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Proposition de loi tendant à améliorer l'information du marché financier en matière de franchissements de seuils en droit boursier

20 décembre 2011 : Franchissements de seuils en droit boursier ( rapport - première lecture )

B. LES OPTIONS RETENUES PAR VOTRE RAPPORTEURE

1. Les points de convergence avec l'article 21 bis de la proposition de loi « Warsmann IV »

L'article 21 bis de la proposition de loi « Warsmann IV » a repris les dispositions suivantes de la présente proposition de loi :

- l'assimilation des instruments dénouables en numéraire offrant une exposition économique à un émetteur (articles 1er et 2) ;

- l'adaptation du régime de la déclaration d'intention (article 1er) ;

- l'actualisation de la déclaration de franchissement de seuil en cas de modification de la répartition entre actions et droits de vote possédés « en dur » et actions et droits de vote « assimilés » (article 1er).

Votre rapporteure est favorable au maintien de ces dispositions qui constituent la partie la plus essentielle de la présente proposition de loi.

2. Les points de divergence

En revanche, l'article 21 bis n'a pas repris les dispositions suivantes :

- la création d'un nouveau seuil légal à 3 % ;

- la clarification du régime de sanction administrative ;

- le maintien de l'identité du mode de calcul des seuils entre le régime des franchissements de seuils et le régime des OPA.

En l'état des informations transmises à votre rapporteure, elle estime que la création d'un nouveau seuil à 3 % est de nature à renforcer la transparence. Ce seuil existe d'ores et déjà dans la législation britannique et permet de mieux « tracer » la montée au capital d'un investisseur.

Il est opposé à cette disposition qu'elle serait inutile car les sociétés peuvent d'ores et déjà prévoir dans leurs statuts des seuils d'information inférieurs à 5 % (possibilité utilisée par nombre d'entre elles). Elle conduirait également à une multiplication des déclarations qui ne permettraient cependant pas d'identifier les personnes souhaitant exercer un réel contrôle sur la société de celles pour lesquelles le franchissement ne serait que temporaire.

Ce dernier argument est tout à fait fondé dans son principe. Toutefois, votre rapporteure juge que, faute d'éléments tangibles, il n'est guère possible de quantifier le surcroît de déclaration résultant de l'abaissement du seuil à 3 %. Il lui donc semble préférable, à ce stade, de faire prévaloir un objectif de transparence et de maintenir cette disposition.

S'agissant du régime de la sanction administrative, il convient de rappeler que l'article 3 de la présente proposition de loi ne vise pas à substituer une nouvelle sanction aux sanctions existantes, notamment civiles et pénale. Il tend à clarifier et à expliciter le régime déjà applicable et ne remet pas en cause les autres sanctions. L'AMF doit en effet disposer d'une base juridique solide, inattaquable pour sanctionner les personnes dont les déclarations seraient inexactes - ou qui omettraient de se soumettre à leurs obligations en matière de franchissements de seuils.

Sous réserve de ces observations, votre rapporteure souhaite le maintien de cette disposition.

Enfin, votre rapporteure n'est pas favorable à l'alignement du mode de calcul des seuils entre le régime des franchissements de seuils et celui des OPA. En effet, les deux régimes relèvent d'une logique bien distincte.

Le premier vise un objectif de transparence. Par conséquent, il importe d'identifier, le plus en amont possible, le maximum de personnes pouvant potentiellement acquérir le contrôle de la société, peu importe qu'elles possèdent ou non des actions pour autant qu'elles aient la possibilité de les obtenir.

Le second s'inscrit dans une logique de contrôle. A compter du seuil de 30 %, le législateur estime que le poids représenté par un actionnaire est tellement fort qu'il risque « d'étouffer » les autres actionnaires. On l'oblige, par le déclenchement d'une OPA, à leur proposer une porte de sortie.

Si l'on maintient l'identité du mode de calcul, le fait de posséder une exposition économique à un émetteur pourrait conduire à l'obligation de déclencher une OPA, quand bien même l'investisseur n'exercerait aucun contrôle (ou un contrôle restreint) sur la société - même si une exposition économique à hauteur de 30 % peut être le signe avant-coureur d'une volonté de prendre le contrôle de ladite société.

Une telle obligation n'apparaitrait pas conforme à l'esprit de la législation sur les OPA. A vrai dire, elle ne semble même pas nécessaire. En effet, par le simple fait d'élargir la transparence, un investisseur détenant une forte exposition économique sera repéré et ni le marché, ni la société ne seront pris au dépourvu s'il venait à accroître ses participations et à monter au capital.

Votre rapporteure estime par conséquent que la rédaction de l'article 21 bis de la proposition de loi « Warsmann IV », qui exclut les instruments offrant une exposition économique du calcul du seuil de 30 % dans le régime OPA, semble préférable.

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La commission a décidé de ne pas adopter de texte afin que la discussion en séance publique porte sur le texte initial de la proposition de loi. Les observations formulées dans le présent rapport pourront être traduites en amendements dans la perspective de cette discussion.