche, le marché des BMTN est en déclin, avec un encours d'environ 52 milliards d'euros aujourd'hui contre 60 milliards d'euros en 2001.

La Caisse des dépôts et consignations a contribué au dynamisme du marché des certificats d'investissement, avec un programme d'émission de 2,6 milliards d'euros en 2004, alors que le montant de ses BMTN est resté stable dans le bilan de la section générale, à 220 millions d'euros en 2003 et 2004. La CDC estime aujourd'hui que les conditions de liquidité du marché des BMTN sont insuffisantes, l'exposant à des conditions de négociation de ses obligations de moins en moins favorables. Elle souhaiterait être habilitée à émettre des EMTN (Euro Medium Term Notes), aujourd'hui privilégiés par la plupart des entreprises françaises et également par certains établissements publics tels que Réseau ferré de France (RFF) ou la Caisse d'amortissement de la dette sociale (CADES). Or, à la différence des deux établissements publics précités, la CDC n'est pas expressément autorisée à émettre tout type de titres de créances.

B. LA CDC N'EST PAS EXPRESSÉMENT HABILITÉE À ÉMETTRE D'AUTRES TITRES DE CRÉANCES

Si rien n'interdit expressément à la CDC de procéder à des émissions obligataires, la pratique semble attester que, pour être autorisé à procéder à ce type d'émission, un établissement public doit y être expressément habilité :

- S'agissant de la CADES, l'article 5 de l'ordonnance n° 96-50 du 24 janvier 1996 relative au remboursement de la dette sociale l'habilite à émettre « tout titre négociable représentatif d'un droit de créance ». Il est ajouté que « Le conseil d'administration décide du programme des emprunts ».

- En ce qui concerne RFF, l'article 13 de la loi n° 97-135 du 13 février 1997 portant création de l'établissement public Réseau ferré de France en vue du renouveau du transport ferroviaire, autorise cet établissement à « émettre tout titre représentatif d'un droit de créance ». Là encore, le conseil d'administration est compétent pour autoriser la conclusion des emprunts.

Par conséquent, il convient de préciser, dans un texte législatif, que la possibilité d'émettre tout type de titres de créances est également accordée à la Caisse des dépôts et consignations.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ À L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le dispositif adopté à l'Assemblée nationale est issu d'un amendement de notre collègue député Philippe Auberger, adopté par la commission des finances, insérant un article L. 518-2-1 au code monétaire et financier, qui précise que « la Caisse des dépôts et consignations peut émettre les titres de créance visés au 2. du I de l'article L. 211-1 ».

Les instruments financiers visés au 2. du I de l'article L. 211-1 sont tous « les titres de créance qui représentent chacun un droit de créance sur la personne morale ou le fonds commun de créances qui les émet, transmissibles par inscription en compte ou tradition, à l'exclusion des effets de commerce et des bons de caisse ».

Lors de la discussion en séance, le ministre a indiqué qu'il partageait les arguments techniques motivant cet amendement, sous réserve des deux observations suivantes :

- d'une part, « La Caisse des dépôts et consignations, comme son nom l'indique n'est pas une banque, mais une caisse. A ce titre, elle n'est soumise à aucun contrôle prudentiel de droit commun. A ce stade, une lecture détournée du texte que vous proposez permettrait - en théorie, je vous l'accorde - à la Caisse des dépôts et consignations d'émettre tout type de créances et donc de procéder de manière illimitée à des émissions obligataires en France et à l'étranger, éventuellement par appel public à l'épargne. »

- d'autre part, le ministre a indiqué qu'il lui semblait « souhaitable de souligner l'importance du rôle de la commission de surveillance (...), en particulier pour des décisions d'emprunt de ce type ». Il a ajouté : « En matière de gouvernance, notre devoir est toujours d'anticiper, de prévoir à long terme, indépendamment de la confiance légitime que nous faisons aux personnes en place ».

Le gouvernement a donc fait adopter un sous-amendement, qui précise, à l'article L. 518-7 du code monétaire et financier, que « la commission de surveillance est saisie préalablement, chaque année, du programme d'émission de titres de créance de la Caisse des dépôts et consignations ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission des finances approuve cette clarification qui permettra, à l'avenir, à la Caisse des dépôts et consignations d'émettre des programmes d'EMTN, sous le contrôle de sa commission de surveillance. Il s'agit ainsi d'optimiser la gestion actif-passif de la CDC, qui souffre actuellement, pour le moyen terme, de la faible attractivité du marché des BMTN. L'opportunité d'élargir les moyens de financement de la Caisse des dépôts et consignations au marché des EMTN est donc peu contestable, même si cette évolution viendra confirmer le déclin du marché français des BMTN.

Toutefois, il faut souligner que le présent article est plus ambitieux qu'un simple accès au marché des EMTN, puisqu'il permet à la CDC d'avoir recours à l'ensemble des produits obligataires, rompant avec la pratique d'encadrement de l'endettement de cette institution, qui se traduisait par une limitation de son accès au marché des titres de créance à des produits très réglementés, et se justifiait par l'impératif de protection des missions d'intérêt général de la Caisse. Le présent dispositif ne laissera subsister comme garanties que, d'une part, le contrôle par la commission de surveillance et, d'autre part, les mécanismes d'auto-régulation des marchés par le biais de la notation financière qui incitera à la vigilance.

Dans le but de mettre en place une garantie supplémentaire, et dans la perspective d'une bonne gouvernance à long terme, votre commission vous propose :

- d'une part, de prévoir que la commission de surveillance fixe chaque année l'encours annuel maximal des titres de créance de la Caisse des dépôts et consignations ;

- d'autre part, d'ajouter que la commission bancaire présente, chaque année, à la commission de surveillance un avis sur l'exécution du programme d'endettement de la Caisse des dépôts et consignations.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

CHAPITRE II

RENFORCER LA CONFIANCE DES INVESTISSEURS

ARTICLE 9

Réglementation relative aux recommandations d'investissement produites ou diffusées par les professionnels

Commentaire : le présent article complète le code monétaire et financier aux fins de prévoir, conformément aux dispositions de la directive 2003/125/CE du 22 décembre 2003, portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne la présentation équitable des recommandations d'investissement et la mention des conflits d'intérêt, un régime global d'encadrement par l'Autorité des marchés financiers de la production ou de la diffusion de recommandations d'investissement, et un régime spécifique d'autorégulation des professionnels des médias.

I. LA MISE EN PLACE PROGRESSIVE D'UN RÉGIME JURIDIQUE POUR LES FOURNISSEURS DE RECOMMANDATIONS D'INVESTISSEMENT

A. LES ANALYSTES ET JOURNALISTES FINANCIERS : UN RÔLE ESSENTIEL ET PARFOIS AMBIGU

La crise boursière du début de la décennie 2000 et les nombreux scandales (Enron, Worldcom, Ahold, Parmalat, etc.) qui ont ponctué la chronique des marchés financiers ont conduit à une remise en cause de la transparence et des pratiques de l'ensemble des acteurs de la chaîne de valeur de l'information financière, des émetteurs aux commissaires aux comptes. L'investisseur, en particulier le profane séduit par la hausse des marchés mais ne disposant pas nécessairement des compétences et du recul suffisants pour en mesurer les excès, est apparu comme l'une des principales victimes de ces errements.

La « crise de confiance » dans les marchés qui en est résulté était susceptible de détourner durablement l'investisseur individuel du placement boursier, et partant, de limiter la mobilisation des moyens de financement des entreprises comme le développement d'une « culture de la bourse », a fortiori dans un pays tel que la France. Le législateur s'est dans plusieurs pays efforcé de rétablir cette nécessaire confiance des acteurs, ce qui s'est traduit dans notre pays par l'adoption de la loi dé sécurité financière du 1er août 2003.

La fourniture d'analyses financières et de recommandations d'investissement constitue un maillon important de la chaîne de valeur de la l'information financière, et s'adresse tant aux professionnels, en particulier via les études sur les émetteurs produites par les structures spécialisées des grandes banques ou des fournisseurs indépendants, qu'au grand public. L'essor, en France en particulier, de la presse et des programmes audiovisuels à vocation financière, qui consacrent une place croissante aux conseils sur les placements et leur attribuent une part majeure de leur crédibilité et de leur positionnement commercial, témoigne également de la nécessaire « éducation » et d'une certaine professionnalisation de l'épargnant, confronté à un flux d'informations de plus en plus techniques.

Les analystes financiers ont été toutefois largement impliqués dans une série de scandales souvent conclus par des transactions, en particulier aux Etats-Unis187(*), ce qui a conduit à une douloureuse remise en cause de la profession, à une concentration des entités dédiées188(*) et à une réduction des effectifs, ainsi qu'à à la volonté de mieux formaliser et de faire respecter des principes déontologiques clairs189(*).

Les analystes financiers se sont notamment vus reprocher de percevoir des rémunérations excessives et d'émettre des recommandations trop floues ou manifestant un biais structurellement acheteur. Les méthodes de valorisation des entreprises ont également été contestées, en particulier lorsqu'elles reposaient sur des indicateurs de rentabilité brute trop novateurs - au détriment de la méthode plus éprouvée des flux de trésorerie actualisés - ou des prévisions de résultats axées sur le long terme (au-delà de trois ans).

Les critiques les plus vives ont toutefois porté sur la porosité et l'influence réciproque des activités de recherche et d'émission ou de vente de titres de plusieurs banques, en particulier anglo-saxonnes. L'absence ou la faiblesse des « murailles de Chine » était, ainsi, de nature à orienter les recommandations des analystes en fonction du portefeuille de clientèle de la banque d'investissement, et donc à faire surgir des conflits d'intérêts majeurs.

La critique s'est faite plus diffuse sur l'activité des journalistes financiers, mais la « vulgarisation » des recommandations d'investissement à laquelle ils contribuent a conduit les instances communautaires et nationales à mesurer les risques que feraient peser sur l'épargnant une présentation lacunaire, ou une distinction malaisée entre la restitution de faits ou d'analyses produites par des tiers et le commentaire constitutif d'une réelle recommandation.

B. LES NOUVELLES DISPOSITIONS ISSUES DU RÉGIME COMMUNAUTAIRE DE PRÉVENTION DE L'ABUS DE MARCHÉ

1. Les dispositions de la directive cadre 2003/6/CE « abus de marché »

Le dispositif communautaire de prévention et de répression de l'abus de marché, adopté dans le cadre du Plan d'action pour les services financiers, comporte une directive-cadre adoptée le 28 janvier 2003 et quatre textes d'application (soit trois directives et un règlement), adoptés conformément au « processus Lamfalussy », qui a réformé les étapes de préparation des textes législatifs communautaires dans les secteurs des services financiers, de la banque et de l'assurance. La date limite de transposition de l'ensemble de ces textes a été fixée au 12 octobre 2004.

Le dispositif « abus de marché » impose aux Etats membres de mettre en oeuvre un certain nombre de mesures de détection et de répression des délits d'initiés et manipulations de cours, susceptibles d'être commis par les professionnels et acteurs des marchés financiers. Si les prestataires de services d'investissement, les émetteurs et les établissements de crédit sont prioritairement concernés en ce qu'ils accèdent directement aux marchés financiers, le dispositif prévoit également qu'une réglementation soit applicable aux analystes et journalistes financiers, dont l'activité participe de la diffusion de l'information sur les marchés et exerce une influence sur les décisions des investisseurs.

Le vingt-deuxième considérant de la directive-cadre 2003/6/CE du 28 janvier 2003 tend, en outre, à préserver la spécificité et l'indépendance de ces deux professions, en accordant une certaine latitude aux Etats membres dans la mise en place de la réglementation. Il dispose ainsi que « les États membres devraient être en mesure de choisir la manière la plus appropriée d'établir une réglementation pour les personnes qui réalisent ou diffusent des travaux de recherche concernant des instruments financiers ou des émetteurs d'instruments financiers ou pour les personnes qui produisent ou diffusent d'autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement, y compris des mécanismes appropriés d'autorégulation, qui devraient être notifiés à la Commission ».

Le paragraphe 5 de l'article 6 de la même directive dispose que la réglementation doit poursuivre un objectif de présentation équitable et impartiale des informations fournies par les analystes et journalistes financiers, et de prévention de leurs conflits d'intérêts potentiels. Il prévoit ainsi que « les États membres s'assurent qu'il existe une réglementation appropriée pour garantir que les personnes qui réalisent ou diffusent des travaux de recherche concernant des instruments financiers ou des émetteurs d'instruments financiers ou les personnes qui produisent ou diffusent d'autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement, destinés aux canaux de distribution ou au public, veillent, avec une attention raisonnable, à ce que l'information soit présentée de manière équitable et mentionnent leurs intérêts ou l'existence de conflits d'intérêts en rapport avec les instruments financiers auxquels se rapporte cette information. Ils portent cette réglementation à la connaissance de la Commission ».

2. Les dispositions de la directive d'application 2003/125/CE du 22 décembre 2003

La directive 2003/125/CE du Parlement européen et du Conseil du 22 décembre 2003, portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne la présentation équitable des recommandations d'investissement et la mention des conflits d'intérêt, fournit un cadre réglementaire global qui a vocation à s'appliquer aux analystes et éventuellement aux journalistes financiers, mais ne concerne pas l'activité des agences de notation de crédit, bien que le dixième considérant190(*) de la directive recommande que ces agences adoptent des procédures internes conformes aux dispositions de la directive.

Les raisons de l'établissement de cette réglementation, au regard de l'objectif d'intégrité du marché financier, sont évoquées dès le premier considérant de la directive, qui dispose que « la présentation équitable, claire et précise des informations ainsi que la mention des intérêts et des conflits d'intérêts rendent nécessaires l'établissement de normes harmonisées, à respecter par les personnes qui produisent ou diffusent des informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement destinées aux canaux de distribution ou au public. En particulier, l'intégrité du marché exige que la présentation d'informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement réponde à des normes élevées d'impartialité, de probité et de transparence ».

L'articulation de cette réglementation avec le principe de liberté d'expression des journalistes est envisagée dans le onzième considérant de cette directive, qui précise que le texte « n'empêche en aucune façon les Etats membres d'appliquer leurs dispositions constitutionnelles en matière de liberté de la presse et de liberté d'expression dans les médias ».

a) Les définitions posées par la directive

L'article premier de la directive 2003/125/CE prévoit plusieurs importantes définitions, en particulier celles de « recommandation » et de « travaux de recherche ou autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement ».

Une « recommandation » désigne ainsi « des travaux de recherche ou d'autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement, explicitement ou implicitement191(*), concernant un ou plusieurs instruments financiers ou les émetteurs d'instruments financiers, y compris les opinions émises sur le cours ou la valeur présente ou future de ces instruments, destinés aux canaux de distribution ou au public ». Aux termes du troisième considérant de la directive, les conseils en investissement, fournis sous la forme d'une recommandation personnelle à un client concernant une ou plusieurs opérations sur des instruments financiers, et qui ne sont pas susceptibles d'être rendus publics, ne doivent pas être considérés en eux-mêmes comme des recommandations au sens de la directive.

Les « travaux de recherche ou autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement », sont définis comme :

« a) une information produite par un analyste indépendant, une entreprise d'investissement, un établissement de crédit, toute personne dont l'activité principale consiste à produire des recommandations, ou une personne physique travaillant pour leur compte dans le cadre d'un contrat de travail ou non, qui, directement ou indirectement, exprime une recommandation d'investissement déterminée concernant un instrument financier ou un émetteur d'instruments financiers ;

« b) une information produite par d'autres personnes que celles mentionnées au point a) ci-dessus, qui recommande directement une décision d'investissement déterminée concernant un instrument financier ».

Il résulte de ces définitions que les recommandations d'investissement, au sens de la directive, peuvent être formulées de manière directe ou indirecte lorsqu'elles émanent de professionnels dont c'est l'activité principale, ce qui désigne les analystes financiers indépendants et certains prestataires de services d'investissement. Le champ de la directive ne couvre en revanche que les recommandations directes lorsqu'elles sont produites par d'autres personnes, c'est-à-dire, essentiellement, les journalistes financiers.

b) La production de recommandations

1) Les règles de présentation

L'article 2 prévoit des règles relatives à la publication de l'identité des personnes responsables de la production des recommandations écrites ou non écrites (en particulier le nom et la fonction de la personne physique qui a élaboré la recommandation ainsi que le nom de la personne morale responsable de sa production), et, lorsque les personnes concernées ne sont ni des établissements de crédit ni des entreprises d'investissement, de la référence à un code de conduite ou à des normes d'autorégulation. Ces exigences doivent toutefois être adaptées afin de ne pas apparaître disproportionnées en cas de recommandations non écrites192(*), et ne s'appliquent pas aux journalistes qui sont soumis à une réglementation équivalente appropriée, y compris une autorégulation équivalente appropriée, à condition que cette réglementation produise des effets similaires.

Les articles 3 et 4 de la directive précitée prévoient respectivement une norme générale et des obligations supplémentaires concernant la présentation équitable des recommandations.

Il convient de relever le degré élevé de précision de certaines de ces règles, qui constituent la conséquence législative des critiques, parfois vives, formulées à l'encontre des analystes financiers. Le manque d'indépendance des analystes « sell side » à l'égard aux activités de banque de financement et d'investissement, une tendance à l'imitation et à la reproduction d'un « consensus de marché », l'insuffisante transparence des sources, un biais structurellement acheteur ont par exemple été parfois invoqués pour illustrer le rôle prêté aux analystes dans le gonflement de la « bulle » technologique et la mauvaise information des investisseurs193(*).

Les réglementations nationales doivent donc veiller, aux termes de l'article 3, à ce que :

- les faits soient clairement distingués des interprétations, estimations, opinions et autres types d'informations non factuelles ;

- toutes les sources soient fiables ou, lorsque ce n'est pas le cas, à ce que cela soit clairement signalé ;

- l'ensemble des projections, prévisions et objectifs de cours soient clairement indiqués comme tels et que les principales hypothèses retenues pour les établir et les utiliser soient mentionnées.

Les obligations supplémentaires édictées par l'article 4 de la directive prévoient, en outre, que :

« a) toutes les sources importantes quant au fond de la recommandation sont indiquées comme il convient, y compris l'émetteur concerné, ainsi que le fait que la recommandation a été le cas échéant communiquée à cet émetteur et modifiée suite à cette communication avant sa diffusion ;

« b) toute base ou méthode utilisée pour évaluer un instrument financier ou l'émetteur d'un instrument financier, ou pour fixer l'objectif de cours d'un instrument financier, est résumée d'une manière appropriée ;

« c) la signification de toute recommandation émise (telle que « acheter », « vendre » ou « conserver »), le cas échéant l'horizon temporel de l'investissement auquel se rapporte la recommandation, est expliquée d'une manière adéquate et que tout avertissement approprié sur les risques (y compris une analyse de sensibilité des hypothèses retenues) est indiqué ;

« d) il est fait référence à la fréquence prévue, le cas échéant, des mises à jour de la recommandation ainsi qu'à toute modification importante de la politique de couverture précédemment annoncée ;

« e) la date à laquelle la recommandation a été diffusée pour la première fois aux fins de distribution est indiquée clairement et de façon bien apparente, ainsi que la date et l'heure du cours indiqué pour tout instrument financier ;

« f) lorsqu'une recommandation diffère d'une recommandation concernant le même instrument financier ou le même émetteur émise au cours des douze mois précédents, ce changement et la date de cette recommandation antérieure sont indiqués clairement et d'une façon bien apparente ».

2) La mention des conflits d'intérêts éventuels avec l'émetteur

De manière analogue, les articles 5 et 6 de la directive précitée prévoient respectivement une norme générale et des obligations supplémentaires concernant la mention des intérêts et des conflits d'intérêts des personnes physiques et morales concernées par la fourniture de recommandations, c'est-à-dire « toutes les relations et circonstances dont on peut raisonnablement penser qu'elles sont de nature à porter atteinte à l'objectivité de la recommandation, en particulier lorsque les personnes concernées ont un intérêt financier significatif dans un ou plusieurs des instruments financiers faisant l'objet de la recommandation ou un conflit d'intérêts significatif avec un émetteur auquel se rapporte la recommandation ».

La réglementation des Etats membres doit être proportionnée à la longueur des recommandations ou à leur caractère éventuellement non écrit, et les journalistes peuvent ne pas être soumis aux dispositions de la directive, dès lors que leur réglementation ou autorégulation produit des effets équivalents.

Les exigences supplémentaires et très précises posées par l'article 6 prévoient également que les recommandations produites mentionnent clairement et d'une façon bien visible des informations relatives aux liens capitalistiques et intérêts financiers significatifs existants entre l'émetteur et la personne produisant ou diffusant des recommandations ou toute personne morale qui lui est liée194(*), et le cas échéant, à certaines fonctions ou prestations que cette personne est susceptible d'assurer auprès de l'émetteur195(*).

c) La diffusion de recommandations produites par des tiers

L'article 7 de la directive prévoit que, lorsqu'une personne diffuse sous sa propre responsabilité une recommandation produite par un tiers, l'identité de cette personne soit indiquée clairement et d'une façon bien apparente dans la recommandation.

L'article 8 édicte une norme générale de diffusion d'une telle recommandation, en particulier dans les cas où une recommandation produite par un tiers est substantiellement modifiée dans l'information diffusée ou fait l'objet d'un résumé. Lorsque la modification substantielle consiste à changer le sens directionnel de la recommandation (une recommandation d' « acheter » devenant par exemple une recommandation de « conserver » ou de « vendre » par exemple, ou vice versa), le diffuseur de la recommandation est alors assimilé à un producteur et est soumis aux obligations énoncées aux articles 2 à 5 de la directive, dans la mesure où il ne s'agit plus simplement de retranscrire des faits, mais de fournir un nouveau commentaire constitutif d'une recommandation.

L'article 9 impose des obligations supplémentaires aux entreprises d'investissement et aux établissements de crédit, consistant notamment à ce qu'ils indiquent clairement et d'une façon bien apparente le nom de l'autorité compétente dont ils relèvent.

C. L'EXTENSION DU CHAMP DE COMPÉTENCE DU RÉGULATEUR PAR LA LOI DE SÉCURITÉ FINANCIÈRE

1. Une activité déjà partiellement régie par les autorités boursières, anciennes ou actuelles

Les analystes financiers peuvent exercer leur activité à titre indépendant, ou pour le compte de prestataires de services d'investissement (PSI) ou de sociétés de gestion de portefeuille196(*). Avant que la loi de sécurité financière n° 2003-706 du 1er août 2003 ne crée l'autorité unique de régulation qu'est l'Autorité des marchés financiers (AMF), les analystes travaillant pour des PSI ou des organismes de placement collectif et leurs sociétés de gestion relevaient déjà indirectement du champ de compétence du Conseil des marchés financiers197(*) (pour les PSI) et de la Commission des opérations de bourse (pour les sociétés de gestion).

L'article L. 621-9 du code monétaire et financier, introduit par la loi de sécurité financière et relatif à la compétence de l'AMF s'agissant du respect des obligations professionnelles auxquelles sont astreints les intermédiaires financiers, a consolidé ces dispositions198(*) et placé les analystes financiers dans le champ de compétences de l'AMF.

2. Les apports de la commission des finances du Sénat lors de l'examen de la loi de sécurité financière

Lors de l'examen de la loi de sécurité financière précitée, le Sénat, à l'initiative de votre rapporteur général, a entendu aller plus loin que les dispositions initialement proposées, pour confier à l'AMF un véritable rôle de réglementation de la profession d'analyste.

Le 11° de l'article L. 621-9 précité étend ainsi le champ de compétence de l'AMF aux personnes produisant et diffusant des analyses financières, donc aux analystes financiers indépendants, ce que ne prévoyait pas le projet de loi initial. Le Sénat avait également souhaité, en première lecture, que la profession soit définie dans le code monétaire et financier - ce qui a fait l'objet de l'article L. 544-1 du code monétaire et financier (cf. infra) - et qu'elle soit soumise au règlement général de l'AMF, tant pour ses conditions d'exercice professionnel que pour ses règles de bonne conduite.

Aux termes du VIII de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, le règlement général de l'AMF fixe ainsi les conditions d'exercice de l'activité des personnes exerçant une activité indépendante d'analyse financière199(*) et « les règles de bonne conduite s'appliquant aux personnes physiques placées sous l'autorité ou agissant pour le compte des personnes qui produisent et diffusent des analyses financières, à titre de profession habituelle, et les dispositions propres à assurer leur indépendance d'appréciation et la prévention des conflits d'intérêts ». L'AMF fixe donc des règles déontologiques pour l'ensemble des analystes financiers collaborateurs d'intermédiaires financiers, mais ne détermine en revanche les conditions d'exercice professionnel que pour les analystes indépendants qui produisent et diffusent leur travail au sens explicité par l'article L. 544-1 précité.

