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Places financières : quelle stratégie française face au Brexit ?

7 juin 2017 : Places financières : quelle stratégie française face au Brexit ? ( rapport d'information )

B. L'INTERNATIONALISATION DE LA PLACE DE PARIS EST PÉNALISÉE PAR L'INADAPTATION DE SON ENVIRONNEMENT FISCAL, SOCIAL ET RÉGLEMENTAIRE

Comme le relève le Conseil d'analyse économique, « dans un monde ouvert », la localisation des activités à forte valeur ajoutée telles que les services financiers « fait l'objet d'une vive concurrence entre les États »70(*).

Les déplacements et auditions menés par votre rapporteur général ont largement permis de confirmer ce constat, les États n'hésitant pas à prendre des mesures fiscales « tactiques » ou à adapter leur cadre réglementaire pour attirer certains marchés et acteurs. À titre d'illustration, les autorités de Hong Kong ont récemment annoncé vouloir modifier la fiscalité applicable au financement et à la location d'avions afin de concurrencer l'Irlande, qui est parvenue à attirer 55 % du marché mondial du leasing71(*).

Or, la place de Paris semble souffrir de handicaps concurrentiels croissants à l'échelle internationale.

Dans le Global Financial Centres Index (GFCI), publication de référence qui établit un classement international des centres financiers selon le critère de la compétitivité, une forte dégradation de la position de la place de Paris peut ainsi être observée.

Méthodologie du classement GFCI

Le classement réalisé par le groupe Z/Yen repose sur deux sources :

les résultats d'une enquête menée directement auprès de professionnels de la finance ;

la compilation d'une centaine de « facteurs instrumentaux » représentatifs des cinq principaux facteurs de compétitivité que sont l'environnement des affaires, le niveau de développement financier, la qualité des infrastructures, le capital humain et la réputation.

Source : commission des finances du Sénat

Si la méthodologie et les résultats de tout classement international peuvent être débattus, la tendance est particulièrement nette, avec un recul de dix-huit places en dix ans.

Dans ce contexte, le développement de la place de Paris apparaît davantage lié à l'importance de son marché domestique et à la présence historique de grands groupes français qu'à sa capacité à attirer, dans un monde ouvert, les entreprises et les capitaux étrangers.

1. La place de Paris éprouve des difficultés pour attirer les entreprises et les capitaux étrangers

S'agissant des entreprises, le constat est loin d'être spécifique au secteur financier : comme l'a récemment mis en évidence le Conseil d'analyse économique, la France connaît depuis trente ans une « érosion nette » de sa capacité à attirer les centres de décision des entreprises étrangères72(*).

Dans le secteur bancaire, la place de Paris n'est ainsi pas parvenue à attirer les principales banques d'investissement américaines.

Répartition des effectifs des banques d'investissement
américaines en Europe

(en %)

Source : commission des finances du Sénat (d'après les données de Bruegel)

Cette difficulté à tirer parti de l'ouverture financière se manifeste également par une moindre capacité à capter l'épargne internationale.

Si l'industrie française de la gestion d'actifs est la deuxième en Europe, elle repose ainsi sur une base essentiellement domestique.

À titre d'illustration, dans le secteur de l'assurance vie, le montant des primes collectées à l'étranger par les acteurs luxembourgeois est cinq fois supérieur à celui de leurs homologues français.

Ce constat concerne également l'activité de domiciliation de fonds. Ainsi, la grande majorité des acteurs ont choisi le Luxembourg et l'Irlande pour distribuer leurs fonds à l'international.

Autorisations délivrées en Europe pour la distribution des fonds internationaux

(en %)

Note de lecture : les fonds internationaux sont ceux distribués dans au moins trois pays.

Source : commission des finances du Sénat (d'après les données de l'ALFI)

Ces données font naturellement craindre une érosion progressive des parts de marché de la place de Paris au profit de ses concurrents pour les activités les plus mobiles.

Ce phénomène peut déjà être observé pour certaines activités de marché, en particulier sur les produits dérivés de taux d'intérêt de gré à gré.

Une tendance similaire existe pour la domiciliation des fonds.

De façon plus préoccupante, certains acteurs français semblent avoir fait le choix de (dé)localiser différentes activités à forte valeur ajoutée dans le reste de l'Europe.

Dans le secteur de l'assurance vie, quatre des six premiers assureurs luxembourgeois constituent ainsi des filiales de groupes français73(*), sans que cela ne puisse être justifié par la nécessité de se rapprocher des clients locaux. Le montant des primes encaissées par ces quatre acteurs atteint ainsi 7 milliards d'euros en 201574(*), alors que le montant des primes collectées par l'ensemble des assureurs sur le marché domestique luxembourgeois s'élève à seulement 1,3 milliard d'euros.

