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ARTICLE 11

Amélioration des règles relatives à l'information périodique

Commentaire : le présent article vise à renforcer les obligations d'information périodique des entreprises auprès de l'Autorité des marchés financiers (AMF), et dans ce cadre, à préciser le rôle de l'AMF compte tenu de la mise en oeuvre du principe de superviseur unique pour chaque émetteur au niveau européen.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES OBLIGATIONS D'INFORMATION PÉRIODIQUE DANS LE DROIT ACTUEL

Les émetteurs opérant sur un marché réglementé243(*) sont soumis à de nombreuses obligations d'information et de publication : information préalable à l'admission d'instruments financiers sur le marché, information périodique et permanente une fois ces instruments admis.

Actuellement, les obligations de publication d'information périodique à la charge des sociétés sont réparties entre plusieurs textes de nature distincte et diffèrent selon la nationalité de l'émetteur ou l'instrument financier (titre de capital, titres de créance, titres donnant accès au capital), comme l'indique le tableau synthétique suivant.

Obligations de publications des émetteurs côtés sur un marché réglementé français

Titres de capital

EMETTEURS FRANCAIS

- Publication annuelle 

Articles 295 et 296 du décret du 23.03.1967

Publication 15 jours au moins avant l'assemblée générale approuvant les comptes : des comptes annuels ; du projet d'affectation du résultat ; des comptes consolidés, s'ils sont disponibles.

Publication dans les 45 jours qui suivent l'approbation des comptes par l'assemblée générale ordinaire des actionnaires : des comptes annuels approuvés, revêtus de l'attestation des commissaires aux comptes ; de la décision d'affectation des résultats ; des comptes consolidés revêtus de l'attestation des commissaires aux comptes

- Publication semestrielle

Article 297-1 du décret du 23.03.67

Article 221-2 du règlement général de l'AMF

Publication dans les quatre mois qui suivent la fin du 1er semestre de l'exercice : d'un tableau d'activités et de résultats indiquant notamment le montant net du chiffre d'affaires et le résultat courant avant établissement de l'impôt ; d'un rapport d'activité semestriel, une attestation des commissaires aux comptes.

- Publication trimestrielle

Article 297 du décret du 23.03.1967

Publication dans les 45 jours qui suivent chacun des trimestres de l'exercice «  par branches d'activités, le montant net du chiffre d'affaires du trimestre écoulé et le cas échéant, de chacun des trimestres précédents de l'exercice en cours et de l'ensemble de cet exercice, ainsi que l'indication des chiffres d'affaires correspondants de l'exercice précédent. »

EMETTEURS ETRANGERS

Le décret du 23 mars 1967 n'est pas applicable aux émetteurs ayant leur siège social à l'étranger.

Toutefois, l'article 211-40 du règlement général de l'AMF impose à ces émetteurs de transmettre un ensemble d'informations « équivalentes à celles données sur les autres marchés où les titres sont négociés »

Titres de créance

Article 211-40 du règlement général de l'AMF : les émetteurs, français ou non, sont tenus de « publier des extraits substantiels de comptes annuels et consolidés, le cas échéant, dans les six mois qui suivent la fin de l'exercice ; les collectivités locales et les émetteurs bénéficiant de la garantie de l'Etat sont dispensés de cette publication ».

Titres donnant accès au capital

Pas de disposition particulière prévue.

Cependant, compte tenu de ce que le titre en capital est lui-même en pratique émis, les émetteurs se trouvent soumis aux obligations de publication liées aux titres de capital cotés sur un marché réglementé français.

Publication des informations privilégiées à la charge des émetteurs cotés sur le marché réglementé français : Article 222-3 du règlement général de l'AMF : « Tout émetteur doit, dès que possible, porter à la connaissance du public toute information privilégiée définie à l'article 621-1 et qui le concerne directement ». Selon l'article 621-1 du règlement général de l'AMF « Une information privilégiée est une information précise qui n'a pas été rendue publique, qui concerne, directement ou indirectement, un ou plusieurs émetteurs d'instruments financiers, ou un ou plusieurs instruments financiers, et qui si elle était rendue publique, serait susceptible d'avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers qui leur sont liés. »

B. LE RESPECT DE CES OBLIGATIONS

L'article 299-1 du décret du 23 mars 1967 prévoit que les manquements aux obligations de publication et d'information sont punis de l'amende prévue pour les contraventions de cinquième classe, soit 1.500 euros (3.000 euros en cas de récidive). Cette amende vise les présidents, les administrateurs, les directeurs généraux ou les gérants des sociétés cotées sur le marché réglementé.

Cette sanction n'est toutefois pas efficace à plusieurs titres : premièrement les sommes ne sont pas importantes, deuxièmement le Parquet ne poursuit que très rarement les sociétés défaillantes, troisièmement, le caractère pécuniaire de la sanction ne permet pas de rétablir une information satisfaisante des investisseurs.

Toutefois les défauts de la sanction pénale peuvent être palliés par l'application de certaines dispositions du code monétaire et financier.

Ainsi l'article L. 621-14 du code monétaire et financier prévoit que « le collège [de l'AMF] peut, après avoir mis la personne concernée en mesure de présenter ses explications, ordonner qu'il soit mis fin aux pratiques contraires aux dispositions législatives ou réglementaires, lorsque ces pratiques sont de nature à porter atteinte (...) à l'égalité d'information ou de traitement des investisseurs ou à leurs intérêts ».

Le président de l'AMF peut en outre « demander en justice qu'il soit ordonné à la personne qui est responsable de la pratique relevée de se conformer aux dispositions législatives ou réglementaires, de mettre fin à l'irrégularité ou d'en supprimer les effets. »

Par ailleurs, l'article L. 621-18 du même code prévoit plusieurs dispositions spécifiques par rapport aux obligations d'information et de publication :

- un pouvoir d'injonction de l'AMF puisqu'elle peut « ordonner à ces émetteurs de procéder à des publications rectificatives dans le cas où des inexactitudes ou des omissions auraient été relevées dans les documents publiés » ;

- un pouvoir de correction puisque le texte précise qu'en cas de non respect de cette injonction, l'AMF pourra procéder elle-même à la publication des données en cause, aux frais des émetteurs défaillants ;

- une possibilité pour l'AMF de rendre publique ses observations, ce qui peut avoir un effet dissuasif.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le I du présent article propose de modifier le code monétaire et financier en ajoutant à la suite de l'article L. 451-1 dudit code quatre nouveaux articles. Le II modifie l'article L. 621-18 du code monétaire et financier relatif au contrôle par l'AMF du respect des obligations d'information. Le III modifie l'article L. 621-21 relatif aux obligations des commissaires aux comptes et le IV précise l'entrée en vigueur des différentes dispositions.

A. LE RENFORCEMENT DES OBLIGATIONS D'INFORMATION PÉRIODIQUE DES ÉMETTEURS AUPRÈS DE L'AMF

1. L'article L. 451-1-1 du code monétaire et financier : dépôt d'un document récapitulant l'ensemble des informations publiées au cours des douze derniers mois

Conformément à l'article 10 de la directive 2003/71/CE du 4 novembre 2003 relative au prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières ou en vue de l'admission de valeurs mobilières à la négociation, le nouvel article L. 451 1-1 du code monétaire et financier met en place une nouvelle obligation d'information périodique de l'AMF.

Cette nouvelle obligation, à la charge des émetteurs, correspond à un dépôt auprès de l'AMF d'un document récapitulant l'ensemble des informations publiées au cours de l'année écoulée dans le cadre de leurs obligations nationales ou communautaires. Le dépôt de cet « index » est effectué après la publication de leurs comptes annuels, selon des modalités qui sont fixées par le règlement général de l'AMF.

Les émetteurs concernés sont :

- les émetteurs cotés sur un marché réglementé de l'Espace économique et européen (EEE) ;

- qui possèdent des instruments financiers autres que les titres de créance d'une valeur nominale supérieure à 50.000 euros, et dont l'échéance est supérieure ou égale à douze mois ;  

- et pour lesquels l'AMF « est compétente pour viser le document mentionné à l'article L.412-1 » du code monétaire et financier, c'est-à-dire les personnes pour lesquelles en application de l'article L. 621-8 du même code, l'AMF est tenue de viser « un prospectus »244(*).

