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CONCLUSION :
A L'AUNE DES EXEMPLES ÉTRANGERS PEUT-ON ENCORE AMÉLIORER LA GESTION DE LA DETTE DE L'ETAT ?

A l'aune des exemples étrangers, la politique menée par l'Agence France Trésor (AFT) dans la gestion de la dette de l'Etat apparaît vertueuse sur le long terme, même si elle peut sembler moins rentable à court terme qu'une politique plus opportuniste. L'AFT est la seule en Europe à être allée aussi loin dans la formalisation des objectifs et la réflexion sur ses indicateurs de performance.

Dans un contexte de tension budgétaire, votre rapporteur spécial met en garde contre la tentation visant à renoncer à cette stratégie payante à long terme pour des actions plus risquées et des économies de court terme, qui mettraient à mal le crédit de la France sur les marchés.

Il s'inquiète surtout de la pluralité des structures chargées de gérer les autres dettes de l'Etat : ERAP, RFF, Charbonnages de France, Service annexe d'amortissement de la dette, CADES, budget annexe « contrôle et exploitation aériens ». Les surcoûts issus de cette situation, liés aux taux d'intérêt plus élevés obtenus par ces structures, par rapport à ce que pourrait obtenir l'AFT, se chiffrent, selon toute vraisemblance, en dizaines de millions d'euros.

Votre rapporteur spécial préconise de faire de l'Agence France Trésor le véritable pivot de la gestion de la dette de l'Etat, en lui transférant la gestion de certains risques financiers et en « recentralisant » autant que possible la gestion de la dette. A tout le moins, la détermination d'objectifs cohérents et d'indicateurs de performances communs, entre les différents organismes publics emprunteurs, paraît indispensable.

EXAMEN EN COMMISSION

Réunie le mardi 12 juillet 2005, sous la présidence de M. Yann Gaillard, vice-président, puis de M. Jean Arthuis, président, la commission a procédé à l'examen du rapport de M. Paul Girod, rapporteur spécial, sur la gestion de la dette en France et à l'étranger.

De manière liminaire, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a indiqué qu'il avait reçu l'appui, pour ses investigations, de l'Agence France Trésor (AFT), dont il avait d'abord rencontré les responsables, et qu'il avait effectué deux déplacements à l'étranger, l'un auprès du Trésor italien, l'autre auprès du Debt Management Office britannique (DMO), puis qu'il avait procédé à l'audition de gestionnaires français de la dette de l'Etat au sens large : ceux de la Caisse d'amortissement de la dette sociale (CADES), du budget annexe de l'aviation civile et du service annexe d'amortissement de la dette de la SNCF (SAAD).

Procédant à l'aide d'une vidéo-projection, il a tout d'abord présenté la structure institutionnelle des services gestionnaires de la dette dans six Etats européens : en premier lieu, l'AFT française, service à compétence nationale au sein du ministère de l'économie, des finances et de l'industrie, dont il a relevé que les missions étaient définies par le ministre et le programme transmis annuellement au Parlement ; en deuxième lieu, les agences britannique et néerlandaise, comparables à l'AFT sur ce plan institutionnel ; en troisième lieu, l'agence allemande, société anonyme ne relevant pas, juridiquement, du ministère des finances ; enfin, les cas de l'Espagne et de l'Italie, dont la dette se trouvait directement gérée par les ministères des finances respectifs. M. Paul Girod, rapporteur spécial, a signalé que ces structures exerçaient des missions analogues, dans la mesure, notamment, où elles assuraient de manière concomitante une gestion de la dette et une gestion de la trésorerie de l'Etat.

Il a alors indiqué selon quelles problématiques il avait conduit ses travaux, en particulier ses missions en Italie et au Royaume-Uni, cherchant à savoir, dans chaque cas, s'il y avait une gestion centralisée de la dette et de la trésorerie par un opérateur unique, si une seule stratégie était possible pour gérer la dette, si les actions menées par les opérateurs à l'échelle européenne s'avéraient identiques, quelle mesure des objectifs et des performances était mise en oeuvre et, enfin, à qui incombait le contrôle de la gestion de la dette de l'Etat.

