ARTICLE 13
Extension de la procédure de garantie de cours et de
l'obligation de dépôt d'une offre publique
Commentaire : le présent article propose d'une part d'étendre, sous certaines conditions, la procédure de garantie de cours aux marchés non réglementés, et prévoit d'autre part, un nouveau cas de dépôt obligatoire d'une offre publique sur une société fille lorsqu'une offre publique est lancée sur la société mère.
I. LE DROIT EXISTANT
Une offre publique résulte en principe du libre choix de l'initiateur mais dans certains cas son dépôt peut être obligatoire. L'article L. 433-3 du code monétaire et financier prévoit ainsi deux hypothèses dans lesquelles un projet d'offre publique doit être déposé selon des conditions précisées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF) :
- d'une part lorsqu'une « personne physique ou morale agissant seule ou de concert au sens des dispositions de l'article L. 233-10 du code de commerce et venant à détenir, directement ou indirectement, une fraction du capital ou des droits de vote d'une société dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé », elle est tenue de déposer une offre publique obligatoire ;
- d'autre part, lorsqu'un « projet d'acquisition d'un bloc de titres [confère] la majorité du capital ou des droits de vote d'une société dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé (...) le ou les acquéreurs [sont tenus d'] acheter les titres qui leur sont alors présentés au cours ou au prix auquel la cession du bloc est réalisée . » Il s'agit de la procédure de garantie de cours.
A. LA PROCEDURE DE GARANTIE DE COURS
La garantie de cours est une procédure employée automatiquement sur les marchés réglementés après une cession d'un bloc de contrôle .
Elle permet aux actionnaires minoritaires de vendre leurs titres au même prix que l'actionnaire majoritaire . Techniquement, l'acquéreur du bloc de contrôle s'engage à acheter en bourse pendant 10 jours de bourse au minimum, toutes quantités de titres qui lui seront présentées, au même prix que celui de la cession du bloc.
La procédure de garantie de cours ayant pour conséquence d'inciter les actionnaires minoritaires à céder leurs titres, l'acquéreur d'un bloc de contrôle risque d'avoir à supporter un investissement particulièrement élevé, lié au rachat à prix fixe de tous les titres qui lui sont présentés au cours de la période.
Selon l'article 235-1 du règlement général de l'AMF , la procédure de garantie de cours est mise en oeuvre dès lorsqu'une personne acquiert un bloc de titres lui conférant « compte tenu des titres ou des droits de vote qu'elle détient déjà , la majorité du capital ou des droits de vote d'une société », soit 50 % du capital ou des droits de vote.
Jusqu'en 1989 , la cession de blocs de contrôle a donné lieu à la mise en oeuvre d'une procédure de maintien de cours . Cette procédure existant dans le règlement de la chambre syndicale des agents de change en cas d'acquisition en bourse d'un « bloc de contrôle », a été étendue en 1973 à toute forme de prise de contrôle par une décision générale de la COB . Elle a également été appliquée par la suite lorsqu'une société anonyme se transforme en société par commandite ou lors de l'absorption d'une société cotée par une holding non cotée.
La loi du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier a formalisé la procédure de garantie de cours. Depuis 1992, date à laquelle le règlement du Conseil des bourses de valeur (CBV) a précisé qu'une OPA simplifiée ne pouvait être lancée que par un actionnaire détenant au moins 50 % du capital, la procédure de garantie de cours peut être une modalité particulière d'OPA simplifiées (« OPA simplifiée réalisable par voie de garantie de cours »).
B. LE DEPÔT D'UNE OFFRE PUBLIQUE OBLIGATOIRE SUR LA SOCIÉTÉ FILLE
La loi du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier a introduit l'offre publique obligatoire provoquée par le franchissement d'un seuil, celui d'un tiers du capital ou des droits de vote. Initialement l'offre publique obligatoire ne pouvait porter que sur 66 % des droits de vote de la société, la rénovation du règlement du CBV en 1992 a imposé aux actionnaires de viser 100 % des droits de vote de la société.
L'offre publique obligatoire est actuellement prévue à l'article 243-3 du règlement général de l'AMF.
« Lorsque plus du tiers du capital ou des droits de vote d'une société dont les titres de capital sont admis sur un marché réglementé est détenu par une autre société et constitue une part essentielle de ses actifs » une offre publique doit être déposée lorsque :
« 1° Une personne vient à prendre le contrôle de la société détentrice au sens des textes applicables à cette dernière ;
« 2° Un groupe de personnes agissant de concert vient à prendre le contrôle de la société détentrice au sens des textes applicables à cette dernière, sauf si l'une ou plusieurs d'entre elles disposaient déjà de ce contrôle et demeurent prédominantes et, dans ce cas, tant que l'équilibre des participations respectives n'est pas significativement modifié.
