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Projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans les domaines économique et financier

 

N° 11

SÉNAT

SESSION ORDINAIRE DE 2007-2008

Annexe au procès-verbal de la séance du 3 octobre 2007

RAPPORT

FAIT

au nom de la commission des Finances, du contrôle budgétaire et des comptes économiques de la Nation (1) sur le projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans les domaines économique et financier (urgence déclarée),

Par M. Philippe MARINI,

Sénateur.

(1) Cette commission est composée de : M. Jean Arthuis, président ; MM. Claude Belot, Marc Massion, Denis Badré, Thierry Foucaud, Aymeri de Montesquiou, Yann Gaillard, Jean-Pierre Masseret, Joël Bourdin, vice-présidents ; M. Philippe Adnot, Mme Fabienne Keller, MM. Michel Moreigne, François Trucy, secrétaires ; M. Philippe Marini, rapporteur général ; MM.  Bernard Angels, Bertrand Auban, Mme Marie-France Beaufils, M. Roger Besse, Mme Nicole Bricq, MM. Auguste Cazalet, Michel Charasse, Yvon Collin, Philippe Dallier, Serge Dassault, Jean-Pierre Demerliat, Eric Doligé, André Ferrand, Jean-Claude Frécon, Yves Fréville, Christian Gaudin, Paul Girod, Adrien Gouteyron, Charles Guené, Claude Haut, Jean-Jacques Jégou, Alain Lambert, Gérard Longuet, Roland du Luart, François Marc, Michel Mercier, Gérard Miquel, Henri de Raincourt, Michel Sergent, Henri Torre, Bernard Vera.

Voir le numéro :

Sénat : 443 (2006-2007)

EXPOSE GÉNÉRAL

INTRODUCTION

Le présent projet de loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire prend place dans la suite de textes que votre commission des finances a déjà rapportés dans les domaines économique et financier.

Parmi ceux-ci, il convient de citer, en premier lieu, les lois n° 2005-811 du 20 juillet 2005 et n°°2005-1564 du 15 décembre 2005 portant respectivement diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers et dans le domaine de l'assurance.

D'autres textes comportaient également des dispositions d'adaptation au droit communautaire parmi lesquels il faut mentionner la loi n°°2007-212 du 20 février 2007 portant diverses dispositions intéressant la Banque de France, dont l'article 4 autorisait le gouvernement à prendre par voie d'ordonnance dans un délai de 9 mois les dispositions législatives nécessaires pour transposer les directives dites « Bâle II ».

Dans ce type d'exercice, l'attitude de votre commission des finances est souvent inspirée par les mêmes considérations de méthode. Ainsi, en ce qui concerne les transpositions effectuées par voie d'ordonnance, votre commission des finances s'est en général attachée à ne pas donner un « blanc-seing » au gouvernement en encadrant l'autorisation parlementaire au moyen de la fixation d'un certain nombre de principes ; de même, au moment de la ratification, elle ne s'interdit pas de modifier le texte que lui soumet le gouvernement, montrant là que la procédure des ordonnances ne dessaisit pas le Parlement de sa compétence mais lui permet d'en accélérer le cours, lorsqu'il s'agit de matières très techniques.

Légitime, la technique des ordonnances n'en est, pour autant, pas toujours satisfaisante, eu égard aux délais laissés pour l'examen des modalités de la transposition. On ne peut que regretter qu'au nom de l'urgence, la représentation nationale soit parfois mise « au pied du mur » pour transposer des dispositifs ou ratifier des ordonnances d'une rare complexité.

Des mesures économiques de portée inégale

Mais la particularité du présent texte tient sans doute à ce que son objet dépasse le cadre strictement financier qui définit la compétence réglementaire de votre commission des finances.