Sur l'initiative de votre rapporteur général, la loi de sécurité financière a également inséré, dans le titre IV (« Autres prestataires de services ») du Livre V (« Prestataires de services ») du code monétaire et financier, un chapitre IV relatif aux services d'analyse financière et aux agences de notation, dont les articles L. 544-1 à L. 544-3 sont consacrés à l'analyse financière.

L'article L. 544-1 définit l'analyse financière comme l'activité exercée par « toute personne qui, à titre de profession habituelle, produit et diffuse des études sur les personnes morales faisant appel public à l'épargne, en vue de formuler et de diffuser une opinion sur l'évolution prévisible desdites personnes morales et, le cas échéant, sur l'évolution prévisible du prix des instruments financiers qu'elles émettent ».

Les dispositions de l'article L. 544-2 tendent à prévenir les conflits d'intérêts et requièrent des dirigeants d'une entreprise qu'ils s'abstiennent de toute initiative auprès des analystes financiers dont ils rémunèrent les services, qui aurait pour objet ou pour effet de privilégier leurs intérêts propres, ou ceux de leurs actionnaires, au détriment d'une information sincère. Enfin l'article L. 544-3 impose aux services d'analyse financière (ainsi qu'aux agences de notation) de conserver pendant 3 ans et de tenir à la disposition de l'AMF tous les documents préparatoires à l'élaboration des publications diffusées sous leur responsabilité.

D. LES DISPOSITIONS DU RÈGLEMENT GÉNÉRAL DE L'AMF

1. La réglementation afférente aux analystes financiers

Le Livre III du règlement général de l'AMF, relatif aux prestataires financiers, comporte trois séries de dispositions réglementant la production et la diffusion d'analyses financières, selon qu'elles sont réalisées par un PSI ou une société de gestion employant des analystes, ou par des analystes indépendants. Sont ainsi transposées, parfois in extenso, certaines prescriptions de la directive 2003/125/CE précitée. Elles ne posent pas de grandes difficultés, dans la mesure où elles correspondent aux pratiques de la plupart des analystes financiers.

a) Les analystes des PSI exerçant des activités autres que la gestion pour compte de tiers

La première série de dispositions, figurant dans les articles 321-122 à 321-142 du chapitre III relatif aux PSI exerçant les services d'investissement autres que la gestion pour compte de tiers, fixe les règles de bonne conduite applicables à la production ou à la diffusion d'analyses financières par ces prestataires. L'article 321-122 prévoit ainsi un principe général et dispose que l'analyse financière est élaborée avec probité, équité et impartialité, est présentée de façon claire et précise, et est diffusée avec diligence afin de conserver son actualité. Les règles concernent :

- la rémunération des analystes (article 321-124200(*)) ;

- l'identité des producteurs d'analyses et la norme générale concernant la présentation équitable des analyses donnant lieu à diffusion (articles 321-125 à 321-127), en des termes proches de ceux des articles 3 et 4 de la directive 2003/125/CE, précitée ;

- l'élaboration de l'analyse, l'indépendance de l'analyste et la gestion des conflits d'intérêts (articles 321-128 à 321-133). Le PSI doit ainsi se doter des procédures et des moyens adaptés à la détection des situations éventuelles de conflits d'intérêts impliquant l'analyse financière, et à la gestion des franchissements de la « muraille de Chine »201(*). Ces règles reprennent largement les prescriptions des articles 5 et 6 de la directive 2003/125/CE, notamment relatives aux liens capitalistiques et prestations autres que l'analyse financière existant entre le PSI concerné et l'émetteur ;

L'article 321-133 prévoit, en outre, que le PSI publie trimestriellement la part que représentent les recommandations diffusées d' « acheter », de « conserver », de « vendre » ou les recommandations formulées en des termes équivalents dans l'ensemble de ses recommandations, ainsi que la proportion des recommandations diffusées de même type portant sur les seuls émetteurs auxquels il a fourni divers services d'investissement ou connexes au cours des douze derniers mois ;

- l'adaptation des procédures relatives aux avertissements (articles 321-134 et 321-135), destinée à assurer que l'application des règles précitées soit proportionnée à la longueur de l'analyse diffusée ou à son caractère non écrit, conformément aux dispositions de la directive précitée ;

- la diffusion des analyses produites par le PSI ou par un tiers (articles 321-136 à 321-142) aux services internes et aux différentes catégories de clients.

b) Les analystes des sociétés de gestion de portefeuille

Les articles 322-80 à 322-84 du Livre III fixent les règles de bonne conduite applicables aux sociétés de gestion de portefeuille produisant ou diffusant des analyses financières.

L'article 322-80 pose un principe déontologique selon lequel « la société de gestion de portefeuille interdit à ses collaborateurs d'émettre des ordres sur un instrument financier pour leur compte propre, lorsqu'ils exercent la fonction d'analyste financier (...) et qu'ils sont susceptibles de produire une analyse sur l'émetteur de cet instrument financier ; la même interdiction s'applique à l'ensemble des instruments financiers relevant du secteur auquel appartient l'émetteur sur lequel l'analyse est susceptible de porter ».

L'article 322-81 prévoit que la société de gestion doit être dotée des procédures et des moyens adaptés à la détection des situations éventuelles de conflits d'intérêts impliquant l'analyse financière et à la gestion des franchissements de la « muraille de Chine »202(*). Les analystes qu'elle emploie et qui diffusent leurs opinions et recommandations à des personnes autres que les gérants de portefeuille de la société sont soumis à certaines des obligations (de présentation des analyses, de gestion des conflits d'intérêts, etc.) communes à l'ensemble des analystes. L'article 322-84 fait également référence au rôle du déontologue de la société de gestion.

c) Les analystes indépendants

Le Livre III comporte également un chapitre VII dont les dispositions concernent les « analystes financiers ne relevant pas d'un prestataire de services d'investissement » ni d'une société de gestion, c'est-à-dire les analystes indépendants, en application du VIII de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, précité. Plusieurs des dispositions afférentes aux services d'analyse des PSI leur sont applicables.

2. Le respect par les analystes et journalistes financiers de la réglementation relative à l'abus de marché

La diffusion de fausses informations constitue un manquement qui, dans le livre VI du règlement général de l'AMF, est constitutif d'un abus de marché. L'article 632-1 relatif aux manquements aux obligations d'information prévoit ainsi un principe général d'interdiction de diffusion en connaissance de cause d'informations fausses ou trompeuses203(*). Le second alinéa aborde indirectement la responsabilité et les conflits d'intérêts des analystes financiers et dispose que « constitue en particulier la diffusion d'une fausse information le fait d'émettre, sur quelque support que ce soit, un avis sur un instrument financier ou indirectement sur l'émetteur de celui-ci, après avoir pris des positions sur cet instrument financier et de tirer profit de la situation qui en résulte, sans avoir simultanément rendu public, de manière appropriée et efficace, le conflit d'intérêts existant.

Le troisième et dernier alinéa de cet article traite la situation spécifique des journalistes, dont le non-respect de l'interdiction de diffusion d'informations fausses ou trompeuses doit être apprécié en tenant compte de la réglementation applicable à cette profession. L'insertion des journalistes dans la liste des professions concernées par le dispositif de répression de l'abus de marché a en effet suscité des controverses, au motif qu'elle était susceptible de porter atteinte à l'indépendance et à la déontologie des journalistes.

Le règlement général dispose néanmoins que « ce non-respect est susceptible de constituer par lui-même un manquement dès lors que les intéressés retirent, directement ou indirectement un avantage ou des profits de la diffusion de telles informations », de telle sorte que les journalistes financiers entrent bien dans le champ de compétence de l'AMF pour les manquements constitutifs de la diffusion d'une information fausse ou trompeuse, ce qui, en soi, constitue une forme de limite apportée à la liberté de la presse pour la défense légitime des intérêts des investisseurs.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article tend à transposer les règles du dispositif communautaire sur l'abus de marché, prévues par les directives précitées 2003/6/CE du 28 janvier 2003 et 2003/125/CE du 22 décembre 2003, relatives à la production ou à la diffusion de recommandations d'investissement portant sur un titre coté sur un marché réglementé. De nouveaux pouvoirs sont ainsi attribués à l'AMF et définis par son règlement général. Cet article définit également un régime spécifique d'autorégulation pour les recommandations d'investissement produites ou diffusées par les journalistes, afin de garantir la liberté de la presse et la liberté d'expression de cette profession.

Ainsi qu'il a été exposé dans la partie relative au droit existant, l'AMF n'a pas de compétence pour édicter des règles applicables aux journalistes en tant que tels, dès lors que l'on sort du champ des manquements boursiers habituels que sont les opération d'initiés, les manipulation de cours et la diffusion de fausse information. Elle n'est ainsi pas compétente pour édicter des règles de pratique professionnelle (présentation équitable, révélation de conflits d'intérêts) en-dehors du champ des professions qu'elle réglemente, et qui sont mentionnées au II de l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, précité.

Il apparaît dès lors nécessaire de prévoir dans la loi, dans le respect des principes garantissant la liberté de la presse, la base légale permettant à l'AMF de fixer de telles règles.

La directive laisse aux Etats membres le libre choix des modalités de transposition d'un tel régime. Ils peuvent ainsi déterminer directement la réglementation applicable aux journalistes ou renvoyer à une auto-réglementation de la profession, qui peut prendre des formes très diverses. Il peut s'agir de codes de bonne conduite propres à chaque organe de presse ou de formes plus élaborées reposant sur des organes propres à la profession. Toutefois quel que soit le mode de transposition retenu, les règles doivent être effectivement mises en oeuvre et produire des résultats équivalents à ceux prévus par le texte de la directive. Les Etats membres ont donc une obligation de résultat et une grande liberté de moyen.

Il n'existe pas en France, contrairement à plusieurs autres Etats membres (comme l'OFCOM au Royaume-Uni), d'autorité professionnelle chargée de faire respecter les règles déontologiques de la profession de journaliste et dotée d'un pouvoir de sanction. Le présent article prévoit donc que l'AMF sera compétente pour sanctionner les éventuels manquements aux règles relatives aux recommandations d'investissement.

Cette compétence de droit commun donnée à l'AMF est néanmoins tempérée par la possibilité donnée aux professionnels de la presse de ne pas en relever s'ils adhèrent à une association créée à cet effet. Cette mesure, fruit de longues négociations, tient compte de la volonté manifestée par les professionnels de la presse de ne pas être obligatoirement soumis au contrôle d'une autorité publique et de se voir reconnaître une capacité d'auto-réglementation.

Il convient de relever que, parmi les Etats membres qui ont déjà transposé la directive, le Royaume-Uni a opté pour une autorégulation totale du secteur, tandis que l'Allemagne et le Portugal ont mis en place une autorégulation, assortie de la possibilité d'une intervention future de l'autorité de marché si le nouveau mécanisme se révélait défaillant.

A. L'ENCADREMENT DES RECOMMANDATIONS D'INVESTISSEMENT PAR L'AMF

Les I et II du présent article tendent, respectivement, à compléter l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, relatif aux domaines couverts par le règlement général de l'AMF, et donc au champ de compétence de cette autorité, et à insérer dans le même code un nouvel article L. 621-7-1, relatif aux sanctions encourues par les personnes produisant ou diffusant des recommandations d'investissement destinées au public.

1. L'extension du champ de compétences de l'AMF à l'ensemble des recommandations d'investissement

a) Les nouveaux champs rationae personae et rationae materiae de la réglementation des recommandations d'investissement

Le I du présent article complète l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, précité, par un IX dont le premier alinéa étend le pouvoir réglementaire de l'AMF, via son règlement général, à la détermination des règles applicables aux recommandations d'investissement destinées au public, et non plus aux seules analyses financières, régime qui résulte de la loi de sécurité financière du 1er août 2003. Ces dispositions ont principalement - mais pas exclusivement - vocation à s'appliquer aux travaux des analystes financiers, dont l'activité est déjà réglementée par l'AMF (cf. supra).

Le champ rationae materiae de la réglementation de l'AMF s'applique aux recommandations d'investissement destinées au public, d'une part, et « portant sur tout émetteur dont les instruments financiers sont admis aux négociations sur un marché réglementé ou sur un instrument financier qu'il émet », d'autre part. Conformément à la directive 2003/125/CE précitée, et en particulier à son troisième considérant204(*), la réglementation ne concernerait pas les recommandations personnalisées ou informelles. Ce type de recommandations est en effet susceptible de relever, notamment, du régime du conseil en investissements financiers, qui fait l'objet de mesures législatives et réglementaires spécifiques. La référence à l'émetteur (qui doit être coté sur un marché réglementé, ce qui constitue un champ plus restreint que celui des personnes faisant appel public à l'épargne) ou à un instrument financier qu'il émet, en tant qu'objets de la recommandation, est également conforme à la pratique des professionnels, dont les préconisations portent sur une stratégie d'investissement et se réfèrent à une société cotée et/ou aux instruments financiers émis à l'occasion d'une opération particulière.

Le champ rationae personae concerne les recommandations « produites ou diffusées par toute personne dans le cadre de ses activités professionnelles », conformément à la distinction entre « production » et « diffusion » que prévoit la directive 2003/125/CE précitée. Si ces recommandations d'investissement doivent relever de l'exercice d'une profession, il n'est en revanche pas fait mention du caractère principal ou accessoire de cette activité. La référence à « toute personne » permet de viser extensivement les professionnels impliqués dans la production ou la diffusion de recommandations d'investissement, qu'elles émanent ou non des analystes financiers (cf. infra).

Le texte proposé pour le second alinéa du IX de l'article L. 621-7 prévoit qu'un décret en Conseil d'Etat précise les cas dans lesquels une information financière donnée au public constitue la production ou la diffusion d'une recommandation d'investissement, au sens des nouvelles dispositions précitées du premier alinéa. Ce décret s'inspirera probablement des définitions posées par l'article premier de la directive 2003/125/CE précitée (cf. supra, partie relative au droit existant), et précisera en particulier la portée de la notion de « recommandation d'investissement » dans un contexte d'activité journalistique (cf.infra).

b) Une base juridique élargie par rapport au droit actuel

Ainsi investie d'un champ de compétences élargi, l'AMF sera conduite à préciser dans son règlement général les règles afférentes à la présentation équitable des recommandations et à la communication au public d'éventuels conflits d'intérêts, conformément au nouveau régime communautaire prévu par les directives 2003/6/CE et 2003/125/CE.

Ainsi qu'il a été exposé supra (partie relative au droit existant), les analystes financiers, qui fournissent une grande partie des recommandations d'investissement, sont d'ores et déjà soumis à un régime législatif et réglementaire relativement étendu, et enrichi par la loi de sécurité financière du 1er août 2003. Le droit actuel ne couvre toutefois pas l'ensemble des configurations de production ou de diffusion de recommandations d'investissement envisagées par les deux directives précitées, et en particulier :

- les recommandations produites par un analyste et diffusées par des tiers dont l'activité ne relève pas de l'analyse financière (tels que la presse, les médias audiovisuels ou les réseaux bancaires) ;

- et les recommandations produites par d'autres professionnels que les analystes financiers et qui ne sont donc que pour partie des analyses financières, cas qui concerne essentiellement les journalistes financiers.

Les dispositions proposées par le I du présent article permettent donc, en particulier via les références faites au « public » en tant que destinataire et à « toute personne » produisant ou diffusant les recommandations d'investissement, de fournir un nouveau fondement juridique à l'AMF pour établir le régime de l'ensemble des recommandations d'investissement émanant de professionnels et ne consistant pas en des conseils personnalisés, quels que soient leur source de production et leur canal de diffusion.

Il convient néanmoins de rappeler que, conformément à l'exclusion prévue par le dixième considérant de la directive 2003/125/CE (cf. supra), les avis et opinions émis par les agences de notation de crédit, telles que Standard & Poor's, Moody's et Fitch, n'entrent pas dans le champ de cette réglementation.

2. Les sanctions applicables aux professionnels produisant ou diffusant des recommandations d'investissement

Le II du présent article tend à insérer un nouvel article L. 621-17-1 dans le code monétaire et financier, définissant le régime de sanctions applicables aux personnes produisant ou diffusant des recommandations d'investissement destinées au public dans le cadre de leur activité professionnelle.

Il importe néanmoins de relever, ainsi que l'a déjà identifié l'Assemblée nationale205(*), que la création de cet article interfère avec un article portant le même numéro, dont la création est prévue par l'article premier du projet de loi n° 267 portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, adopté en première lecture par le Sénat le 2 mai 2005. Les modifications correspondantes ont de ce fait été adoptées par l'Assemblée nationale, lors de son examen en première lecture de ce projet de loi, le 27 juin 2005.

Les manquements concernés sont ceux aux règles prévues au IX de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, c'est-à-dire aux règles définies par le règlement général de l'AMF et portant sur le champ des recommandations d'investissement précédemment défini.

Les sanctions encourues sont celles prononcées par la commission des sanctions de l'AMF selon les modalités prévues aux I, a et b du III, IV et V de l'article L. 621-15 du même code. Les I, IV et V206(*) déterminent les étapes de la procédure contradictoire de sanction mise en oeuvre par le collège puis par la commission des sanctions de l'Autorité : rapport d'enquête ou de contrôle, ouverture, notification des griefs, suspension d'activité des personnes incriminées en cas d'urgence, prononcé de la sanction, publicité.

Les sanctions elles-mêmes sont définies par les a et b du III de l'article L. 621-15, et sont distinctes selon que le professionnel concerné est une personne physique ou morale. Il s'agit :

- pour les personnes morales207(*), de l'avertissement, du blâme, et de l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des services fournis. La commission des sanctions peut également prononcer, à la place ou en sus de ces sanctions, une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 1,5 million d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés. Ces sommes sont versées au fonds de garantie auquel est affiliée la personne sanctionnée ou, à défaut, au Trésor public ;

- pour les personnes physiques208(*), de l'avertissement, du blâme, du retrait temporaire ou définitif de la carte professionnelle, et de l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des activités. Comme pour les personnes morales, la commission des sanctions peut prononcer, à la place ou en sus de ces sanctions, une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur, selon les cas, à 300.000 euros, à 1,5 million d'euros, au quintuple ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés.

Ces sanctions ne visent que les seuls professionnels, conformément à la définition des recommandations d'investissement posée par le texte proposé pour le IX de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, et ne concernent donc pas les non professionnels mentionnés au c du III de l'article L. 621-15209(*).

B. L'AUTORÉGULATION DE L'ACTIVITÉ DES JOURNALISTES PAR UNE ASSOCIATION AD HOC

Si le régime de droit commun des recommandations d'investissement destinées au public ressortit à la compétence de l'AMF, les négociations menées par le gouvernement et l'AMF avec les professionnels (agences de presse, éditeurs de presse et de services audiovisuels, associations représentatives, fournisseurs de contenu sur Internet, etc.) ont abouti à un régime spécifique pour les journalistes de la presse écrite et de l'audiovisuel.

Ces dispositions particulières reposent sur le choix d'une autorégulation des professionnels concernés, qui adhèreraient à une association ad hoc chargée d'établir et de faire respecter un code de bonne conduite. Un tel dispositif tend à rappeler le choix de l' « autorégulation encadrée » que traduisait la loi de sécurité financière, précitée, pour le nouveau régime des conseillers en investissements financiers, mais il demeure plus souple. L'AMF joue toutefois un rôle réel dans le nouveau dispositif, qui est donc plus encadré qu'une autorégulation au sens strict.

Le III du texte proposé par le présent article tend donc à insérer, après l'article L. 621-30 du code monétaire et financier qui constitue la section 6 (intitulée « Voies de recours ») du chapitre relatif à l'AMF, une section 7 relative aux « recommandations d'investissement produites ou diffusées dans le cadre d'une activité journalistique ».

1. La portée de la notion de recommandation d'investissement dans les médias

a) La directive 2003/125/CE prévoit la possibilité d'une réglementation autonome des journalistes

Ainsi qu'il a été précisé supra, l'article premier de la directive 2003/125/CE précitée donne une définition de la recommandation d'investissement, aux termes de laquelle ce type de travaux de recherche ou d'information peut recommander ou suggérer une stratégie d'investissement de manière explicite ou implicite. Il importe toutefois de rappeler que la portée de cette dernière caractéristique est modulée, selon que les personnes qui produisent des recommandations d'investissement le font ou non à titre principal. Les premières, qui désignent en réalité les analystes financiers, sont soumises à des règles supplémentaires qui s'avèreraient très contraignantes pour les entreprises de presse et les journalistes.

La Commission européenne a néanmoins confirmé que si ces règles supplémentaires devaient s'appliquer à un journal, pour éviter notamment qu'un analyste ne publie ses travaux sous la forme d'une publication de presse afin d'échapper aux règles les plus contraignantes, tel n'était pas le cas s'agissant d'une activité journalistique « normale ». De fait, les articles 4 et 6 de la directive, relatifs aux obligations supplémentaires concernant la présentation équitable des recommandations et la mention des conflits d'intérêt, ne disposent pas que celles-ci doivent faire l'objet d'une « autorégulation équivalente appropriée » pour les journalistes.

Il en résulte, par exemple, que la confidentialité des sources des journalistes demeure préservée, dans la mesure où l'obligation de mentionner « toutes les sources importantes quant au fond de la recommandation », prévue par l'article 4, ne concerne que les analystes financiers indépendants, les PSI, et de manière générale toute personne dont l'activité principale consiste à produire des recommandations.

Plusieurs dispositions de la directive font, en outre, référence au nécessaire respect des dispositions constitutionnelles en matière de liberté de la presse et de liberté d'expression dans les médias (considérant 11), et à la possibilité pour les Etats membres de soumettre les journalistes à un traitement distinct des autres producteurs de recommandations d'investissement, consistant en une « réglementation équivalente (...), y compris une autorégulation équivalente appropriée, à condition que cette réglementation produise des effets similaires » (paragraphe 4 des articles 2 et 3 de la directive).

b) Les deux limites inhérentes à l'activité journalistique au regard de la notion de recommandation d'investissement

Le décret en Conseil d'Etat, prévu dans le texte proposé par le I du présent article pour le second alinéa du IX de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier et qui donnera une définition précise de la production ou de la diffusion d'une recommandation d'investissement, devrait tenir compte de deux limites pour son application à l'activité journalistique, compte tenu des dispositions communautaires précitées.

La première limite résiderait dans le fait que les recommandations d'investissement ont une portée beaucoup plus limitée que lorsqu'il s'agit des professionnels de l'analyse financière. Ne sont en effet visés que les articles ou les interventions à la radio ou à la télévision, qui comportent une recommandation d'investissement directe et explicite, telle que « acheter », « vendre », « conserver » ou un équivalent. Sont en revanche exclues les analyses qui ne comportent que des suggestions implicites ou des commentaires sur la qualité d'un émetteur ou sur l'évolution du cours de ses titres.

L'exposé des motifs du présent article, qui se montre plus détaillé qu'à l'accoutumée, précise dès lors que « « sont par conséquent exclues du champ d'application de ces règles toutes les formes du travail journalistique qui consistent à assurer une couverture rédactionnelle ou à rapporter des informations relatives à un émetteur ou à ses titres. Le métier de journaliste qui consiste, lorsqu'il se réfère aux travaux d'analystes financiers, à « éditorialiser » sa production en sélectionnant, analysant, mettant en perspective et recoupant des éléments factuels collectés, quelle qu'en soit la source, n'est donc pas visé dès lors qu'il ne comporte aucune recommandation d'investissement directe et explicite. Il convient ainsi de distinguer la nouvelle de presse qui porte sur une recommandation d'investissement et la recommandation elle-même, qui vise à conseiller les personnes à l'attention desquelles elle est diffusée ».

La seconde limite a trait à la seule diffusion de recommandations d'investissement par la presse ou les médias, qui selon l'exposé des motifs « doit s'entendre comme ne visant que les cas où la recommandation a été effectivement diffusée dans le public par ce canal ». Ainsi, la simple mention d'une recommandation faite par un tiers, mais déjà diffusée par un autre canal d'information, ne saurait être considérée comme de la diffusion, quand bien même l'auteur serait cité. L'exposé des motifs précise cependant que la publication d'un entretien avec un analyste financier ou la diffusion in extenso d'une analyse financière, dès lors qu'elles seraient considérées comme des recommandations d'investissement, seraient bien des cas de diffusion. Dans ce cas, les obligations pesant sur le diffuseur resteraient néanmoins limitées et consisteraient pour l'essentiel à indiquer précisément le nom de la personne qui a produit cette recommandation.

Le champ d'application de la nouvelle réglementation devrait donc être limité à la presse spécialisée en matière financière et à certaines émissions audiovisuelles ou aux sites Internet. L'adhésion à l'association dédiée constitue néanmoins la condition du bénéfice d'une réglementation assouplie. Les non adhérents ou les membres exclus de l'association en cas de récidive (cf. infra) retomberaient donc dans le champ du droit commun de l'AMF.

2. Le champ des adhérents à l'association

Le texte proposé par le III du présent article pour l'article L. 621-31 du code monétaire et financier prévoit que certaines personnes morales et physiques exerçant une activité journalistique ne sont pas soumises aux règles et sanctions afférentes aux recommandations d'investissement, prévues par les articles L. 621-7 et L. 621-17-1210(*) du code monétaire et financier (et qui font l'objet des I et II du présent article), lorsqu'elles adhèrent à l'association constituée dans les modalités et selon les conditions prévues à l'article L. 621-32 du même code.

