Projet de loi de finances pour 1998 : Le budget 1998 et son contexte économique et financier

II. RENFORCEMENT DES ALÉAS EXTÉRIEURS ET EFFETS PERVERS DE LA NOUVELLE POLITIQUE ÉCONOMIQUE

Avec une croissance de 3 % en 1998, le scénario du gouvernement est particulièrement optimiste compte tenu du passé récent de la croissance en France et des perspectives à moyen terme.

La croissance française en perspective

L'Observatoire français des conjonctures économiques a réalisé une projection de l'économie française au moyen du modèle Mosaïque pour le compte de la Délégation du Sénat à la Planification.

Son résultat essentiel est que le sursaut de croissance observé en 1998 serait exceptionnel. Au cours de la période 2000-2002, la croissance annuelle serait en moyenne de 2,2 % à nouveau inférieure au taux permettant de stabiliser le taux de chômage.

Le tableau suivant décrit la projection de croissance :

	1997	1998	1999	2000-2002*
POURCENTAGE ANNUEL DE VARIATION (en volume)
- PIB total	2,1	3,2	2,9	2,2
- PIB marchand	2,1	3,2	2,8	2,1
- Importations	4,1	5,3	5,8	4,4
- Consommation des ménages	0,7	1,6	1,8	2,2
- Investissement des entreprises	- 0,2	3,4	3,7	1,9
- Investissement logement des ménages	- 1,2	2,8	0,5	0,3
- Exportations	8,7	7,4	6,7	4,5
- Variations des stocks (contribution à la croissance en points de PIB)	+ 0,0	+0,3	+ 0,1	- 0,0
* Taux de croissance annuel moyen pour les années 2000, 2001 et 2002.

Outre certaines discordances avec la prévision du gouvernement pour 1997 et 1998 -la contribution du commerce extérieur est plus élevé dans la projection de l'OFCE sous l'effet d'une hypothèse d'appréciation du dollar plus forte ; en revanche, la contribution de la demande intérieure et moins importante- le tableau de résultats indique que malgré une consommation des ménages plutôt dynamique, la faiblesse des investissements des entreprises et le retour à une situation de solde extérieur neutre viendraient limiter la progression du PIB.

Chacun souhaite bien sûr le retour de la croissance. Mais la raison comme la sagesse sénatoriale commandent de ne pas se cacher les aléas défavorables que le scénario choisi semble écarter.

A. NUAGES SUR L'ENVIRONNEMENT INTERNATIONAL DE LA FRANCE

Les hypothèses choisies pour décrire l'environnement international de l'économie française lui sont plutôt favorables : l'activité mondiale serait soutenue et rééquilibrée au profit de l'Europe continentale ; les conditions monétaires et financières seraient durablement modifiées au profit de notre pays. Cette atmosphère d'optimisme est confortée par la vision d'une insertion excellente de la France dans cet environnement international : notre compétitivité serait bonne ; nos performances financières et monétaires continueraient à bénéficier d'une crédibilité sans tache.

Malheureusement, un certain nombre de nuages pèsent sur ce ciel radieux. S'ils venaient à éclater, ils viendraient remettre en question la prévision de croissance associée au projet de loi de finances.

1. Les nuages monétaires et financiers

Plusieurs risques planent sur l'environnement monétaire et financier international.

a) Les éléments d'incertitude de la période transitoire vers la troisième phase de l'union économique et monétaire

L'adoption d'une monnaie unique en Europe est une chance historique pour notre continent. Au-delà de la composante symbolique qu'elle recèle, elle permettra de disposer d'un instrument monétaire capable de s'imposer comme grande devise internationale. En outre, elle réduira les frais de transaction des agents économiques, complétant ainsi l'intégration économique des pays européens, et viendra anéantir les primes de risque de change subies jusqu'alors par tous les pays extérieurs à la zone d'influence du mark.

Mais, la période nous séparant de l'institution de l'euro n'est pas sans dangers. Les marchés qui disposent de marges de manoeuvre sans commune mesure avec leurs capacités réelles seront, peut-être, tentés de tester les parités des monnaies susceptibles de contribuer à la formation de l'euro.

A cet égard, la décision prise d'émettre à leur intention un signal fort en fixant dès mars 1998 les parités irrévocables sur lesquelles l'euro sera construit quelques mois plus tard n'est pas sans risques. Elle supposera de la part des banques centrales en charge des monnaies concernées une forte coopération et sans doute une solidarité exemplaire.