Puis il a présenté une série de graphiques. Le premier concernait les émissions nettes de rachat dans cinq pays de zone euro (Allemagne, Espagne, France, Italie, Pays-Bas) : M. Paul Girod, rapporteur spécial, a souligné que le niveau relatif médian occupé par la France (aujourd'hui de l'ordre de 110 milliards d'euros) était désormais nettement orienté à la hausse. Le deuxième graphique représentait le niveau d'endettement public des mêmes Etats, parmi lesquels M. Paul Girod, rapporteur spécial, a mis en évidence le même phénomène d'élévation s'agissant de la courbe française (située au-dessus du niveau de 60 % de PIB). Un troisième graphique précisait la structure de la dette française. A cet égard, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a détaillé le profond renouvellement qui s'était produit entre 1913, époque où la dette perpétuelle de l'Etat, qui s'est éteinte en 1982, occupait une place majoritaire, et la période actuelle, où la dette à long terme obligataire constituait la part principale. Il a ainsi souligné que l'Etat français se trouvait désormais, pour la gestion de sa dette, dans une grande dépendance envers le marché.

M. Paul Girod, rapporteur spécial, a alors présenté les cas italien et britannique, tels qu'il avait pu les observer à l'occasion des ses déplacements.

S'agissant du premier, il a d'abord rappelé que la structure chargée de la dette et de la trésorerie constituait une direction au sein de la direction générale du Trésor du ministère des finances italien. Pour les aspects liés à la trésorerie, il a indiqué qu'un solde minimal du compte de l'Etat italien à la Banque d'Italie, de 15 milliards d'euros en fin de mois, était requis, et que la gestion en la matière n'était pas active ; il a également relevé l'existence d'une centralisation des dépôts des collectivités territoriales, de la Poste italienne et de la SACE (l'équivalent italien de la COFACE). Concernant la gestion de la dette, il a mentionné que les objectifs poursuivis étaient comparables à ceux de l'AFT, consistant à faire face aux besoins de financement au moindre coût en présence d'un stock de dette très important à refinancer. Il a cependant insisté sur les caractéristiques de la « signature » italienne, moins favorables que celles d'autres pays, non seulement en raison de la situation économique nationale mais, surtout, à cause de la stratégie adoptée, qui tendait à un financement particulièrement « opportuniste », suivant les occasions du marché, et utilisait à la fois des instruments banalisés et des obligations indexées sur l'inflation, comme de fortes émissions en devises : dollar américain de manière constante, yen, sterling, dollar australien, franc suisse ou encore couronne norvégienne, au gré des opportunités. M. Paul Girod, rapporteur spécial, a précisé qu'un tel système impliquait le recours quasi systématique aux banques, pour placer les titres de la dette italienne, et aux « consultants », et il a souligné la dépendance et le coût qui en résultaient naturellement. Il a ainsi noté que, si l'évolution de la dette italienne était moins mauvaise que celle de la dette française, la cause n'en était pas à rechercher dans la qualité de la gestion de la dette, mais plutôt dans les décisions budgétaires courageuses de l'Etat italien.

M. Paul Girod, rapporteur spécial, a indiqué, en outre, que cette gestion de la dette était déléguée par le Parlement au ministre de l'économie et des finances et que, dans ce contexte, une « note d'orientation » était publiée en début d'année, validée par le ministre et fixant les objectifs souhaités en termes de diminution de la durée de vie moyenne de la dette et de réduction des coûts de celle-ci ; qu'en cours de gestion, un dialogue entre la direction de la dette et la direction générale du trésor permettait la gestion requise ; et qu'en fin d'année, une « évaluation » était réalisée par le ministre, sans indicateurs clairs, le contrôle parlementaire étant possible en théorie, mais demeurant donc, dans la pratique, inexistant.