Les entreprises concernées sont celles impliquées dans les différents médias audiovisuels, au seul titre de leurs activités journalistiques. Il s'agit :

- des éditeurs et publications de presse, au sens de la loi n° 86-897 du 1er août 1986 modifiée portant réforme du régime juridique de la presse, dont l'article 2 définit l'entreprise éditrice comme « toute personne physique ou morale ou groupement de droit éditant, en tant que propriétaire ou locataire-gérant, une publication de presse ». L'article premier de cette loi définit, en outre, la « publication de presse » comme « tout service utilisant un mode écrit de diffusion de la pensée mis à la disposition du public en général ou de catégories de publics et paraissant à intervalles réguliers » ;

- des éditeurs de service de radio ou de télévision, au sens de la loi n° 86-1067 du 30 septembre 1986 modifiée relative à la liberté de communication. L'article 2 de cette loi définit les services de télévision et de radio comme « tout service de communication au public par voie électronique destiné à être reçu simultanément par l'ensemble du public ou par une catégorie de public et dont le programme principal est composé d'une suite ordonnée d'émissions comportant (...) », respectivement, soit des images et des sons, soit des sons ;

- des éditeurs de services de communication au public en ligne, au sens de la loi n° 2004-575 du 22 juin 2004 pour la confiance dans l'économie numérique, dont l'article premier donne la définition suivante : « toute transmission, sur demande individuelle, de données numériques n'ayant pas un caractère de correspondance privée, par un procédé de communication électronique permettant un échange réciproque d'informations entre l'émetteur et le récepteur » ;

- et des agences de presse, au sens de l'ordonnance n° 45-2646 du 2 novembre 1945 modifiée portant réglementation provisoire des agences de presse. Aux termes de son article premier, les agences de presse sont « les organismes privés qui fournissent aux journaux et périodiques, des articles, informations, reportages, photographies et tous autres éléments de rédaction et qui tirent leurs principales ressources de ces fournitures ».

A titre d'exemple, plusieurs publications hebdomadaires, telles que Le Revenu, Investir, le Journal des Finances ou La Vie financière, seraient susceptibles de devoir appliquer ces règles, ainsi que quelques émissions de télévision ou de radio et un certain nombre de sites Internet.

Les personnes physiques susceptibles d'être exemptées des règles précitées sont les journalistes, au sens de l'article L. 761-2211(*) du code du travail, lorsqu'ils exercent leur profession dans une ou plusieurs des entreprises adhérentes de l'association. Il n'est en revanche pas prévu que les journalistes puissent eux-mêmes adhérer à l'association, dans la mesure où ils ne sont pas susceptibles d'encourir à titre personnel les sanctions prononcées par cette dernière (cf. infra).

3. L'établissement d'un code de bonne conduite

Le texte proposé par le III du présent article pour l'article L. 621-32 du code monétaire et financier définit les modalités de constitution et le rôle de l'association. Aux termes du texte proposé pour le premier alinéa de cet article, l'association serait constituée, par les adhérents dont la liste exclusive a été exposée supra, conformément à la loi du 1er juillet 1901 relative au contrat d'association.

La disposition la plus importante de cet article L. 621-32 figure dans son deuxième alinéa, qui dispose que l'association établit un code de bonne conduite, pièce maîtresse du nouveau dispositif. Ce code doit permettre de satisfaire aux obligations imposées par la directive 2003/125/CE précitée (à laquelle la rédaction proposée fait explicitement référence) en matière de présentation équitable des recommandations d'investissement et de mention des conflits d'intérêts, pour les personnes dont la production de recommandations d'investissement n'est pas l'activité principale.

Il doit ainsi définir les règles spécifiques destinées à garantir le respect de ces obligations par les adhérents de l'association, lorsqu'ils « produisent ou diffusent des recommandations d'investissement destinées au public et portant sur les instruments financiers admis aux négociations sur un marché réglementé ou sur leur émetteur ». Bien que ce code ne fasse pas l'objet d'un visa de l'AMF (que votre rapporteur général vous proposera par voie d'amendement), cette dernière est néanmoins déjà impliquée de manière informelle dans l'élaboration de ses lignes directrices.

Le texte proposé pour le troisième alinéa de l'article L. 621-32 désigne les personnes responsables de l'application de ce code et prévoit que « le directeur de la publication ou, à défaut, le représentant légal de l'entreprise adhérente s'assure de la bonne application des règles définies dans le code de bonne conduite par les journalistes qui exercent leur profession sous sa responsabilité ».

4. Le pouvoir de sanction disciplinaire de l'association

Le respect des obligations qui seront édictées dans le code de bonne conduite implique que la nouvelle association puisse disposer d'un pouvoir de sanction disciplinaire à l'encontre de ses membres, conformément au droit commun des associations, ce qui fait l'objet du texte proposé par le III du présent article pour les nouveaux articles L. 621-33 à L. 621-35 du code monétaire et financier. Ces sanctions seront donc prononcées par l'association et non par l'AMF, mais cette dernière est impliquée à plusieurs stades de la procédure.

Ce pouvoir autonome de sanction constitue une caractéristique inédite dans le secteur des médias. La nouvelle association disposerait en effet de pouvoirs plus étendus qu'un organisme tel que le Bureau de vérification de la publicité (BVP), qui est également une association interprofessionnelle, indépendante des pouvoirs publics et chargée de l'autodiscipline de la publicité en France. Le BVP n'a toutefois pas de pouvoir coercitif : il conseille ses adhérents, émet des recommandations énonçant des règles déontologiques encadrant la publicité, est saisi de tous les projets d'annonces publicitaires télévisées, délivre un avis et peut demander aux annonceurs le retrait ou la modification de toute publicité télévisuelle qui lui semblerait contraire aux principes déontologiques.

Selon le gouvernement, la création de la présente association représente donc une étape importante, fruit d'un long compromis, dans un secteur dont les professionnels sont traditionnellement attachés à une grande indépendance à l'égard de toute emprise des pouvoirs publics.

a) L'association de l'AMF et du CSA en amont de la procédure

Tout fait constitutif d'un manquement d'un adhérent de l'association aux règles du code de bonne conduite est susceptible, selon le texte proposé pour le premier alinéa de l'article L. 621-33 du code monétaire et financier, de faire l'objet de deux voies de saisine : soit d'office par l'association, soit via l'AMF qui saisirait l'association. Cette implication de l'AMF dans l'identification et la sanction des manquements constitue un aspect déterminant de la crédibilité du nouveau dispositif, et on peut estimer que la plupart des saisines émaneront de l'Autorité, qui dispose de l'expérience de la régulation.

L'autorité de régulation du secteur audiovisuel est légitimement associée en amont, lors de l'identification des manquements commis par certains adhérents de l'association. Le deuxième alinéa de l'article L. 621-33 prévoit ainsi que le Conseil supérieur de l'audiovisuel (CSA), lorsqu'il a connaissance d'un fait susceptible de constituer un manquement imputable à une entreprise éditrice de services de radio ou de télévision, en avertit immédiatement l'AMF afin que cette dernière puisse procéder à une enquête, au terme de laquelle elle saisira éventuellement l'association. Cette procédure d' « alerte » du CSA serait mise en place par dérogation aux articles 42 et suivants212(*) de la loi n° 86-1067 du 30 septembre 1986 modifiée relative à la liberté de communication, précitée.

Il importe ici de préciser que les sanctions ne seraient pas appliquées aux journalistes, mais aux entreprises adhérentes ou à leur représentant. Ce mécanisme est inspiré de celui afférent aux délits de presse, sans pour autant que le même système de responsabilité « en cascade » le long de la chaîne de production et de diffusion (des directeurs de publication ou éditeurs aux distributeurs ou vendeurs) soit prévu. L'applicabilité de ces sanctions est cohérente avec les responsabilités prévues par le troisième alinéa de l'article L. 621-32 (cf. supra), qui reposent sur le directeur de la publication ou le représentant légal de l'entreprise adhérente.

b) Le respect des droits de la défense

Conformément à l'ordre public, à la jurisprudence et aux prescriptions de la Convention européenne des droits de l'homme, le troisième et dernier alinéa de l'article L. 621-33 prévoit que l'association respecte le principe du contradictoire à l'égard de la ou des personnes incriminées, qui sont en droit de connaître les faits qui leur sont reprochés ainsi que les sanctions encourues.

Lorsqu'elle est saisie ou qu'elle se saisit de tout fait susceptible de constituer un manquement, l'association doit dès lors inviter les personnes intéressées (les entreprises adhérentes, leur directeur de la publication ou, à défaut, leur représentant légal) à présenter leurs observations. A l'issue de cette procédure contradictoire, l'association peut prononcer une sanction à l'encontre de la ou des personnes concernées.

Le texte proposé pour le septième alinéa de l'article L. 621-34 du code monétaire et financier complète ces dispositions sur le respect des droits de la défense en précisant qu' « aucune sanction ne peut être prononcée sans que la personne poursuivie ou son représentant ait été entendue ou, à défaut, dûment appelée »; selon une formulation inspirée de celle prévue par le IV de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier213(*) pour la procédure de sanction de l'AMF. La personne poursuivie pourra ainsi présenter ses observations et préparer sa défense.

c) L'échelle et le prononcé des sanctions

Le texte proposé par le III du présent article pour l'article L. 621-34 du code monétaire et financier précise la nature des sanctions et les modalités de décision de l'association, qui doit en informer l'AMF. Le dernier alinéa de cet article dispose que les modalités de déclenchement et de déroulement de la procédure de sanction sont fixées par les statuts de l'association.

Le premier alinéa de l'article L. 621-34 dispose que l'association doit respecter un principe de proportionnalité des sanctions prises à l'encontre de ses adhérents, en fonction de la gravité du manquement. Les deuxième à sixième alinéas précisent la gradation des sanctions, qui peuvent être : l'avertissement, le blâme, l'insertion obligatoire d'un avis ou d'un communiqué dans le support concerné, la diffusion d'un communiqué à l'antenne, ou l'exclusion temporaire ou définitive.

Cette dernière sanction, particulièrement dissuasive dans la mesure où elle conduirait la personne concernée à s'inscrire dans le champ de compétence de droit commun de l'AMF (défini par le I du présent article), peut toutefois n'être prononcée que dans deux cas de figure : lorsque l'adhérent concerné n'exécute pas une sanction prononcée à son encontre, et lorsque l'adhérent a déjà été sanctionné de façon répétée pour des manquements.

Le délai dans lequel l'association doit se prononcer est de trois mois à compter de sa saisine. Un second délai d'un mois court à compter de cette décision, dans lequel l'association doit en informer l'AMF. En l'absence de décision prise dans le délai de trois mois, l'association est réputée ne pas avoir fixé de sanction.

Le neuvième alinéa de l'article L. 621-34 envisage les modalités de publicité de la décision (de sanction ou de relaxe), dans les « publication, journaux ou supports » que l'association désigne. Cette publicité ne constitue pas une obligation, et dans le cas où l'association décide de rendre publique sa décision, les frais y afférents sont supportés par l'adhérent sanctionné.

d) Des voies de recours non précisées

En l'absence de précision donnée par le texte proposé pour l'article L. 621-34 du code monétaire et financier sur les voies de recours des adhérents contre la décision de sanction prononcée par l'association à leur encontre, le droit commun a vocation à s'appliquer. L'association n'étant ni investie d'une mission de service public, ni dotée de prérogatives de puissance publique, le juge compétent serait le juge judiciaire, et plus particulièrement le tribunal de grande instance du lieu du siège social de l'association.

S'il constate qu'une irrégularité a été commise durant la procédure de sanction (violation des statuts, disproportion de la sanction, non-respect des droits de la défense, etc.), le juge est habilité à annuler la sanction, et le cas échéant, à allouer des dommages et intérêts à la personne sanctionnée.

5. La transmission d'un rapport annuel à l'AMF

Le texte proposé par le III du présent article pour l'article L. 621-35 du code monétaire et financier prévoit que l'association établit chaque année un rapport annuel faisant le bilan de son activité, qu'elle transmet à l'AMF. Il pourrait être utile de prévoir également que l'AMF formule ses observations sur cette activité dans son propre rapport annuel.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Sur proposition de notre collège député Gilles Carrez, rapporteur général, et avec l'avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté les sept amendements suivants :

- un amendement de précision au texte proposé par le II du présent article pour le nouvel article L. 621-17-1 du code monétaire et financier, tendant à substituer une référence globale à l'article L. 621-15 du même code, relatif aux différentes sanctions administratives susceptibles d'être prises par l'AMF, à la référence aux seuls I, a et b du III, IV et V de cet article. En ne renvoyant qu'à une partie de l'article L. 621-15 pour déterminer les sanctions applicables en cas de manquement aux règles relatives aux recommandations d'investissement, la rédaction de cet article est source d'ambiguïtés, dans la mesure où l'absence de renvoi au c du II de cet article expose l'AMF au risque de ne pouvoir prononcer des sanctions à l'encontre des personnes ne relevant pas du champ des professions réglementées. De même, l'absence de renvoi au c du II de l'article L. 621-15 ne permettrait pas à l'AMF de prononcer des sanctions, dans le cadre du nouveau régime des recommandations d'investissement, à l'encontre des personnes auteurs de pratiques contraires aux règles relatives à l' « information des investisseurs » et aux abus de marché ;

- un amendement tendant à proposer une nouvelle rédaction pour le premier alinéa du nouvel article L. 621-31 du code monétaire et financier, relatif à l'exemption des règles et sanctions afférentes aux recommandations d'investissement pour les personnes adhérant à l'association créée dans le cadre de l'autorégulation des journalistes. Cet amendement contribue à corriger une erreur matérielle en remplaçant la référence à l'article L. 621-7-1 du code monétaire et financier par une référence à l'article L. 621-17-1 (créé par le II du présent article) du même code. Il tend, en outre, à préciser que la définition par le futur décret en Conseil d'Etat des recommandations d'investissement destinée au public sera opposable à cette association. La référence à ce décret, mentionné dans le second alinéa de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier qui est créé par le I du présent article, ne figure ainsi plus dans les exemptions prévues dans le texte proposé pour le premier alinéa de l'article L. 621-31 ;

- la correction de deux erreurs matérielles de référence dans le texte proposé pour les premier et deuxième alinéas de l'article L. 621-33 du code monétaire et financier, relatif aux voies de saisine de la nouvelle association et au respect des droits de la défense des personnes incriminées ;

- un amendement de précision au texte proposé pour le premier alinéa de l'article L. 621-34 du code monétaire et financier, relatif au pouvoir et à la procédure de sanction de la nouvelle association. Il précise que l'association prononce des sanctions non à l'égard de ses « adhérents », qui sont uniquement des entreprises, mais à l'égard « des entreprises adhérentes, de leur directeur de la publication ou, à défaut, de leur représentant légal », conformément aux dispositions du dernier alinéa du nouvel article L. 621-33, qui précise que l'association invite ces mêmes personnes à présenter leurs observations lorsqu'elles sont soupçonnées de manquement ;

- deux amendements rédactionnels au texte proposé pour les sixième et huitième alinéa de l'article L. 621-34 précité.

Votre rapporteur général approuve l'ensemble de ces dispositions, en particulier celles tendant à rendre la définition réglementaire des recommandations d'investissement opposable à la future association des médias financiers, qui sont de nature à renforcer la crédibilité et la déontologie des journalistes participant à la production ou à la diffusion de telles recommandations.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. GARANTIR LE PROFESSIONNALISME DES MÉDIAS FINANCIERS

Votre rapporteur général conçoit bien les motifs qui ont conduit le gouvernement, en conformité avec les marges de manoeuvre laissées aux Etats membres par la directive 2003/125/CE, à proposer un dispositif d'auto-régulation des médias produisant ou diffusant des recommandations d'investissement. Cette autorégulation n'est pas totale et le cadre proposé par le présent article présente un certain nombre de garanties pour le public destinataire des recommandations, tenant en particulier à l'association de l'AMF à différentes étapes de l'activité de l'association (saisine, information sur les sanctions prises, transmission du rapport annuel). Ces garanties pourraient toutefois être encore renforcées, et votre rapporteur général vous propose à cet égard trois amendements.

Bien que les journalistes financiers aient été beaucoup moins impliqués dans les scandales récents que les analystes financiers, ces derniers étant il est vrai plus exposés du fait de l'impact de leurs travaux sur les décisions des investisseurs les plus actifs et les plus influents, votre rapporteur général souhaite insister sur la nécessaire vigilance du régulateur et du ministère à l'égard de l'impact des recommandations fournies par les journalistes. Il serait en effet paradoxal que leur nouveau régime se montre trop souple, alors que leurs recommandations sont généralement - et de façon logique - le fruit de travaux moins approfondis que ceux des analystes exerçant à titre indépendant ou pour le compte de PSI, et s'adressent prioritairement à un public d'investisseurs individuels plus influençables ou moins aguerris aux techniques financières.

En d'autres termes, le principe de la liberté d'expression des médias si souvent mis en exergue ne doit pas se convertir en un alibi à un manque de professionnalisme ou à une vulgarisation hâtive. A cet égard, il importe que le futur code de bonne conduite établisse des règles claires sur la méthodologie (objectifs de cours, modalités de calcul de la performance des portefeuilles « virtuels », distinction entre opinion et « compilation » d'informations, mention équitable des conseils « gagnants » et « perdants », etc.) et les sources d'informations des journalistes. Il serait également opportun que l'association puisse à terme mettre en place un médiateur, à l'image de ce qu'ont déjà réalisé de nombreuses autres associations professionnelles du secteur financier.

Votre rapporteur général souhaite enfin que les compléments apportés par le présent article à un régime déjà étoffé de l'activité des analystes financiers contribuent à consolider la crédibilité de cette profession et l'émergence de pôles de recherche français compétitifs à l'égard des établissements anglo-saxons, conformément à la bonne réputation dont jouissent les professionnels français dans le domaine de la modélisation et des mathématiques financières. Il s'agit là d'un enjeu déterminant pour la pérennité de notre industrie financière et son maintien sur notre territoire, indépendamment du mouvement de concentration des places boursières à l'échelle européenne.

B. LES AMENDEMENTS PROPOSÉS

1. Accroître l'implication de l'AMF dans le nouveau dispositif de régulation de l'activité journalistique

Afin de renforcer la crédibilité et l'efficacité du régime spécifique afférent aux recommandations d'investissement produites dans le cadre d'une activité journalistique, votre rapporteur général vous propose deux amendements tendant à associer davantage l'AMF à la constitution et au suivi du dispositif, et donc à mieux encadrer l'autorégulation proposée, sans pour autant remettre fondamentalement en cause l'équilibre atteint :

- le premier amendement complète le texte proposé pour le deuxième alinéa de l'article L. 621-32 du code monétaire et financier, relatif à l'établissement d'un code de bonne conduite par l'association ad hoc créée par le présent article, afin de prévoir que les règles déontologiques de ce code soient soumises à l'approbation préalable de l'AMF. Votre rapporteur général entend ainsi s'inspirer du dispositif d'autorégulation encadré mis en place pour les conseillers en investissements financiers (CIF), qui aux termes de l'article L. 541-5 du code monétaire et financier214(*), doivent adhérer à des associations représentatives dont le code de bonne conduite est approuvé par l'Autorité. Le régime des CIF demeure en toute hypothèse plus strict que celui des journalistes financiers, notamment dans la mesure où ces conseillers ont une obligation d'adhésion à une association agréée, sont enregistrés par leur association sur une liste transmise à l'AMF, et où les prescriptions minimales du code de bonne conduite des associations sont fixées tant par le règlement général de l'AMF que par la loi215(*) ;

- le second amendement complète le texte proposé pour l'article L. 621-35 du code monétaire et financier, afin de prévoir que l'AMF, dans son rapport annuel, émette ses observations et suggestions d'améliorations sur l'activité de l'association, en se fondant sur le bilan annuel que cette dernière lui remet. Cette disposition, sans pour autant prévoir un rapport spécifique, s'inspire de celles prévues pour les agences de notation (qui sont elles-mêmes des entités autorégulées) par l'article L. 544-3 du même code, qui dispose que « l'Autorité des marchés financiers publie chaque année un rapport sur le rôle des agences de notation, leurs règles déontologiques, la transparence de leurs méthodes et l'impact de leur activité sur les émetteurs et les marchés financiers ».

2. Rendre obligatoire la publicité des sanctions prises par l'association

Le texte proposé pour le neuvième alinéa de l'article L. 621-34 du code monétaire et financier prévoit que l'association peut rendre publique sa décision de sanction ou de non-sanction, prise après sa saisine portant sur des faits susceptibles de constituer un manquement commis par un de ses membres. Votre rapporteur général considère que le magistère de la future association et le caractère dissuasif de ses sanctions gagneraient à ce que cette publicité soit rendue obligatoire. Il vous propose donc un amendement en ce sens, modifiant la rédaction proposée pour l'article L. 621-34.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 10

Extension des pouvoirs d'injonction et de sanction de l'Autorité des marchés financiers et adaptation du champ des manquements et délits boursiers

Commentaire : le présent article modifie le code monétaire et financier aux fins de poursuivre la transposition du dispositif communautaire relatif à l'abus de marché, par l'extension des pouvoirs d'injonction et de sanction de l'Autorité des marchés financiers et l'adaptation du champ des manquements et délits boursiers aux différentes configurations de marchés réglementés ou organisés.

I. LE DROIT EXISTANT

A. L'ABUS DE MARCHÉ : UN NOUVEAU CADRE COMMUNAUTAIRE PARTIELLEMENT TRANSPOSÉ

1. Un dispositif nécessaire et très complet

L'Union européenne, par la directive 89/592/CEE du Conseil du 13 novembre 1989 concernant la coordination des réglementations relatives aux opérations d'initiés, s'est dotée assez tardivement d'un cadre juridique tendant à harmoniser les modes de répression des abus de marché, à la fin d'une décennie marquée par des évolutions majeures de la structure des marchés financiers, particulièrement en France. Cette directive se révélait toutefois assez succincte et incomplète, dans la mesure où elle ne traitait que le délit d'initié.

La Commission européenne a donc jugé nécessaire de moderniser et d'unifier le cadre communautaire de la répression de l'ensemble des abus de marché, en partant notamment du constat de l'incertitude juridique née des disparités des règles des Etats membres traitant des manipulations de marché. La législation communautaire n'a toutefois pas vocation à harmoniser le régime de la répression pénale, qui demeure propre à chaque Etat membre.

Cette rénovation participait de la construction d'un cadre harmonisé de la réglementation des services financiers, vecteur d'intégration du marché financier unique, qui constituait l'objectif du grand chantier juridique que fut le Plan d'action pour les services financiers (PASF), présenté par la Commission le 11 mai 1999. Le dispositif communautaire relatif à l'abus de marché s'est également inscrit dans le cadre procédural spécifique du « processus Lamfalussy », initié le 5 février 2002 et qui permet d'adopter des règlements ou directives mieux adaptés au terrain. Cinq textes ont ainsi été adoptés dans ce cadre :

- la directive-cadre 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché, dite directive « abus de marché » ;

- quatre textes d'application : le règlement (CE) n° 2273/2003 de la Commission du 22 décembre 2003 portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne les dérogations prévues pour les programmes de rachat et la stabilisation d'instruments financiers ; la directive 2003/124/CE de la Commission du 22 décembre 2003 portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne la définition et la publication des informations privilégiées et la définition des manipulations de marché ; la directive 2003/125/CE de la Commission du 22 décembre 2003 portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne la présentation équitable des recommandations d'investissement et la mention des conflits d'intérêts ; et la directive 2004/72/CE de la Commission du 29 avril 2004 portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE en ce qui concerne les pratiques de marché admises, la définition de l'information privilégiée pour les instruments dérivés sur produits de base, l'établissement de listes d'initiés, la déclaration des opérations effectuées par les personnes exerçant des responsabilités dirigeantes et la notification des opérations suspectes.

Pour de plus amples précisions sur le contenu de ces textes, on pourra se référer à l'exposé général du rapport de première lecture au Sénat216(*) du projet de loi n° 267, portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers.

2. Une transposition en partie réalisée

Le délai de transposition du dispositif communautaire a été fixé au 12 octobre 2004. La plupart de ses exigences relèvent du domaine réglementaire et ont déjà été transposées dans le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF), particulièrement en ses Livres II et VI (cf. infra), qui concernent respectivement les émetteurs et l'information financière, et les opérations d'initiés et manipulations de marché.

La loi de sécurité financière n° 2003-706 du 1er août 2003 a également participé de cette transposition en rénovant l'organisation de la régulation boursière en France, qui s'est notamment traduite par la création d'une autorité administrative unique, l'AMF, dotée de pouvoirs renforcés (en particulier le champ de l'injonction administrative, cf. infra), ainsi que par une clarification et une sécurisation du régime de sanction administrative, qui est naturellement très impliqué dans la répression de l'abus de marché. La loi de sécurité financière a également transposé l'obligation de déclaration à l'autorité compétente des transactions des dirigeants d'un émetteur et des personnes qui leur sont liées sur les titres dudit émetteur.