« Les personnes physiques ou morales agissant seules ou de concert sont tenues [de déposer une offre publique], lorsqu'elles viennent à détenir par suite de fusion ou d'apports plus du tiers des titres de capital ou des droits de vote d'une société dès lors que ces titres représentent une part essentielle des actifs de l'entité absorbée ou apportée. »
Ce dispositif permet aux actionnaires minoritaires d'une société cotée sur un marché réglementé, dont le contrôle est pris indirectement, d'être désintéressés dans les mêmes conditions que dans les cas où le contrôle est pris directement . Ils peuvent ainsi bénéficier, du « goodwill », la prime de contrôle, que le nouvel actionnaire accepte de payer.
II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ
A. APPLICATION DE LA GARANTIE DE COURS AUX MARCHÉS NON RÉGLEMENTÉS
Le premier alinéa du présent article propose de compléter l'article L. 433-3 du code monétaire et financier par un III, afin que la procédure de garantie des cours puisse être étendue aux marchés non réglementés .
Deux conditions doivent être remplies pour que cette extension se réalise :
- d'une part, il est nécessaire que l'AMF prévoie dans son règlement une telle extension, ce qui n'est qu'une faculté pour elle comme le souligne la rédaction du texte: « l'autorité des marchés financiers peut prévoir »
- d'autre part, le gestionnaire de ces marchés doit en faire la demande.
B. EXTENSION DE L'OBLIGATION DE DEPÔT D'UNE OFFRE PUBLIQUE SUR UNE SOCIÉTÉ FILLE
Le deuxième alinéa du présent article propose d'ajouter un IV à l'article L. 433-3 du code monétaire et financier, qui précise dans quelles conditions la personne qui prend le contrôle d'une société mère française a l'obligation de déposer une offre publique visant la société fille, que celle-ci soit française ou étrangère.
Le présent article prévoit ainsi que la recevabilité d'une offre publique sur une société française cotée sur un marché réglementé français est subordonnée à la preuve du dépôt d'une offre publique irrévocable et loyale sur ses sociétés filles, française ou étrangère, lorsque les trois conditions suivantes sont remplies :
- la société mère détient plus du tiers du capital ou des droits de vote de la société fille ;
- les actions de la société fille sont cotées sur un marché réglementé en France, d'un Etat parti à l'Espace économique européen ou sur un autre marché équivalent à un marché réglementé ;
- la société fille constitue un « actif essentiel » de la société mère.
Cette dernière notion ne correspond pas actuellement à une définition précise. L'article actuel du règlement général de l'AMF, qui prévoit dans quelles conditions une offre publique doit être déposée sur une société fille mentionne le fait que la société fille doit représenter « une part essentielle des actifs » de la société mère.
Selon les informations obtenues par votre rapporteur général , la rédaction ici proposée est différente et se rapproche davantage de la notion de « principal des actifs » mentionnée à l'article 236-6 du règlement général de l'AMF relatif aux offres publiques de retrait 255 ( * ) .
Le Conseil des marchés financiers (CMF) a eu l'occasion de préciser cette dernière notion dans son arrêt La Rochette du 3 avril 2001. Il a ainsi jugé qu'un actif essentiel devait être un actif dont la contribution était déterminante et durable, au regard notamment des critères du chiffre d'affaires, de la rentabilité de l'exploitation, du résultat net et de la marge d'autofinancement . C'est donc à partir d'un faisceau d'indices semblables que la situation de la société fille par rapport à la société mère serait vraisemblablement appréciée, chaque cas recevrant une appréciation ad hoc.
Dispositif proposé par le nouveau IV de l'article L.433-3 du code monétaire et financier
SOCIETE B
française cotée sur un marché réglementé français
A dépose une offre publique sur B
SOCIETE A
- française
- ou étrangère
C constitue un « actif essentiel » de B
B détient 1/3 du capital ou des droits de vote de C
A doit déposer une offre publique « loyale et irrévocable » sur C
SOCIETE C
- française
- ou étrangère
Cotée sur un marché réglementé français ou étranger
Plusieurs conditions touchant les modalités de l'offre publique sont également précisées par le nouveau IV de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier :
- le projet d'offre publique sur la société fille doit être déposé au plus tard à la date d'ouverture de la première offre publique ;
- l'offre déposée doit être « loyale et irrévocable » . La qualification de l'offre publique est une nouveauté dans la mesure où elle donne un statut législatif aux critères de recevabilité utilisés par l'AMF.
S'agissant précisément de ces critères, la Cour d'appel de Paris a eu l'occasion de définir en 1993 la loyauté qui doit s'entendre comme l'absence « d'entraves au libre jeu des offres et surenchères par le recours à des manoeuvres ou moyens détournés mis en oeuvre dans des conditions illicites, occultes ou frauduleuses » ;
Le caractère irrévocable de l'offre est quant à lui affirmé à l'article 213-14 du règlement général de l'AMF qui dispose que « le dépôt d'une offre publique est effectué par lettre adressée à l'AMF garantissant la teneur et le caractère irrévocable des engagements pris par l'initiateur ».
Cependant on peut noter que l'AMF a défini un nombre restreint de cas dans lesquels une offre peut ne pas être irrévocable :
- l'offre est refusée par les autorités de concurrence ;
- dès le dépôt de l'offre, l'initiateur annonce une condition d'obtention, en pourcentage du capital ou des droits de vote. Si ce seuil n'est pas atteint, l'offre n'aura pas de suite positive (article L. 231-10 du règlement général de l'AMF) ;
- enfin, l'offre peut devenir sans objet si par exemple la société est liquidée.