2. Le renforcement de l'information périodique

Conformément à la directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004 relative à l'harmonisation des obligations de transparence, dite directive « transparence », le présent article élargit les obligations d'information périodique des émetteurs en ajoutant au code monétaire financier les trois articles nouveaux suivants : L. 451-1-2, L. 451-3 et L. 451-1-4.

a) Les émetteurs concernés

Les personnes concernées sont les émetteurs, qui opérant sur un marché réglementé de l'Espace économique européen, relèvent de la supervision de l'Autorité des marchés financiers (cf.infra).

Toutefois certains émetteurs, conformément à la directive, ne sont pas concernés par ces obligations comme le précise le nouvel article L.451-1-4 du code monétaire et financier. Il s'agit :

- des « Etats parties à l'accord sur l'EEE et leurs collectivités territoriales » ;

- de « la Banque centrale européenne et les banques centrales des Etats » appartenant à l'EEE ;

- des « organismes internationaux à caractère public dont l'un des Etats » appartenant à l'EEE  fait partie ;

- des « émetteurs de titres de créance inconditionnellement et irrévocablement garantis par l'Etat ou par une collectivité territoriale française » ;

- des « émetteurs dont les titres de créance ont une valeur nominale supérieure ou égale à 50.000  euros et dont aucun autre instrument financier mentionné aux I et II de l'article L. 451-1-2 n'est admis aux négociations sur un marché réglementé. » Cette dernière exclusion se justifie par le fait que ces émetteurs s'adressent en priorité à des investisseurs professionnels, situations dans lesquelles les obligations d'informations de l'émetteur sont définies de manière contractuelle.

b) L'obligation d'information

Les émetteurs soumis au nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier doivent procéder à la publication et au dépôt auprès de l'AMF d'un certain nombre de rapports et informations à caractère financier :

- un rapport financier annuel dans les quatre mois qui suivent la clôture des comptes de l'exercice (I du futur article). Le rapport annuel comprendrait cinq parties, à savoir les comptes annuels, les comptes consolidés, un rapport de gestion, une déclaration des personnes physiques responsables des documents, et une attestation des commissaires aux comptes ;

- un rapport financier semestriel dans les deux mois qui suivent la fin du premier exercice (II du futur article). Le rapport semestriel se composerait de la production des comptes condensés pour le semestre écoulé, d'un rapport semestriel d'activité, d'une déclaration des personnes physiques responsables des documents, et d'une attestation des commissaires aux comptes ;

- une information financière trimestrielle dans les 45 jours qui suivent la fin des premiers et troisièmes trimestres de l'exercice. Si les informations demandées dans le cadre des rapports annuels et semestriels étaient d'ores et déjà pour la majorité d'entre elles exigées, l'information trimestrielle a été l'objet de modifications sensibles afin de tenir compte des exigences européennes. Elle est désormais beaucoup plus détaillée :

· elle comporte dorénavant une indication du montant net du chiffre d'affaires par « segment d'activité » et non plus par « branche » d'activité. Cette substitution est justifiée par la volonté de respecter les normes IFRS (International financial reporting standard) et plus particulièrement la norme IAS/IFRS 14 qui prévoit que les entreprises devront fournir leurs informations déclinées par segment d'activité245(*). On peut rappeler que l'ensemble des entreprises européennes cotées sur un marché réglementé devra avoir adopté les normes IFRS avant la fin de cette année et que cette modification dans la présentation de l'information trimestrielle ne devrait pas par conséquent représenter une contrainte supplémentaire ;

· elle comprend également, conformément à l'article 6 de la directive du 15 décembre précitée « une explication des opérations et événements importants qui ont eu lieu pendant la période considérée et une explication de leur incidence sur la situation financière de l'émetteur et des entités qu'il contrôle » ;

· et « une description générale de la situation financière et des résultats de l'émetteur et des entités qu'il contrôle pendant la période considérée ».

L'information trimestrielle est une des modalités possibles de transposition de l'article 6 de la directive relatif aux déclarations intermédiaires de la direction. La législation européenne prévoit en effet que la publication de déclarations intermédiaires de la direction n'est pas nécessaire si des rapports financiers trimestriels sont déjà publiés (ce qui est le cas en France depuis le décret du 23 mars 1967) et s'ils respectent les exigences européennes en matière de déclarations intermédiaires.

Dans cette perspective la France se singularisera par la demande du montant net du chiffre d'affaires par « segment d'activité », héritage du décret du 23 mars 1967246(*), en plus des documents demandés conformément à la directive.

- enfin doit être communiqué à l'AMF et aux gestionnaires des marchés tout projet de modification des statuts. Le VI du nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier prévoit que les émetteurs soumis aux obligations de dépôt et de publication d'un rapport annuel financier doivent également communiquer à l'AMF ainsi qu'aux autres gestionnaires des marchés réglementés de l'Espace économique européen tout projet de modification de leurs statuts dans un délai fixé par le règlement de l'AMF. Actuellement, cette information n'est rendu publique que si les émetteurs cotés sur le marché réglementé estiment qu'il s'agit d'une information privilégiée, c'est-à-dire qui peut avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers. Le présent projet de loi permet ainsi de mieux encadrer la diffusion de cette information qui n'est pas sans importance.

Le paragraphe V du nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier indique en outre que le règlement général de l'AMF pourra préciser le contenu des documents ci-dessus mentionnés, tout comme il fixera les modalités de publication, de dépôt et de conservation de ces mêmes documents. A cet égard, votre rapporteur général remarque que l'obligation prévue par la directive de maintenir les rapports à  « la disposition du public pendant au moins 5 ans » n'est pas reprise par le présent projet de loi et qu'elle devra donc être reproduite dans le règlement général de l'AMF.

C. LES COMPÉTENCES DE L'AMF

1. Définition des compétences de l'AMF dans le cadre de la mise en oeuvre du principe de superviseur unique

Afin d'améliorer l'efficacité du fonctionnement du marché, la directive « transparence » confie chaque émetteur à une autorité de supervision nationale unique chargée de contrôler le respect des obligations d'informations périodiques. Cela représente une simplification sensible pour les émetteurs qui sont côtés sur plusieurs marchés de l'Espace Economique Européen.

L'AMF est ainsi l'autorité de supervision pour les émetteurs dont la France est « l'Etat membre d'origine », soit de manière automatique, soit de manière optionnelle247(*). On peut noter que le considérant 6 de la directive « transparence » précise que les règles de supervision dans le cadre de cette directive doivent être en cohérence avec celles de la directive « prospectus ».

S'agissant du nouvel article L. 451-1-1 du code monétaire et financier, l'AMF sera ainsi compétente pour la supervision de la publication de l'index248(*) par les émetteurs dont elle vise « le prospectus »249(*), c'est-à-dire des émetteurs dont elle est l'autorité de supervision, en application des règles applicables pour définir l'Etat membre d'origine.

S'agissant du nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier, l'AMF sera compétente pour la supervision de la publication et du contenu de l'information périodique :

- des émetteurs français possédant des titres de capital, ou des titres de créance dont la valeur nominale est inférieure à 1.000 euros, qui sont cotés sur un marché réglementé de l'Espace économique européen et dont l'AMF est obligatoirement l'autorité de régulation ;

- des émetteurs français ou européens possédant des titres donnant accès au capital ou des titres de créance dont la valeur nominale est supérieure ou égale à 1000 euros, lorsqu'ils ont choisi l'AMF comme autorité de supervision parmi les autorités compétentes des pays où ils sont cotés sur un marché réglementé ou du pays où ils ont leur siège statutaire.

- des émetteurs établis hors de l'EEE possédant des titres de capital, ou des titres de créance dont la valeur nominale est inférieure à 1.000 euros et qui sont admis aux négociations sur un marché réglementé d'un Etat partie à l'accord sur l'EEE, quand ils choisissent l'AMF comme entité de régulation. Ces dispositions visent à proposer un guichet unique aux sociétés non-européennes qui viendraient à être cotées sur plusieurs marchés réglementés européens.

Toutefois, s'agissant des émetteurs ayant leur siège social hors de l'Espace économique européen, le VIII du nouvel article L. 451-1-2 prévoit qu'ils peuvent être dispensées de leurs obligations d'information périodique auprès de l'AMF si celle-ci estime « équivalentes les obligations auxquelles ceux-ci sont soumis ». Dans cette perspective, l'AMF devra publier la liste des Etats dont elle considère les dispositions législatives et réglementaires équivalentes à celles auxquelles seraient soumis les émetteurs au titre de la réglementation française.