Quatre articles sont concernés par cette observation :

- les articles 3 et 4 qui touchent au secteur des télécommunications et dont l'objet est de faire bénéficier les DOM des mesures prises par l'Union européenne en matière d'itinérance et d'étendre la compétence de l'Autorité de régulation des communications électroniques et des postes (ARCEP) au contrôle de la bonne application du règlement communautaire ;

- l'article 5, qui tend à autoriser le gouvernement à prendre par voie d'ordonnance les mesures de transposition de la directive 2005/36/CE relative à la reconnaissance des qualifications professionnelles ;

- l'article 10, qui a pour objet de tirer les conséquences du règlement communautaire du 27 octobre 2004 relatif à la coopération entre les autorités administratives chargées de veiller à l'application de la législation en matière de protection des consommateurs.

Dans ces différents cas votre commission des finances s'est efforcée de procéder à l'instruction du dossier dans le bref laps de temps qui lui était imparti.

De ce point de vue, si les articles 3 et 4 ne lui ont pas semblé poser de problèmes particuliers s'agissant de mesures favorables aux collectivités ultra-marines et si l'article 10 lui est apparu acceptable au vu des explications qui lui ont été fournies par le gouvernement, il ne lui a pas été possible de recommander l'adoption de l'article 5 en l'état.

Les enjeux attachés à cet article pour toute une série de professions très spécifiques - dont votre rapporteur général n'a pu se faire communiquer une liste validée -  comme le caractère incomplet des informations qui lui ont été fournies sur les intentions des autres Etats membres pour ces mêmes professions, justifient que votre commission des finances ait rejeté, à ce stade, l'article 5.

Il ne faudrait pas que, par souci « d'aller vite » ou tout simplement d'ouvrir certaines professions à la concurrence, on soit amené à admettre que des ressortissants des autres Etats-membres de l'Union européenne puissent exercer leur activité en France sous le régime de la libre prestation de services, alors même que la réciproque ne serait pas vraie. La question mérite discussion, même s'il ne s'agit, à ce stade, que d'une habilitation à légiférer par ordonnance. Ce n'est pas parce que la date-limite de transposition a été fixée au 20 octobre 2007 que l'on peut se passer d'un débat sur la base des intentions du gouvernement, au moment même où l'on sait que les professions réglementées font l'objet d'un examen attentif de la commission présidée par M. Jacques Attali qui a pour mission de proposer les moyens de « libérer la croissance ».

Des mesures financières à placer dans leur contexte

Les autres articles qui relèvent traditionnellement de la compétence de votre commission des finances, ne soulèvent pas les mêmes difficultés de principe.

En revanche, ils conduisent, au delà des dispositions particulièrement complexes qu'ils ont pour objet de transposer, à évoquer des éléments de contexte, qui prennent une acuité toute particulière après ce que l'on appelle la crise des « subprimes » - du nom des prêts hypothécaires octroyés à des emprunteurs à risque américains1(*)- mais qu'il faudrait plutôt qualifier de l'expression plus générale de « crise financière de l'été ».

Il convient de mentionner deux articles, qui, s'ils emportent l'adhésion sur un plan technique, n'en soulèvent pas moins des questions de fond, dès lors que, notamment à travers la réglementation des opérations de titrisation et celle des modalités d'internalisation de règlements d'ordres portant sur des transactions financières, ou avec la ratification des règles prudentielles, l'on est amené à légiférer en matière de supervision globale du système bancaire.

C'est ainsi en particulier que :

- l'article 2 du présent projet de loi permet notamment de moderniser le régime des fonds communs de créances pour tenir compte de l'évolution des pratiques en matière de titrisation. Il y a là un enjeu de compétitivité pour la place financière de Paris car il faut éviter que, faute d'une réglementation adaptée, les acteurs du marché financier accentuent la tendance à réaliser leurs opérations sur des marchés moins régulés ou moins transparents ;

- de même à l'article 7, le paragraphe 4 tend à ratifier l'ordonnance du 19 avril 2007, en cohérence avec la loi précitée portant diverses dispositions intéressant la Banque de France. Il s'agit de transposer le nouveau régime prudentiel dit de « Bâle II » en vue de prévenir et de résoudre les difficultés et sinistres potentiels du secteur bancaire.