Le projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, précité, qui a été examiné en première lecture par le Sénat le 2 mai 2005, transpose enfin certaines prescriptions communautaires, telles que l'obligation de déclaration de transactions suspectes à l'AMF, à la charge des intermédiaires financiers, la mise en conformité de la déclaration d'opérations sur titres précédemment évoquée, et l'introduction d'une obligation pour les émetteurs et certains tiers d'établir et de tenir à jour une liste des personnes ayant eu accès à des informations privilégiées dans le cadre de leurs relations professionnelles.

Le présent article poursuit cette transposition en étendant les pouvoirs dont dispose l'AMF pour réprimer les manquements constitutifs d'un abus de marché.

B. LE CHAMP ET LA DÉFINITION DE L'ABUS DE MARCHÉ

1. Les définitions communautaires

L'abus de marché ne constitue pas une infraction sanctionnée en tant que telle, mais recouvre plusieurs types de comportements délictueux. La nouvelle législation communautaire vise ainsi le délit d'initié et la manipulation de marché. Aux termes de la directive « abus de marché » 2003/6/CE du 28 janvier 2003, cette dernière infraction concerne deux types de comportements que la qualification administrative des manquements boursiers (cf. infra) tend à distinguer : la diffusion de fausses informations et la manipulation de cours.

a) Le champ d'application du dispositif communautaire

Aux termes de l'article 9 de la directive-cadre précitée, le champ d'application de l'abus de marché concerne tout instrument financier admis à la négociation sur un marché réglementé d'au moins un Etat membre, ou pour lequel une procédure d'admission est en cours, c'est-à-dire lorsque « une demande d'admission à la négociation sur un tel marché a été présentée, que l'opération elle-même soit effectivement exécutée sur ce marché ou non ». Ce champ est étendu, s'agissant des opérations d'initié visées aux articles 2 à 4 de la directive, à tout instrument non admis à la négociation sur un marché réglementé mais dont la valeur dépend d'un instrument financier coté sur un tel marché. Cette dernière catégorie vise plus particulièrement les titres convertibles et certains produits dérivés.

Bien que le dispositif communautaire relatif à l'abus de marché s'applique aux titres admis à la négociation sur un marché réglementé ou en passe de l'être, il demeure pleinement compatible avec le nouveau cadre communautaire applicable aux négociations sur les marchés d'instruments financiers, prévu par la directive 2004/39/CE du 21 avril 2004. Cette directive fixe en effet un cadre commun pour trois modes d'exécution des ordres (les marchés réglementés, les plates-formes multilatérales de négociation ou « multilateral trading facilities », et les systèmes bilatéraux internalisés au sein des prestataires de services d'investissement), qu'il importe de distinguer du critère juridique de l'admission à la négociation sur un marché réglementé. La prévention et la répression de l'abus de marché se veulent donc neutres par rapport au lieu de négociation des titres.

b) Le délit d'initié

Le paragraphe 2 de l'article premier de la directive « abus de marché » enrichit et précise la définition de l'information privilégiée, notion centrale dans le délit d'initié, par rapport à celle qui était posée dans la directive de 1989. Il s'agit d' « une information à caractère précis qui n'a pas été rendue publique, qui concerne, directement ou indirectement, un ou plusieurs émetteurs d'instruments financiers, et qui, si elle était rendue publique, serait susceptible d'influencer de façon sensible le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers qui leur sont liés ».

Les articles 2 et 3 prévoient plusieurs interdictions pour toute personne détentrice d'une information privilégiée, dont la transgression apparaît constitutive du délit d'initié, sans pour autant que ce dernier soit expressément défini : utiliser cette information pour la tentative ou la réalisation effective d'une transaction (achat ou cession, de manière directe ou indirecte, pour compte propre ou pour compte de tiers) sur les instruments financiers concernés, communiquer cette information à toute personne hors du cadre normal de l'activité professionnelle, et recommander à une autre personne d'acquérir ou de céder les instruments financiers auxquels se rapporte cette information. Cette dernière interdiction a pour effet d'inclure les analystes et journalistes financiers dans le champ de l'information privilégiée.

c) La manipulation de marché

Les comportements que recouvre la notion de manipulation de marché sont définis extensivement par l'article premier de la directive « abus de marché ». Il s'agit en particulier du « fait d'effectuer des opérations ou d'émettre des ordres qui donnent des indications fausses ou trompeuses en ce qui concerne l'offre, la demande ou le cours d'instruments financiers », et « qui fixent (...) le cours d'un ou plusieurs instruments financiers à un niveau anormal ou artificiel ».

La manipulation de marché concerne également « le fait d'effectuer des opérations ou d'émettre des ordres qui recourent à des procédés fictifs ou à toute autre forme de tromperie ou d'artifice » et la diffusion d'informations trompeuses, c'est-à-dire « le fait de diffuser des informations, que ce soit par l'intermédiaire des medias (dont Internet) ou par tout autre moyen, qui donnent ou sont susceptibles de donner des indications fausses ou trompeuses sur des instruments financiers, y compris le fait de répandre des rumeurs, alors que la personne ayant procédé à une telle diffusion savait ou aurait dû savoir que les informations étaient fausses ou trompeuses (...) ».

L'interprétation potentiellement large217(*) de certains termes permet donc d'englober une grande variété d'intentions délictueuses, et le fait que la personne aurait dû connaître le caractère trompeur de l'information tend à créer une présomption d'intention de nuire.

Un régime d'exemption à cette définition est toutefois prévu lorsqu'il est établi que les opérations ou ordres réalisés répondent à des raisons légitimes et qu'ils sont « conformes aux pratiques de marché admises sur le marché réglementé concerné ». Les « pratiques de marché admises » sont définies comme celles qui « sont susceptibles d'être utilisées sur un ou plusieurs marchés financiers et qui sont acceptées par l'autorité compétente ».

Cette disposition a, en particulier, une incidence sur l'encadrement des programmes de rachat d'actions. Dans deux décisions du 22 mars 2005, l'AMF a ainsi reconnu comme pratiques de marché admises l'acquisition d'actions propres aux fins de conservation et de remise ultérieure en paiement ou en échange dans le cadre d'opérations de croissance externe, et les rachats réalisés dans le cadre d'un contrat de liquidité conclu avec un prestataire des services d'investissement.

2. Le régime pénal des délits boursiers dans le droit français

a) L'originalité de la double répression administrative et pénale

Sur trois terrains, de mêmes faits constitutifs d'un abus de marché peuvent être sanctionnés à la fois administrativement par l'AMF (cf. infra) et pénalement par le juge judiciaire, et sont qualifiés de manquement dans le premier cas, de délit dans le second : le délit ou manquement d'initié, le délit ou manquement de manipulation de cours, et le délit ou manquement de diffusion de fausses informations. Ces incriminations sont proches, mais pas identiques pour autant.

L'entorse ainsi créée à la règle non bis in idem peut susciter des critiques légitimes et l'incompréhension de certains de nos partenaires internationaux, mais est admise par la jurisprudence et le droit communautaire. Elle demeure en outre très rare dans la pratique, puisqu'on n'a guère recensé entre 1990 et 2002 que quatre cas de cumul de poursuites sur les mêmes fondements.

Le régime pénal des infractions constitutives d'une atteinte à la transparence des marchés est prévu par les articles L. 465-1 à L. 465-3 du code monétaire et financier, et a été modifié par la loi du 2 juillet 1996 de modernisation des activités financières, puis par l'article 33 de la loi n° 2001-1062 du 15 novembre 2001 relative à la sécurité quotidienne. Trois délits, dans lesquels la notion d'« information privilégiée » est centrale, sont ainsi pénalement réprimés : le délit d'initié (étendu à la communication d'informations privilégiées), la diffusion d'informations fausses ou trompeuses et la manipulation de cours.

b) La définition des délits et les sanctions applicables aux personnes physiques

Le délit d'initié, qui a été introduit en 1967, ne figure pas sous cette dénomination dans la législation, mais est défini par le premier alinéa de l'article L. 465-1 du code monétaire et financier comme « le fait, pour les dirigeants d'une société mentionnée à l'article L. 225-109 du code de commerce, et pour les personnes disposant, à l'occasion de l'exercice de leur profession ou de leurs fonctions, d'informations privilégiées sur les perspectives ou la situation d'un émetteur dont les titres sont négociés sur un marché réglementé ou sur les perspectives d'évolution d'un instrument financier admis sur un marché réglementé, de réaliser ou de permettre de réaliser, soit directement, soit par personne interposée, une ou plusieurs opérations avant que le public ait connaissance de ces informations ». Ce n'est donc pas le fait d'être initié, c'est-à-dire détenteur d'informations privilégiées, qui est en soi poursuivi, mais l'utilisation précoce et illicite d'informations qui permettent d'acquérir cette qualité. Cet alinéa vise également deux catégories d'initiés couramment qualifiés de « primaires » et « secondaires », que sont respectivement les dirigeants de sociétés et les personnes détenant des informations privilégiées « à l'occasion de l'exercice de leur profession ou de leur fonction ».

Les sanctions encourues sont une peine de deux ans d'emprisonnement et une amende semblable à celle prévue par le régime de répression administrative, soit 1.500.000 euros, et dont le montant peut être porté au-delà de ce chiffre, jusqu'au décuple du montant du profit éventuellement réalisé, sans que l'amende puisse être inférieure à ce même profit.

Le troisième alinéa du même article étend la qualification du délit d'initié aux initiés « tertiaires », c'est-à-dire à toute autre personne que celles mentionnées dans le premier alinéa, qui possède « en connaissance de cause des informations privilégiées », et réalise ou permet de réaliser directement ou indirectement une opération, ou communique à un tiers ces informations, avant que le public en ait connaissance. Lorsque les informations en cause concernent la commission d'un crime ou d'un délit, les peines encourues sont portées à sept ans d'emprisonnement et à 1.500.000 euros si le montant des profits réalisés est inférieur à ce chiffre.

La communication à un tiers d'informations privilégiées constitue un prolongement du délit d'initié, lequel se traduit au sens strict par la réalisation d'une opération frauduleuse sur le marché. Ce type d'agissement est défini par le deuxième alinéa de l'article L. 465-1 précité, comme « le fait, pour toute personne disposant dans l'exercice de sa profession ou de ses fonctions d'une information privilégiée sur les perspectives ou la situation d'un émetteur dont les titres sont négociés sur un marché réglementé ou sur les perspectives d'évolution d'un instrument financier admis sur un marché réglementé, de la communiquer à un tiers en dehors du cadre normal de sa profession ou de ses fonctions ». Ce délit est puni d'un an d'emprisonnement et d'une amende de 150.000 euros.

Le dernier alinéa de l'article L. 465-1 punit des mêmes peines que celles prévues pour le délit d'initié le délit de communication d'informations fausses ou trompeuses, c'est-à-dire « le fait, pour toute personne, de répandre dans le public par des voies et moyens quelconques des informations fausses ou trompeuses sur les perspectives ou la situation d'un émetteur dont les titres sont négociés sur un marché réglementé ou sur les perspectives d'évolution d'un instrument financier admis sur un marché réglementé, de nature à agir sur les cours ».

Depuis la loi de sécurité quotidienne précitée, l'article 421-1 du code pénal qualifie également d' « actes de terrorisme » l'ensemble des délits prévus à l'article L. 465-1 du code monétaire et financier, ce qui tend à conforter la perception de la gravité de ces infractions.

Enfin l'article L. 465-2 du même code définit le délit de manipulation de cours, comme « le fait, pour toute personne, d'exercer ou de tenter d'exercer, directement ou par personne interposée, une manoeuvre ayant pour objet d'entraver le fonctionnement régulier d'un marché d'instruments financiers en induisant autrui en erreur ». Les peines applicables sont identiques à celles du délit d'initié. Cette infraction entretient des liens étroits avec la diffusion de fausses informations et poursuit un objet identique de spéculation illicite, mais à la différence de celle-ci, elle suppose une intervention directe sur le marché.

3. Les dispositions du règlement général de l'AMF

Ainsi qu'il a été précédemment indiqué, le règlement général de l'AMF, dès sa version publiée le 24 novembre 2004, a transposé une large partie des dispositions de nature réglementaire du dispositif communautaire relatif à l'abus de marché. La chronologie de cette transposition ne correspondait pas à la logique normative, dans la mesure où le cadre réglementaire a en partie précédé les dispositions législatives proposées dans le projet de loi précité, mais cette approche s'expliquait également par la nécessité de soumettre rapidement aux professionnels des marchés un cadre clair et stabilisé.

Le Livre II du règlement général de l'AMF, relatif aux émetteurs et à l'information financière, comprend en son titre II, intitulé « Information permanente », les articles 222-3 à 222-11, dont le contenu correspond en partie à la transposition de certaines dispositions de la directive-cadre 2003/6/CE du 28 janvier 2003 et de la directive d'application 2003/124/CE du 22 décembre 2003, précitées. Il traite en particulier le principe et les dérogations relatifs à la publication d'une information privilégiée.

Le Livre VI du règlement général de l'AMF comprend trois titres, respectivement intitulés « Dispositions générales », « Opérations d'initié » et « Manipulations de marché », qui comportent les articles 611-1 à 632-1 et couvrent les principaux aspects traités par les textes communautaires relatifs à l'abus de marché, tels que la définition des manquements, les obligations d'abstention y afférentes (concernant en particulier l'utilisation et la communication d'une information privilégiée) et les critères de reconnaissance d'une « pratique de marché admise ». Plusieurs de leurs dispositions reprennent la rédaction adoptée dans le règlement et les quatre directives précités, et sont présentées dans l'exposé général du rapport n° 309 (2004-2005) de première lecture au Sénat du projet de loi précité.

On relèvera néanmoins que l'article 621-1 apporte des précisions sur le caractère précis218(*) de l'information privilégiée et sur la notion d'influence sensible219(*) qu'elle est susceptible d'exercer sur les cours des instruments financiers.

L'article 631-1 précise également les contours de la manipulation de cours, qui réside dans le fait d'effectuer des opérations ou d'émettre des ordres qui donnent des indications fausses ou trompeuses sur l'offre, la demande ou le cours d'instruments financiers, ou qui fixent le cours d'un ou plusieurs instruments financiers à un niveau anormal ou artificiel, ou qui recourent à des procédés donnant une image fictive de l'état du marché ou à toute autre forme de tromperie ou d'artifice. Cette définition est complétée par sept indices permettant d'apprécier la présence éventuelle d'une manipulation de cours. Il importe, en outre, de relever que le champ du régime administratif de la manipulation de cours ne concerne que les seules cotation et négociation sur un marché réglementé.

Enfin l'article 632-1 du règlement général, relatif à la diffusion d'une fausse information, prévoit que « toute personne doit s'abstenir de communiquer, ou de diffuser sciemment, des informations, quel que soit le support utilisé, qui donnent ou sont susceptibles de donner des indications inexactes, imprécises ou trompeuses sur des instruments financiers émis par voie d'appel public à l'épargne (...), y compris en répandant des rumeurs ou en diffusant des informations inexactes ou trompeuses, alors que cette personne savait ou aurait dû savoir que les informations étaient inexactes ou trompeuses ».

C. LES POUVOIRS DE SANCTION DE L'AUTORITÉ DE MARCHÉ

1. Les dispositions communautaires et le champ de compétence territoriale de l'autorité de marché

Le dispositif communautaire édicte un certain nombre d'interdictions et d'obligations contribuant à la prévention des abus de marché, et qui ont notamment trait (cf. supra) à l'utilisation et à la publication de l'information privilégiée, à l'établissement de listes d'initiés, à la déclaration d'opérations suspectes et à la présomption irréfragable de légitimité dont bénéficient certains objectifs des programmes de rachats d'actions220(*). La directive-cadre du 28 janvier 2003 prévoit non seulement la sanction des manquements d'initiés mais également des tentatives, qui concernent donc notamment des ordres passés mais finalement non exécutés. L'article 5 de la directive-cadre pose également un principe général d'interdiction à toute personne de procéder à des manipulations de marché.

L'article 10 de la directive-cadre précitée envisage plus particulièrement le champ de compétence des autorités chargées de réprimer les abus de marché, qui fait l'objet de deux critères manifestant deux conceptions distinctes de la territorialité. Chaque Etat membre doit ainsi appliquer le régime d'interdictions et d'obligations :

« a) aux actes accomplis sur son territoire ou à l'étranger concernant des instruments financiers admis à la négociation sur un marché réglementé situé ou opérant sur son territoire ou pour lesquels une demande d'admission à la négociation sur ce marché a été présentée ». Ce critère principal fait reposer la détermination de l'autorité compétente sur le lieu de cotation des titres. Il en résulte, par exemple, que les manquements relatifs à un titre coté à Paris relèvent de la compétence de l'AMF même si ils ont été réalisés dans un autre pays ;

« b) aux actes accomplis sur son territoire concernant des instruments financiers admis à la négociation sur un marché réglementé dans un État membre ou pour lesquels une demande d'admission à la négociation sur un tel marché a été présentée ». Ce critère complémentaire, qui a été prévu afin d'éviter que le critère principal ne puisse conduire à éluder certains cas de manquements, implique ainsi que les actes commis sur le territoire national et portant sur des titres cotés sur un marché réglementé de l'Union européenne relèvent également de la compétence de l'AMF.

Cette règle de double compétence renforce l'efficacité du dispositif européen et garantit que chaque autorité nationale dispose d'un vaste champ de compétence, quitte à ce qu'il recouvre en partie celui d'une autorité nationale d'un autre Etat membre. Néanmoins dans la pratique, la première règle de compétence a vocation à prédominer sur la seconde en cas de conflit de compétence entre deux autorités.

L'article 12 de la directive dispose enfin que « l'autorité compétente est investie de tous les pouvoirs de surveillance et d'enquête nécessaires à l'exercice de ses fonctions », et énumère les droits et pouvoirs minimaux dont elle doit être investie : avoir accès à tout document sous quelque forme que ce soit, demander des informations à tout intermédiaire financier et l'entendre, le cas échéant, procéder à des inspections sur place, disposer d'un pouvoir d'injonction de cesser toute pratique contraire aux dispositions de la directive et la possibilité de suspendre la négociation des instruments financiers concernés, requérir le gel et/ou la mise sous séquestre d'actifs, et requérir l'interdiction temporaire d'activité d'un professionnel impliqué dans les infractions visées par la directive.

2. Les pouvoirs de sanction de l'AMF

Le principal objectif de la loi de sécurité financière du 1er août 2003, précitée, fut d'instaurer une unique autorité de marché, disposant des compétences, de la crédibilité et des pouvoirs suffisants pour contribuer à restaurer la confiance des investisseurs dans les marchés. Son pouvoir de sanction a à cet égard été étendu, notamment via l'introduction d'un pouvoir d'injonction qui n'est plus adossé aux sanctions administratives. Ces dernières portent non seulement sur les infractions à la réglementation sur les abus de marché, mais encore sur l'ensemble des manquements susceptibles de porter atteinte aux droits et à l'égalité des investisseurs comme à l'intégrité du marché, qui constituent les missions de l'AMF.

L'AMF dispose, en premier lieu, d'un pouvoir d'injonction reposant sur des fondements étendus. Le I de l'article L. 621-14 du code monétaire et financier prévoit ainsi que le collège de l'AMF peut, après avoir mis la personne concernée en mesure de présenter ses explications, ordonner qu'il soit mis fin aux pratiques contraires à la loi ou à la réglementation, lorsque ces pratiques « sont de nature à porter atteinte aux droits des épargnants ou ont pour effet de fausser le fonctionnement du marché, de procurer aux intéressés un avantage injustifié qu'ils n'auraient pas obtenu dans le cadre normal du marché, de porter atteinte à l'égalité d'information ou de traitement des investisseurs ou à leurs intérêts ou de faire bénéficier les émetteurs ou les investisseurs des agissements d'intermédiaires contraires à leurs obligations professionnelles ». Ces décisions peuvent être rendues publiques.

Le II de cet article prévoit également que le président de l'Autorité peut saisir le tribunal de grande instance de Paris d'une demande de référé, afin qu'il soit ordonné à la personne responsable de la pratique relevée de se conformer aux dispositions législatives ou réglementaires, de mettre fin à l'irrégularité ou d'en supprimer les effets.

L'article L. 621-15 du code monétaire et financier prévoit, en second lieu, des sanctions disciplinaires et pécuniaires applicables aux personnes physiques ou morales.

Les sanctions disciplinaires appliquées aux personnes morales soumises au contrôle de l'AMF221(*), donc aux professions réglementées des marchés financiers, peuvent être le blâme ou l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des services fournis. Pour les personnes physiques, ces sanctions sont l'avertissement, le blâme, le retrait temporaire ou définitif de la carte professionnelle, ou l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des activités.

La commission des sanctions de l'AMF peut prononcer, à la place ou en sus de ces sanctions disciplinaires, une sanction pécuniaire. Pour les personnes morales, le montant de cette sanction est plafonné à 1,5 million d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés. Pour les personnes physiques, ce plafond est de 300.000 euros ou du quintuple du montant des profits éventuellement réalisés, mais est relevé au niveau prévu pour les personnes morales lorsque le manquement relève d'une des pratiques mentionnées au I de l'article L. 621-14, précité. Ces sommes sont versées au fonds de garantie auquel est affiliée la personne morale sous l'autorité ou pour le compte de laquelle agit la personne sanctionnée ou, à défaut, au Trésor public.

L'échelle des sanctions en fonction des infractions n'est pas précisée, mais l'article L. 621-15, précité, tend à faire respecter un principe de proportionnalité en précisant que « le montant de la sanction doit être fixé en fonction de la gravité des manquements commis et en relation avec les avantages ou les profits éventuellement tirés de ces manquements ».

Le c du II de l'article L. 621-15 prévoit en outre que l'AMF peut sanctionner des personnes morales ou physiques qui ne relèvent pas des professions réglementées précitées - ce qui vise en premier lieu les émetteurs d'instruments financiers - et sont auteurs de pratiques contraires aux dispositions législatives ou réglementaires visées au I de l'article L. 621-14 précité. La sanction administrative encourue consiste alors en une sanction pécuniaire, plafonnée à 1,5 million d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article comporte trois importantes dispositions, qui achèvent la transposition de la directive « abus de marché » du 28 janvier 2003 et sont de nature à renforcer la crédibilité du régulateur français et la confiance des acteurs dans le fonctionnement des marchés : l'extension du pouvoir d'injonction de l'AMF, l'adaptation de son pouvoir de sanction afin de mieux cibler les infractions constitutives d'un abus de marché et d'en faciliter la répression, et la redéfinition du champ des manquements et délits boursiers, en fonction de la gravité des actes commis et de la diversité des infrastructures de marché.

A. L'EXTENSION DU POUVOIR D'INJONCTION DE L'AMF

En conformité avec le double critère de compétence territoriale prévus par l'article 10 de la directive-cadre « abus de marché », le texte proposé par le I du présent article tend à élargir le pouvoir d'injonction rationae loci de l'AMF, par une modification du I de l'article L. 621-14 du code monétaire et financier, dont les dispositions ont été présentées supra, et renforce l'incitation de l'AMF à coopérer avec ses homologues étrangères.

1. La compétence à raison du lieu de transaction des titres

Le 1° du I du présent article tend à préciser que le pouvoir d'injonction peut viser des agissements commis « en France et à l'étranger », conformément aux dispositions de l'article 10 de la directive-cadre « abus de marché » précitée. Bien qu'admis par la jurisprudence pour les sanctions administratives222(*), cet élargissement du pouvoir d'injonction de l'AMF à des manquements, où qu'ils soient commis, relatifs aux titres d'émetteurs français ou étrangers faisant appel public à l'épargne en France, constitue une innovation importante. Il permet de tenir compte de la dématérialisation des marchés financiers et des transactions, et partant, de la possibilité d'intervenir « à distance » sur un marché, dans un Etat autre que celui du lieu de cotation des titres (en l'espèce la France).

On pourrait certes considérer que de telles injonctions seraient de portée limitée si elles ne visaient qu'à exercer des effets à l'étranger, en particulier dans des Etats non membres de l'Union européenne. Cette objection peut néanmoins être tempérée par le fait que l'AMF est liée par des accords bilatéraux avec de nombreuses homologues étrangères, notamment dans le cadre de la consolidation du marché européen des services financiers et du renforcement de la coopération entre régulateurs européens (via le Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières) ou internationaux (via l'Organisation internationale des commissions de valeurs).

Cette modification permet, en outre, à l'AMF de prendre des mesures d'urgence sur le territoire national pour faire cesser des agissements ayant lieu à l'étranger, consistant par exemple à geler les actifs qu'une personne, agissant « à distance », détiendrait chez un prestataire de services d'investissement français. Enfin, cette mesure est de nature à faciliter l'intervention de l'AMF lorsqu'elle est sollicitée par une autorité homologue d'un pays étranger, qui souhaite qu'elle prenne des injonctions ou mesures d'urgence, puisque par nature, ces interventions portent sur des agissements qui se sont déroulés à l'étranger.

