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Projet de loi de finances rectificative pour 2011

8 septembre 2011 : Budget (deuxième loi de finances rectificative pour 2011) ( rapport - première lecture )
3. Des avancées essentielles : une réduction du montant de la dette, un allongement des maturités et une réduction des taux
a) Une réduction de la dette de l'ordre de 26 milliards d'euros

La question du défaut ne doit pas dissimuler une avancée importante  de l'accord du 21 juillet : la réduction de la dette de la Grèce, pour environ 26 milliards d'euros (sur un montant total de l'ordre de 350 milliards d'euros), essentielle si l'on considère que la Grèce aura du mal à convaincre les marchés de sa solvabilité si son ratio dette/PIB continue d'augmenter fortement.

Tout d'abord, deux des quatre options retenues pour le renouvellement des créances actuelles comprennent, on l'a vu, une réduction de 20 % du montant de la dette. Si l'on suppose, comme l'Institut de la finance internationale, que chacune des quatre options est utilisée pour 25 % des 135 milliards d'euros de dettes venant à échéance d'ici 2021, cela correspond à une réduction de la dette de 13,5 milliards d'euros41(*).

Ensuite, comme on l'a indiqué, il est prévu de réduire de 12,6 milliards d'euros supplémentaires la dette grecque, grâce à un programme d'achats sur le marché secondaire financé par le FESF.

b) Un allongement des maturités

Les maturités des prêts doivent être considérablement allongées, ce qui permettra à la Grèce de disposer d'une longue période de répit.

Tel est tout d'abord le cas des prêts publics. Dans leur déclaration précitée du 21 juillet, les chefs d'Etat et de gouvernement de la zone euro indiquent avoir décidé « d'allonger dans toute la mesure du possible le délai de remboursement des futurs prêts consentis par le FESF à la Grèce en le portant des 7,5 années actuelles à un minimum de 15 ans et jusqu'à 30 ans avec un délai de grâce de 10 ans ». Ils précisent avoir « également décidé de repousser sensiblement les échéances de la facilité existante mise en place pour la Grèce ».

Dans le cas des prêts privés, on a vu que trois des quatre options proposées prévoient l'échange ou le « roulement » des titres actuels contre des titres d'une maturité de 30 ans.

c) La principale avancée du plan : des taux d'intérêt stables ou en diminution

Surtout, le plan décidé le 21 juillet 2011 prévoit une réduction ou une stabilisation des taux pour les prochaines décennies. Cette avancée, peu spectaculaire, et peu commentée dans les médias, est pourtant probablement la principale, puisqu'elle est de nature à rendre la dette grecque soutenable.

Comme on l'a vu, dans le cas des financements privés, sur les quatre options retenues, les deux n'impliquant pas de réduction du montant de la dette prévoient un taux d'intérêt de 4,5 %. Ce taux correspond à peu près au taux d'intérêt apparent actuel sur la dette publique grecque.

Dans le cas des financements publics, les taux ont dans un premier temps été fixés en fonction de considérations d'acceptabilité politique de la part des Etats contributeurs. Les prêts initiaux aux trois Etats sous programme ont ainsi tous été supérieurs à 5 %. Les Etats contributeurs sont ensuite progressivement convenus que les prêts devaient être consentis de manière à ne pas imposer à l'Etat bénéficiaire une charge d'intérêts insoutenable. Le taux des prêts bilatéraux à la Grèce a ainsi été ramené à 4,2 % le 11 mars 2011, et celui des prêts du FESF - qui sera également utilisé pour la Grèce dans le cadre du nouveau plan - à 3,5 % le 21 juillet 2011. On peut supposer que le taux des prêts bilatéraux à la Grèce sera également revu à la baisse, de même que l'ensemble des prêts déjà consentis.

Les taux des prêts publics aux Etats en difficultés de la zone euro

(en %)

 

Grèce

Irlande

Portugal

Prêteur

Taux initial

~5,2*

   

Etats de la zone euro (dispositif actuel d'aide à la Grèce)

Depuis le 11 mars 2011

~4,2**

   

1er février 2011

 

5,9

 

FESF (dispositif de « droit commun », y compris nouveaux prêts à la Grèce décidés le 21 juillet 2011)

22 juin 2011

   

6,08

29 juin 2011

   

5,32

Taux décidés le 21 juillet 2011

   

~3,5***

* Selon la déclaration des chefs d'Etat et de gouvernement de la zone euro du 10 avril 2010, « la formule de rémunération utilisée par le FMI est un modèle approprié pour déterminer les conditions de prêt des Etats membres de la zone euro, bien qu'avec quelques ajustements. Les prêts à taux variable reposeront sur le taux Euribor à 3 mois. Les prêts à taux fixe reposeront sur le taux Euribor swappé sur la maturité souhaitée. Une commission de 300 points de base est appliquée. Une commission supplémentaire de 100 points de base est appliquée sur le capital restant dû au-delà de trois ans. Comme dans le cas du FMI, une commission temporaire d'au maximum 50 points de base est appliquée pour couvrir les coûts opérationnels du soutien. Par exemple, dans les conditions de marché du 9 avril, pour un prêt à taux fixe à trois ans, le taux serait d'environ 5 % ».

** Selon les conclusions des chefs d'Etat ou de Gouvernement de la zone euro du 11 mars 2011, « eu égard aux engagements pris par la Grèce dans le contexte de son programme d'ajustement, le taux d'intérêt appliqué aux prêts concédés à ce pays sera ajusté de cent points de base ».

*** Selon la déclaration des chefs d'Etat et de gouvernement de la zone euro et des institutions de l'Union européenne du 21 juillet 2011, « dans le cadre du FESF, nous accorderons des prêts à des taux d'intérêt équivalents à ceux prévus par le mécanisme de soutien à la balance des paiements (environ 3,5 % actuellement), proches du coût de financement du FESF, sans descendre en dessous ».

Source : commission des finances

Au total, le taux d'intérêt moyen de la dette publique grecque, actuellement de 4,5 %, pourrait être ramené à environ 4 % (au lieu de croître tendanciellement).

Cette modération des taux rendrait la dette publique grecque soutenable. On calcule qu'avec une croissance du PIB en valeur de 4 % et un taux d'intérêt de 4 %, il « suffit » d'un solde primaire équilibré pour stabiliser le ratio dette/PIB à un niveau donné. A titre de comparaison, avec un taux d'intérêt de 9 %, il faudrait un excédent primaire de 7,5 points de PIB pour le stabiliser à 150 points de PIB.

Bien entendu, cela ne dispenserait pas la Grèce de réduire son déficit et sa dette, de manière à pouvoir un jour revenir sur les marchés.


* 41 50 % 135 milliards d'euros 20 %.