Les leçons de la crise financière de l'été

Pourtant, les turbulences financières de l'été 2007 donnent un relief plus particulier à un tel dispositif dont on peut légitimement se demander s'il est suffisant, eu égard à la possibilité que l'on ne saurait exclure de voir la crise se transmettre de la sphère financière à la sphère réelle de l'économie.

Bien que les banques centrales aient réagi avec rapidité, l'on voit bien que la question de la régulation des marchés financiers mondiaux est posée.

La crise des « subprimes » a fait apparaître la vulnérabilité de l'économie mondiale à des ondes de choc financières, sachant que si la défaillance a pris naissance cette année sur le marché des actifs immobiliers aux Etats-Unis, elle pourrait apparaître demain dans d'autres compartiments de marché et à partir d'autres territoires.

Au cours des dernières années, les trois grands métiers financiers que sont la banque, l'assurance et la bourse au sens large, se sont rapprochés autour du concept de la « marchéisation » du risque, au point d'ignorer les frontières tant géopolitiques que sectorielles.

La pratique financière s'affranchit de plus en plus des catégories juridiques. Ainsi, alors que, traditionnellement, les titres de créances ont pour objet de financer l'entreprise qui les émet, ils sont, depuis quelques années, également utilisés afin de permettre à leur émetteur de se couvrir contre un risque2(*).

On constate un phénomène de porosité des secteurs financiers par le « packaging » du risque : la titrisation, outil de refinancement certes bien utile, a conduit à la diffusion des risques par l'intermédiaire de crédits à risques qui se retrouvent dans de nouveaux produits structurés, et, in fine, dans les actifs de fonds d'investissement largement commercialisés, en particulier dans les fonds dits « monétaires dynamiques ». Les dérivés de crédit, instruments emblématiques de ces transferts de risque, connaissent ainsi un développement exponentiel depuis six ans, en particulier dans le cadre des véhicules de titrisation, et permettent non seulement de dynamiser les produits d'investissement, mais aussi d'affiner les segments de la dette.

La « marchéisation » des risques a donc sans doute protégé le système financier des secousses qui auraient pu résulter de ruptures brutales mais elle a également diffusé ce risque dans des conditions suffisamment opaques pour justifier des doutes sur la solvabilité d'un certain nombre de banques et donc sur la solidité du système bancaire dans son ensemble.

Dans ces conditions, il est légitime de se poser deux questions fondamentales :

1) Les modes de régulation, qui ont encore un caractère national - même s'ils sont en voie de régionalisation - et sont segmentés verticalement par profession, sont-ils encore adaptés aux nouveaux modes de transmission des risques?

2) Les banques centrales, prêteuses en dernier ressort, poursuivent-elles la bonne stratégie en fonction des bons indicateurs en vue de prévenir une crise éventuelle de liquidité ? N'ont-elles pas tendance à agir plus sur les effets que sur les causes ?

Le rôle des banques centrales en question

D'abord, il convient de se demander si les banques centrales sont bien « formatées » pour ce type de crise. Trop souvent, elles se concentrent de façon trop exclusive sur un objectif d'inflation, qui correspondait effectivement au risque majeur au moment où elles ont acquis leur indépendance et se sont constitué un corps de doctrine. Or on a des bonnes raisons de penser qu'elles se trompent d'objectif.

Nous sommes dans un nouveau contexte caractérisé, dans un monde globalisé, par la pression à la baisse du niveau général des prix résultant de l'irruption sur le marché mondial des produits à bas coûts en provenance de pays émergents essentiellement asiatiques. Cette situation devrait amener les banques centrales à ne pas se focaliser sur un seul objectif, l'inflation, mais à prendre en compte d'autres indicateurs de la situation économique et notamment des prix des actifs, au premier rang desquels figurent ceux des biens immobiliers.