S'agissant du cas britannique, M. Paul Girod, rapporteur spécial, s'est d'abord attaché à préciser que, si le DMO constituait une structure comparable à l'AFT, il se trouvait quant à lui en dehors du ministère des finances, ses locaux étant volontairement implantés au coeur de la City londonienne afin de symboliser son indépendance et, à la fois, son immersion dans le flux de la vie économique et financière mondiale. Indiquant que le DMO était chargé de la gestion de la dette négociable (soit 455 milliards de livres sterling), il a également détaillé les deux autres entités destinées à la gestion de la dette britannique : d'une part, le NSI (National Savings and Investments), assurant la collecte de fonds auprès des particuliers par un système de garantie en capital auquel est associé un mécanisme de loterie (pour 67,8 milliards de livres sterling) ; d'autre part, la Banque d'Angleterre, réalisant des emprunts en sterling et/ou des « swaps » en devises afin de couvrir les réserves de change (pour 30 milliards de livres sterling). Puis M. Paul Girod, rapporteur spécial, a relevé les points de convergence saillants qui existaient entre la gestion de l'AFT et celle exercée par le DMO : d'abord, des produits similaires, le DMO venant notamment de lancer, après l'AFT, une obligation à 50 ans, mais aussi une interdiction d'émettre en devises, l'AFT, pour sa part, y étant certes autorisée en droit, mais ne l'ayant encore jamais pratiqué. Il a ensuite fait valoir, outre l'absence de dette sociale, les particularités de la gestion de la dette britannique : avant tout, les contraintes liées à l'étroitesse du marché sterling, en comparaison avec celui de l'euro ; par ailleurs, le rôle du DMO comme opérateur de la dette pour les collectivités territoriales, une réflexion étant en cours sur un éventuel financement des partenariats publics privés.

Sur le plan du contrôle de cette gestion, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a décrit un système de prise en compte des risques très développé, passant par un audit des comptes, un rapport biannuel du gouvernement publié par le secrétaire au Trésor, et un contrôle du National Audit Office (NAO). Il a également souligné la responsabilité politique encourue devant le Parlement, la commission des finances de la Chambre des communes procédant à des auditions régulières en la matière. Il a cependant mentionné la vision encore prudente du DMO quant à la mesure de la performance, une participation à un groupe de travail de l'OCDE étant en cours sur ce point.

M. Paul Girod, rapporteur spécial, a alors évoqué, en présentant un graphique de l'évolution des « spreads » par rapport à la moyenne des conditions de financement de la zone euro, la mesure des performances relatives des agences de la dette en Europe. Il ressortait de cette présentation que l'Allemagne, l'Espagne et la France, du point de vue du coût réel de la dette, obtenaient les meilleurs résultats, la France et l'Allemagne, d'ailleurs, améliorant les leurs à partir du moment où l'euro avait commencé à s'apprécier par rapport au dollar américain.

Puis M. Paul Girod, rapporteur spécial, a retracé l'approche de la performance retenue par l'AFT, en décrivant les deux indicateurs mis en place par celle-ci : d'une part, un indicateur « temps », destiné à mesurer la performance de l'agence par rapport à un automate qui émettrait la même quantité de dette chaque jour, au lieu de ne le faire que lors des adjudications ; d'autre part, un indicateur « allocation », chargé de mesurer la performance de l'agence par rapport à un automate qui suivrait strictement le calendrier annoncé en début d'année, au lieu de l'adapter au gré des besoins de financement. M. Paul Girod, rapporteur spécial, a en outre évoqué les autres approches possibles de la performance, en particulier l'approche ALM (« Asset Liabilities Management », ou gestion actif/passif), reposant sur l'idée de faire correspondre l'actif au passif en termes de sensibilité aux différents facteurs de risque (taux, change, etc.) et devant, en théorie, permettre de déterminer la composition optimale du portefeuille de dettes (dette nominale, dette indexée, dette en devises), mais se révélant d'un maniement délicat pour l'Etat, car nécessitant une très bonne connaissance de l'actif de ce dernier.

M. Paul Girod, rapporteur spécial, a alors dressé les deux constats qui ressortaient des comparaisons internationales qu'il avait menées. Le premier de ces constats était, en termes de « benchmark » européen, un clair satisfecit pour la stratégie de l'AFT et sa démarche de performance, M. Paul Girod, rapporteur spécial, soulignant avoir recueilli de nombreuses appréciations positives, tant en France qu'à l'étranger, sur la qualité du travail accompli par cette agence. Le second constat tenait aux inquiétudes que suscitait la fragmentation de la dette des administrations centrales françaises.