2. La compétence à raison du lieu de commission du manquement

Le 2° du I du présent article complète le I de l'article L. 621-14 précité, pour prévoir que le même pouvoir d'injonction s'applique aux manquements commis sur le territoire français, mais relatifs à des titres cotés sur un marché réglementé d'un autre Etat membre de la Communauté européenne ou partie à l'accord sur l'Espace économique européen (EEE), ou pour lesquels une demande d'admission à la négociation sur un tel marché a été présentée.

Cette disposition est conforme au second critère de compétence territoriale, prévu par l'article 10 de la directive « abus de marché » et exposé précédemment, et permet donc de couvrir extensivement le champ potentiel des manquements. Le champ rationae materiae se révèle toutefois un peu plus restrictif que celui prévu par le premier alinéa du I de l'article L. 621-14 pour les titres cotés en France223(*), puisqu'il concerne les « agissements méconnaissant les dispositions législatives ou réglementaires visant à protéger les épargnants et le marché contre les opérations d'initié, les manipulations de cours ou la diffusion de fausses informations », c'est-à-dire les seuls manquements objectifs constitutifs d'un abus de marché.

Ce nouveau pouvoir d'injonction est donc strictement conforme au dispositif communautaire relatif à l'abus de marché, comme aux manquements définis par le livre VI du règlement général de l'AMF (cf. supra). Compte tenu du critère de territorialité considéré, qui concerne des titres cotés dans l'Union européenne ou l'EEE et hors du territoire national, il paraît légitime de s'en tenir à une transposition fidèle des textes communautaires, vecteurs d'harmonisation des pratiques des régulateurs nationaux.

B. L'ADAPTATION DU POUVOIR DE SANCTION DE L'AMF

Le II du présent article modifie l'article L. 621-15 du code monétaire et financier, relatif au pouvoir de sanction de l'AMF, afin d'en étendre le champ territorial d'application, à l'instar des modifications proposées pour le pouvoir d'injonction (cf. supra), et d'en faciliter l'exercice pour la répression des abus de marché.

1. L'extension du champ d'application territorial

Conformément au double critère de compétence territoriale défini par l'article 10 de la directive précitée « abus de marché » (cf. supra sur le droit existant), le II du présent article modifie le II de l'article L. 621-15 afin d'étendre l'applicabilité territoriale des sanctions de l'AMF pour les manquements constitutifs d'un abus de marché, comme il est par ailleurs proposé s'agissant du pouvoir d'injonction.

Il convient néanmoins de rappeler qu'à la différence du pouvoir d'injonction, le pouvoir de sanction de l'AMF, en application de la jurisprudence précitée de la Cour de cassation, couvre actuellement les manquements commis en France comme à l'étranger relativement à des titres cotés sur un marché réglementé français, quel que soit leur mode de négociation (donc y compris de gré à gré).

Le 1° du II du présent article modifie le c du II de l'article L. 621-15, relatif aux sanctions applicables aux non professionnels224(*), afin d'introduire une base légale à l'application du pouvoir de sanction de l'AMF aux manquements constitutifs d'un abus de marché commis par toute personne « sur le territoire français ou à l'étranger » et relatifs aux instruments financiers émis par une personne ou une entité française ou étrangère faisant appel public à l'épargne ou cotée en France.

Le 2° du II du présent article crée un d au II de l'article L. 621-15 dont la portée est plus innovante, puisqu'il permet de transposer le second critère prévu par l'article 10 de la directive « abus de marché ». Il prévoit donc d'inclure dans le champ d'application des sanctions de l'AMF les manquements constitutifs d'un abus de marché commis en France par « toute personne », et relatifs à des instruments financiers cotés sur un marché réglementé de l'Union européenne ou d'un Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen, quelle que soit la plate-forme sur laquelle ils sont négociés.

2. Une répression plus aisée de l'abus de marché

a) L'inclusion explicite des trois infractions constitutives d'un abus de marché et de certaines pratiques liées

Par renvoi au I de l'article L. 621-14 du code monétaire et financier, l'actuel c du II de l'article L. 621-15 du même code prévoit, en des termes à la fois extensifs et flous identiques à ceux du pouvoir d'injonction, que les personnes autres que les professionnels des marchés peuvent être sanctionnées pour « des pratiques contraires aux dispositions législatives ou réglementaires, lorsque ces pratiques sont de nature à porter atteinte aux droits des épargnants ou ont pour effet de fausser le fonctionnement du marché, de procurer aux intéressés un avantage injustifié qu'ils n'auraient pas obtenu dans le cadre normal du marché, de porter atteinte à l'égalité d'information ou de traitement des investisseurs ou à leurs intérêts ou de faire bénéficier les émetteurs ou les investisseurs des agissements d'intermédiaires contraires à leurs obligations professionnelles ».

Or l'article premier de la directive « abus de marché » définit de manière objective les infractions constitutives d'une manipulation de marché (qui, rappelons-le, inclut les notions françaises de manipulation de cours et de diffusion de fausse information), sans qu'ils soit nécessaire de fournir la preuve d'un quelconque impact sur les cours ou sur le fonctionnement du marché, dès lors que les comportements fautifs sont avérés. Toutefois, la sanction de ce type de manquement requiert aujourd'hui que l'AMF fasse la preuve, avant de sanctionner de tels comportements, qu'ils ont eu un impact effectif sur le cours d'un titre ou sur le bon fonctionnement du marché.

L'effet sur le cours d'un titre demeure toutefois un élément caractéristique des opérations d'initiés, tant au regard des définitions communautaires prévues par l'article premier de la directive « abus de marché »225(*) et de la directive d'application 2003/124/CE du 22 décembre 2003, que de la définition de l'information privilégiée prévue par l'article 621-1 du Livre VI du règlement général de l'AMF.

Le II du présent article contribue donc à fournir une base légale à la précision du pouvoir de sanction de l'AMF, sans pour autant impliquer une modification des définitions des trois manquements précités prévues par le règlement général de l'AMF. Le texte proposé par les 1° et 2° du II du présent article pour les c et d du II de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier fait ainsi explicitement référence aux trois manquements constitutifs de l'abus de marché, et prévoit que les sanctions de l'AMF sont applicables à « toute personne », donc aux professionnels comme aux non professionnels, qui :

- « s'est livrée ou a tenté de se livrer à une opération d'initié ou s'est livrée à une manipulation de cours, à la diffusion d'une fausse information » ;

- ou qui s'est livrée ou a tenté de se livrer, soit « à toute autre pratique contraire aux dispositions législatives ou réglementaires destinées à assurer l'information des investisseurs ou leur protection contre ce type de pratique », s'agissant des opérations d'appel public à l'épargne réalisées en France et des titres cotés sur un marché français (c du II de l'article L. 621-15), soit « à toute autre pratique contraire aux dispositions législatives ou réglementaires destinées à assurer la protection des investisseurs contre ce type de pratiques », s'agissant des titres cotés sur un marché réglementé européen (d du II de l'article L. 621-15).

La référence à ces pratiques autres que les trois manquements précités tend à rejoindre le champ de l'injonction (cf. supra) et permet de viser les infractions à certaines règles spécifiques, telles que celles afférentes aux déclarations de franchissements de seuil ou aux rachats d'actions par les émetteurs, et aux obligations qui sont visées par la réglementation relative à l'abus de marché mais ne sont pas incluses dans la définition des trois manquements, telles que les transactions des dirigeants ou les listes d'initiés établies par les émetteurs et certains tiers226(*).

En revanche, les dispositions relatives aux titres cotés sur un marché réglementé européen ne font pas référence à « l'information des investisseurs », mais seulement à leur « protection », à l'instar de ce que prévoit le 2° du I du présent article pour le pouvoir d'injonction de l'AMF, afin de s'en tenir à la transposition de la directive « abus de marché ».

En visant les trois manquements de l'abus de marché et d'autres pratiques liées, et en permettant à l'AMF de ne pas avoir à apporter la preuve qu'ils ont exercé un effet préjudiciable sur les investisseurs et le fonctionnement du marché, ces adaptations sont de nature à accroître grandement l'efficacité du pouvoir de sanction de l'Autorité, en particulier pour les manipulations de cours qu'elle a aujourd'hui beaucoup de mal à sanctionner. Ces sanctions devront naturellement respecter le principe de proportionnalité aujourd'hui prévu par le III de l'article L. 621-15 précité, et partant, être plus sévères lorsque les manquements constatés auront exercé un effet concret, direct ou indirect, sur l'intégrité du marché.

Par coordination, le 3° du II du présent article modifie le premier alinéa du c du III de l'article L. 621-15 précité afin d'inclure une référence au nouveau d du II de cet article, et soumet donc à une sanction pécuniaire (plafonnée à 1,5 million d'euros ou au décuple des profits éventuellement réalisés) les personnes ayant commis les manquements précités. Cette rédaction pose toutefois une difficulté, dans la mesure où elle ne permet pas à l'AMF de prononcer des sanctions professionnelles à l'encontre des professions réglementées ayant commis ces manquements.

b) La répression des tentatives de manquement d'initié

L'article 2 de la directive « abus de marché » interdit à toute personne qui détient une information privilégiée « d'utiliser cette information en acquérant ou en cédant, ou en tentant d'acquérir ou de céder, pour son compte propre ou pour le compte d'autrui, soit directement, soit indirectement, les instruments financiers auxquels se rapporte cette information ». Les tentatives d'opération d'initié sont dès lors prohibées.

Le texte proposé par les 1° et 2° du II du présent article tire donc les conséquences de cette prescription pour les c et d du II de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier en rendant passible de sanction par l'AMF toute personne qui « s'est livrée ou a tenté de se livrer à une opération d'initié ».

C. LA REDÉFINITION DES DÉLITS BOURSIERS

Ainsi qu'il a été précisé supra, la directive « abus de marché » ne porte que sur la définition des manquements administratifs, mais préserve la dualité de la répression administrative et pénale des infractions boursières. La transposition de cette directive fournit néanmoins une occasion d'instaurer une plus grande cohérence, tant sur la forme que sur le fond, entre les délits pénaux constitutifs d'une atteinte à la transparence du marché, dont le régime a été exposé dans la partie relative au droit existant, et les manquements administratifs correspondants. Les II, III et IV du présent article proposent donc certaines modifications aux articles L. 465-1 et L. 465-2 du code monétaire et financier, s'agissant des délits pénaux, et à l'article L. 621-15 du même code, relatif aux manquements administratifs.

1. Les modifications formelles

L'article L. 465-1 fixe le régime du délit d'initié et du délit de fausse information, et l'article L. 465-2 celui de manipulation de cours. Les III et IV du présent article proposent en premier lieu de « redécouper » ces articles et d'ajuster leur présentation afin de les mettre en conformité avec le champ de la directive « abus de marché », qui distingue les opérations d'initiés et les manipulations de marché, ces dernières recouvrant les concepts français de fausse information et de manipulation de cours.

La modification consiste donc uniquement à supprimer le dernier alinéa de l'article L. 465-1 définissant le délit de fausse information (III du présent article) pour le réécrire dans l'article L. 465-2, qui regroupera donc l'ensemble des délits correspondant au manquement de manipulation de marché (2° du IV du présent article). Les deux premiers alinéas de l'actuel article L. 465-1, qui définissent le régime du délit d'initié, sont en revanche maintenus.

2. L'adaptation de la définition des délits et manquements aux différentes configurations de marché

En l'état actuel de la législation, les champs d'application des délits pénaux et des manquements administratifs n'apparaissent pas très cohérents. Aux termes des articles L. 465-1 et L. 465-2 précités, le délit d'initié et le délit de fausse information ne s'appliquent ainsi que pour les titres admis aux négociations sur un marché réglementé (concrètement l'Eurolist d'Euronext), tandis que le délit de manipulation de cours, sans doute du fait d'une erreur de plume, s'applique à tous les marchés d'instruments financiers, qu'ils soient ou non réglementés, et couvre donc également le Marché libre.

En revanche, le manquement administratif de fausse information s'applique à l'ensemble des titres des émetteurs faisant appel public à l'épargne, tandis que les manquements d'initié et de manipulation de cours, qui pourraient théoriquement s'appliquer au même champ dans la mesure où ils reposent sur la même base légale, ne s'appliquent qu'aux seuls marchés réglementés. La manipulation de cours est de surcroît limitée aux seules opérations sur un marché réglementé.

Il en résulte une certaine incohérence des champs d'application des délits et manquements boursiers. En effet, le champ d'application du manquement administratif est dans certains cas plus restreint que celui du délit pénal alors que ce dernier devrait, en bonne logique, être plutôt réservé aux faits les plus graves, c'est-à-dire aux infractions commises sur les marchés réglementés. Le manquement administratif a en revanche vocation à couvrir l'ensemble des configurations de marché, y compris des faits que l'on peut juger moins graves, dès lors qu'ils sont commis sur des marchés non réglementés.

Ce régime législatif est, en outre, inadapté à l'évolution prévisible de l'architecture des marchés financiers. La transposition de la directive 2004/39/CE du 21 avril 2004 concernant les marchés d'instruments financiers227(*) se traduira en effet par la suppression de la règle de concentration des ordres sur les marchés réglementés, prévue par les articles L. 421-12 et L. 421-13 du code monétaire et financier, et par le développement de lieux de négociation alternatifs. La directive promeut en effet le développement de la concurrence entre trois modes d'exécution des ordres boursiers : les marchés réglementés, les marchés non réglementés que sont les plates-formes multilatérales de négociation (« multilateral trading facilities »), et les systèmes bilatéraux internalisés au sein des prestataires de services d'investissement.

La mise en place d'Alternext, marché organisé dédié aux PME créé par l'entreprise de marché Euronext (cf. commentaire de l'article 8 du présent projet de loi), participe de ce développement attendu des marchés d'instruments financiers autres que les marchés réglementés. Ces marchés, plus ou moins spécialisés en fonction des catégories d'instruments financiers ou d'émetteurs, pourraient à terme être plutôt dédiés aux investisseurs « avertis », c'est-à-dire aux investisseurs qualifiés ou aux particuliers expérimentés, et aux transactions par blocs des investisseurs institutionnels.

Les modifications proposées, résumées dans le tableau ci-après, ont donc pour objet de réserver les délits pénaux aux seuls titres cotés sur un marché réglementé (ce qui, dans la pratique, conduirait à retirer du champ les titres actuellement cotés sur le Marché libre et Alternext) et d'étendre le champ d'application des manquements administratifs constitutifs d'un abus de marché à l'ensemble des titres émis par une personne faisant appel public à l'épargne ou dont les titres sont cotés sur un marché d'instruments financiers, réglementé ou non. Le présent article prévoit ainsi deux aménagements :

- le texte proposé par le 1° du II du présent article pour le c du II de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier dispose que les sanctions relatives aux trois manquements administratifs constitutifs d'un abus de marché et à d'autres pratiques liées, commis en France ou à l'étranger, s'appliquent aux actes qui concernent « un instrument financier émis par une personne ou une entité faisant appel public à l'épargne ou admis aux négociations sur un marché d'instruments financiers ou pour le quel une demande d'admission sur un tel marché a été présentée ».

En revanche, le texte proposé pour le d du II du même article, relatif aux manquements commis en France et concernant un instrument financier coté dans un autre Etat membre de la Communauté européenne ou d'un Etat partie à l'accord sur l'EEE, ne fait référence qu'aux marchés réglementés et constitue donc une transposition fidèle du second critère de compétence territoriale prévu par l'article 10 de la directive « abus de marché » ;

- le 1° du IV du présent article propose d'adapter le champ du délit de manipulation de cours, prévu par l'article L. 465-2 précité, pour le restreindre aux seuls marchés réglementés, à l'instar des deux autres délits.

En outre, le texte proposé pour le c du II de l'article L. 621-15 prévoit que les sanctions de l'AMF seraient prononcées à l'encontre des personnes auteurs de manquements commis en France ou à l'étranger « dans les conditions déterminées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers et en fonction du marché sur lequel les instruments financiers sont admis aux négociations ». Cette disposition permet non seulement de couvrir l'ensemble des configurations de marché concernées par une opération d'appel public à l'épargne, mais encore à l'AMF d'adapter son règlement général et son pouvoir de sanction en fonction du marché considéré.

De fait, la dernière version du règlement général, homologuée par un arrêté du 15 avril 2005 du ministre de l'économie, des finances et de l'industrie, et plus particulièrement sont article 611-1, élargit le champ d'application du Livre VI, relatif aux opérations d'initiés et aux manipulations de marché, aux instruments financiers « admis aux négociations sur un système multilatéral de négociation organisé prévu par l'article 525-1228(*) » et « aux opérations portant sur ces instruments, que celles-ci aient été effectivement exécutées ou non sur un marché réglementé ou lorsqu'elles ont lieu sur un système multilatéral de négociation organisé ».

Le même article prévoit également que les obligations d'abstention relatives à la détention d'une information privilégiée, définies par les articles 622-1 et 622-2, « s'appliquent également aux instruments financiers non admis à la négociation sur un marché réglementé ou sur un système multilatéral de négociation organisé, mais dont la valeur dépend d'un instrument financier admis aux négociations sur un tel marché ou système », ce qui concerne certains produits dérivés, conformément au champ d'application de la directive « abus de marché ».

Ces nouvelles dispositions réglementaires sont importantes, dans la mesure où elles confortent le pouvoir de prévention et de répression exercé par l'AMF sur les abus de marché dans le cadre de l'appel public à l'épargne, non seulement en fonction des modes d'exécution des opérations (sur un marché réglementé ou non), conformément au nouveau régime communautaire des marchés d'instruments financiers, mais encore selon deux modes distincts d'admission à la cote : sur un marché réglementé et, ce qui constitue une nouveauté, sur une plate-forme multilatérale.

Champ d'application des règles relatives aux manquements et délits boursiers avant et après la réforme proposée

Délit ou manquement constitutif d'un abus de marché

Champ d'application avant la réforme

Délits pénaux

Manquements administratifs

Fausse information

               

Manipulation de cours

   

(1)

         

Manquement et délit d'initié

           

(2)

 
 

Champ d'application après la réforme

Fausse information

               

Manipulation de cours

               

Manquement et délit d'initié

               
 

Titres cotés et négociés sur un marché réglementé

Titres cotés sur un marché réglementé et négociés sur un autre marché

Titres cotés sur un autre marché d'instruments financiers

Appel public à l'épargne simple

(APE sans cotation)

Titres cotés et négociés sur un marché réglementé

Titres cotés sur un marché réglementé et négociés sur un autre marché

Titres cotés sur un autre marché d'instruments financiers

Appel public à l'épargne simple

(APE sans cotation)

Source : ministère de l'économie, des finances et de l'industrie

(1) : L'article L. 465-2 du code monétaire et financier mentionne le « marché d'instruments financiers », notion plus large que les seuls marchés réglementés.

(2) : Le règlement 90-08 de la COB relatif à l'utilisation d'une information privilégiée prévoit que ce manquement s'applique aux négociations sur le marché « hors cote », devenu Marché libre sans que le texte n'ait été modifié, mais ne fait l'objet d'aucune application dans la pratique.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Gilles Carrez, rapporteur général, et avec l'avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté un amendement proposant une modification substantielle du texte proposé par le 3° du II du présent article pour le III de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier, afin de rétablir la possibilité pour l'AMF de prononcer des sanctions professionnelles (blâme, avertissement et restrictions d'activité) à l'encontre des professions réglementées, visées à l'article L. 621-9 du même code, qui commettent un manquement constitutif d'un abus de marché. La rédaction proposée par le présent article tend en effet à ne les rendre passibles que de sanctions pécuniaires.

A l'initiative de nos collègues députés Gilles Carrez et Philippe Houillon, respectivement rapporteurs au fond pour la commission des finances et pour avis pour la commission des lois, et avec l'avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a également adopté les quatre amendements suivants :

- une nouvelle rédaction proposée pour le 1° du I du présent article, relatif au pouvoir d'injonction de l'AMF à l'encontre des opérateurs sur les marchés français, prévu par l'article L. 621-14 du code monétaire et financier. Cet amendement clarifie et harmonise le champ matériel de ce pouvoir d'injonction avec celui du pouvoir de sanction de l'Autorité, tel qu'il est modifié par le présent article. Aux termes de cette nouvelle rédaction, l'AMF pourrait ainsi faire usage de ce pouvoir pour faire cesser, en France ou à l'étranger, tout manquement aux obligations législatives, réglementaires et professionnelles visant à protéger les investisseurs contre les trois types d'abus de marché (les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausse information), ou tout manquement de nature à porter atteinte à la « protection des investisseurs » et au « bon fonctionnement du marché », notion plus larges que celles actuellement prévues par le code monétaire et financier. Le pouvoir d'injonction de l'AMF s'en verrait donc renforcé ;

- par cohérence avec le précédent amendement et dans un souci de clarification, deux amendements remplaçant certains termes de la rédaction proposée pour les c et d du II de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier, relatif au pouvoir de sanction de l'AMF. Il a en effet été jugé que le champ de ce pouvoir pour les manquements autres que les opérations d'initiés et les manipulations de marché était ambigu, et que la différence entre la « protection » et l' « information » des investisseurs était source de complications, dans la mesure où la première notion paraissait inclure la seconde. Plutôt que de se référer à des « pratiques » indéterminées, ou d'en dresser un inventaire vraisemblablement non exhaustif, il est apparu préférable de renvoyer au premier alinéa du I de l'article L. 621-14, tel que modifié par l'amendement précité, qui vise « tout autre manquement de nature à porter atteinte à la protection des investisseurs et au bon fonctionnement du marché ». Ainsi qu'il a été précisé dans l'exposé du dispositif du présent article, l'Autorité pourrait dès lors sanctionner non seulement l'ensemble des manquements relatifs aux abus de marché, mais encore d'autres infractions à des règles spécifiques, telles que celles relatives aux rachats d'actions par les émetteurs et aux déclarations de franchissement de seuil ;

- un amendement de précision au texte proposé par le 2° du I du présent article pour le nouvel alinéa de l'article L. 621-14 du code monétaire et financier, relatif au pouvoir d'injonction de l'AMF pour certains manquements commis sur le territoire français et relatifs à des instruments financiers cotés sur un marché de l'EEE. Les termes de « manquements aux obligations » et d' « investisseurs » sont ainsi préférés à ceux d' « agissements méconnaissant les dispositions » et d' « épargnants », afin d'harmoniser la rédaction avec les dispositions relatives au pouvoir de sanction de l'AMF. Cette disposition devrait permettre, en pratique, à l'AMF d'utiliser son pouvoir d'injonction pour faire cesser l'ensemble des manquements relatifs aux abus de marché, incluant donc ceux relatifs aux déclarations d'opérations suspectes, là l'établissement de listes d'initiés et aux déclarations par les émetteurs des transactions réalisées par leurs dirigeants ;

Enfin à l'initiative de notre collègue député Philippe Houillon, et avec l'avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté un amendement de simplification du texte proposé pour le c de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier, visant à supprimer une précision jugée inutile relative au pouvoir de sanction de l'AMF « en fonction du marché sur lequel les instruments financiers sont admis aux négociations ». Il a été considéré que le rapport de la commission des lois de l'Assemblée nationale précisait suffisamment que le législateur n'entendait pas remettre en cause la jurisprudence actuelle, permettant à l'AMF d'édicter, si elle le souhaite, des règles spécifiques pour une catégorie de marchés.

Votre rapporteur général est favorable à ces modifications, qui contribuent à renforcer la lisibilité et le caractère opérationnel des pouvoirs d'injonction et de sanction de l'AMF.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur général approuve les dispositions du présent article, qui tendent à poursuivre la transposition du dispositif communautaire sur l'abus de marché, conformément à ce qu'avait annoncé le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie lors de l'examen en première lecture au Sénat du projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, le 2 mai 2005229(*). La mention explicite des trois manquements constitutifs d'un abus de marché dans le champ des pouvoirs d'injonction et de sanction de l'AMF, ainsi que la faculté de réprimer les tentatives de manquement d'initié, s'inscrivent dans la continuité de l'esprit de la loi de sécurité financière, qui entendait doter la nouvelle autorité boursière d'une capacité renforcée de sanction. De manière générale, le nouveau champ matériel du pouvoir de sanction de l'AMF est désormais pleinement cohérent avec ses missions de surveillance de l'intégrité du marché et de protection des intérêts des investisseurs.