La croyance qu'il suffit de réguler l'inflation pour que le prix de l'ensemble des actifs s'établisse à un niveau économiquement justifié, ne paraît pas vérifiée dans les conditions présentes. Lorsque l'on regarde, en particulier, l'évolution des marchés immobiliers, il est clair qu'on a laissé se développer des bulles spéculatives telles qu'il devient périlleux d'en provoquer l'éclatement. Sans doute eût-il mieux valu pour les banques centrales agir plus tôt, avant que le réajustement nécessaire des actifs ne produise des effets en chaîne sur l'économie réelle, par le biais des défauts de paiement et de l'impact négatif de l'effet de richesse, qui conduit les agents économiques à ajuster leur consommation en fonction de la valeur de leur patrimoine.

Mais les banques centrales ne peuvent agir seules. D'où la nécessité de mieux suivre et de mieux organiser la profession « intermédiaire » que constituent les agences de notations.

L'idée que ces opérateurs puissent faire l'objet d'un suivi spécifique - notamment du point de vue de leur indépendance - de la part des autorités de marché est une idée relativement neuve. Votre rapporteur général était encore assez isolé lorsqu'il la défendait face à un gouvernement incrédule lors de la discussion de la loi n° 2003-706 du 1er août 2003 de sécurité financière. Des progrès importants restent à faire. Le manque de clairvoyance que l'on peut leur reprocher dans la crise des « subprimes  » doit être mis en perspective. Les agences de notation, dont le rôle est précisément d'apprécier les risques, n'ont pas, elles non plus, été capables de mesurer l'ampleur des risques de défaut de paiement. Il y a là une question importante qu'il n'est pas sûr que l'on puisse traiter au moyen d'un simple code de bonne conduite. Le fait qu'il y ait eu des notations relativement favorables de « papiers » qui se sont révélés à risque, ne s'explique que par l'approche très sectorisée des agences dont la perspective étroite ne permettait pas d'appréhender le risque systémique.

Ensuite, la nécessité d'une appréhension fine des risques s'inscrit dans une évolution plus générale : l'appréciation de la solvabilité des banques va devenir beaucoup plus qualitative avec le passage dans le cadre de « Bâle II » des ratios « Cooke » aux ratios « Mc Donough » établis in concreto en fonction de la réalité des risques.

Le rôle des banques centrales est d'autant plus délicat que, si elles viennent systématiquement au secours des banques ayant réalisé des placements trop risqués, elles mettent en jeu ce qu'il est convenu d'appeler un « aléa moral ». En d'autres termes, donner le sentiment aux agents qu'ils seront systématiquement secourus par la banque centrale, peut induire des comportements à risque selon une logique bien connue des assureurs : « pourquoi prendre la peine de fermer ma voiture à clé si je suis assuré contre le vol ? ».

La politique des banques centrales est d'autant plus délicate à définir que l'injection massive de liquidités en période de crise a pour conséquence une réduction artificielle du coût de l'argent et donc une incitation pour les agents à prendre des risques inconsidérés. Ce genre de comportement est d'autant plus dangereux que cette injection de liquidité est de nature à alimenter une demande d'actifs susceptible de provoquer de nouvelles bulles spéculatives...

Un dialogue nécessaire sur les moyens d'améliorer la gouvernance des marchés financiers

Sur la base de ces considérations, la conviction de votre commission des finances est qu'il faut réfléchir - et ce débat est l'occasion d'ouvrir le dialogue avec le gouvernement - aux moyens d'améliorer la gouvernance des marchés financiers à l'échelle mondiale.

Une première étape peut bien sur être accomplie au niveau national. Il faut tenir compte de la convergence des marchés nés de la titrisation systématique d'un certain nombre de risques qu'ils soient financiers ou non financiers. Il n'est plus possible de maintenir séparées des autorités de régulation distincte pour les banques, la bourse et les assurances. Chaque Etat-membre de la zone euro devrait disposer d'un régulateur unique.