Rappelant la diversité de statut des dettes que gèrent respectivement la CADES (un établissement public), l'aviation civile (un budget annexe), le SAAD (géré par la salle des marchés de la SNCF), mais aussi ERAP, Réseau ferré de France (RFF) et Charbonnages de France, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a fait état des surcoûts suivants, liés la fragmentation de la dette de l'Etat : 9 points de base pour la CADES, 10 pour RFF, 8 pour ERAP, 2 pour le budget annexe de l'aviation civile, 15 pour Charbonnages de France. Il a souligné l'affaiblissement de la position de l'Etat, face aux banques, qui s'ensuivait.

Concernant la dette de la CADES, il a indiqué que le financement des déficits sociaux représentait, aujourd'hui, 50 milliards d'euros de plus que prévu à l'origine, 35 milliards d'euros ayant été transférés en 2004 et les déficits prévisionnels pour 2005 et 2006 étant transférés dans la limite de 15 milliards d'euros ; que, depuis 1996, un total de 110,4 milliards d'euros était à rembourser, par l'affectation du produit de la contribution au remboursement de la dette sociale (CRDS), et que 83,2 milliards d'euros restaient à amortir, 26,6 milliards d'euros de capital étant déjà amortis et 12,6 milliards d'euros d'intérêts déjà payés ; enfin, qu'une extinction de la dette était possible en 2022 avec un produit de la CRDS en croissance de 2,5 % par an et un taux d'intérêt moyen de 5 % sur la période. Il a souligné que la CADES représentait un gros émetteur sur le marché obligataire, en indiquant que son programme d'émission pour 2005, à raison de 39 milliards d'euros, la plaçait au même niveau que l'Etat espagnol, dont le programme d'émission, pour cette année, s'élevait à 40 milliards d'euros.

Concernant la gestion de cette dette de la CADES, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a fait état d'une logique de « boîte étanche », une taxe se trouvant en effet affectée au remboursement d'un stock de dette (et non d'un flux). Il a mentionné que la Caisse constituait une structure légère, très professionnelle, reconnue par les marchés, et que ses produits étaient proches des OAT (obligations de 5, 10 et 15 ans), l'offre étant indexée sur l'inflation française. Il a relevé, cependant, la forte prévalence, au sein de la dette ainsi prise en charge, d'une dette de court terme, en raison du faible niveau des taux actuels, et il a indiqué que la dette à taux variable représentait 35 % du total, et que la CADES procédait à des émissions en devises étrangères pour 8 % du stock (en dollar américain et dollar néo-zélandais). Il a signalé, en outre, que, malgré l'absence d'indicateurs de performance à la CADES, des synergies avec l'AFT existaient, liées à la présence de cette dernière au sein du conseil d'administration de la Caisse, mais également dues à une coordination forte, à des « roadshows » communs et à des produits très proches. Il a néanmoins fait observer les difficultés auxquelles se heurterait une démarche d'intégration de la gestion de la dette de la CADES au sein de la gestion de la dette de l'Etat, dans la mesure où la CADES poursuivait un but d'extinction de la dette, tandis que l'AFT, elle, était animée par une logique de refinancement sur le long terme.