Votre rapporteur général est également favorable à la nouvelle ligne de partage entre la répression des délits pénaux et celle des manquements administratifs constitutifs d'un abus de marché, tendant à réserver les premiers aux titres cotés sur les marchés les plus accessibles aux investisseurs individuels et dont les obligations pesant sur les émetteurs sont les plus élevées, et à étendre le champ de ces manquements administratifs à toutes les opérations d'APE. La clarification de ces champs contribuera, en outre, à atténuer la portée de l'entorse faite à la règle « non bis in idem » par le système français de double répression pénale et administrative, qui fait l'objet de certaines critiques.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

ARTICLE ADDITIONNEL APRES L'ARTICLE 10

Ratification de l'ordonnance de transposition de la directive 2002/47/CE relative aux contrats de garantie financière

Commentaire : le présent article additionnel a pour objet de ratifier expressément l'ordonnance n° 2005-171 du 24 février 2005 simplifiant les procédures de constitution et de réalisation des contrats de garantie financière, qui contribue notamment à transposer la directive 2002/47/CE du 6 juin 2002 concernant les contrats de garantie financière. Deux modifications du texte de l'ordonnance sont toutefois proposées, l'une rectifiant une erreur de coordination, et l'autre plus substantielle, portant sur l'inclusion des personnes physiques dans le champ du « close out netting ».

I. LA NECESSAIRE HARMONISATION DU RÉGIME DES GARANTIES TRANSFRONTALIÈRES

L'ordonnance n° 2005-171 du 24 février 2005 simplifiant les procédures de constitution et de réalisation des contrats de garantie financière a été prise en application de l'article 35 de la loi n° 2004-1343 du 9 décembre 2004 de simplification du droit et publiée au Journal officiel du 25 février 2005. Cette habilitation fut introduite par le Sénat, sur une initiative de votre rapporteur général, et a en particulier pour objet de transposer la directive 2002/47/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 juin 2002 concernant les contrats de garantie financière, dont le délai limite de transposition a été fixé au 27 décembre 2003.

La ratification de cette ordonnance, proposée par le présent article additionnel, a fait l'objet d'un projet de loi n° 2339 déposé à l'Assemblée nationale le 18 mai 2005.

A. CROISSANCE, HÉTÉROGÉNÉITÉ ET INSÉCURITÉ DES GARANTIES TRANSFRONTALIÈRES

Parallèlement à la forte croissance des transactions financières, et plus particulièrement de celles portant sur les produits dérivés, les contrats de garantie financière, qui ont pour objet de réduire le risque de crédit par lequel l'une ou l'autre des parties à une transaction n'honore pas son obligation de paiement, ont connu un fort développement au cours de la période récente, à côté d'autres techniques de gestion du risque de crédit que sont l'assurance ou les dérivés de crédit. On estime ainsi que le montant total des garanties constituées sur les marchés de produits dérivés s'élevait à environ 1.000 milliards de dollars début 2004.

Dans une optique de réduction de ce risque et de gestion des contraintes d'allocation des fonds propres, les opérateurs de marché ont souhaité conclure des garanties transfrontalières, qui ont pleinement participé de la croissance du montant global des garanties. L'établissement de ces garanties, également nommée « collatéralisation », s'effectue soit par la constitution d'une sûreté composée de titres et/ou d'espèces, soit par un transfert en pleine propriété de titres ou d'espèces.

La collatéralisation de transactions portant sur des instruments financiers à terme ou des opérations de mise en pension livrée a longtemps été une pratique complexe et n'offrant pas une totale sécurité juridique, compte tenu de l'hétérogénéité des formalités de constitution des garanties et des modalités de réalisation du collatéral230(*). Cette situation d'insécurité juridique a contribué à limiter l'efficacité des garanties transfrontalières et, partant, à limiter le volume des transactions, à accroître le coût d'accès aux services financiers et à nuire à la stabilité du système financier européen.

La seule législation européenne qui régissait jusqu'en 2002 l'usage de la compensation de soldes (le « netting ») et des garanties transfrontalières était la directive 98/26/CE du Parlement européen et du Conseil du 19 mai 1998 concernant le caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement et de règlement des opérations sur titres. Son champ d'application ne concerne toutefois que les opérations entre les banques centrales des Etats membres et la Banque centrale européenne.

Il importait donc d'instaurer un régime homogène de la collatéralisation au niveau européen, ce qui a constitué l'objet de la directive 2002/47/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 juin 2002 concernant les contrats de garantie financière, également appelée « directive collatéral », qui constituait une des avancées majeures du Plan d'action pour les services financiers de la Commission européenne.

B. LES PRINCIPALES DISPOSITIONS DE LA DIRECTIVE 2002/47/CE

La directive 2002/47/CE précitée vise à créer un régime communautaire minimal de nature à favoriser l'acceptation mutuelle des garanties transfrontalières, et in fine la poursuite de l'intégration des marchés financiers européens. Ses principales dispositions sont les suivantes :

- le champ d'application de la directive (article premier) ne repose pas sur une définition rationae materiae des créances couvertes, mais sur un critère rationae personae de détermination des parties au contrat (le preneur et le constituant de la garantie) en distinguant, d'une part, les personnes publiques et les personnes dites « réglementées » du secteur financier231(*) et, d'autre part, les entreprises commerciales qui ne sont pas soumises à un agrément ou à une réglementation prudentielle. Les parties au contrat doivent nécessairement appartenir à l'une de ces catégories, et une entreprise commerciale non réglementée ne peut contracter une garantie financière qu'avec une entité réglementée(e) visée au paragraphe 2 de l'article premier.

En outre, la directive ouvre aux Etats membres la possibilité d'exclure du champ d'application les contrats dans lesquels l'une des parties est une entité commerciale non réglementée. Le choix de cette faculté par certains Etats membres risquerait toutefois de restreindre l'efficacité des garanties transfrontalières.

Le champ d'application des garanties financières (paragraphe 4 de l'article premier) est large puisqu'il concerne tout contrat comportant un règlement en espèces ou la livraison d'instruments financiers, ce qui, dans la pratique, couvre tout type de contrat commercial ;

- les Etats membres reconnaissent deux régimes distincts de garantie, l'un avec transfert de propriété, et l'autre avec constitution de sûreté sans transfert de propriété (nantissement), dont le premier paragraphe de l'article 2 de la directive donne des définitions ;

- le formalisme attaché à la constitution et à la mise en oeuvre de ces garanties doit être réduit. La directive retient ainsi comme seul critère de constitution l'existence d'un accord écrit permettant l'identification des actifs composant le collatéral et une dépossession effective. Aux termes de l'article 3, aucun acte formel supplémentaire (tel que la publication dans un journal, l'inscription dans un registre ou la notification) ne doit être requis pour la constitution, la validité, la conclusion ou l'opposabilité d'un tel contrat ;

- les Etats membres prévoient la faculté de réutilisation des titres nantis par le créancier-bénéficiaire du nantissement en contrepartie d'une obligation de restitution232(*) (article 5). Il s'agit d'une innovation juridique majeure qui n'est pas prévue en droit français233(*) ;

- les Etats membres se dotent de mécanismes simplifiés de mise en oeuvre des garanties, qui étendent la possibilité de compenser les obligations réciproques des parties. Les clauses de compensation avec déchéance du terme (« close-out netting »), déjà reconnues en droit français, doivent ainsi pouvoir produire leurs effets dans tous les Etats membres (article 7) ;

- les garanties financières constituées sous ce régime sont opposables aux procédures collectives ainsi qu'aux procédures civiles d'exécution. Les procédures de rétroactivité ou de période suspecte ne peuvent en particulier pas faire obstacle aux droits et obligations découlant du contrat (articles 7 et 8) ;

- les Etats membres doivent appliquer une règle de conflit de lois (en l'espèce la lex rei sitae), qui précise le droit applicable aux garanties constituées sur des instruments financiers en fonction du lieu de localisation du « compte pertinent » auquel ils sont crédités (article 9).

La Commission européenne présentera au Parlement européen et au Conseil un rapport sur l'application de cette directive, au plus tard le 27 décembre 2006.

II. LES PRINCIPALES DISPOSITIONS DE L'ORDONNANCE DU 24 FÉVRIER 2005

A. LES ADAPTATIONS RÉCENTES MAIS ENCORE INSUFFISANTES DU DROIT FRANÇAIS

Le droit français permet traditionnellement le recours à des garanties sous la forme de sûretés réelles sans transfert de propriété (nantissement), principalement sous la forme d'un gage. Le mécanisme du gage présente toutefois un formalisme assez lourd pour sa constitution, nécessitant un acte écrit et une dépossession réelle du débiteur, comme pour sa mise en oeuvre (enchères et intervention du juge). Ces exigences pouvaient apparaître dirimantes lorsqu'il s'agissait de garantir des transactions réalisées sur les marchés financiers.

Notre droit a donc évolué pour s'adapter aux besoins du secteur financier. D'une part, des mécanismes reposant sur un transfert de propriété, et offrant ainsi une sécurité plus élevée que le gage, ont été admis ponctuellement, pour les systèmes interbancaires de paiement, les opérations intervenues dans le cadre de systèmes de règlement-livraison ou lors de l'intervention d'une chambre de compensation. D'autre part, le gage de compte d'instruments financiers, prévu par l'article L. 431-4 du code monétaire et financier234(*), permet une constitution plus souple du nantissement et offre une plus grande protection au créancier. Cet instrument permet en effet à un créancier de constituer un gage sur un compte que le débiteur peut utiliser tant que le montant des instruments financiers inscrits en compte couvre la garantie initiale.

A l'initiative de votre commission des finances, les mécanismes conventionnels de résiliation-compensation des créances et des dettes (close-out netting, et, dans le cas d'une compensation de soldes issus de conventions distinctes, global netting) ont également été améliorés et unifiés, successivement par la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques puis par la loi n° 2003-706 du 1er août 2003 de sécurité financière. Anticipant en partie la transposition de la directive sur les contrats de garantie financière, l'article 38 de la loi de sécurité financière, modifiant l'article L. 431-7 du code monétaire et financier, a en particulier permis de lever certaines ambiguïtés et de supprimer la restriction du global netting aux seuls établissements financiers.

La transposition de la directive nécessite néanmoins certains aménagements, portant en particulier sur un élargissement très important du champ matériel d'application du régime des garanties financières, un allégement des formalités attachées à la constitution comme à la réalisation de ces garanties, notamment par l'abandon de l'obligation de se référer aux conventions-cadres de place, et sur l'introduction d'un droit de « ré-utilisation » des titres nantis.

B. LE CONTENU DE L'ORDONNANCE

L'ordonnance précitée aménage le régime du gage de compte d'instruments financiers de l'article L. 431-4 du code monétaire et financier, organise le régime des fruits et produits des instruments financiers gagés et refond les mécanismes de close-out netting et de garanties en remplaçant l'article L. 431-7 du même code par de nouveaux articles L. 431-7 à L. 431-7-5.

1. Les précisions apportées au régime juridique du gage de compte d'instruments financiers et aux fruits et produits de certains comptes gagés

L'article premier de l'ordonnance précise le régime juridique du gage de compte d'instruments financiers. D'une part, l'ordonnance rappelle que bénéficient du régime du gage non seulement les titres initialement inscrits dans le compte gagé, mais également ceux qui y ont été inscrits postérieurement, en garantie de la créance initiale. Ce mécanisme est au coeur du gage de compte d'instruments financiers dont il assure la souplesse, mais il avait été contesté sur la base d'une interprétation erronée de la lettre de la loi. L'ordonnance précise ainsi l'interprétation qu'il faut donner à la loi, sans en changer le sens.

D'autre part, l'article premier prévoit l'ajout d'un alinéa à l'article L. 431-4 du code monétaire et financier pour organiser le régime des fruits et produits des instruments financiers gagés lorsqu'ils sont en forme nominative et conservés par l'émetteur. Ces fruits et produits en espèces (dividendes et intérêts) doivent être inscrits au crédit d'un compte spécial ouvert au nom du titulaire du compte gagé dans les livres d'un intermédiaire habilité ou d'un établissement de crédit. Ce compte spécial est réputé faire partie intégrante du compte gagé à la date de signature de la déclaration de gage. Le créancier gagiste peut obtenir, sur simple demande au teneur du compte spécial, une attestation comportant l'inventaire des sommes en toute monnaie inscrites au crédit de ce compte à la date de la délivrance de cette attestation.

2. Les mesures de transposition de la directive 2002/47/CE

L'article 2 assure la transposition de la directive 2002/47/CE sur les contrats de garantie financière. Il opère une profonde modification de l'article L. 431-7 du code monétaire et financier, qui est abrogé et remplacé par six nouveaux articles L. 431-7 à L. 431-7-5 couvrant un champ plus large.

Le nouvel article L. 431-7 redéfinit le domaine d'application des garanties financières en offrant ainsi de plus larges possibilités aux entités publiques ou réglementées cocontractantes. Pour celles-ci en effet, les obligations financières issues de tout contrat peuvent bénéficier des mécanismes prévus aux nouveaux articles L. 431-7 à L. 431-7-5. En revanche, les entreprises commerciales non réglementées ne bénéficient pas de cette extension mais conservent les prérogatives dont elles disposent actuellement dans l'article L. 431-7, pour les seules obligations financières résultant d'opérations sur instruments financiers réalisées avec une entité publique ou une personne réglementée.

La condition tenant à la conformité des conventions passées entre les parties, quelle que soit leur qualité, aux principes généraux de conventions-cadres de place, nationales ou internationales est supprimée, conformément aux dispositions de la directive. Les dispositions relatives aux mécanismes de résiliation-compensation (close-out netting) ou de compensation globale d'obligations réciproques (global netting) prévues par l'actuel article
L. 431-7 sont reprises, adaptées au nouveau champ d'application et regroupées aux II et III du nouvel article L. 431-7.

Le texte proposé pour l'article L. 431-7 précise enfin que les modalités de résiliation, d'évaluation et de compensation des opérations susmentionnées sont opposables aux tiers, notamment aux créanciers, et sont opposables aux procédures d'exécution.

Le texte proposé pour le nouvel article L. 431-7-1 reprend les dispositions de l'actuel cinquième alinéa de l'article L. 431-7, qui prévoit déjà la cession de créances relatives aux obligations financières susmentionnées, mais en l'élargissant aux contrats issus de ces obligations. Il simplifie également le mécanisme en n'exigeant plus, pour les cessions de créances, que le débiteur cédé ait donné par écrit son accord à cette cession, mais qu'elle lui soit seulement notifiée.

Le nouvel article L. 431-7-2 étend la neutralisation du droit interne des procédures collectives, opérée par le sixième alinéa de l'actuel article L. 431-7, aux « procédures judiciaires ou amiables équivalentes ouvertes sur le fondement de droits étrangers », conformément aux dispositions de l'article 7 de la directive.

Le nouvel article L. 431-7-3 reprend, en son I, le cinquième alinéa de l'actuel article L. 431-7, qui prévoit déjà que des garanties puissent être constituées sous forme de remises en pleine propriété ou de nantissement, sur des espèces, instruments financiers, valeurs, effets ou créances. Afin de se conformer à la directive, il est proposé de préciser que ces garanties peuvent être constituées sur toute obligation présente ou future découlant des obligations mentionnées au I de la nouvelle rédaction de l'article L. 431-7, et qu'elles sont réalisables même si l'une des parties fait l'objet d'une procédure collective, d'une procédure civile d'exécution ou de l'exercice d'un droit d'opposition tel que l'avis à tiers détenteur.

Les autres alinéas de l'article L. 431-7-3 introduisent en revanche des dispositions novatrices pour le droit français. Le texte proposé pour le II de cet article prévoit, pour les garanties constituées entre des parties publiques ou régulées, un dispositif totalement dérogatoire au droit commun. Il réduit au maximum les formalités de constitution, en ne prévoyant pas d'autre formalité que la possibilité d'une attestation par écrit qui pourra être faite dans un format électronique et exonérant leur réalisation de tout formalisme.

Le III du même article introduit le droit de réutilisation par le bénéficiaire des biens et droits nantis, ce qui constitue l'une des principales innovations de l'ordonnance. Ce droit doit avoir été prévu conventionnellement par les parties, et est subordonné à la restitution par le bénéficiaire de biens et droits équivalents. Il donnera une plus grande souplesse aux contrats de garanties sans transfert de propriété, permettant d'en abaisser le coût pour le constituant et d'en accroître l'intérêt économique pour le créancier. Le droit de réutilisation devra être mis en oeuvre dans le respect des réglementations garantissant le principe de ségrégation des actifs et la réglementation prudentielle.

Le texte proposé par l'article 2 pour le IV de l'article L. 431-7-3 assure la validité des opérations de réalisation des garanties face aux procédures d'exécution concernant les biens et droits donnés en garantie.

Le texte proposé pour le nouvel article L. 431-7-4 prévoit une règle de conflit de loi conforme à celle de la directive. La règle prévoit ainsi que la localisation du compte sur lequel sont inscrits les titres remis en garantie détermine le droit applicable au contrat de garantie.

Le nouvel article L. 431-7-5, symétrique à l'article L. 431-7-2, prévoit l'opposabilité des garanties non seulement aux procédures collectives du droit français, mais aux procédures équivalentes ouvertes sur le fondement de droits étrangers.

3. Les autres mesures de cohérence

Au-delà des modifications précitées apportées à l'article L. 431-7, l'ordonnance prévoit des modifications apportées à d'autres articles du code monétaire et financier, afin de compléter et d'assurer la cohérence du nouveau dispositif mis en place.

Ainsi, le texte proposé par l'article 3 de l'ordonnance pour le deuxième alinéa de l'article L. 141-4, relatif aux garanties constituées au profit des banques centrales nationales membres du système européen de banques centrales et de la Banque centrale européenne dans le cadre des systèmes de paiement, est modifié afin de rendre ces garanties opposables non seulement, comme c'est actuellement le cas, en cas d'ouverture d'une procédure collective d'une de leurs contreparties, mais aussi en cas d'ouverture de procédures d'exécution à l'encontre de ces dernières.

L'article 4 de l'ordonnance modifie l'article L. 330-2 du code monétaire et financier afin de clarifier et de préciser sa rédaction en tenant compte notamment des modifications de l'article L. 431-7 et de l'introduction des nouveaux articles L. 431-7-1 à L. 431-7-5. Les modifications apportées à l'article L. 330-2 renforcent les garanties conclues dans le cadre des systèmes de règlements interbancaires et de règlement-livraison de titres.

L'article 5 abroge l'article L. 311-4 du code monétaire et financier pour tenir compte de ce que le nouveau champ d'application prévu par les articles L. 431-7 à L. 431-7-5 permet de couvrir également le cas des dettes et créances afférentes aux crédits et dépôts de fonds.

L'article 6 permet l'application des dispositions de cette ordonnance dans les quatre collectivités d'outre-mer que sont Mayotte, la Nouvelle-Calédonie, la Polynésie française et Wallis-et-Futuna.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. UNE RATIFICATION INDISPENSABLE

Votre rapporteur général approuve les dispositions de l'ordonnance n° 2005-171 du 24 février 2005 simplifiant les procédures de constitution et de réalisation des contrats de garantie financière, dont le contenu est conforme au champ de l'habilitation accordée par l'article 35 de la loi de simplification du droit précitée. Cette réforme de notre droit des garanties financières apparaît à la fois urgente, compte tenu du retard pris par la France dans la transposition de la directive 2002/47/CE, et indispensable pour améliorer la gestion transfrontalière du risque de crédit et la fluidité des opérations financières en Europe. Le I du présent article additionnel propose donc de ratifier cette ordonnance.

L'introduction du droit de réutilisation par le bénéficiaire des titres à des fins de remise en garantie, par exemple lors d'opérations liées, contribuera à renforcer la sécurité juridique des preneurs de garanties et à réduire les coûts pour le constituant235(*). Cette disposition, attendue par les acteurs financiers, devrait contribuer à réduire l'écart conceptuel en ce domaine entre le droit français et le droit anglo-saxon. Ce dernier ne repose en effet pas sur la notion de propriété mais sur celle de titularité236(*) d'un droit de créance, qui selon la communauté financière offre davantage de souplesse pour la constitution et la réutilisation des titres mis en garantie.

En marge de cette ratification, il apparaît toutefois nécessaire, ainsi que le propose l'article 2 du projet de loi de ratification précité, de prévoir une mesure de coordination rédactionnelle dans le code général des impôts, afin de tenir compte de la nouvelle numérotation des articles L. 431-7 et suivants. Cette disposition fait l'objet du III du présent article.

B. LA NÉCESSAIRE INCLUSION DES PERSONNES PHYSIQUES DANS LE CHAMP DU CLOSE-OUT NETTING

Le texte proposé par l'article 2 de l'ordonnance pour le 1° du I du nouvel article L. 431-7 du code monétaire et financier prévoit que « les dispositions de la présente section237(*) sont applicables aux obligations financières résultant d'opérations sur instruments financiers lorsqu'aucune des parties n'est une personne physique et que l'une au moins des parties à l'opération est un établissement de crédit, un prestataire de services d'investissement (...) ». Ces dispositions impliquent ainsi que toute opération sur instruments financiers conclue avec une personne physique ne serait pas éligible au close-out netting, c'est-à-dire aux mécanismes de compensation bilatérale et de résiliation anticipée de créances avec déchéance du terme, le cas échéant en cas de faillite d'une des contreparties, et ce faisant, par dérogation au droit des procédures collectives.

Il y a lieu de supprimer cette exclusion, et donc de rendre les personnes physiques éligibles à ce type d'opérations, pour trois raisons : elle ne correspond pas à une transposition fidèle de la directive, elle constitue un revirement par rapport au droit positif antérieur, et elle va à l'encontre du développement de certaines opérations sur produits dérivés réalisées avec des personnes physiques.

1. L'exclusion des personnes physiques du champ du close-out netting n'est pas explicitement prévue par la directive

Le point e du paragraphe 2 de l'article premier de la directive « collatéral » exclut les personnes physiques commerçantes ou non commerçantes de son champ d'application pour les seules garanties remises à l'occasion d'opérations sous-jacentes238(*), et non pour ces opérations sous-jacentes elles-mêmes. La transposition en France de cette disposition aurait donc, le cas échéant, consisté à exclure les personnes physiques du champ des garanties, et dès lors, à faire figurer l'exclusion des personnes physiques à l'article L. 431-7-3 du code monétaire et financier, qui traite des garanties.

Or l'exclusion des personnes physiques est prévue par l'ordonnance dans l'article L. 431-7, qui traite du close-out netting. Une telle disposition ne correspond donc pas à une transposition de la directive, et une entité régulée ne pourrait pratiquer le close-out netting avec une personne physique, commerçante ou non, alors même que la directive collatérale ne l'interdit pas puisqu'elle n'a pas vocation à traiter du close-out netting entre opérations sous-jacentes mais des garanties liées à ces opérations sous-jacentes.

2. L'exclusion des personnes physiques du champ du close-out netting constitue un revirement par rapport au droit positif antérieur

L'ancien article L. 431-7 du code monétaire et financier n'excluait pas expressément les personnes physiques. Par une interprétation a contrario de cet article, les personnes physiques pouvaient même être considérées comme étant couvertes par le bénéfice du mécanisme de close-out netting de l'article L. 431-7.

En effet, la seule exigence quant aux parties tenait à la présence d'au moins une des personnes visées à cet article239(*). L'article prévoyait alors que « les dettes et les créances afférentes à toutes opérations sur instruments financiers (...) entre deux parties au moins, dont l'une est un prestataire de service d'investissements (...) sont compensables (...) et peuvent donner lieu à l'établissement d'un solde unique compensé ».

En outre, l'ancienne, comme la nouvelle rédaction de l'article L. 431-7, déroge expressément aux procédures de saisie240(*) et aux procédures collectives prévues au Livre VI du code de commerce. Dans la mesure où le Livre VI du code de commerce241(*) et les dispositions relatives aux saisies peuvent s'appliquer à certaines personnes physiques (ayant le statut de commerçant, d'artisan ou d'agriculteur), on pouvait considérer que le mécanisme du close-out netting pouvait s'appliquer aux opérations conclues avec ces personnes.

Au surplus, le projet de loi de sauvegarde des entreprises prévoit, en ses articles 13, 99 et 108242(*), d'étendre le champ des procédures collectives « à tout commerçant, à toute personne immatriculée au répertoire des métiers, à tout agriculteur, à toute autre personne physique exerçant une activité professionnelle indépendante, y compris une profession libérale soumise à un statut législatif ou réglementaire, ou dont le titre est protégé, ainsi qu'à toute personne morale de droit privé ».

On peut dès lors exciper que si le législateur avait estimé nécessaire, dans l'ancien article L. 431-7, de déroger au droit des faillites, c'est parce que cet article s'appliquait aux commerçants, artisans et agriculteurs, sans qu'aucune distinction soit faite dans cet article entre les sociétés commerciales et les commerçants, artisans ou agriculteurs personnes physiques. L'article L. 431-7 avait donc vocation à s'appliquer à l'ensemble des commerçants, notamment aux personnes physiques qui exercent une activité commerciale en entreprise individuelle.