Il conviendrait de tenir compte, sur le terrain réglementaire, de la réalité du décloisonnement des trois secteurs financiers. Il n'est pas concevable que trois corps de règles distincts - la loi sur la banque, la loi sur les services d'investissement telle qu'elle va résulter la transposition de la directive européenne sur les marchés d'instruments financiers prévue par le présent projet de loi, et la loi sur l'assurance - s'appliquent, sous le contrôle de trois autorités de tutelle différentes, à des professionnels qui, même s'ils relèvent de monopoles distincts, exercent un même métier, celui de la gestion, du transfert et de la commercialisation du risque. La coordination ne suffit pas. L'architecture de la régulation doit être simplifiée. Sans doute cela prendra t-il du temps mais il faut progresser dans cette voie sur le modèle de la Financial Services Authority (FSA) britannique, quitte à maintenir au sein de cette autorité unique des sections propres à chacun de ces secteurs.

Au niveau européen, il serait sans doute souhaitable que la France puisse faire évoluer la gouvernance de la Banque centrale européenne (BCE) même si cela suppose un consensus qui mettra du temps à se faire jour. Cependant des évolutions pourraient être amorcées dès maintenant.

La BCE devrait être incitée, à l'instar de la Réserve fédérale des Etats-Unis à être plus transparente, et notamment à publier les comptes-rendus de ses réunions internes. Plutôt que de s'abriter derrière un unanimisme sans doute artificiel, il serait plus crédible de porter à la connaissance du marché les débats et les opinions dissidentes. Cette revendication n'est certes pas nouvelle mais n'est guère entendue par la BCE.

Dans le même ordre d'idées, il conviendrait que la BCE fasse connaître son analyse de l'évolution des marchés qu'il s'agisse des marchés monétaires ou de ceux portant sur des actifs financiers ou réels. C'est à ce prix qu'elle gagnerait en crédibilité. La BCE intervient à bon escient mais sans offrir aux agents la visibilité et la lisibilité qu'ils sont en droit d'attendre. Elle ne doit pas hésiter à prendre position en ce qui concerne le niveau de valorisation des actifs à risque, au premier rang desquels il faut mentionner les actifs immobiliers.

Enfin, au niveau mondial, il faut sans doute aussi organiser une plus grande surveillance des fonds spéculatifs  et trouver une façon d'améliorer l'efficacité et les capacités d'anticipation des agences de notation.

Le premier point relève sans doute d'une action plus contraignante que l'établissement d'un simple code de bonne conduite : en dépit du rôle incontestablement positif qu'ils jouent pour améliorer l'efficience des marchés, les fonds spéculatifs sont des instruments trop opaques pour ne pas être des facteurs de risque importants qu'il convient de surveiller.

Le deuxième point revient à poser la question : « qui contrôle les contrôleurs » ? Et cela suppose des moyens, qui ne peuvent sans doute être dégagés qu'au niveau multilatéral qu'il s'agisse de ceux de la Banque des règlements internationaux ou du Fonds monétaire international.

Le présent débat législatif est l'occasion non pas d'esquisser des solutions mais d'évoquer des pistes dans la perspective de la présidence française de l'Union européenne au second semestre 2008. Il faut tirer les conclusions d'un processus de transmission des risques qui est désormais tout à fait transversal. La France doit être un élément actif dans cette prise de conscience. Le débat suscité par le présent projet de loi devrait y contribuer.

*

* *

C'est dans ce contexte que votre commission des finances a examiné les 11 articles du présent projet de loi, pour vous proposer de les adopter sous réserve des amendements qu'elle vous présente, et appelle, dans l'état actuel des choses, à proposer au Sénat le rejet de l'article 5.

I. LES DISPOSITIONS RELATIVES AUX MARCHÉS FINANCIERS

A. LES MESURES DE TRANSPOSITION

L'article 1er tend à transposer la directive communautaire 2005/14/CE du 11 mai 2005 du Parlement européen et du Conseil relative à l'assurance de responsabilité civile des véhicules automobiles. Sur le fondement des trois précédentes directives « automobiles », il a été introduit une obligation d'assurance en responsabilité civile pour tous les véhicules immatriculés dans l'Union européenne. Par ailleurs, un fonds de garantie (en France, le Fonds de garantie des assurances obligatoires de dommages, FGAO) indemnise, dans chaque Etat membre, les victimes de dommages matériels ou corporels causés par un véhicule non identifié ou non assuré, ou en cas d'insolvabilité du responsable.