Puis M. Paul Girod, rapporteur spécial, a évoqué la dette du SAAD, dette historiquement contractée par la SNCF et confiée au SAAD pour désendetter cette dernière conformément à la directive 91/440/CEE du 29 juillet 1991 (six ans avant la création de RFF), mais n'apparaissant pas dans les comptes de l'Etat, et représentant, aujourd'hui, 9 milliards d'euros. Il a décrit le mécanisme par lequel la SNCF gérait la dette (avec un « spread » de 5 points de base) et l'Etat « remboursait le remboursement », les engagements de ce dernier étant « figés », à 670 millions d'euros par an, en vertu d'une décision résultant d'une « lettre du ministre ». Il a indiqué, qu'avec ce montant annuel, l'extinction de la dette du SAAD était prévue pour 2025. S'interrogeant sur la manière d'apurer la situation, il a relevé qu'il serait impossible de transférer purement et simplement la dette du SAAD à l'Etat, des titres de dette « SAAD » ne pouvant être repris par un autre débiteur sans accord des créanciers. Il a estimé que la solution consisterait dans la mise en place d'une « créance sur l'Etat » dans les comptes de la SNCF, d'où résulterait, au passif du bilan de l'Etat, une dette vis-à-vis de la SNCF. Il a cependant fait observer le caractère délicat que présenterait une telle opération, qui entraînerait, pour la dette publique, une augmentation mécanique de son montant de l'ordre de 0,6 point de PIB, ainsi que, l'année de ce traitement « comptable », une possible augmentation du déficit, d'un montant équivalent. Il a par ailleurs observé que la solution éventuelle à trouver, en vue du rapatriement de la dette de la SNCF dans le budget de l'Etat, devrait faire l'objet d'une réflexion à l'échelle européenne, d'autres Etats se trouvant dans des situations équivalentes à celle de la France à cet égard. Il a signalé, en outre, que les comptes du SAAD n'avaient pas fait l'objet d'un audit depuis 1994.

Enfin, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a évoqué la dette du budget annexe de l'aviation civile. Rappelant que le recours à l'emprunt était autorisé pour les budgets annexes par l'article 18 de la loi organique n° 2001-692 du 1er août 2001 relative aux lois de finances (LOLF) afin de compléter l'autofinancement, constitué de l'excédent du compte d'exploitation, et de faire face aux dépenses d'investissement, il a indiqué que 8 emprunts auprès de 5 établissements bancaires, pour un total de 760 millions d'euros, avaient été contractés hors appels d'offres par la direction générale de l'aviation civile, avec des charges d'intérêts minimes (17 millions d'euros par an), l'AFT, d'ailleurs, rendant un avis formel sur chaque convention conclue avec les banques.

En conclusion, M. Paul Girod, rapporteur spécial, a préconisé que l'AFT soit érigée en véritable pivot de la gestion de la dette de l'Etat, notamment par le transfert à cette agence de la gestion des risques financiers, par exemple s'agissant du risque « pétrole » du ministère de la défense ou de l'examen du risque de change encouru par le budget des affaires étrangères. Il a également souhaité que soit adoptée une stratégie actif/passif dans la gestion de la dette de l'Etat, et qu'en tout cas soit « re-centralisée », autant que possible, cette gestion, notamment les emprunts communs CADES-AFT et les emprunts pour le compte du budget annexe de l'aviation civile. Il a engagé, en outre, à une réflexion sur la possibilité de faire assurer par l'AFT le portage de la dette des collectivités territoriales qui le souhaiteraient, suivant l'exemple britannique, de même que pour les partenariats publics privés. Enfin, il a jugé qu'il conviendrait, au minimum, de déterminer des objectifs cohérents et des indicateurs de performances communs, entre les différents organismes gérant la dette de l'Etat lato sensu.

Un large débat s'est alors instauré.

M. Jean Arthuis, président, a remercié M. Paul Girod, rapporteur spécial, pour l'intérêt de son exposé et l'initiative de ses déplacements en Italie et au Royaume-Uni. Il s'est félicité des appréciations positives reçues par l'AFT et a fait valoir qu'il pourrait être intéressant d'étudier le cas allemand.

M. Philippe Marini, rapporteur général, a également remercié M. Paul Girod, rapporteur spécial, en soulignant que celui-ci était en charge, avec la dette, non seulement du plus gros budget de l'Etat, mais également d'un budget « stratégique », dans la mesure où la France connaissait une situation médiocre en matière de dette, mais de bons résultats quant à sa gestion. Il a estimé qu'il serait intéressant de réunifier la dette de l'Etat en confiant la gestion de l'ensemble de cette dette à l'AFT en lieu et place des différents organismes actuels, afin d'éviter les différentiels de taux aujourd'hui supportés.