Enfin, on peut relever que le principe du superviseur unique ne s'applique pas aux projets de modification des statuts qui doivent être communiqués à l'AMF ainsi qu'aux autres régulateurs.

2. Le contrôle du respect des obligations d'information par l'AMF

a) Le contrôle de l'AMF vis-à-vis des émetteurs dont elle est l'autorité de supervision

Le II du présent article modifie l'article L. 621-18 du code monétaire et financier afin notamment d'élargir les pouvoirs de vérification de l'AMF en cas de non respect des obligations de publication. Cet article vise dorénavant expressément les émetteurs mentionnés au nouvel article L. 451-1-2 dudit code, c'est à dire ceux dont elle est l'autorité de supervision.

Il propose :

- une nouvelle rédaction plus générale puisque l'article renvoie désormais « aux émetteurs » et non plus aux sociétés ;

- la mise en place d'un droit de communication au profit de l'AMF puisqu'aux fins de vérification des informations publiées par les émetteurs, l'AMF pourra « exiger des émetteurs, des personnes qui les contrôlent ou sont contrôlées par eux, et de leurs commissaires aux comptes ou contrôleurs légaux ou statutaires, qu'ils fournissent tous documents et informations utiles. » ;

- un pouvoir d'injonction plus étendu, puisque l'AMF pourra non seulement ordonner des publications rectificatives mais également des publications « complémentaires » dans le cas d'inexactitudes ou d'omissions ;

- la possibilité pour les émetteurs de justifier et de défendre leur situation puisque l'AMF ne pourra procéder elle-même aux publications rectificatives qu' « après avoir entendu l'émetteur ».

b) le cas des émetteurs relevant d'une autre autorité de régulation

De manière générale, se pose la question des pouvoirs de l'AMF vis-à-vis des émetteurs dont elle ne supervise pas les obligations d'information périodique, notamment dans le cas où ces émetteurs ne respectent pas leurs obligations d'information.

Le présent article prévoit une solution particulière pour les émetteurs qui en application des principes du libre choix du superviseur et du superviseur unique peuvent relever de la supervision d'une autorité de marché autre que l'AMF, alors même que leurs titres sont admis uniquement aux négociations sur le marché réglementé français.

Pour ces émetteurs, le présent projet de loi propose d'introduire, conformément à l'article 21.3 de la directive « transparence », un nouvel article L. 451-1-3 du code monétaire et financier, précisant que l'AMF veille au respect des obligations en matière d'information réglementée au sens de la directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004.

On peut rappeler que l'information réglementée correspond selon la directive (article 2, 1.k) à « toute information que l'émetteur, ou toute autre personne ayant sollicité sans le consentement de celui-ci l'admission de valeurs mobilières à la négociation sur un marché réglementé, est tenu de communiquer en vertu de la présente directive, de l'article 6 de la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché (abus de marché) ou des dispositions législatives ou réglementaires ou administratives d'un Etat membre adoptées en vertu de l'article 3, paragraphe 1 de la présente directive ».

3. Le renforcement de la coopération entre les autorités de régulation européennes

Le III du présent article propose de compléter le deuxième alinéa de l'article L. 621-21 du code monétaire et financier afin d'étendre les possibilités de coopération entre l'Autorité des marchés financiers et les autres autorités de régulation européennes. Cette coopération est la contrepartie de l'harmonisation européenne en matière de transparence.

Il est proposé que l'AMF puisse « échanger des informations confidentielles relatives aux obligations mentionnées aux articles L .412-1, L. 451-1-2 et L. 451-1-3 avec les entités auxquelles ces autorités ont délégué le contrôle de ces obligations de secret professionnel. A cette fin, l'Autorité des marchés financiers peut signer des conventions organisant ses relations avec ses entités déléguées ».

Ce nouvel alinéa concerne les informations susceptibles d'être échangées dans le cadre des obligations mentionnées à l'article L. 412-1 du code monétaire et financier, c'est-à-dire les obligations générales de publicité en cas d'appel public à l'épargne250(*), à l'article L. 451-1-2 du même code qui concerne les obligations d'information périodique ou préalable à un changement de statut, et à l'article L. 451-1-3 relatif à l'information réglementée donnée par certains émetteurs.

La mention « d'entités déléguées » est novatrice. Elle permet de prendre en compte la possibilité donnée par la directive « transparence » que certaines tâches des autorités administratives compétentes, telles que l'AMF en France, puissent être déléguées à d'autres autorités, qui ne sont pas nécessairement de nature administrative comme le précise l'article 24 de la directive.

Ainsi au Royaume-Uni, la Financial Services Authority a délégué le contrôle des rapports d'information publiés par les entreprises au Financial Reporting Review Panel, qui était initialement une structure privée. En couvrant la diversité des organismes délégataires, le terme « d'entités déléguées » permet à l'AMF d'avoir des échanges avec les Etats qui useraient de la faculté offerte par la directive, à condition toutefois que ces entités soient « astreintes aux mêmes obligations de secret professionnel ».

Le dernier alinéa précise que l'AMF pourra signer des conventions organisant des relations avec les « entités déléguées », ce qu'elle peut déjà faire avec les autorités ayant des compétences analogues aux siennes.

D. ENTRÉE EN VIGUEUR DES DISPOSITIONS

Le IV du présent article indique que les dispositions de l'article 11 entreront en vigueur le 20 janvier 2007, date à laquelle la « directive transparence » devra être transposée.

Toutefois, les dispositions qui transposent la directive « prospectus » ont vocation à entrer en vigueur dès la publication de la loi compte tenu de ce que la transposition de cette directive doit en principe être achevée avant le 31 juillet 2005. Il s'agit

- des dispositions du I créant un nouvel article L 451-1-1 au code monétaire et financier, relatif au dépôt auprès de l'AMF d'un document récapitulant l'ensemble des informations publiées au cours des douze derniers mois ;

- et des dispositions du III relatives à l'échange d'informations entre les différentes autorités de régulation européenne ou leurs délégataires.

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLEE NATIONALE

L'Assemblée nationale a adopté, à l'initiative de sa commission des lois et avec un avis favorable du gouvernement un amendement rédactionnel ainsi qu'un amendement tendant à préciser dans le texte de la loi que le rapport financier annuel est tenu à la disposition du public pendant cinq ans.

Sur proposition de notre collègue député, Gilles Carrez, rapporteur général de la commission des finances, et avec un avis favorable du gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté 5 amendements rédactionnels, et un amendement tendant à ce que les émetteurs dans le cadre de leurs obligations d'informations trimestrielles, publient des chiffres d'affaires par « branche d'activité » et non par « segment ».

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article vise à transposer plusieurs dispositions de la directive « prospectus » ainsi que de la directive « transparence ».

Rappelons que ces deux directives ont été adoptées dans le cadre du « Plan d'action pour les services financiers » lancé par la Commission européenne en 1999 et dont l'objectif est de parvenir à une intégration des marchés financiers européens grâce à un haut degré d'harmonisation.

Cet article propose de renforcer les obligations d'information périodique des émetteurs dans le cadre des nouveaux principes qui définissent les compétences des différentes autorités de régulation au niveau européen.

Votre rapporteur général est particulièrement attentif à ce que soit produite une information financière qui permette aux investisseurs d'avoir la confiance qui va de pair avec la réussite d'une place financière. A la base des anticipations des agents économiques, l'information joue en effet un rôle fondamental dans l'allocation des ressources du marché.

Dans cette perspective, cet article présente plusieurs aspects positifs. Toutefois quelques modifications peuvent être apportées.

Tout d'abord, cet article représente une double simplification pour les émetteurs :

- simplification car pour la première fois l'ensemble de leurs obligations d'information périodique sont matériellement regroupées dans un même texte ;

- simplification car le texte soumis à notre examen participe à la mise en oeuvre du principe du superviseur unique là où la compétence territoriale des autorités nationales de marché se traduisait par une lourdeur et une complexité pour les émetteurs d'instruments financiers.

Votre rapporteur général se félicite également qu'à l'avenir, chaque émetteur opérant sur un marché réglementé de l'Espace économique européen soit soumis aux mêmes obligations d'information.