La transposition de cette directive aménage le droit français sur plusieurs points. En particulier, sont expressément interdites toute résiliation du contrat d'assurance ou toute modification de la prime d'assurance « au motif d'un séjour du véhicule dans un Etat membre de la Communauté européenne autre que la France pendant la durée du contrat ».

L'article 2 tend, d'une part, à habiliter le gouvernement à transposer par ordonnance la directive 2005/68/CE du 16 novembre 2005 relative à la réassurance et, d'autre part, à moderniser le régime juridique des fonds communs de créances.

Il convient de rappeler que la directive « réassurance » crée un « passeport européen » pour les entreprises de réassurance, soumises à une procédure d'agrément et de contrôle unique, pour tout le territoire de l'Union européenne, dans l'Etat d'origine où l'entreprise de réassurance a son siège statutaire.

Le même article 2 autorise le gouvernement à prendre par voie d'ordonnance les mesures législatives nécessaires pour adapter le cadre juridique applicable aux fonds communs de créances « et notamment élargir leur objet à la titrisation des risques d'assurance ».

En dépit du caractère précurseur de l'introduction des fonds communs de créances (FCC) et des aménagements substantiels intervenus en 2003 avec la loi de sécurité financière, les FCC ne connaissent clairement pas le succès escompté. Ils sont peu ou pas utilisés dans certaines opérations spécifiques de refinancement, et demeurent encore relativement marginaux à l'échelle européenne. En outre, la pratique de la titrisation de risques d'assurance a bien été initiée par des émetteurs français mais ne se développe pas, faute de sécurité juridique quant au régime prudentiel applicable, en particulier sur le calcul de la marge de solvabilité à l'issue de ce transfert de risque.

Cet élargissement donnerait lieu à une nouvelle appellation pour les FCC, qui seraient rebaptisés en « fonds communs de titrisation » (FCT) et pourraient donc titriser des créances ou des risques assurantiels.

Il s'agit d'une mesure d'attractivité. L'adaptation constante de notre cadre juridique doit à la fois permettre de soutenir la compétitivité de la place de Paris, de réaliser des opérations de titrisation dans des conditions de sécurité et de transparence satisfaisantes, et d'éviter un recours croissant à des entités off shore dont on ne peut de toute manière empêcher la création. Votre rapporteur général souhaite néanmoins préciser par amendement l'habilitation afin de garantir le maintien d'une information transparente des investisseurs.

Il est proposé de donner une habilitation du gouvernement à légiférer par ordonnance pour une durée de six mois.

* 1 La croissance du cycle immobilier aux Etats-Unis a alimenté le marché des crédits hypothécaires « subprimes », qui ne sont pas sans rappeler les « junk bonds » des années 80. Octroyés à des taux dirimants à des ménages potentiellement peu solvables, ces crédits ont longtemps été garantis par des actifs dont la valorisation augmentait et se sont révélés artificiellement attractifs en ménageant des premières échéances de remboursement modérées.

* 2 Par exemple, telle banque émettra des « credit linked notes » en vue de transférer à un tiers le risque de défaut de paiement inhérent aux prêts qu'elle accorde à sa clientèle. Telle compagnie d'assurance se réassurera au moyen de « cat bonds » pour se couvrir contre le risque de devoir indemniser ses clients au titre des préjudices résultant de catastrophes naturelles. Telle autre entreprise conclura un swap pour s'assurer contre les dommages que pourraient provoquer de fortes fluctuations climatiques ou pour se financer - prétextant un échange de devises, par exemple - auprès d'un établissement non autorisé à accorder des prêts.