En parallèle, cette évolution s'accompagne d'une très forte hausse des primes d'assurance vie encaissées par les entreprises opérant depuis le Luxembourgeois en provenance de la France.

Depuis 2010, la France constitue ainsi le premier client de l'assurance vie luxembourgeoise, le montant des primes collectées (7 milliards d'euros) restant néanmoins limité par rapport à la taille du marché français (141 milliards d'euros).

2. Son internationalisation apparaît pénalisée par l'inadaptation de son environnement fiscal, social et réglementaire

Ces signaux d'alerte imposent de s'interroger sur les freins rencontrés par la place de Paris pour tirer pleinement parti de ses atouts dans la compétition internationale.

a) Le principal handicap concurrentiel de la place de Paris tient au niveau des prélèvements sur le travail payés par les employeurs du secteur financier pour les salariés qualifiés

À cet égard, le niveau des prélèvements sur le travail constitue un facteur déterminant pour l'attractivité d'un territoire. Ainsi, une augmentation de 10 % du coût salarial se traduirait en moyenne par une diminution comprise entre 13 % et 25 % de la probabilité d'implantation nouvelle d'entreprises75(*).

Dans ce domaine, le secteur financier français souffre d'un handicap concurrentiel très marqué pour les salariés qualifiés.

Du point de vue du salarié, la situation française apparaît tout à fait comparable à celle de ses principaux concurrents européens. Comme le relève une étude comparative récente menée par un grand groupe international à la demande de l'inspection générale des finances, la France apparaît « bien placée sur le plan de la fiscalité individuelle appliquée aux salaires, même si une partie de ce gain est rogné par les charges sociales employé »76(*). Pour les travailleurs, l'imposition plus faible des revenus en France vient ainsi compenser les prélèvements sociaux plus élevés.

Du point de vue de l'employeur, le niveau des prélèvements sur le travail dans le secteur financier constitue en revanche un handicap concurrentiel majeur.

Ainsi, le montant des prélèvements payés par un employeur pour un salarié rémunéré à hauteur de 250 000 euros - soit environ 18 000 euros net par mois - est neuf fois supérieur en France qu'en Allemagne.

Pour un salaire annuel brut de 250 000 euros, le coût total pour l'employeur, c'est-à-dire la somme du salaire brut et des prélèvements sur le travail, s'élève ainsi à 265 000 euros en Allemagne, contre 387 000 euros en France, soit un écart de 46 %.

Il peut être observé que l'écart de coût total pour l'employeur entre la France et l'Allemagne est croissant avec le niveau de rémunération.

La décomposition de l'écart de coût total avec l'Allemagne conduit à mettre en évidence trois principaux facteurs explicatifs.

Pour un salaire brut annuel de 250 000 euros, la taxe sur les salaires explique un tiers de l'écart entre la France et l'Allemagne.

Acquittée par les employeurs qui ne sont pas soumis à la taxe sur la valeur ajoutée (TVA) sur au moins 90 % de leur chiffre d'affaires et calculée sur les rémunérations versées selon un barème progressif, cette taxe représente une recette de 12,9 milliards d'euros en 201577(*). Elle ne connaît aucun équivalent chez nos concurrents européens.

L'absence de contribution obligatoire aux régimes de retraite complémentaires constitue le deuxième facteur déterminant : elle explique un quart de l'écart de coût total pour l'employeur.

Comme le rappellent Henri Lagarde et Clément Kopp, « en Allemagne, la notion de retraite complémentaire obligatoire (payée par les charges sociales de l'entreprise) n'existe pas »78(*). Si les employeurs allemands ne sont pas tenus d'abonder les plans d'entreprise proposés à leurs salariés, il est toutefois courant qu'ils le fassent à titre volontaire, ce qui doit conduire à relativiser l'importance de ce facteur. D'après une étude de l'Institut d'économie de Cologne mentionnée par la Cour des comptes, un salarié du secteur privé allemand sur deux serait ainsi couvert, pour un niveau de prélèvement moyen représentant 10 % du salaire brut79(*).

Les entreprises allemandes restent néanmoins libres de remettre en cause les plans d'entreprise offerts à leurs salariés : en 2004, la Commerzbank, quatrième banque allemande, avait ainsi déclenché une polémique nationale en « informant par lettre plus de 20 000 salariés bénéficiaires qu'elle cesserait toute nouvelle contribution sur leurs plans de retraite », alors que ces derniers « recevaient l'équivalent de 13 % de leur salaire sur un compte bloqué jusqu'à leur départ »80(*).

Enfin, l'absence de plafonnement des cotisations sociales versées par les employeurs constitue le dernier facteur pénalisant, qui explique un tiers de l'écart de coût total pour l'employeur.

