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Projet de loi de finances pour 2003 : Charges communes

 

C. L'OBJECTIF DE RACCOURCISSEMENT DE LA DURÉE MOYENNE DE LA DETTE

Jusque récemment, la doctrine du Trésor consistait à n'emprunter à court terme que pour couvrir les charges infra-annuelles de trésorerie, les émissions d'OAT et de BTAN devant couvrir les besoins à plus long terme. Cette politique menée avec constance depuis 1985 a conduit à une dette de durée moyenne comprise entre six et sept ans. Depuis deux ans, le gouvernement se propose d'infléchir cette politique dans le sens d'un raccourcissement de la durée de la dette, soit lors de l'émission primaire de titres (en augmentant la proportion de titres courts, notamment de BTF), soit en intervenant sur le marché d'instruments dérivés (en « swapant » c'est-à-dire en échangeant des taux longs contre des taux courts). Cet infléchissement s'explique par la forme « classique » des taux d'intérêt.

a) Des taux courts, généralement inférieurs aux taux longs, mais...

Le taux auquel l'Etat peut s'endetter sur des maturités courtes (trois mois, un an...) est, en général, inférieur au taux qu'il lui faut payer en s'endettant à plus long terme. Une des hypothèses les plus robustes de la théorie financière est en effet que la courbe des taux est croissante avec la maturité, résultat qui repose sur l'existence de primes de risque. Il en résulte que les taux longs sont généralement supérieurs aux taux courts.

Si l'on observe à différentes dates la forme de la courbe des taux, on constate que cette situation n'est pas systématique mais qu'historiquement, elle s'est réalisée beaucoup plus souvent. Ainsi, en France depuis 1990, la pente de la courbe a été positive dans 63 % du temps et cette pente (c'est-à-dire l'écart entre le taux dix ans et le taux trois mois) a été en moyenne sur la période de 50 points de base. Depuis 1994 (ce qui exclut les périodes de crises monétaires pendant lesquelles les taux courts français ont été particulièrement élevés pour défendre le franc), la pente a été positive dans 95 % des cas et sa valeur moyenne a été de l'ordre de 160 points de base. Cette situation n'est pas spécifique à la France : sur la période 1990-2000, la pente moyenne a été de 170 points de base aux Etats-Unis et de 100 points de base en Allemagne. Depuis 1994, ces pentes sont respectivement de 120 points de base et de 200 points de base. On a pu observer, dans un passé récent, un aplatissement des courbes, particulièrement aux Etats-Unis et au Royaume-Uni. Ceci était lié, pour ce qui concerne les Etats-Unis, à des anticipations de disparition de la dette publique du fait des excédents budgétaires durables qui étaient alors anticipés. Aujourd'hui la courbe des taux est de nouveau pentue.

Mais bien entendu, le risque d'inversion de la courbe taux reste toujours présent en cas de crise monétaire.