3. Une telle exclusion va à l'encontre des pratiques existantes et du développement des opérations sur produits dérivés réalisées avec des personnes physiques

Les opérations financières réalisées avec des particuliers représentent un volume qui, sans être considérable, augmente régulièrement depuis quelques années. Ces opérations répondent aujourd'hui à un besoin exprimé par certaines personnes physiques, en tant qu'investisseur, qui cherchent soit à se couvrir contre divers risques (de cours, de taux ou de change) par l'utilisation d'instruments dérivés (options ou swaps par exemple), soit à dynamiser la gestion de leur patrimoine.

Les personnes concernées sont essentiellement des investisseurs avertis, disposant d'un patrimoine élevé ou d'une connaissance étendue des mécanismes financiers, et qui confient tout ou partie de la gestion de leur patrimoine à un prestataire de services d'investissement, dans le cadre d'une prestation contractuelle que l'on désigne couramment par « gestion privée ».

Or, la réalisation de telles opérations, quelles que soient les contreparties, par les prestataires de services d'investissement suppose que des garanties puissent être données à ces derniers. C'est en cela que l'article L. 431-7 du code monétaire et financier, dans sa rédaction antérieure à l'ordonnance, notamment via les règles relatives à la compensation, permettait d'offrir une sécurité suffisante.

De ce fait, il est alors probable que l'interdiction qui serait désormais faite au prestataire de bénéficier du close-out netting pour une catégorie de contreparties potentielles aurait pour conséquence directe de modifier l'appréciation que les prestataires porteraient sur la sécurité des opérations envisagées avec ces contreparties personnes physiques : le risque sera grand de voir ces prestataires estimer insuffisantes les garanties par ailleurs offertes par ces personnes physiques.

Pour toutes ces raisons, votre rapporteur général recommande l'intégration des personnes physiques dans le champ d'application du close-out netting. Le II du présent article propose donc de supprimer les termes du texte proposé par l'article 2 de l'ordonnance pour le 1° du I du nouvel article L. 431-7 du code monétaire et financier, relatifs à l'exclusion des personnes physiques.

Décision de la commission : votre commission vous demande d'adopter cet article additionnel


ARTICLE 11

Amélioration des règles relatives à l'information périodique

Commentaire : le présent article vise à renforcer les obligations d'information périodique des entreprises auprès de l'Autorité des marchés financiers (AMF), et dans ce cadre, à préciser le rôle de l'AMF compte tenu de la mise en oeuvre du principe de superviseur unique pour chaque émetteur au niveau européen.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES OBLIGATIONS D'INFORMATION PÉRIODIQUE DANS LE DROIT ACTUEL

Les émetteurs opérant sur un marché réglementé243(*) sont soumis à de nombreuses obligations d'information et de publication : information préalable à l'admission d'instruments financiers sur le marché, information périodique et permanente une fois ces instruments admis.

Actuellement, les obligations de publication d'information périodique à la charge des sociétés sont réparties entre plusieurs textes de nature distincte et diffèrent selon la nationalité de l'émetteur ou l'instrument financier (titre de capital, titres de créance, titres donnant accès au capital), comme l'indique le tableau synthétique suivant.

Obligations de publications des émetteurs côtés sur un marché réglementé français

Titres de capital

EMETTEURS FRANCAIS

- Publication annuelle 

Articles 295 et 296 du décret du 23.03.1967

Publication 15 jours au moins avant l'assemblée générale approuvant les comptes : des comptes annuels ; du projet d'affectation du résultat ; des comptes consolidés, s'ils sont disponibles.

Publication dans les 45 jours qui suivent l'approbation des comptes par l'assemblée générale ordinaire des actionnaires : des comptes annuels approuvés, revêtus de l'attestation des commissaires aux comptes ; de la décision d'affectation des résultats ; des comptes consolidés revêtus de l'attestation des commissaires aux comptes

- Publication semestrielle

Article 297-1 du décret du 23.03.67

Article 221-2 du règlement général de l'AMF

Publication dans les quatre mois qui suivent la fin du 1er semestre de l'exercice : d'un tableau d'activités et de résultats indiquant notamment le montant net du chiffre d'affaires et le résultat courant avant établissement de l'impôt ; d'un rapport d'activité semestriel, une attestation des commissaires aux comptes.

- Publication trimestrielle

Article 297 du décret du 23.03.1967

Publication dans les 45 jours qui suivent chacun des trimestres de l'exercice «  par branches d'activités, le montant net du chiffre d'affaires du trimestre écoulé et le cas échéant, de chacun des trimestres précédents de l'exercice en cours et de l'ensemble de cet exercice, ainsi que l'indication des chiffres d'affaires correspondants de l'exercice précédent. »

EMETTEURS ETRANGERS

Le décret du 23 mars 1967 n'est pas applicable aux émetteurs ayant leur siège social à l'étranger.

Toutefois, l'article 211-40 du règlement général de l'AMF impose à ces émetteurs de transmettre un ensemble d'informations « équivalentes à celles données sur les autres marchés où les titres sont négociés »

Titres de créance

Article 211-40 du règlement général de l'AMF : les émetteurs, français ou non, sont tenus de « publier des extraits substantiels de comptes annuels et consolidés, le cas échéant, dans les six mois qui suivent la fin de l'exercice ; les collectivités locales et les émetteurs bénéficiant de la garantie de l'Etat sont dispensés de cette publication ».

Titres donnant accès au capital

Pas de disposition particulière prévue.

Cependant, compte tenu de ce que le titre en capital est lui-même en pratique émis, les émetteurs se trouvent soumis aux obligations de publication liées aux titres de capital cotés sur un marché réglementé français.

Publication des informations privilégiées à la charge des émetteurs cotés sur le marché réglementé français : Article 222-3 du règlement général de l'AMF : « Tout émetteur doit, dès que possible, porter à la connaissance du public toute information privilégiée définie à l'article 621-1 et qui le concerne directement ». Selon l'article 621-1 du règlement général de l'AMF « Une information privilégiée est une information précise qui n'a pas été rendue publique, qui concerne, directement ou indirectement, un ou plusieurs émetteurs d'instruments financiers, ou un ou plusieurs instruments financiers, et qui si elle était rendue publique, serait susceptible d'avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers qui leur sont liés. »

B. LE RESPECT DE CES OBLIGATIONS

L'article 299-1 du décret du 23 mars 1967 prévoit que les manquements aux obligations de publication et d'information sont punis de l'amende prévue pour les contraventions de cinquième classe, soit 1.500 euros (3.000 euros en cas de récidive). Cette amende vise les présidents, les administrateurs, les directeurs généraux ou les gérants des sociétés cotées sur le marché réglementé.

Cette sanction n'est toutefois pas efficace à plusieurs titres : premièrement les sommes ne sont pas importantes, deuxièmement le Parquet ne poursuit que très rarement les sociétés défaillantes, troisièmement, le caractère pécuniaire de la sanction ne permet pas de rétablir une information satisfaisante des investisseurs.

Toutefois les défauts de la sanction pénale peuvent être palliés par l'application de certaines dispositions du code monétaire et financier.

Ainsi l'article L. 621-14 du code monétaire et financier prévoit que « le collège [de l'AMF] peut, après avoir mis la personne concernée en mesure de présenter ses explications, ordonner qu'il soit mis fin aux pratiques contraires aux dispositions législatives ou réglementaires, lorsque ces pratiques sont de nature à porter atteinte (...) à l'égalité d'information ou de traitement des investisseurs ou à leurs intérêts ».

Le président de l'AMF peut en outre « demander en justice qu'il soit ordonné à la personne qui est responsable de la pratique relevée de se conformer aux dispositions législatives ou réglementaires, de mettre fin à l'irrégularité ou d'en supprimer les effets. »

Par ailleurs, l'article L. 621-18 du même code prévoit plusieurs dispositions spécifiques par rapport aux obligations d'information et de publication :

- un pouvoir d'injonction de l'AMF puisqu'elle peut « ordonner à ces émetteurs de procéder à des publications rectificatives dans le cas où des inexactitudes ou des omissions auraient été relevées dans les documents publiés » ;

- un pouvoir de correction puisque le texte précise qu'en cas de non respect de cette injonction, l'AMF pourra procéder elle-même à la publication des données en cause, aux frais des émetteurs défaillants ;

- une possibilité pour l'AMF de rendre publique ses observations, ce qui peut avoir un effet dissuasif.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le I du présent article propose de modifier le code monétaire et financier en ajoutant à la suite de l'article L. 451-1 dudit code quatre nouveaux articles. Le II modifie l'article L. 621-18 du code monétaire et financier relatif au contrôle par l'AMF du respect des obligations d'information. Le III modifie l'article L. 621-21 relatif aux obligations des commissaires aux comptes et le IV précise l'entrée en vigueur des différentes dispositions.

A. LE RENFORCEMENT DES OBLIGATIONS D'INFORMATION PÉRIODIQUE DES ÉMETTEURS AUPRÈS DE L'AMF

1. L'article L. 451-1-1 du code monétaire et financier : dépôt d'un document récapitulant l'ensemble des informations publiées au cours des douze derniers mois

Conformément à l'article 10 de la directive 2003/71/CE du 4 novembre 2003 relative au prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières ou en vue de l'admission de valeurs mobilières à la négociation, le nouvel article L. 451 1-1 du code monétaire et financier met en place une nouvelle obligation d'information périodique de l'AMF.

Cette nouvelle obligation, à la charge des émetteurs, correspond à un dépôt auprès de l'AMF d'un document récapitulant l'ensemble des informations publiées au cours de l'année écoulée dans le cadre de leurs obligations nationales ou communautaires. Le dépôt de cet « index » est effectué après la publication de leurs comptes annuels, selon des modalités qui sont fixées par le règlement général de l'AMF.

Les émetteurs concernés sont :

- les émetteurs cotés sur un marché réglementé de l'Espace économique et européen (EEE) ;

- qui possèdent des instruments financiers autres que les titres de créance d'une valeur nominale supérieure à 50.000 euros, et dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois ;  

- et pour lesquels l'AMF « est compétente pour viser le document mentionné à l'article L.412-1 » du code monétaire et financier, c'est-à-dire les personnes pour lesquelles en application de l'article L. 621-8 du même code, l'AMF est tenue de viser « un prospectus »244(*).

2. Le renforcement de l'information périodique

Conformément à la directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004 relative à l'harmonisation des obligations de transparence, dite directive « transparence », le présent article élargit les obligations d'information périodique des émetteurs en ajoutant au code monétaire financier les trois articles nouveaux suivants : L. 451-1-2, L. 451-3 et L. 451-1-4.

a) Les émetteurs concernés

Les personnes concernées sont les émetteurs, qui opérant sur un marché réglementé de l'Espace économique européen, relèvent de la supervision de l'Autorité des marchés financiers (cf.infra).

Toutefois certains émetteurs, conformément à la directive, ne sont pas concernés par ces obligations comme le précise le nouvel article L.451-1-4 du code monétaire et financier. Il s'agit :

- des « Etats parties à l'accord sur l'EEE et leurs collectivités territoriales » ;

- de « la Banque centrale européenne et les banques centrales des Etats » appartenant à l'EEE ;

- des « organismes internationaux à caractère public dont l'un des Etats » appartenant à l'EEE  fait partie ;

- des « émetteurs de titres de créance inconditionnellement et irrévocablement garantis par l'Etat ou par une collectivité territoriale française » ;

- des « émetteurs dont les titres de créance ont une valeur nominale supérieure ou égale à 50.000  euros et dont aucun autre instrument financier mentionné aux I et II de l'article L. 451-1-2 n'est admis aux négociations sur un marché réglementé. » Cette dernière exclusion se justifie par le fait que ces émetteurs s'adressent en priorité à des investisseurs professionnels, situations dans lesquelles les obligations d'informations de l'émetteur sont définies de manière contractuelle.

b) L'obligation d'information

Les émetteurs soumis au nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier doivent procéder à la publication et au dépôt auprès de l'AMF d'un certain nombre de rapports et informations à caractère financier :

- un rapport financier annuel dans les quatre mois qui suivent la clôture des comptes de l'exercice (I du futur article). Le rapport annuel comprendrait cinq parties, à savoir les comptes annuels, les comptes consolidés, un rapport de gestion, une déclaration des personnes physiques responsables des documents, et une attestation des commissaires aux comptes ;

- un rapport financier semestriel dans les deux mois qui suivent la fin du premier exercice (II du futur article). Le rapport semestriel se composerait de la production des comptes condensés pour le semestre écoulé, d'un rapport semestriel d'activité, d'une déclaration des personnes physiques responsables des documents, et d'une attestation des commissaires aux comptes ;

- une information financière trimestrielle dans les 45 jours qui suivent la fin des premiers et troisièmes trimestres de l'exercice. Si les informations demandées dans le cadre des rapports annuels et semestriels étaient d'ores et déjà pour la majorité d'entre elles exigées, l'information trimestrielle a été l'objet de modifications sensibles afin de tenir compte des exigences européennes. Elle est désormais beaucoup plus détaillée :

· elle comporte dorénavant une indication du montant net du chiffre d'affaires par « segment d'activité » et non plus par « branche » d'activité. Cette substitution est justifiée par la volonté de respecter les normes IFRS (International financial reporting standard) et plus particulièrement la norme IAS/IFRS 14 qui prévoit que les entreprises devront fournir leurs informations déclinées par segment d'activité245(*). On peut rappeler que l'ensemble des entreprises européennes cotées sur un marché réglementé devra avoir adopté les normes IFRS avant la fin de cette année et que cette modification dans la présentation de l'information trimestrielle ne devrait pas par conséquent représenter une contrainte supplémentaire ;

· elle comprend également, conformément à l'article 6 de la directive du 15 décembre précitée « une explication des opérations et événements importants qui ont eu lieu pendant la période considérée et une explication de leur incidence sur la situation financière de l'émetteur et des entités qu'il contrôle » ;

· et « une description générale de la situation financière et des résultats de l'émetteur et des entités qu'il contrôle pendant la période considérée ».

L'information trimestrielle est une des modalités possibles de transposition de l'article 6 de la directive relatif aux déclarations intermédiaires de la direction. La législation européenne prévoit en effet que la publication de déclarations intermédiaires de la direction n'est pas nécessaire si des rapports financiers trimestriels sont déjà publiés (ce qui est le cas en France depuis le décret du 23 mars 1967) et s'ils respectent les exigences européennes en matière de déclarations intermédiaires.

Dans cette perspective la France se singularisera par la demande du montant net du chiffre d'affaires par « segment d'activité », héritage du décret du 23 mars 1967246(*), en plus des documents demandés conformément à la directive.

- enfin doit être communiqué à l'AMF et aux gestionnaires des marchés tout projet de modification des statuts. Le VI du nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier prévoit que les émetteurs soumis aux obligations de dépôt et de publication d'un rapport annuel financier doivent également communiquer à l'AMF ainsi qu'aux autres gestionnaires des marchés réglementés de l'Espace économique européen tout projet de modification de leurs statuts dans un délai fixé par le règlement de l'AMF. Actuellement, cette information n'est rendu publique que si les émetteurs cotés sur le marché réglementé estiment qu'il s'agit d'une information privilégiée, c'est-à-dire qui peut avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers. Le présent projet de loi permet ainsi de mieux encadrer la diffusion de cette information qui n'est pas sans importance.

Le paragraphe V du nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier indique en outre que le règlement général de l'AMF pourra préciser le contenu des documents ci-dessus mentionnés, tout comme il fixera les modalités de publication, de dépôt et de conservation de ces mêmes documents. A cet égard, votre rapporteur général remarque que l'obligation prévue par la directive de maintenir les rapports à  « la disposition du public pendant au moins 5 ans » n'est pas reprise par le présent projet de loi et qu'elle devra donc être reproduite dans le règlement général de l'AMF.

C. LES COMPÉTENCES DE L'AMF

1. Définition des compétences de l'AMF dans le cadre de la mise en oeuvre du principe de superviseur unique

Afin d'améliorer l'efficacité du fonctionnement du marché, la directive « transparence » confie chaque émetteur à une autorité de supervision nationale unique chargée de contrôler le respect des obligations d'informations périodiques. Cela représente une simplification sensible pour les émetteurs qui sont côtés sur plusieurs marchés de l'Espace Economique Européen.

L'AMF est ainsi l'autorité de supervision pour les émetteurs dont la France est « l'Etat membre d'origine », soit de manière automatique, soit de manière optionnelle247(*). On peut noter que le considérant 6 de la directive « transparence » précise que les règles de supervision dans le cadre de cette directive doivent être en cohérence avec celles de la directive « prospectus ».

S'agissant du nouvel article L. 451-1-1 du code monétaire et financier, l'AMF sera ainsi compétente pour la supervision de la publication de l'index248(*) par les émetteurs dont elle vise « le prospectus »249(*), c'est-à-dire des émetteurs dont elle est l'autorité de supervision, en application des règles applicables pour définir l'Etat membre d'origine.

S'agissant du nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier, l'AMF sera compétente pour la supervision de la publication et du contenu de l'information périodique :

- des émetteurs français possédant des titres de capital, ou des titres de créance dont la valeur nominale est inférieure à 1.000 euros, qui sont cotés sur un marché réglementé de l'Espace économique européen et dont l'AMF est obligatoirement l'autorité de régulation ;

- des émetteurs français ou européens possédant des titres donnant accès au capital ou des titres de créance dont la valeur nominale est supérieure ou égale à 1000 euros, lorsqu'ils ont choisi l'AMF comme autorité de supervision parmi les autorités compétentes des pays où ils sont cotés sur un marché réglementé ou du pays où ils ont leur siège statutaire.

- des émetteurs établis hors de l'EEE possédant des titres de capital, ou des titres de créance dont la valeur nominale est inférieure à 1.000 euros et qui sont admis aux négociations sur un marché réglementé d'un Etat partie à l'accord sur l'EEE, quand ils choisissent l'AMF comme entité de régulation. Ces dispositions visent à proposer un guichet unique aux sociétés non-européennes qui viendraient à être cotées sur plusieurs marchés réglementés européens.

Toutefois, s'agissant des émetteurs ayant leur siège social hors de l'Espace économique européen, le VIII du nouvel article L. 451-1-2 prévoit qu'ils peuvent être dispensées de leurs obligations d'information périodique auprès de l'AMF si celle-ci estime « équivalentes les obligations auxquelles ceux-ci sont soumis ». Dans cette perspective, l'AMF devra publier la liste des Etats dont elle considère les dispositions législatives et réglementaires équivalentes à celles auxquelles seraient soumis les émetteurs au titre de la réglementation française.

Enfin, on peut relever que le principe du superviseur unique ne s'applique pas aux projets de modification des statuts qui doivent être communiqués à l'AMF ainsi qu'aux autres régulateurs.

2. Le contrôle du respect des obligations d'information par l'AMF

a) Le contrôle de l'AMF vis-à-vis des émetteurs dont elle est l'autorité de supervision

Le II du présent article modifie l'article L. 621-18 du code monétaire et financier afin notamment d'élargir les pouvoirs de vérification de l'AMF en cas de non respect des obligations de publication. Cet article vise dorénavant expressément les émetteurs mentionnés au nouvel article L. 451-1-2 dudit code, c'est à dire ceux dont elle est l'autorité de supervision.

Il propose :

- une nouvelle rédaction plus générale puisque l'article renvoie désormais « aux émetteurs » et non plus aux sociétés ;

- la mise en place d'un droit de communication au profit de l'AMF puisqu'aux fins de vérification des informations publiées par les émetteurs, l'AMF pourra « exiger des émetteurs, des personnes qui les contrôlent ou sont contrôlées par eux, et de leurs commissaires aux comptes ou contrôleurs légaux ou statutaires, qu'ils fournissent tous documents et informations utiles. » ;

- un pouvoir d'injonction plus étendu, puisque l'AMF pourra non seulement ordonner des publications rectificatives mais également des publications « complémentaires » dans le cas d'inexactitudes ou d'omissions ;

- la possibilité pour les émetteurs de justifier et de défendre leur situation puisque l'AMF ne pourra procéder elle-même aux publications rectificatives qu' « après avoir entendu l'émetteur ».

b) le cas des émetteurs relevant d'une autre autorité de régulation

De manière générale, se pose la question des pouvoirs de l'AMF vis-à-vis des émetteurs dont elle ne supervise pas les obligations d'information périodique, notamment dans le cas où ces émetteurs ne respectent pas leurs obligations d'information.

Le présent article prévoit une solution particulière pour les émetteurs qui en application des principes du libre choix du superviseur et du superviseur unique peuvent relever de la supervision d'une autorité de marché autre que l'AMF, alors même que leurs titres sont admis uniquement aux négociations sur le marché réglementé français.

Pour ces émetteurs, le présent projet de loi propose d'introduire, conformément à l'article 21.3 de la directive « transparence », un nouvel article L. 451-1-3 du code monétaire et financier, précisant que l'AMF veille au respect des obligations en matière d'information réglementée au sens de la directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004.

On peut rappeler que l'information réglementée correspond selon la directive (article 2, 1.k) à « toute information que l'émetteur, ou toute autre personne ayant sollicité sans le consentement de celui-ci l'admission de valeurs mobilières à la négociation sur un marché réglementé, est tenu de communiquer en vertu de la présente directive, de l'article 6 de la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché (abus de marché) ou des dispositions législatives ou réglementaires ou administratives d'un Etat membre adoptées en vertu de l'article 3, paragraphe 1 de la présente directive ».

3. Le renforcement de la coopération entre les autorités de régulation européennes

Le III du présent article propose de compléter le deuxième alinéa de l'article L. 621-21 du code monétaire et financier afin d'étendre les possibilités de coopération entre l'Autorité des marchés financiers et les autres autorités de régulation européennes. Cette coopération est la contrepartie de l'harmonisation européenne en matière de transparence.

Il est proposé que l'AMF puisse « échanger des informations confidentielles relatives aux obligations mentionnées aux articles L .412-1, L. 451-1-2 et L. 451-1-3 avec les entités auxquelles ces autorités ont délégué le contrôle de ces obligations de secret professionnel. A cette fin, l'Autorité des marchés financiers peut signer des conventions organisant ses relations avec ses entités déléguées ».

Ce nouvel alinéa concerne les informations susceptibles d'être échangées dans le cadre des obligations mentionnées à l'article L. 412-1 du code monétaire et financier, c'est-à-dire les obligations générales de publicité en cas d'appel public à l'épargne250(*), à l'article L. 451-1-2 du même code qui concerne les obligations d'information périodique ou préalable à un changement de statut, et à l'article L. 451-1-3 relatif à l'information réglementée donnée par certains émetteurs.

La mention « d'entités déléguées » est novatrice. Elle permet de prendre en compte la possibilité donnée par la directive « transparence » que certaines tâches des autorités administratives compétentes, telles que l'AMF en France, puissent être déléguées à d'autres autorités, qui ne sont pas nécessairement de nature administrative comme le précise l'article 24 de la directive.

Ainsi au Royaume-Uni, la Financial Services Authority a délégué le contrôle des rapports d'information publiés par les entreprises au Financial Reporting Review Panel, qui était initialement une structure privée. En couvrant la diversité des organismes délégataires, le terme « d'entités déléguées » permet à l'AMF d'avoir des échanges avec les Etats qui useraient de la faculté offerte par la directive, à condition toutefois que ces entités soient « astreintes aux mêmes obligations de secret professionnel ».

Le dernier alinéa précise que l'AMF pourra signer des conventions organisant des relations avec les « entités déléguées », ce qu'elle peut déjà faire avec les autorités ayant des compétences analogues aux siennes.

D. ENTRÉE EN VIGUEUR DES DISPOSITIONS

Le IV du présent article indique que les dispositions de l'article 11 entreront en vigueur le 20 janvier 2007, date à laquelle la « directive transparence » devra être transposée.

Toutefois, les dispositions qui transposent la directive « prospectus » ont vocation à entrer en vigueur dès la publication de la loi compte tenu de ce que la transposition de cette directive doit en principe être achevée avant le 31 juillet 2005. Il s'agit

- des dispositions du I créant un nouvel article L 451-1-1 au code monétaire et financier, relatif au dépôt auprès de l'AMF d'un document récapitulant l'ensemble des informations publiées au cours des douze derniers mois ;

- et des dispositions du III relatives à l'échange d'informations entre les différentes autorités de régulation européenne ou leurs délégataires.

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLEE NATIONALE

L'Assemblée nationale a adopté, à l'initiative de sa commission des lois et avec un avis favorable du gouvernement un amendement rédactionnel ainsi qu'un amendement tendant à préciser dans le texte de la loi que le rapport financier annuel est tenu à la disposition du public pendant cinq ans.

Sur proposition de notre collègue député, Gilles Carrez, rapporteur général de la commission des finances, et avec un avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté 5 amendements rédactionnels, et un amendement tendant à ce que les émetteurs dans le cadre de leurs obligations d'informations trimestrielles, publient des chiffres d'affaires par « branche d'activité » et non par « segment ».

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article vise à transposer plusieurs dispositions de la directive « prospectus » ainsi que de la directive « transparence ».

Rappelons que ces deux directives ont été adoptées dans le cadre du « Plan d'action pour les services financiers » lancé par la Commission européenne en 1999 et dont l'objectif est de parvenir à une intégration des marchés financiers européens grâce à un haut degré d'harmonisation.

