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Projet de loi de finances rectificative pour 2011

8 septembre 2011 : Budget (deuxième loi de finances rectificative pour 2011) ( rapport - première lecture )
c) Un défaut a minima

Il ressort des considérations ci-avant que la Grèce a fait un défaut a minima.

Le plan décidé le 21 juillet ne peut donc pas être considéré comme la preuve qu'un « vrai défaut » de la Grèce serait sans danger. Tel est d'autant moins le cas qu'il a contribué à la panique boursière des semaines suivantes.

Le défaut décidé le 21 juillet est un défaut a minima, qui vient du fait que les agences de notation retiennent une définition large du défaut. Elles considèrent en effet qu'un échange de dette avec perte actuarielle constitue un « défaut partiel » (selective default).

Ainsi, l'ISDA (International Swaps and Derivatives Association, Association internationale des swaps et dérivés) a considéré le 25 juillet 2011 que le plan d'aide à la Grèce ne devrait pas constituer un « événement de crédit » (credit event) au sens des CDS (credit-default swaps), utilisés pour garantir contre le risque de défaut. L'ISDA justifie sa position par le caractère volontaire de la participation des banques.

Un « vrai défaut » de la Grèce consisterait, par exemple, en l'annulation de 50 % de la dette envers les créditeurs privés, qui devrait à moyen terme atteindre environ 200 milliards d'euros sur une dette totale de l'ordre de 400 milliards d'euros, ce qui représenterait pour les banques une perte incontestable et subie de 100 milliards d'euros

d) Une reprise immédiate de la contagion à l'Espagne et à l'Italie

Comme votre rapporteur général le soulignait dans son rapport sur le premier projet de loi de finances rectificative pour 201140(*), un « vrai » défaut de la Grèce doit « absolument être évité à court terme », afin de ne pas déstabiliser les marchés financiers.

Aussi n'est-il guère étonnant qu'après une réaction initialement favorable - traduisant le soulagement qu'un accord ait été trouvé -, les marchés boursiers se soient ensuite effondrés, « tirés vers le bas » par les valeurs bancaires - il est vrai également à cause de la dégradation de la situation économique des Etats-Unis -, et que la BCE se soit trouvée dans l'obligation d'acquérir sur le marché secondaire des titres espagnols et italiens, dont les taux étaient repartis à la hausse dès l'annonce du plan. Le fait que la Société générale ait pu perdre le 10 août 2011 14,7 % de sa valeur boursière, sur la foi de simples rumeurs, confirme que les marchés établissent bien un lien entre risque de défaut des Etats « périphériques » et solvabilité des banques.

Le défaut partiel de la Grèce, joint aux incertitudes sur le futur achat par le FESF de titres sur le marché secondaire, ne peut que renforcer la contagion. En particulier, la déclaration des chefs d'Etat et de gouvernement selon laquelle « pour ce qui est de notre approche générale à l'égard de la participation du secteur privé dans la zone euro, nous tenons à préciser que la Grèce appelle une solution exceptionnelle et bien spécifique » ne semble pas suffire à rassurer les marchés.


* 40 Rapport n° 620 (2010-2011), 15 juin 2011.