Toutefois, s'agissant précisément des valeurs mobilières retenues pour déterminer le champ des émetteurs soumis aux obligations d'information périodique et supervisés par l'AMF, votre rapporteur général souhaite apporter des clarifications conformément aux amendements qu'il propose à l'article 8 du présent projet de loi.

Ainsi au nouvel article L. 451-1-2 du code monétaire et financier :

- il est proposé de préciser que les instruments du marché monétaire d'une échéance inférieure à 12 mois sont exclus du champ de compétence de l'AMF dans le cadre de ses fonctions de supervision des obligations posées par la présente directive. Ces dernières valeurs mobilières sont en effet hors champ de la directive251(*) conformément à l'article 2 de la directive « transparence » ;

- en revanche, il est également proposé que l'AMF soit compétente pour superviser « les titres de créance donnant le droit d'acquérir ou de vendre tout autre titre ou donnant lieu à un règlement en espèces, notamment les warrants », compte tenu de leur importance sur les marchés français252(*). Les émetteurs possédant de tels titres seraient donc soumis aux obligations d'information périodique et soumis au contrôle de l'AMF.

Par ailleurs, votre rapporteur général approuve les modifications afférentes au contenu de l'information périodique et notamment s'agissant de l'information trimestrielle dorénavant plus détaillée. Ceci permettra une meilleure information des investisseurs à l'heure où le fonctionnement des marchés s'accélère et nécessite une réactivité accrue de la part des investisseurs.

Enfin, on peut noter avec satisfaction que cet article améliore les moyens de vérification de l'AMF ; cependant s'agissant du respect des obligations d'information, votre rapporteur général souhaite compléter la transposition de la directive par deux propositions :

- d'une part, il est proposé de transposer l'article 26 de la directive « transparence » en créant un nouvel article L. 451-1-5 au code monétaire et financier. Cet article permettra à l'AMF, dans les cas où elle ne supervise pas l'émetteur, de prendre des mesures conservatoires à l'encontre de celui-ci, si elle constate des manquements aux obligations d'information énoncées aux articles L. 451-1-1 et L. 451-2 du code monétaire et financier. Conformément à la directive, cet article distinguerait une première phase où l'AMF informerait l'autorité concernée et une seconde phase où elle prendrait, si les manquements persistaient, « toutes les mesures appropriées pour protéger les investisseurs ». La Commission européenne serait tenue informée des mesures prises par l'AMF.

Votre rapporteur général estime nécessaire que toutes les dispositions qui contribuent à garantir le respect des obligations d'information par les émetteurs puissent être prises. La simplification apportée par le principe de superviseur unique ne doit pas s'accompagner d'une moindre efficacité de la régulation des marchés.

- d'autre part, il est proposé de préciser les hypothèses dans lesquelles les commissaires aux comptes sont déliés du secret professionnel en prévoyant à l'article L.621-22 du code monétaire et financier que leur responsabilité ne peut être mise en cause lorsqu'ils respectent les obligations énoncées à cet article mais également à l'article L. 621-18 qui est modifié par le présent projet de loi253(*). Cette modification vise à transposer précisément le paragraphe 6 de l'article 24 de la directive « transparence », qui prévoit la levée du secret professionnel des commissaires aux comptes vis à vis des autorités de marché pour toute demande formulée par le régulateur au titre de sa mission de vérification de l'information périodique publiée par les émetteurs cotés.

En conclusion, votre rapporteur général se félicite de ce que pour une fois, la transposition d'une directive, en l'espèce la directive « transparence », ne se fasse pas dans l'urgence puisque la date limite de transposition de celle-ci est prévue en janvier 2007, date également à laquelle est prévue l'entrée en vigueur des dispositions transposées dans le présent article. Cela laisse aux différents émetteurs un temps d'adaptation et de préparation qui peut être appréciable. En effet, la mise en oeuvre du plan d'action pour les services financiers représente un objectif ambitieux et implique une importante production législative et réglementaire que les acteurs du marché financiers peuvent avoir quelques difficultés à intégrer.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 12

Amélioration des règles de franchissement de seuil

Commentaire : le présent article vise à moderniser les règles relatives aux déclarations de franchissement de seuil de participation, en proposant d'une part de nouveaux seuils de déclaration et d'autre part une modification du champ de l'obligation de déclaration.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES PERSONNES SOUMISES AUX DÉCLARATIONS DE SEUIL

La loi n° 66-537 du 24 juillet 1966 sur les sociétés commerciales a défini un régime de déclaration obligatoire des franchissements de certains seuils de participation en droits de vote ou en action, afin que les investisseurs puissent avoir connaissance de l'acquisition et la cession de participations d'une certaine importance.

Initialement cantonnée aux sociétés par actions cotées, cette obligation d'information a été étendue à toute prise de participation détenue dans des sociétés, cotées ou non, par la loi n° 85-705 du 12 juillet 1985 relative aux participations détenues dans les sociétés par actions.

L'ordonnance n° 2004-604 du 24 juin 2004 portant réforme des valeurs mobilières émises par les sociétés commerciales a étendu à nouveau l'obligation d'information mais en distinguant deux publics :

- d'une part, l'obligation d'information à l'attention de la société a été étendue aux actions des sociétés dont les titres sont admis aux opérations d'un dépositaire central, ce qui inclut depuis cette ordonnance les titres de société non admises aux négociations sur un marché réglementé ;

- d'autre part, l'information obligatoire auprès l'Autorité des marchés financiers (AMF) et du public ne concerne que les actions des sociétés admises aux négociations sur un marché réglementé.

B. LES FRANCHISSEMNTS DE SEUIL DONNANT LIEU À DÉCLARATION

Selon l'actuel article L. 233-7, six seuils donnent lieu à une déclaration de franchissement de seuil :

- le seuil de 5 %, seuil qui, lorsqu'il est franchi en droits de vote, donne droit à l'actionnaire de demander l'inscription d'un projet de résolution à l'ordre du jour des assemblées générales ;

- les seuils 10 % et 20 %, qui imposent à l'actionnaire qui les franchit de déposer dans les 10 jours qui suivent auprès de l'AMF une déclaration d'intention sur les objectifs qu'il entend poursuivre au cours des 12 mois à venir précisant s'il « agit seul ou de concert, s'il envisage d'arrêter ses achats ou de les poursuivre, d'acquérir ou non le contrôle de la société, de demander sa nomination ou celle d'une ou plusieurs personnes comme administrateur, membre du directoire ou du conseil de surveillance » ;

- le seuil de 33,33 %, seuil de déclenchement obligatoire d'une offre publique lorsque les titres de la société sont admis aux négociations sur un marché réglementé ;

- le seuil de 50 %, seuil de déclenchement d'une procédure de garantie de cours ;

- enfin le seuil de 66,66 % qui correspond à la majorité aux assemblées générales extraordinaires.

Ces déclarations sont obligatoires, que ces seuils soient franchis à la hausse ou à la baisse par l'actionnaire .

Il est nécessaire de remarquer que le droit français se singularise par l'obligation de déclarer des franchissements de seuils non seulement lorsque ceux-ci sont franchis en droits de vote mais également en capital.

Ce même article prévoit également que « les statuts de la société peuvent prévoir une obligation supplémentaire d'information portant sur la détention de fractions de capital ou des droits de vote inférieures à celle du vingtième ». Toutefois cette obligation ne peut porter sur une fraction inférieure à 0,5 % du capital ou des droits de vote.

En cas de non-respect de ces déclarations, l'article L. 233-14 du code de commerce prévoit que « les actions excédant la fraction qui aurait dû être déclarée, lorsqu'elles sont inscrites en compte chez un intermédiaire habilité dans les conditions prévues à l'article L. 211-4 du code monétaire et financier, sont privées du droit de vote pour toute assemblée d'actionnaires qui se tiendrait jusqu'à l'expiration d'un délai de deux ans suivant la date de régularisation de la notification. Dans les mêmes conditions, les droits de vote attachés à ces actions et qui n'ont pas été régulièrement déclarés ne peuvent être exercés ou délégués par l'actionnaire défaillant. »

C. LE CALCUL DES SEUILS

Afin de calculer sa participation, la personne soumise aux déclarations de seuil doit établir le nombre de droits de vote qu'elle possède et être en mesure de savoir quel est le nombre total des droits de vote existant dans la société.