III. LE TEXTE ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE
L'Assemblée nationale a adopté un amendement rédactionnel proposé par la commission des lois, ainsi qu'à l'initiative de sa commission des finances, un amendement sous-amendé par le gouvernement tendant à préciser que l'offre publique doit être déposée sur la société « contrôlée ou qui constitue un actif essentiel ».
IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES
Le présent article présente deux mesures qui étendent les hypothèses d'une offre publique obligatoire :
- d'une part, il étend la procédure de garantie de cours aux marchés non réglementés lorsque la personne gestionnaire de ce marché en fait la demande,
- d'autre part, il propose d'étendre aux cas où la société fille est étrangère, le dépôt obligatoire d'une offre publique sur une société fille, lorsqu'une société mère française fait l'objet d'une offre publique.
S'agissant de la possibilité d'étendre le mécanisme des garanties de cours aux marchés non réglementés, votre rapporteur général relève que cette option permettra aux marchés dit « organisés » qui se développent, tels qu'Alternext, d'offrir un minimum de protection aux actionnaires .
Non seulement ces marchés présenteront des conditions d'accès au marché simplifiées, mais ils pourront également offrir des garanties de nature à renforcer, selon votre rapporteur général, leurs succès et notamment celui d'Alternext auprès des petites et moyennes entreprises.
Concernant la nouvelle obligation de déposer une offre publique sur la société fille, qu'elle soit française ou non, lorsque la société mère fait l'objet d'une offre publique, plusieurs remarques peuvent être faites :
- il est tout d'abord nécessaire de préciser que l'offre publique faite sur une société mère ne peut l'être que sur une société mère française . La rédaction du présent article peut prêter à confusion en l'absence de qualification de la société. Cependant il est d'usage dans le code monétaire et financier de considérer que dans les cas où l'origine géographique de la société n'est pas mentionnée, il s'agit d'une société française ;
- en outre, on peut remarquer que le dépôt d'une offre publique sur la société fille n'est obligatoire que si cette dernière constitue « un actif essentiel » de la société mère. Cette notion « d'actif essentiel », déterminée de manière jurisprudentielle à partir d'un faisceau d'indices, implique une définition à géométrie variable non satisfaisante pour les investisseurs. Dans un souci de sécurité juridique, votre rapporteur général estime opportun que le règlement général de l'AMF précise les critères qui définissent l'« actif essentiel » afin que les sociétés sachent précisément si elles doivent déposer une offre publique sur la ou les sociétés filles de la société mère sur laquelle elles souhaitent déposer initialement une offre publique ;
- de même ont peut remarquer que, pour la première fois, le texte de la loi qualifierait l'offre publique d' « irrévocable » et de « loyale », caractères que l'AMF vérifie lorsqu'elle apprécie le dépôt de l'offre publique .
Cette qualification peut être critiquable dans la mesure où elle vise précisément l'offre publique déposée sur la société fille ; or celle-ci peut être étrangère et donc soumise au contrôle d'un autre régulateur que l'AMF .
Dans cette hypothèse, la recevabilité de l'offre publique serait à la fois appréciée par l'autorité de régulation nationale concernée et par l'AMF qui, selon la rédaction du présent article serait tenue d'examiner les caractères « loyal » et « irrévocable » : cette situation peut théoriquement déboucher sur un conflit d'interprétation quant à la recevabilité de l'offre avec l'autorité de régulation nationale de la société fille lorsque celle-ci est étrangère.
Selon les renseignements obtenus par votre rapporteur général, ce cas de conflit ne serait qu'une hypothèse d'école dans la mesure où le contrôle de l'AMF viserait prioritairement à s'assurer que l'offre proposée ne fait pas l'objet de mesures dilatoires destinées à en baisser artificiellement le prix. Il semblerait peu probable que les deux superviseurs divergent face à une manipulation des cours manifeste.
En conclusion, votre rapporteur général souligne que les deux mesures présentées par le présent article contribuent à la protection des actionnaires, problématique à laquelle il est particulièrement attaché.
Décision de la commission : votre commission vous propose d'adopter cet article sans modification.
* 255 Article 236-6 du règlement général de l'AMF (ancien article 5.6.6 du règlement général du CMF): « La ou les personnes physiques ou morales qui contrôlent une société informent l'AMF : (...) 2° Lorsqu'elles décident le principe de la fusion-absorption de cette société par la société qui en détient le contrôle, de la cession ou de l'apport à une autre société de la totalité ou du principal des actifs , de la réorientation de l'activité sociale ou de la suppression, pendant plusieurs exercices, de toute rémunération de titres de capital.
L'AMF apprécie les conséquences de l'opération prévue au regard des droits et des intérêts des détenteurs de titres de capital ou des détenteurs de droits de vote de la société et décide s'il y a lieu à mise en oeuvre d'une offre publique de retrait. »