M. Aymeri de Montesquiou est intervenu dans le même sens, ne voyant pas d'obstacle au regroupement de l'ensemble de la dette de l'Etat sous l'autorité de l'AFT. Il a évoqué, en outre, le rapport commandé sur le sujet par le ministre de l'économie, des finances et de l'industrie à M. Michel Pébereau, indiquant qu'il souhaitait une audition de ce dernier par la commission à l'issue de son travail, de même qu'une audition du ministre délégué au budget. Il s'est déclaré « inquiet » quant à l'augmentation du volume de la dette publique.

M. Jean Arthuis, président, ayant fait part de son attente du rapport demandé à M. Michel Pébereau, a indiqué que celui-ci pourrait utilement s'inspirer des travaux de la commission des finances, tout particulièrement le récent rapport de M. Philippe Marini, rapporteur général, préalable au débat d'orientation budgétaire (« Les sept piliers de la sagesse budgétaire ») ou la communication que venait de présenter M. Paul Girod, rapporteur spécial.

M. Yann Gaillard a estimé que la gestion actuelle de la dette publique justifierait, selon lui, une étude, de type universitaire, qui établirait une comparaison avec les pratiques, à cet égard, du début de la quatrième République.

M. Jean Arthuis, président, a signalé qu'une culture du secret s'était longtemps établie en ce domaine, afin d'éviter toute divulgation d'informations de nature à perturber le cours du franc, problème disparu avec l'entrée en vigueur de l'euro. Il s'est par ailleurs demandé dans quelle mesure « Eurostat » pourrait être, un jour, « tenté » de réintégrer dans la dette publique française la dette d'établissements comme Charbonnages de France, afin d'établir une sincérité faisant actuellement défaut aux documents officiels.

M. Philippe Marini, rapporteur général, échangeant avec M. Paul Girod, rapporteur spécial, s'est montré intéressé par le rôle que remplit au Royaume-Uni le DMO vis-à-vis des collectivités territoriales et s'est interrogé sur la façon dont ce système pourrait être transposé en France.

M. Jean Arthuis, président, pour conclure le débat, a jugé que celui-ci constituait, d'ores et déjà, une manière de préparer la discussion du projet de loi de finances pour 2006.

La commission a ensuite donné acte à M. Paul Girod, rapporteur spécial, de sa communication, et a décidé, à l'unanimité, d'en autoriser la publication sous la forme d'un rapport d'information.

Pour une gestion consolidée des dettes de l'Etat

A l'aune des exemples étrangers, la politique menée par l'Agence France Trésor (AFT) dans la gestion de la dette de l'Etat apparaît vertueuse sur le long terme, même si elle peut sembler moins rentable à court terme qu'une politique plus opportuniste. La performance doit en effet nécessairement s'entendre en termes de rendement et de risque. L'AFT est la seule en Europe à être allée aussi loin dans la formalisation des objectifs et la réflexion sur ses indicateurs de performance.

Dans un contexte de tension budgétaire, M. Paul Girod, rapporteur spécial des « engagements financiers de l'Etat » pour la commission des finances du Sénat, met en garde contre la tentation visant à renoncer à cette stratégie payante à long terme pour des actions plus risquées et des économies de court terme, qui mettraient à mal le crédit de la France sur les marchés.

Il s'inquiète surtout de la pluralité des structures chargées de gérer les autres dettes de l'Etat : ERAP, RFF, Charbonnages de France, Service annexe d'amortissement de la dette, CADES, budget annexe « contrôle et exploitation aériens ». Les surcoûts issus de cette situation, liés aux taux d'intérêt plus élevés obtenus par ces structures, par rapport à ce que pourrait obtenir l'AFT, se chiffrent, selon toute vraisemblance, en dizaines de millions d'euros.

M. Paul Girod préconise de faire de l'Agence France Trésor le véritable pivot de la gestion de la dette de l'Etat, en lui transférant la gestion de certains risques financiers et en « recentralisant » autant que possible la gestion de la dette. A tout le moins, la détermination d'objectifs cohérents et d'indicateurs de performances communs, entre les différents organismes publics emprunteurs, paraît indispensable.