1. Détermination du nombre d'actions ou de droits de vote détenu par une personne

L'objectif des déclarations de seuil est d'informer les autres actionnaires et investisseurs de l'influence réelle dont une personne disposerait dans la gestion de la société. Cette influence n'est pas toujours en rapport avec le nombre de droits de vote ou d'actions détenus personnellement par un actionnaire.

Dans cette perspective, l'article L. 233-9 du code du commerce précise les hypothèses où certaines actions ou certains droits de vote sont assimilés à ceux personnellement possédés par la personne tenue de déclarer les franchissements de seuil.

Ainsi doivent être pris en compte :

« 1° Les actions ou les droits de vote possédés par d'autres personnes pour le compte de cette personne ;

« 2° Les actions ou les droits de vote possédés par les sociétés que contrôle cette personne au sens de l'article L. 233-3 ;

« 3° Les actions ou les droits de vote possédés par un tiers avec qui cette personne agit de concert ;

« 4° Les actions ou les droits de vote que cette personne ou l'une des personnes mentionnées aux 1° à 3° ci-dessus est en droit d'acquérir à sa seule initiative en vertu d'un accord. »

2. Information des actionnaires du nombre total de droits de vote existant dans la société

L'article L. 233-8 du code du commerce impose aux sociétés par actions d'informer les actionnaires de tout changement concernant le montant total des droits de vote existant, « dans la mesure où, entre deux assemblées générales ordinaires, le nombre de droits de vote varie d'un pourcentage fixé par arrêté du ministre chargé de l'économie, par rapport au nombre déclaré antérieurement ».

Cette information est portée à la connaissance de l'AMF lorsque les sociétés sont cotées sur un marché réglementé.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article, qui vise à transposer plusieurs dispositions de la directive « transparence » se compose de quatre parties :

- Le I du présent article élargit la définition de la société contrôlée ;

- le II propose une nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce relatif aux déclarations de franchissements de seuil ;

- le III réécrit l'article L. 233-8 du code de commerce relatif à l'obligation d'information des sociétés concernant les évolutions des droits de vote existant dans la société ;

- enfin le IV précise les cas où certains titres sont assimilés à ceux personnellement détenus par la personne assujettie aux seuils de déclaration et ceux qui ne le sont pas.

A. EXTENSION DE LA DÉFINITION DE LA SOCIÉTÉ CONTRÔLÉE

Le I du présent article complète l'article L. 233-3 du code du commerce relatif à la définition des sociétés contrôlées. Il élargit cette définition en précisant dans une quatrième hypothèse qu'une société A est dite contrôlée lorsqu'une société B, actionnaire ou associée de la société A, dispose du pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des membres des organes d'administration, de direction ou de surveillance de cette société.

Cet ajout transpose fidèlement la directive « transparence ».

B. LES DÉCLARATIONS DE FRANCHISSEMENT DE SEUILS

Le II et le IV du présent article proposent de moderniser les règles de déclarations de franchissements de seuils en augmentant la fréquence de déclarations, et en précisant les émetteurs soumis à ces obligations de déclarations ainsi que les titres pris en compte.

A cette fin, le II du présent article propose une nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce relatif aux déclarations de seuil et le IV présente une nouvelle rédaction de l'article L. 233-9 du code de commerce relatif à l'assimilation des titres à ceux personnellement détenus.

1. Extension possible du dispositif aux marchés non réglementés

En premier lieu, le II de la nouvelle rédaction proposée pour l'article L. 233-7 du code monétaire et financier étend le champ des déclarations de seuil en obligeant les sociétés à informer l'AMF des franchissements de seuils lorsque leurs actions sont admises aux négociations sur un marché non réglementé et que cette information a été demandée par la personne gestionnaire de ce marché.

2. Augmentation du nombre de déclarations obligatoires

Le caractère particulièrement novateur de cet article réside dans l'augmentation du nombre de seuils proposé par le I de la nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code monétaire et financier. Le nombre de seuils passerait de 6 à 9 :

- conformément à la directive 2004/109/CE dite  « directive transparence », le nouvel article propose d'introduire des déclarations de franchissement de seuil lorsque la participation en capital ou en droits de vote de l'émetteur devient supérieure ou inférieure à 15 % ou à 25 % du nombre total d'actions ou de droits de vote ;

- en outre, il est proposé de créer un seuil de déclenchement de déclaration à 95 %. Ce nouveau seuil de 95 % n'est pas prévu par la directive mais est possible, dans la mesure où l'article 3 de la directive précise dans son premier alinéa que « l'Etat membre d'origine peut soumettre un émetteur à des exigences plus strictes que celles énoncées dans le présente directive », ce que ne peut pas faire l'Etat membre d'accueil.

Les obligations de déclarations de seuils s'appliquant aux sociétés dont la France est « l'Etat membre d'origine », il est possible d'instituer ce nouveau seuil, créateur de droits importants puisqu'il correspond au seuil de déclenchement d'une offre ou d'une demande publique de retrait.

3. Définition précisée des titres soumis aux obligations de déclaration de seuil

a) Situations dans lesquelles les titres sont assimilés aux actions et droits de vote personnellement détenus par la personne soumise à déclaration

Le présent article précise et étend la catégorie des titres assimilés aux actions et aux droits de vote possédés par une personne et qui doivent par conséquent être pris en compte dans les déclarations de franchissements de seuils.

A cette fin, le III du présent article propose une nouvelle rédaction de l'article L. 233-9 du code de commerce conformément à la directive « transparence ».

Désormais seraient également considérés comme assimilés aux actions ou aux droits de vote possédés par la personne tenue de déclarer les franchissements de seuil :

- «  les actions dont cette personne a l'usufruit » : en règle générale et sous réserve des dispositions des statuts de la société, l'usufruitier dispose du droit de vote en assemblée générale et le nu-propriétaire en assemblée extraordinaire. Compte tenu de sa capacité à influencer la gestion de la société, il semble normal que les titres possédés par l'usufruitier soient pris en compte ;

- « les actions ou les droits de vote possédés par un tiers avec lequel cette personne a conclu un accord de cession temporaire portant sur ces actions ou droits de vote » : cette hypothèse permet de prendre en compte les cas de cession temporaire de titres ;

- «  les actions ou les droits de vote déposées auprès de cette personne, à conditions que celle-ci puisse exercer les droits de vote qui leur sont attachés comme elle l'entend en l'absence d'instructions spécifiques des actionnaires » ;

- « Les droits de vote que cette personne peut exercer librement en vertu d'une procuration en l'absence d'instructions spécifiques des actionnaires concernés » : cette hypothèse couvre les situations où certains actionnaires choisissent, à l'occasion d'assemblée générales, de donner une procuration à un autre actionnaire sans instructions spécifiques. L'actionnaire bénéficiaire de type de procurations pourrait, en cas de procurations nombreuses, exercer une influence sans rapport avec le nombre d'actions qu'il détient personnellement.

Ces principes relèvent d'une approche pragmatique, consistant à identifier les cas où l'actionnaire, compte tenu de sa situation ou de ses rapports contractuels, serait en mesure d'accroître son influence réelle dans la gestion de la société.