Cet article propose de renforcer les obligations d'information périodique des émetteurs dans le cadre des nouveaux principes qui définissent les compétences des différentes autorités de régulation au niveau européen.

Votre rapporteur général est particulièrement attentif à ce que soit produite une information financière qui permette aux investisseurs d'avoir la confiance qui va de pair avec la réussite d'une place financière. A la base des anticipations des agents économiques, l'information joue en effet un rôle fondamental dans l'allocation des ressources du marché.

Dans cette perspective, cet article présente plusieurs aspects positifs. Toutefois quelques modifications peuvent être apportées.

Tout d'abord, cet article représente une double simplification pour les émetteurs :

- simplification car pour la première fois l'ensemble de leurs obligations d'information périodique sont matériellement regroupées dans un même texte ;

- simplification car le texte soumis à notre examen participe à la mise en oeuvre du principe du superviseur unique là où la compétence territoriale des autorités nationales de marché se traduisait par une lourdeur et une complexité pour les émetteurs d'instruments financiers.

Votre rapporteur général se félicite également qu'à l'avenir, chaque émetteur opérant sur un marché réglementé de l'Espace économique européen soit soumis aux mêmes obligations d'information.

Toutefois, s'agissant précisément des valeurs mobilières retenues pour déterminer le champ des émetteurs soumis aux obligations d'information périodique et supervisés par l'AMF, votre rapporteur général souhaite apporter des clarifications conformément aux amendements qu'il propose à l'article 8 du présent projet de loi.

Ainsi au nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier :

- il est proposé de préciser que les instruments du marché monétaire d'une échéance inférieure à 12 mois sont exclus du champ de compétence de l'AMF dans le cadre de ses fonctions de supervision des obligations posées par la présente directive. Ces dernières valeurs mobilières sont en effet hors champ de la directive251(*) conformément à l'article 2 de la directive « transparence » ;

- en revanche, il est également proposé que l'AMF soit compétente pour superviser « les titres de créance donnant le droit d'acquérir ou de vendre tout autre titre ou donnant lieu à un règlement en espèces, notamment les warrants », compte tenu de leur importance sur les marchés français252(*). Les émetteurs possédant de tels titres seraient donc soumis aux obligations d'information périodique et soumis au contrôle de l'AMF.

Par ailleurs, votre rapporteur général approuve les modifications afférentes au contenu de l'information périodique et notamment s'agissant de l'information trimestrielle dorénavant plus détaillée. Ceci permettra une meilleure information des investisseurs à l'heure où le fonctionnement des marchés s'accélère et nécessite une réactivité accrue de la part des investisseurs.

Enfin, on peut noter avec satisfaction que cet article améliore les moyens de vérification de l'AMF ; cependant s'agissant du respect des obligations d'information, votre rapporteur général souhaite compléter la transposition de la directive par deux propositions :

- d'une part, il est proposé de transposer l'article 26 de la directive « transparence » en créant un nouvel article L. 451-1-5 au code monétaire et financier. Cet article permettra à l'AMF, dans les cas où elle ne supervise pas l'émetteur, de prendre des mesures conservatoires à l'encontre de celui-ci, si elle constate des manquements aux obligations d'information énoncées aux articles L. 451-1-1 et L. 451-2 du code monétaire et financier. Conformément à la directive, cet article distinguerait une première phase où l'AMF informerait l'autorité concernée et une seconde phase où elle prendrait, si les manquements persistaient, « toutes les mesures appropriées pour protéger les investisseurs ». La Commission européenne serait tenue informée des mesures prises par l'AMF.

Votre rapporteur général estime nécessaire que toutes les dispositions qui contribuent à garantir le respect des obligations d'information par les émetteurs puissent être prises. La simplification apportée par le principe de superviseur unique ne doit pas s'accompagner d'une moindre efficacité de la régulation des marchés.

- d'autre part, il est proposé de préciser les hypothèses dans lesquelles les commissaires aux comptes sont déliés du secret professionnel en prévoyant à l'article L.621-22 du code monétaire et financier que leur responsabilité ne peut être mise en cause lorsqu'ils respectent les obligations énoncées à cet article mais également à l'article L. 621-18 qui est modifié par le présent projet de loi253(*). Cette modification vise à transposer précisément le paragraphe 6 de l'article 24 de la directive « transparence », qui prévoit la levée du secret professionnel des commissaires aux comptes vis à vis des autorités de marché pour toute demande formulée par le régulateur au titre de sa mission de vérification de l'information périodique publiée par les émetteurs cotés.

En conclusion, votre rapporteur général se félicite de ce que pour une fois, la transposition d'une directive, en l'espèce la directive « transparence », ne se fasse pas dans l'urgence puisque la date limite de transposition de celle-ci est prévue en janvier 2007, date également à laquelle est prévue l'entrée en vigueur des dispositions transposées dans le présent article. Cela laisse aux différents émetteurs un temps d'adaptation et de préparation qui peut être appréciable. En effet, la mise en oeuvre du plan d'action pour les services financiers représente un objectif ambitieux et implique une importante production législative et réglementaire que les acteurs du marché financiers peuvent avoir quelques difficultés à intégrer.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 12

Amélioration des règles de franchissement de seuil

Commentaire : le présent article vise à moderniser les règles relatives aux déclarations de franchissement de seuil de participation, en proposant d'une part de nouveaux seuils de déclaration et d'autre part une modification du champ de l'obligation de déclaration.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES PERSONNES SOUMISES AUX DÉCLARATIONS DE SEUIL

La loi n° 66-537 du 24 juillet 1966 sur les sociétés commerciales a défini un régime de déclaration obligatoire des franchissements de certains seuils de participation en droits de vote ou en action, afin que les investisseurs puissent avoir connaissance de l'acquisition et la cession de participations d'une certaine importance.

Initialement cantonnée aux sociétés par actions cotées, cette obligation d'information a été étendue à toute prise de participation détenue dans des sociétés, cotées ou non, par la loi n° 85-705 du 12 juillet 1985 relative aux participations détenues dans les sociétés par actions.

L'ordonnance n° 2004-604 du 24 juin 2004 portant réforme des valeurs mobilières émises par les sociétés commerciales a étendu à nouveau l'obligation d'information mais en distinguant deux publics :

- d'une part, l'obligation d'information à l'attention de la société a été étendue aux actions des sociétés dont les titres sont admis aux opérations d'un dépositaire central, ce qui inclut depuis cette ordonnance les titres de société non admises aux négociations sur un marché réglementé ;

- d'autre part, l'information obligatoire auprès l'Autorité des marchés financiers (AMF) et du public ne concerne que les actions des sociétés admises aux négociations sur un marché réglementé.

B. LES FRANCHISSEMNTS DE SEUIL DONNANT LIEU À DÉCLARATION

Selon l'actuel article L. 233-7, six seuils donnent lieu à une déclaration de franchissement de seuil :

- le seuil de 5 %, seuil qui, lorsqu'il est franchi en droits de vote, donne droit à l'actionnaire de demander l'inscription d'un projet de résolution à l'ordre du jour des assemblées générales ;

- les seuils 10 % et 20 %, qui imposent à l'actionnaire qui les franchit de déposer dans les 10 jours qui suivent auprès de l'AMF une déclaration d'intention sur les objectifs qu'il entend poursuivre au cours des 12 mois à venir précisant s'il « agit seul ou de concert, s'il envisage d'arrêter ses achats ou de les poursuivre, d'acquérir ou non le contrôle de la société, de demander sa nomination ou celle d'une ou plusieurs personnes comme administrateur, membre du directoire ou du conseil de surveillance » ;

- le seuil de 33,33 %, seuil de déclenchement obligatoire d'une offre publique lorsque les titres de la société sont admis aux négociations sur un marché réglementé ;

- le seuil de 50 %, seuil de déclenchement d'une procédure de garantie de cours ;

- enfin le seuil de 66,66 % qui correspond à la majorité aux assemblées générales extraordinaires.

Ces déclarations sont obligatoires, que ces seuils soient franchis à la hausse ou à la baisse par l'actionnaire .

Il est nécessaire de remarquer que le droit français se singularise par l'obligation de déclarer des franchissements de seuils non seulement lorsque ceux-ci sont franchis en droits de vote mais également en capital.

Ce même article prévoit également que « les statuts de la société peuvent prévoir une obligation supplémentaire d'information portant sur la détention de fractions de capital ou des droits de vote inférieures à celle du vingtième ». Toutefois cette obligation ne peut porter sur une fraction inférieure à 0,5 % du capital ou des droits de vote.

En cas de non-respect de ces déclarations, l'article L. 233-14 du code de commerce prévoit que « les actions excédant la fraction qui aurait dû être déclarée, lorsqu'elles sont inscrites en compte chez un intermédiaire habilité dans les conditions prévues à l'article L. 211-4 du code monétaire et financier, sont privées du droit de vote pour toute assemblée d'actionnaires qui se tiendrait jusqu'à l'expiration d'un délai de deux ans suivant la date de régularisation de la notification. Dans les mêmes conditions, les droits de vote attachés à ces actions et qui n'ont pas été régulièrement déclarés ne peuvent être exercés ou délégués par l'actionnaire défaillant. »

C. LE CALCUL DES SEUILS

Afin de calculer sa participation, la personne soumise aux déclarations de seuil doit établir le nombre de droits de vote qu'elle possède et être en mesure de savoir quel est le nombre total des droits de vote existant dans la société.

1. Détermination du nombre d'actions ou de droits de vote détenu par une personne

L'objectif des déclarations de seuil est d'informer les autres actionnaires et investisseurs de l'influence réelle dont une personne disposerait dans la gestion de la société. Cette influence n'est pas toujours en rapport avec le nombre de droits de vote ou d'actions détenus personnellement par un actionnaire.

Dans cette perspective, l'article L. 233-9 du code du commerce précise les hypothèses où certaines actions ou certains droits de vote sont assimilés à ceux personnellement possédés par la personne tenue de déclarer les franchissements de seuil.

Ainsi doivent être pris en compte :

« 1° Les actions ou les droits de vote possédés par d'autres personnes pour le compte de cette personne ;

« 2° Les actions ou les droits de vote possédés par les sociétés que contrôle cette personne au sens de l'article L. 233-3 ;

« 3° Les actions ou les droits de vote possédés par un tiers avec qui cette personne agit de concert ;

« 4° Les actions ou les droits de vote que cette personne ou l'une des personnes mentionnées aux 1° à 3° ci-dessus est en droit d'acquérir à sa seule initiative en vertu d'un accord. »

2. Information des actionnaires du nombre total de droits de vote existant dans la société

L'article L. 233-8 du code du commerce impose aux sociétés par actions d'informer les actionnaires de tout changement concernant le montant total des droits de vote existant, « dans la mesure où, entre deux assemblées générales ordinaires, le nombre de droits de vote varie d'un pourcentage fixé par arrêté du ministre chargé de l'économie, par rapport au nombre déclaré antérieurement ».

Cette information est portée à la connaissance de l'AMF lorsque les sociétés sont cotées sur un marché réglementé.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article, qui vise à transposer plusieurs dispositions de la directive « transparence » se compose de quatre parties :

- Le I du présent article élargit la définition de la société contrôlée ;

- le II propose une nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce relatif aux déclarations de franchissements de seuil ;

- le III réécrit l'article L. 233-8 du code de commerce relatif à l'obligation d'information des sociétés concernant les évolutions des droits de vote existant dans la société ;

- enfin le IV précise les cas où certains titres sont assimilés à ceux personnellement détenus par la personne assujettie aux seuils de déclaration et ceux qui ne le sont pas.

A. EXTENSION DE LA DÉFINITION DE LA SOCIÉTÉ CONTRÔLÉE

Le I du présent article complète l'article L. 233-3 du code du commerce relatif à la définition des sociétés contrôlées. Il élargit cette définition en précisant dans une quatrième hypothèse qu'une société A est dite contrôlée lorsqu'une société B, actionnaire ou associée de la société A, dispose du pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des membres des organes d'administration, de direction ou de surveillance de cette société.

Cet ajout transpose fidèlement la directive « transparence ».

B. LES DÉCLARATIONS DE FRANCHISSEMENT DE SEUILS

Le II et le IV du présent article proposent de moderniser les règles de déclarations de franchissements de seuils en augmentant la fréquence de déclarations, et en précisant les émetteurs soumis à ces obligations de déclarations ainsi que les titres pris en compte.

A cette fin, le II du présent article propose une nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce relatif aux déclarations de seuil et le IV présente une nouvelle rédaction de l'article L. 233-9 du code de commerce relatif à l'assimilation des titres à ceux personnellement détenus.

1. Extension possible du dispositif aux marchés non réglementés

En premier lieu, le II de la nouvelle rédaction proposée pour l'article L. 233-7 du code monétaire et financier étend le champ des déclarations de seuil en obligeant les sociétés à informer l'AMF des franchissements de seuils lorsque leurs actions sont admises aux négociations sur un marché non réglementé et que cette information a été demandée par la personne gestionnaire de ce marché.

2. Augmentation du nombre de déclarations obligatoires

Le caractère particulièrement novateur de cet article réside dans l'augmentation du nombre de seuils proposé par le I de la nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code monétaire et financier. Le nombre de seuils passerait de 6 à 9 :

- conformément à la directive 2004/109/CE dite  « directive transparence », le nouvel article propose d'introduire des déclarations de franchissement de seuil lorsque la participation en capital ou en droits de vote de l'émetteur devient supérieure ou inférieure à 15 % ou à 25 % du nombre total d'actions ou de droits de vote ;

- en outre, il est proposé de créer un seuil de déclenchement de déclaration à 95 %. Ce nouveau seuil de 95 % n'est pas prévu par la directive mais est possible, dans la mesure où l'article 3 de la directive précise dans son premier alinéa que « l'Etat membre d'origine peut soumettre un émetteur à des exigences plus strictes que celles énoncées dans le présente directive », ce que ne peut pas faire l'Etat membre d'accueil.

Les obligations de déclarations de seuils s'appliquant aux sociétés dont la France est « l'Etat membre d'origine », il est possible d'instituer ce nouveau seuil, créateur de droits importants puisqu'il correspond au seuil de déclenchement d'une offre ou d'une demande publique de retrait.

3. Définition précisée des titres soumis aux obligations de déclaration de seuil

a) Situations dans lesquelles les titres sont assimilés aux actions et droits de vote personnellement détenus par la personne soumise à déclaration

Le présent article précise et étend la catégorie des titres assimilés aux actions et aux droits de vote possédés par une personne et qui doivent par conséquent être pris en compte dans les déclarations de franchissements de seuils.

A cette fin, le III du présent article propose une nouvelle rédaction de l'article L. 233-9 du code de commerce conformément à la directive « transparence ».

Désormais seraient également considérés comme assimilés aux actions ou aux droits de vote possédés par la personne tenue de déclarer les franchissements de seuil :

- «  les actions dont cette personne a l'usufruit » : en règle générale et sous réserve des dispositions des statuts de la société, l'usufruitier dispose du droit de vote en assemblée générale et le nu-propriétaire en assemblée extraordinaire. Compte tenu de sa capacité à influencer la gestion de la société, il semble normal que les titres possédés par l'usufruitier soient pris en compte ;

- « les actions ou les droits de vote possédés par un tiers avec lequel cette personne a conclu un accord de cession temporaire portant sur ces actions ou droits de vote » : cette hypothèse permet de prendre en compte les cas de cession temporaire de titres ;

- «  les actions ou les droits de vote déposées auprès de cette personne, à conditions que celle-ci puisse exercer les droits de vote qui leur sont attachés comme elle l'entend en l'absence d'instructions spécifiques des actionnaires » ;

- « Les droits de vote que cette personne peut exercer librement en vertu d'une procuration en l'absence d'instructions spécifiques des actionnaires concernés » : cette hypothèse couvre les situations où certains actionnaires choisissent, à l'occasion d'assemblée générales, de donner une procuration à un autre actionnaire sans instructions spécifiques. L'actionnaire bénéficiaire de type de procurations pourrait, en cas de procurations nombreuses, exercer une influence sans rapport avec le nombre d'actions qu'il détient personnellement.

Ces principes relèvent d'une approche pragmatique, consistant à identifier les cas où l'actionnaire, compte tenu de sa situation ou de ses rapports contractuels, serait en mesure d'accroître son influence réelle dans la gestion de la société.

A contrario, il est également proposé d'exclure des obligations de déclarations de seuil certains types de détention directe ou indirecte d'actions au motif qu'ils ne conduisent pas à influencer la stratégie de l'entreprise :

- d'une part, ne seraient pas pris en compte dans le calcul de la participation d'une personne les actions détenues par les OPCVM gérées par une société de gestion contrôlée par cette personne. En effet, la loi du 1er août 2003 sur la sécurité financière a précisé à l'article L. 533-4 du code monétaire et financier que les sociétés de gestion de portefeuille doivent « exercer les droits attachés aux titres détenus par les organismes de placement collectif en valeurs mobilières qu'elles gèrent, dans l'intérêt exclusif des actionnaires ou des porteurs de parts de ces organismes de placement collectif en valeurs mobilières et rendre compte de leurs pratiques en matière d'exercice des droits de vote » ;

- d'autre part, seraient exclues du calcul de la participation d'une personne, les actions détenues par un prestataire de services d'investissement contrôlé par cette personne, « dans le cadre du service de gestion de portefeuille pour compte de tiers ». En effet, le prestataire de services n'exerçant les droits de vote qu'au profit de ses clients, il ne peut pas servir les intérêts de la personne qui le contrôle par ce moyen.

b) Exclusion totale ou partielle de certains titres du champ des obligations de déclaration de seuil

Certains titres sont totalement écartés de l'obligation de déclaration de franchissement de seuil. Le nouveau IV de l'article L. 233-7 du code monétaire et financier prévoit quatre hypothèses dans lesquelles les obligations de déclarations de seuil ne s'appliquent pas. Il s'agit des actions :

- « acquises aux seules fins de la compensation, du règlement ou de la livraison d'instruments financiers, dans le cadre habituel du cycle de règlement à court terme défini par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ;

- « détenues par les teneurs de comptes conservateurs dans le cadre de leur activité de tenue de compte et de conservation ;

- « détenues par un prestataire de services d'investissement dans son portefeuille de négociation au sens de la directive 93/6/CE à condition que ces actions ne représentent pas une quotité du capital ou des droits de vote de l'émetteur de ces titres supérieure à un seuil fixé par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers et que les droits de vote attachés à ces titres ne soient pas exercés ni autrement utilisés pour intervenir dans la gestion de l'émetteur ;

- « remises aux membres du Système européen de banques centrales ou par ceux-ci dans l'exercice de leurs fonctions d'autorités monétaires, dans les conditions fixées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ».

En effet, compte tenu de la nature et de l'objet de la détention des titres ci-dessus mentionnés ou de l'identité des détenteurs, le présent article propose, conformément à la directive de ne pas les comptabiliser dans le calcul des seuils étant donné qu'ils ne seraient pas révélateurs d'une réelle influence dans la société concernée.

Enfin le nouveau V de l'article L. 233-7 du code de commerce prévoit, conformément à la directive, d'écarter partiellement certains titres de l'obligation de déclaration de franchissement de seuil.

En premier lieu seraient exonérés de l'obligation de déclaration du franchissement du seuil des 5 % les teneurs de marché dans le cadre de leurs activités de tenue de marché et sous réserve qu'ils n'interviennent pas dans la gestion de l'émetteur des titres.

En second lieu, il est proposé en cas de contrôles en chaîne, de limiter la déclaration de franchissement de seuils à la personne en bout de chaîne du contrôle.

3. Information des actionnaires sur le capital et les droits de vote existant dans la société

Conformément à la directive « transparence », le III du présent article propose de clarifier les règles relatives à l'information des actionnaires sur le capital et les droits de vote des sociétés en réécrivant l'article L. 233-8 du code de commerce.

Deux modifications sont apportées au système actuel :

- d'une part, le I de la nouvelle rédaction proposée pour l'article L. 233-8 du code de commerce précise que les sociétés par actions devront publier à la fin de chaque mois au cours duquel s'est produit le changement l'information relative à l'évolution des droits de vote ;

- d'autre part, dans le cas des sociétés cotées sur le marché réglementé, cette information mensuelle porterait également sur le nombre d'actions composant le capital des sociétés et non plus simplement sur le nombre de droits de vote existant.

III. LE TEXTE ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de sa commission des lois, l'Assemblée nationale a adopté deux amendements de coordination tendant à ce que les articles L. 233-13 et L. 233-14 du code de commerce prennent en compte la nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce et plus précisément l'augmentation du nombre de seuils

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La répartition du capital et des droits de vote est une information de premier plan pour les investisseurs qui doivent pouvoir y avoir accès afin d'être en mesure d'apprécier l'évolution du marché.

Votre rapporteur général approuve les principales modifications proposées par le présent article dans la mesure où elles contribuent à parfaire l'information fournie aux investisseurs.

D'une part, le régime de déclaration de seuil pourra être étendu aux marché dit « organisés » (tels qu'Alternext) ce qui est de nature à renforcer leur attractivité dans la mesure où non seulement ces marchés présentent des conditions d'accès au marché simplifiées, mais pourront également offrir aux investisseurs des garanties de transparence et de protection254(*).

D'autre part, l'augmentation du nombre de seuils, tout comme la redéfinition des titres soumis aux obligations de déclaration de seuil, sont de nature à améliorer l'information des investisseurs, dans le sens où celle-ci sera plus régulière mais également plus juste. En effet, le principe directeur, qui conduit à assimiler certains titres à des titres personnellement détenus ou au contraire à soustraire certains titres personnellement détenus des obligations de déclarations, est la volonté de définir les hypothèses où une personne, compte tenu de sa situation, serait en mesure ou non d'influencer la stratégie de l'entreprise. Il s'agit d'une approche pragmatique dont se félicite votre rapporteur général.

Toutefois, votre rapporteur général souhaiterait compléter le dispositif présenté par le présent projet de loi.

Attaché à ce que la confiance des investisseurs soit garantie à tout moment par une information de qualité et complète, votre rapporteur général attire l'attention sur des manquements qui ont pu survenir à la suite de la publication de l'ordonnance du 24 juin 2004 portant réforme du régime des valeurs mobilières.

En effet, l'article 51 de cette ordonnance a modifié l'article L. 233-7 du code de commerce relatif aux déclarations de franchissements de seuil, en précisant que les personnes tenues de déclarer les franchissements de seuil étaient « toute personne physique ou morale agissant seule ou de concert détenant des titres de capital au porteur ». Cette mention « titre au porteur » excluait les détenteurs de titres nominatifs et certains seuils ont pu être franchis sans être pour autant déclarés du fait de la rédaction restrictive de l'ordonnance. La loi de simplification du droit du 9 décembre 2004, qui a ratifié l'ordonnance du 24 juin 2004, a modifié la rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce en supprimant la distinction titres au porteur ou nominatif.

Toujours est-il que pendant cinq mois et demi, les déclarations de franchissements de seuils ont été affectées par la publication de cette ordonnance et que cela a pu avoir des conséquences sur la qualité de l'information fournie aux actionnaires et aux investisseurs. C'est pourquoi votre rapporteur général souhaite que puisse être adoptée une disposition permettant une régularisation.

Dans le même souci de garantir la confiance des investisseurs, votre rapporteur souhaite introduire un nouveau seuil de déclaration à 90 %, soit 5 points avant la procédure d'offre publique de rachat obligatoire (« squeeze out ») qui permet à un actionnaire disposant de plus de 95 % du capital d'une société de devenir l'unique propriétaire. Il semble en effet légitime que les actionnaires minoritaires d'une société soient informés qu'ils sont susceptibles d'être destinataires d'une offre publique de retrait dans un horizon proche et ce d'autant plus que le droit français positif, même modifié par le projet de loi initiale ne prévoit aucune information sur la progression du contrôle entre 66,66 % et 95 %.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 13

Extension de la procédure de garantie de cours et de l'obligation de dépôt d'une offre publique

Commentaire : le présent article propose d'une part d'étendre, sous certaines conditions, la procédure de garantie de cours aux marchés non réglementés, et prévoit d'autre part, un nouveau cas de dépôt obligatoire d'une offre publique sur une société fille lorsqu'une offre publique est lancée sur la société mère.

I. LE DROIT EXISTANT

Une offre publique résulte en principe du libre choix de l'initiateur mais dans certains cas son dépôt peut être obligatoire. L'article L. 433-3 du code monétaire et financier prévoit ainsi deux hypothèses dans lesquelles un projet d'offre publique doit être déposé selon des conditions précisées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF) :

- d'une part lorsqu'une « personne physique ou morale agissant seule ou de concert au sens des dispositions de l'article L. 233-10 du code de commerce et venant à détenir, directement ou indirectement, une fraction du capital ou des droits de vote d'une société dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé », elle est tenue de déposer une offre publique obligatoire  ; 

- d'autre part, lorsqu'un «