Rien ne permet de douter de celle-ci. En revanche, des interrogations subsistent sur son efficacité et le sens que pourrait prendre la politique monétaire dans l'hypothèse de perturbations frappant les monnaies européennes.

b) La situation financière des Etats-Unis

Les Etats-Unis connaissent une expansion ininterrompue depuis 6 ans qui devrait aller s'accélérant encore en 1997. L'écart de production qui mesure la différence entre la production effective et la production potentielle, c'est-à-dire celle qui résulterait d'un emploi non inflationniste des facteurs de production est, au cours de ces dernières années, resté négatif ou proche de l'équilibre. Mais, selon les chiffres de l'organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), il ne devrait plus en aller ainsi à partir de 1997. L'écart de production serait positif de 0,9 point en 1997 et encore de 0,6 point en 1998 malgré une prévision de croissance modérée, de 2 %, correspondant à un scénario d'atterrissage en douceur de l'économie américaine.

Ainsi, si jusqu'à présent les tensions inflationnistes n'ont pas perturbé la croissance américaine, les prévisions économiques deviennent moins favorables de ce point de vue.

Cette situation nouvelle alliée à la croissance importante de l'endettement des ménages américains pourrait provoquer des relèvements de taux d'intérêt de la part de la banque centrale américaine.

Celle-ci pourrait au demeurant être d'autant plus tentée par de tels relèvements que son président a, à plusieurs reprises, estimé que la Bourse américaine avait connu une progression exagérée.

L'écart de taux d'intérêt à court terme entre les Etats-Unis et l'Europe pourrait donc se creuser davantage . Cette situation ne s'accompagnerait pas nécessairement d'une hausse des taux à long terme si les agents devaient la considérer comme garantissant un objectif de stabilité des prix. Si ce sentiment ne devait pas l'emporter, une hausse des taux à long terme serait d'autant plus probable.

Elle s'accompagnerait inévitablement d'une appréciation du dollar sous certaines réserves -voir infra c)- ce qui serait plutôt favorable à l'économie européenne.

Elle s'accompagnerait aussi ce qui est moins favorable, d'un ralentissement de l'activité aux Etats-Unis sous l'effet de trois facteurs au moins : le renchérissement des crédits, la correction boursière qui provoquerait des effets de richesse négatifs, la détérioration de la compétitivité extérieure américaine.

Dans ces conditions, l'activité européenne pâtirait d'un ralentissement de l'économie américaine probablement plus marqué qu'il n'est escompté.

c) La situation financière des pays émergents

Les pays émergents partagent plusieurs caractéristiques communes : des déficits extérieurs considérables, des systèmes bancaires fragiles, des monnaies faibles, c'est-à-dire très soumises à des aléas extérieurs à la hausse comme à la baisse. De façon générale, leurs économies sont très fortement dépendantes de l'épargne extérieure et des investissements directs étrangers.

On ne peut pas dire que l'allure de l'activité économique dans ces pays influence considérablement l'activité économique des grands pays occidentaux. Toutefois, elle contribue à cette dernière et parfois -voir infra- dans des conditions non négligeables.

En revanche, ce qui est établi, c'est que la situation créditrice des pays occidentaux à l'égard de ces pays rend les économies développées très vulnérables à l'évolution de la valeur de leurs créances . Autrement dit, un choc monétaire ou boursier survenant dans les pays émergents est susceptible de pénaliser leurs créditeurs.

L'apparition de crises de change suivies de crises boursières et bancaires dans divers pays de l'Asie du Sud-Est est un de ces chocs. Pourraient suivre des phénomènes semblables en Amérique latine.

Outre les effets à court terme de telles crises sur la croissance des économies concernées et leur impact direct sur la croissance des pays développés, il y a lieu d'être préoccupé des perturbations financières qu'elles occasionnent et qui, même surmontées, devraient laisser place à des pertes de richesses pour les créanciers de ces économies.

d) La politique monétaire en Europe

L'Europe qui s'apprête à constituer une zone monétaire solide pourrait donc être confrontée à un climat d'instabilité monétaire et financière. Les grands pays de l'Union européenne étant créditeurs nets pourraient subir des pertes de revenus. En outre, leur activité pourrait être affaiblie. Mais l'essentiel est ailleurs, c'est-à-dire dans la réaction des autorités monétaires européennes devant la situation monétaire et financière des Etats-Unis.

D'emblée, il faut noter qu'il n'est pas sûr que les autorités monétaires soient en mesure de s'opposer à une hausse des taux à long terme qui constituerait, si elle devait survenir aux Etats-Unis, le pire des scénarios.

Quant à la réaction des autorités monétaires européennes face à un creusement de l'écart de taux à court terme entre Etats-Unis et Europe, il n'est guère aisé de la prévoir et encore moins de juger quelle elle devrait être. Il apparaît toutefois que, compte tenu du niveau de croissance en Europe, de l'orientation donnée aux politiques budgétaires, de l'inflation sous-jacente particulièrement faible et de la situation d'épargne des agents privés, une restriction monétaire ne s'imposerait pas.