A contrario, il est également proposé d'exclure des obligations de déclarations de seuil certains types de détention directe ou indirecte d'actions au motif qu'ils ne conduisent pas à influencer la stratégie de l'entreprise :

- d'une part, ne seraient pas pris en compte dans le calcul de la participation d'une personne les actions détenues par les OPCVM gérées par une société de gestion contrôlée par cette personne. En effet, la loi du 1er août 2003 sur la sécurité financière a précisé à l'article L. 533-4 du code monétaire et financier que les sociétés de gestion de portefeuille doivent « exercer les droits attachés aux titres détenus par les organismes de placement collectif en valeurs mobilières qu'elles gèrent, dans l'intérêt exclusif des actionnaires ou des porteurs de parts de ces organismes de placement collectif en valeurs mobilières et rendre compte de leurs pratiques en matière d'exercice des droits de vote » ;

- d'autre part, seraient exclues du calcul de la participation d'une personne, les actions détenues par un prestataire de services d'investissement contrôlé par cette personne, « dans le cadre du service de gestion de portefeuille pour compte de tiers ». En effet, le prestataire de services n'exerçant les droits de vote qu'au profit de ses clients, il ne peut pas servir les intérêts de la personne qui le contrôle par ce moyen.

b) Exclusion totale ou partielle de certains titres du champ des obligations de déclaration de seuil

Certains titres sont totalement écartés de l'obligation de déclaration de franchissement de seuil. Le nouveau IV de l'article L. 233-7 du code monétaire et financier prévoit quatre hypothèses dans lesquelles les obligations de déclarations de seuil ne s'appliquent pas. Il s'agit des actions :

- « acquises aux seules fins de la compensation, du règlement ou de la livraison d'instruments financiers, dans le cadre habituel du cycle de règlement à court terme défini par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ;

- « détenues par les teneurs de comptes conservateurs dans le cadre de leur activité de tenue de compte et de conservation ;

- « détenues par un prestataire de services d'investissement dans son portefeuille de négociation au sens de la directive 93/6/CE à condition que ces actions ne représentent pas une quotité du capital ou des droits de vote de l'émetteur de ces titres supérieure à un seuil fixé par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers et que les droits de vote attachés à ces titres ne soient pas exercés ni autrement utilisés pour intervenir dans la gestion de l'émetteur ;

- « remises aux membres du Système européen de banques centrales ou par ceux-ci dans l'exercice de leurs fonctions d'autorités monétaires, dans les conditions fixées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ».

En effet, compte tenu de la nature et de l'objet de la détention des titres ci-dessus mentionnés ou de l'identité des détenteurs, le présent article propose, conformément à la directive de ne pas les comptabiliser dans le calcul des seuils étant donné qu'ils ne seraient pas révélateurs d'une réelle influence dans la société concernée.

Enfin le nouveau V de l'article L. 233-7 du code de commerce prévoit, conformément à la directive, d'écarter partiellement certains titres de l'obligation de déclaration de franchissement de seuil.

En premier lieu seraient exonérés de l'obligation de déclaration du franchissement du seuil des 5 % les teneurs de marché dans le cadre de leurs activités de tenue de marché et sous réserve qu'ils n'interviennent pas dans la gestion de l'émetteur des titres.

En second lieu, il est proposé en cas de contrôles en chaîne, de limiter la déclaration de franchissement de seuils à la personne en bout de chaîne du contrôle.

3. Information des actionnaires sur le capital et les droits de vote existant dans la société

Conformément à la directive « transparence », le III du présent article propose de clarifier les règles relatives à l'information des actionnaires sur le capital et les droits de vote des sociétés en réécrivant l'article L. 233-8 du code de commerce.

Deux modifications sont apportées au système actuel :

- d'une part, le I de la nouvelle rédaction proposée pour l'article L. 233-8 du code de commerce précise que les sociétés par actions devront publier à la fin de chaque mois au cours duquel s'est produit le changement l'information relative à l'évolution des droits de vote ;

- d'autre part, dans le cas des sociétés cotées sur le marché réglementé, cette information mensuelle porterait également sur le nombre d'actions composant le capital des sociétés et non plus simplement sur le nombre de droits de vote existant.

III. LE TEXTE ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de sa commission des lois, l'Assemblée nationale a adopté deux amendements de coordination tendant à ce que les articles L. 233-13 et L. 233-14 du code de commerce prennent en compte la nouvelle rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce et plus précisément l'augmentation du nombre de seuils

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La répartition du capital et des droits de vote est une information de premier plan pour les investisseurs qui doivent pouvoir y avoir accès afin d'être en mesure d'apprécier l'évolution du marché.

Votre rapporteur général approuve les principales modifications proposées par le présent article dans la mesure où elles contribuent à parfaire l'information fournie aux investisseurs.

D'une part, le régime de déclaration de seuil pourra être étendu aux marché dit « organisés » (tels qu'Alternext) ce qui est de nature à renforcer leur attractivité dans la mesure où non seulement ces marchés présentent des conditions d'accès au marché simplifiées, mais pourront également offrir aux investisseurs des garanties de transparence et de protection254(*).

D'autre part, l'augmentation du nombre de seuils, tout comme la redéfinition des titres soumis aux obligations de déclaration de seuil, sont de nature à améliorer l'information des investisseurs, dans le sens où celle-ci sera plus régulière mais également plus juste. En effet, le principe directeur, qui conduit à assimiler certains titres à des titres personnellement détenus ou au contraire à soustraire certains titres personnellement détenus des obligations de déclarations, est la volonté de définir les hypothèses où une personne, compte tenu de sa situation, serait en mesure ou non d'influencer la stratégie de l'entreprise. Il s'agit d'une approche pragmatique dont se félicite votre rapporteur général.

Toutefois, votre rapporteur général souhaiterait compléter le dispositif présenté par le présent projet de loi.

Attaché à ce que la confiance des investisseurs soit garantie à tout moment par une information de qualité et complète, votre rapporteur général attire l'attention sur des manquements qui ont pu survenir à la suite de la publication de l'ordonnance du 24 juin 2004 portant réforme du régime des valeurs mobilières.

En effet, l'article 51 de cette ordonnance a modifié l'article L. 233-7 du code de commerce relatif aux déclarations de franchissements de seuil, en précisant que les personnes tenues de déclarer les franchissements de seuil étaient « toute personne physique ou morale agissant seule ou de concert détenant des titres de capital au porteur ». Cette mention « titre au porteur » excluait les détenteurs de titres nominatifs et certains seuils ont pu être franchis sans être pour autant déclarés du fait de la rédaction restrictive de l'ordonnance. La loi de simplification du droit du 9 décembre 2004, qui a ratifié l'ordonnance du 24 juin 2004, a modifié la rédaction de l'article L. 233-7 du code de commerce en supprimant la distinction titres au porteur ou nominatif.

Toujours est-il que pendant cinq mois et demi, les déclarations de franchissements de seuils ont été affectées par la publication de cette ordonnance et que cela a pu avoir des conséquences sur la qualité de l'information fournie aux actionnaires et aux investisseurs. C'est pourquoi votre rapporteur général souhaite que puisse être adoptée une disposition permettant une régularisation.

Dans le même souci de garantir la confiance des investisseurs, votre rapporteur souhaite introduire un nouveau seuil de déclaration à 90 %, soit 5 points avant la procédure d'offre publique de rachat obligatoire (« squeeze out ») qui permet à un actionnaire disposant de plus de 95 % du capital d'une société de devenir l'unique propriétaire. Il semble en effet légitime que les actionnaires minoritaires d'une société soient informés qu'ils sont susceptibles d'être destinataires d'une offre publique de retrait dans un horizon proche et ce d'autant plus que le droit français positif, même modifié par le projet de loi initiale ne prévoit aucune information sur la progression du contrôle entre 66,66 % et 95 %.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article ainsi modifié.

ARTICLE 13

Extension de la procédure de garantie de cours et de l'obligation de dépôt d'une offre publique

Commentaire : le présent article propose d'une part d'étendre, sous certaines conditions, la procédure de garantie de cours aux marchés non réglementés, et prévoit d'autre part, un nouveau cas de dépôt obligatoire d'une offre publique sur une société fille lorsqu'une offre publique est lancée sur la société mère.

I. LE DROIT EXISTANT

Une offre publique résulte en principe du libre choix de l'initiateur mais dans certains cas son dépôt peut être obligatoire. L'article L. 433-3 du code monétaire et financier prévoit ainsi deux hypothèses dans lesquelles un projet d'offre publique doit être déposé selon des conditions précisées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF) :

- d'une part lorsqu'une « personne physique ou morale agissant seule ou de concert au sens des dispositions de l'article L. 233-10 du code de commerce et venant à détenir, directement ou indirectement, une fraction du capital ou des droits de vote d'une société dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé », elle est tenue de déposer une offre publique obligatoire  ; 

- d'autre part, lorsqu'un « projet d'acquisition d'un bloc de titres [confère] la majorité du capital ou des droits de vote d'une société dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé (...) le ou les acquéreurs [sont tenus d'] acheter les titres qui leur sont alors présentés au cours ou au prix auquel la cession du bloc est réalisée. » Il s'agit de la procédure de garantie de cours.

A. LA PROCEDURE DE GARANTIE DE COURS

La garantie de cours est une procédure employée automatiquement sur les marchés réglementés après une cession d'un bloc de contrôle.

Elle permet aux actionnaires minoritaires de vendre leurs titres au même prix que l'actionnaire majoritaire. Techniquement, l'acquéreur du bloc de contrôle s'engage à acheter en bourse pendant 10 jours de bourse au minimum, toutes quantités de titres qui lui seront présentées, au même prix que celui de la cession du bloc.

La procédure de garantie de cours ayant pour conséquence d'inciter les actionnaires minoritaires à céder leurs titres, l'acquéreur d'un bloc de contrôle risque d'avoir à supporter un investissement particulièrement élevé, lié au rachat à prix fixe de tous les titres qui lui sont présentés au cours de la période.

Selon l'article 235-1 du règlement général de l'AMF, la procédure de garantie de cours est mise en oeuvre dès lorsqu'une personne acquiert un bloc de titres lui conférant « compte tenu des titres ou des droits de vote qu'elle détient déjà, la majorité du capital ou des droits de vote d'une société », soit 50 % du capital ou des droits de vote.

Jusqu'en 1989, la cession de blocs de contrôle a donné lieu à la mise en oeuvre d'une procédure de maintien de cours. Cette procédure existant dans le règlement de la chambre syndicale des agents de change en cas d'acquisition en bourse d'un « bloc de contrôle », a été étendue en 1973 à toute forme de prise de contrôle par une décision générale de la COB. Elle a également été appliquée par la suite lorsqu'une société anonyme se transforme en société par commandite ou lors de l'absorption d'une société cotée par une holding non cotée.

La loi du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier a formalisé la procédure de garantie de cours. Depuis 1992, date à laquelle le règlement du Conseil des bourses de valeur (CBV) a précisé qu'une OPA simplifiée ne pouvait être lancée que par un actionnaire détenant au moins 50 % du capital, la procédure de garantie de cours peut être une modalité particulière d'OPA simplifiées (« OPA simplifiée réalisable par voie de garantie de cours »).

B. LE DEPÔT D'UNE OFFRE PUBLIQUE OBLIGATOIRE SUR LA SOCIÉTÉ FILLE

La loi du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier a introduit l'offre publique obligatoire provoquée par le franchissement d'un seuil, celui d'un tiers du capital ou des droits de vote. Initialement l'offre publique obligatoire ne pouvait porter que sur 66 % des droits de vote de la société, la rénovation du règlement du CBV en 1992 a imposé aux actionnaires de viser 100 % des droits de vote de la société.

L'offre publique obligatoire est actuellement prévue à l'article 243-3 du règlement général de l'AMF.

« Lorsque plus du tiers du capital ou des droits de vote d'une société dont les titres de capital sont admis sur un marché réglementé est détenu par une autre société et constitue une part essentielle de ses actifs » une offre publique doit être déposée lorsque :

« 1° Une personne vient à prendre le contrôle de la société détentrice au sens des textes applicables à cette dernière ;

« 2° Un groupe de personnes agissant de concert vient à prendre le contrôle de la société détentrice au sens des textes applicables à cette dernière, sauf si l'une ou plusieurs d'entre elles disposaient déjà de ce contrôle et demeurent prédominantes et, dans ce cas, tant que l'équilibre des participations respectives n'est pas significativement modifié.

« Les personnes physiques ou morales agissant seules ou de concert sont tenues [de déposer une offre publique], lorsqu'elles viennent à détenir par suite de fusion ou d'apports plus du tiers des titres de capital ou des droits de vote d'une société dès lors que ces titres représentent une part essentielle des actifs de l'entité absorbée ou apportée. »

Ce dispositif permet aux actionnaires minoritaires d'une société cotée sur un marché réglementé, dont le contrôle est pris indirectement, d'être désintéressés dans les mêmes conditions que dans les cas où le contrôle est pris directement. Ils peuvent ainsi bénéficier, du « goodwill », la prime de contrôle, que le nouvel actionnaire accepte de payer.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. APPLICATION DE LA GARANTIE DE COURS AUX MARCHÉS NON RÉGLEMENTÉS

Le premier alinéa du présent article propose de compléter l'article L. 433-3 du code monétaire et financier par un III, afin que la procédure de garantie des cours puisse être étendue aux marchés non réglementés.

Deux conditions doivent être remplies pour que cette extension se réalise :

- d'une part, il est nécessaire que l'AMF prévoie dans son règlement une telle extension, ce qui n'est qu'une faculté pour elle comme le souligne la rédaction du texte: « l'autorité des marchés financiers peut prévoir »

- d'autre part, le gestionnaire de ces marchés doit en faire la demande.

B. EXTENSION DE L'OBLIGATION DE DEPÔT D'UNE OFFRE PUBLIQUE SUR UNE SOCIÉTÉ FILLE

Le deuxième alinéa du présent article propose d'ajouter un IV à l'article L. 433-3 du code monétaire et financier, qui précise dans quelles conditions la personne qui prend le contrôle d'une société mère française a l'obligation de déposer une offre publique visant la société fille, que celle-ci soit française ou étrangère.

Le présent article prévoit ainsi que la recevabilité d'une offre publique sur une société française cotée sur un marché réglementé français est subordonnée à la preuve du dépôt d'une offre publique irrévocable et loyale sur ses sociétés filles, française ou étrangère, lorsque les trois conditions suivantes sont remplies :

- la société mère détient plus du tiers du capital ou des droits de vote de la société fille ;

- les actions de la société fille sont cotées sur un marché réglementé en France, d'un Etat parti à l'Espace économique européen ou sur un autre marché équivalent à un marché réglementé ;

- la société fille constitue un « actif essentiel » de la société mère.

Cette dernière notion ne correspond pas actuellement à une définition précise. L'article actuel du règlement général de l'AMF, qui prévoit dans quelles conditions une offre publique doit être déposée sur une société fille mentionne le fait que la société fille doit représenter « une part essentielle des actifs » de la société mère.

Selon les informations obtenues par votre rapporteur général, la rédaction ici proposée est différente et se rapproche davantage de la notion de « principal des actifs » mentionnée à l'article 236-6 du règlement général de l'AMF relatif aux offres publiques de retrait255(*).

Le Conseil des marchés financiers (CMF) a eu l'occasion de préciser cette dernière notion dans son arrêt La Rochette du 3 avril 2001. Il a ainsi jugé qu'un actif essentiel devait être un actif dont la contribution était déterminante et durable, au regard notamment des critères du chiffre d'affaires, de la rentabilité de l'exploitation, du résultat net et de la marge d'autofinancement. C'est donc à partir d'un faisceau d'indices semblables que la situation de la société fille par rapport à la société mère serait vraisemblablement appréciée, chaque cas recevrant une appréciation ad hoc.

Dispositif proposé par le nouveau IV de l'article L.433-3 du code monétaire et financier

SOCIETE B

française cotée sur un marché réglementé français

A dépose une offre publique sur B

SOCIETE A

- française

- ou étrangère

C constitue un « actif essentiel » de B

B détient 1/3 du capital ou des droits de vote de C

A doit déposer une offre publique « loyale et irrévocable » sur C

SOCIETE C

- française

- ou étrangère

Cotée sur un marché réglementé français ou étranger

Plusieurs conditions touchant les modalités de l'offre publique sont également précisées par le nouveau IV de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier :

- le projet d'offre publique sur la société fille doit être déposé au plus tard à la date d'ouverture de la première offre publique ;

- l'offre déposée doit être « loyale et irrévocable ». La qualification de l'offre publique est une nouveauté dans la mesure où elle donne un statut législatif aux critères de recevabilité utilisés par l'AMF.

S'agissant précisément de ces critères, la Cour d'appel de Paris a eu l'occasion de définir en 1993 la loyauté qui doit s'entendre comme l'absence « d'entraves au libre jeu des offres et surenchères par le recours à des manoeuvres ou moyens détournés mis en oeuvre dans des conditions illicites, occultes ou frauduleuses » ;

Le caractère irrévocable de l'offre est quant à lui affirmé à l'article 213-14 du règlement général de l'AMF qui dispose que «  le dépôt d'une offre publique est effectué par lettre adressée à l'AMF garantissant la teneur et le caractère irrévocable des engagements pris par l'initiateur ».

Cependant on peut noter que l'AMF a défini un nombre restreint de cas dans lesquels une offre peut ne pas être irrévocable :

- l'offre est refusée par les autorités de concurrence ;

- dès le dépôt de l'offre, l'initiateur annonce une condition d'obtention, en pourcentage du capital ou des droits de vote. Si ce seuil n'est pas atteint, l'offre n'aura pas de suite positive (article L. 231-10 du règlement général de l'AMF) ;

- enfin, l'offre peut devenir sans objet si par exemple la société est liquidée.

III. LE TEXTE ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

L'Assemblée nationale a adopté un amendement rédactionnel proposé par la commission des lois, ainsi qu'à l'initiative de sa commission des finances, un amendement sous-amendé par le gouvernement tendant à préciser que l'offre publique doit être déposée sur la société « contrôlée ou qui constitue un actif essentiel ».

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article présente deux mesures qui étendent les hypothèses d'une offre publique obligatoire :

- d'une part, il étend la procédure de garantie de cours aux marchés non réglementés lorsque la personne gestionnaire de ce marché en fait la demande,

- d'autre part, il propose d'étendre aux cas où la société fille est étrangère, le dépôt obligatoire d'une offre publique sur une société fille, lorsqu'une société mère française fait l'objet d'une offre publique.

S'agissant de la possibilité d'étendre le mécanisme des garanties de cours aux marchés non réglementés, votre rapporteur général relève que cette option permettra aux marchés dit « organisés » qui se développent, tels qu'Alternext, d'offrir un minimum de protection aux actionnaires.

Non seulement ces marchés présenteront des conditions d'accès au marché simplifiées, mais ils pourront également offrir des garanties de nature à renforcer, selon votre rapporteur général, leurs succès et notamment celui d'Alternext auprès des petites et moyennes entreprises.

Concernant la nouvelle obligation de déposer une offre publique sur la société fille, qu'elle soit française ou non, lorsque la société mère fait l'objet d'une offre publique, plusieurs remarques peuvent être faites :

- il est tout d'abord nécessaire de préciser que l'offre publique faite sur une société mère ne peut l'être que sur une société mère française. La rédaction du présent article peut prêter à confusion en l'absence de qualification de la société. Cependant il est d'usage dans le code monétaire et financier de considérer que dans les cas où l'origine géographique de la société n'est pas mentionnée, il s'agit d'une société française ;

- en outre, on peut remarquer que le dépôt d'une offre publique sur la société fille n'est obligatoire que si cette dernière constitue « un actif essentiel » de la société mère. Cette notion « d'actif essentiel », déterminée de manière jurisprudentielle à partir d'un faisceau d'indices, implique une définition à géométrie variable non satisfaisante pour les investisseurs. Dans un souci de sécurité juridique, votre rapporteur général estime opportun que le règlement général de l'AMF précise les critères qui définissent l'« actif essentiel » afin que les sociétés sachent précisément si elles doivent déposer une offre publique sur la ou les sociétés filles de la société mère sur laquelle elles souhaitent déposer initialement une offre publique ;

- de même ont peut remarquer que, pour la première fois, le texte de la loi qualifierait l'offre publique d' « irrévocable » et de « loyale », caractères que l'AMF vérifie lorsqu'elle apprécie le dépôt de l'offre publique.

Cette qualification peut être critiquable dans la mesure où elle vise précisément l'offre publique déposée sur la société fille ; or celle-ci peut être étrangère et donc soumise au contrôle d'un autre régulateur que l'AMF.

Dans cette hypothèse, la recevabilité de l'offre publique serait à la fois appréciée par l'autorité de régulation nationale concernée et par l'AMF qui, selon la rédaction du présent article serait tenue d'examiner les caractères « loyal » et « irrévocable » : cette situation peut théoriquement déboucher sur un conflit d'interprétation quant à la recevabilité de l'offre avec l'autorité de régulation nationale de la société fille lorsque celle-ci est étrangère.

Selon les renseignements obtenus par votre rapporteur général, ce cas de conflit ne serait qu'une hypothèse d'école dans la mesure où le contrôle de l'AMF viserait prioritairement à s'assurer que l'offre proposée ne fait pas l'objet de mesures dilatoires destinées à en baisser artificiellement le prix. Il semblerait peu probable que les deux superviseurs divergent face à une manipulation des cours manifeste.

En conclusion, votre rapporteur général souligne que les deux mesures présentées par le présent article contribuent à la protection des actionnaires, problématique à laquelle il est particulièrement attaché.

Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.

* 243 Selon l'article 4 de la directive 2004/39/CE concernant les marchés d'instruments financiers, un marché réglementé est « un système multilatéral, exploité et/ou géré par un opérateur de marché, qui assure ou facilite la rencontre - en son sein même et selon ses règles non discrétionnaires - de multiples intérêts acheteurs et vendeurs exprimés par des tiers pour des instruments financiers, d'une manière qui aboutisse à la conclusion de contrats portant sur des instruments financiers admis à la négociation dans le cadre de ses règles et/ou de ses systèmes, et qui est agréé et fonctionne régulièrement conformément aux dispositions du titre III [relatif au marché réglementé]».

* 244 cf. commentaire de l'article 8 du présent projet de loi.

* 245 Un segment correspondant à la conjonction d'un secteur d'activité et d'une zone géographique. Le secteur d'activité est défini à l'aide de cinq critères de distinction (nature des produits et services, type de clientèle, méthodes de distribution, nature des procédés de production, environnement réglementaire) tandis que la zone géographique est définie comme une composante de l'entreprise évoluant dans un environnement économique donné comportant des risques et donnant lieu à des rentabilités différentes des autres zones géographiques.

* 246 Le décret du 23 mars 1967 fait référence à la « branche d'activité » (cf. supra).

* 247 L'article 2.1 de la directive définit «l'Etat membre d'origine» en distinguant 2 cas :

« i) dans le cas d'un émetteur de titres de créance dont la valeur nominale unitaire est inférieure à 1.000 euros ou d'un émetteur d'actions :

- lorsque l'émetteur a son siège statutaire dans la Communauté, l'Etat membre où il a ce siège;

- lorsque l'émetteur a son siège statutaire dans un pays tiers, l'Etat membre de l'autorité compétente auprès de laquelle il est tenu de déposer une information annuelle en vertu de l'article 10 de la directive 2003/71/CE.

La définition de l'Etat membre d'origine est applicable aux titres de créance libellés dans une autre devise que l'euro, à condition que leur valeur nominale unitaire soit, à la date d'émission, inférieure à 1 000 euros, sauf si elle est presque équivalente à 1 000 euros;

ii) pour tout émetteur non visé au point i), l'Etat membre choisi par l'émetteur entre l'Etat membre où il a son siège statutaire et les Etats membres qui ont admis ses valeurs mobilières à la négociation sur un marché réglementé situé sur leur territoire. L'émetteur ne peut choisir qu'un seul Etat membre comme Etat membre d'origine. Son choix demeure valable pendant au moins trois ans sauf si ses valeurs mobilières ne sont plus admises à la négociation sur aucun marché réglementé dans la Communauté. »

* 248 récapitulant l'ensemble des informations publiées durant l'année écoulée.

* 249 Cf. commentaire de l'article 8 du présent projet de loi.

* 250 Article réécrit par l'article 8 du présent projet de loi.

* 251 Cf tableau p. 209.

* 252 Cf. commentaire de l'article 8 du présent projet de loi.

* 253 Cf. supra. L'AMF pourra notamment « exiger des émetteurs des personnes qui les contrôlent ou sont contrôlées par eux, et de leurs commissaires aux comptes ou contrôleurs légaux ou statutaires, qu'ils fournissent tout documents et informations utiles. »

* 254 Cf. article 13 du présent projet de loi proposant d'étendre la garantie de cours aux marchés non réglementés.

* 255 Article 236-6 du règlement général de l'AMF (ancien article 5.6.6 du règlement général du CMF): « La ou les personnes physiques ou morales qui contrôlent une société informent l'AMF : (...) 2° Lorsqu'elles décident le principe de la fusion-absorption de cette société par la société qui en détient le contrôle, de la cession ou de l'apport à une autre société de la totalité ou du principal des actifs, de la réorientation de l'activité sociale ou de la suppression, pendant plusieurs exercices, de toute rémunération de titres de capital.

L'AMF apprécie les conséquences de l'opération prévue au regard des droits et des intérêts des détenteurs de titres de capital ou des détenteurs de droits de vote de la société et décide s'il y a lieu à mise en oeuvre d'une offre publique de retrait. »