Comme le rappelle la Cour des comptes, si « jusqu'en 1978, les cotisations au régime général sur la partie des salaires supérieure au plafond de la sécurité sociale restaient marginales (...) au cours des quinze années suivantes, une part prépondérante des cotisations aux régimes de base a été déplafonnée »81(*). À l'inverse, l'ensemble des cotisations allemandes demeurent plafonnées, à l'exception de l'assurance-accident.

C'est principalement en raison de ce déplafonnement, qui n'a pas d'équivalent chez nos principaux voisins, que le surcoût pour les employeurs français croît fortement avec le montant du salaire versé.

Comme le résume l'économiste Gilles Saint-Paul, « les politiques de l'emploi des dernières décennies », qui ont « reposé largement sur la baisse du coût du travail peu qualifié au moyen de baisses de charges », ont conduit à ce que les travailleurs qualifiés français figurent « parmi les plus chers du monde », au risque de provoquer une « accélération de l'exode des cerveaux et, à terme, une délocalisation des centres décisionnels et intellectuels des entreprises »82(*).

La situation apparaît d'autant plus préoccupante que ce désavantage compétitif est parfaitement identifié par les acteurs. À titre d'exemple, René Proglio, directeur général de Morgan Stanley France, déclarait le 8 février dernier devant votre commission que « ce qui nous handicape, ce sont les charges sociales - et ça c'est colossal. Et je parle des charges sociales patronales. (...) Quand vous regardez les écarts entre Francfort et Paris sur ce point, vous comprenez qu'on a un très, très gros problème »83(*).

b) Sur le plan de la fiscalité des entreprises, le problème tient moins au niveau de taxation qu'à l'imprévibilité qui caractérise le système français

S'agissant de la fiscalité des entreprises du secteur financier, les éléments recueillis par votre rapporteur général lors de ses travaux suggèrent que le problème concerne moins le niveau de taxation - et ce d'autant qu'une baisse progressive de l'impôt sur les sociétés a été engagée, comme cela sera rappelé ci-après - que l'instabilité qui caractérise la fiscalité française.

En moyenne, 20 % des articles du code général des impôts sont ainsi modifiés chaque année84(*).

L'exemple des actions gratuites est à cet égard particulièrement illustratif de l'imprévisibilité du système fiscal français. Alors que les dispositions de la loi pour la croissance, l'activité et l'égalité des chances économiques de 2015 visant à assouplir le régime des actions gratuites85(*) n'étaient effectives que depuis quelques mois86(*), la loi de finances pour 201787(*) est revenue en partie sur ces évolutions. Il s'agit pourtant d'un élément majeur d'attractivité, dans la mesure où les actions gratuites constituent un élément de rémunération important des dirigeants et cadres de haut niveau en France, le régime des stock-options demeurant « délibérément pénalisé » sur le plan fiscal et social88(*).

S'agissant du secteur financier, cette instabilité apparaît d'autant plus problématique qu'elle s'accompagne d'une véritable « inventivité » fiscale.

À titre d'illustration, le secteur bancaire a ainsi été soumis à quatre nouvelles « taxes » spécifiques depuis 201089(*), pour un rendement global de 867 millions d'euros en 2016. Il s'agit de :

- la taxe au profit du fonds de soutien aux collectivités territoriales ayant contracté des produits structurés, prévue à l'article 235 ter ZE bis du code général des impôts ;

- la taxe de risque systémique prévue à l'article 235 ter ZE du code général des impôts, mise en place afin de limiter la prise de risque et de compenser le coût de la crise financière ;

- la contribution pour frais de contrôle de l'Autorité de contrôle prudentiel et de résolution, prévue à l'article L. 612-20 du code monétaire et financier ;

- des droits et contributions supplémentaires aux ressources de l'Autorité des marchés financiers (AMF), prévus à l'article L. 621-5-3 du code monétaire et financier.

Une fois mises en place, il peut être noté que ces nouvelles taxes ont rapidement été modifiées, dans un objectif de rendement budgétaire. En dépit de l'opposition de votre commission des finances, l'article 26 de la loi de finances rectificative pour 201490(*) a ainsi imposé la non-déductibilité de la taxe de risque systémique de l'assiette de l'impôt sur les sociétés, mesure dont le coût pour le secteur bancaire au titre de l'année 2016 était estimé à 382 millions d'euros91(*). L'article 31 de la loi de finances pour 201692(*) a par ailleurs augmenté le taux de la taxe pour le financement du fonds de soutien aux collectivités territoriales. Dans ce contexte, il n'est pas étonnant que certaines places financières aient fait de la stabilité fiscale un véritable argument de promotion. Le directeur général de Luxembourg for Finance, association de promotion de la place luxembourgeoise, met ainsi l'accent sur la stabilité fiscale de son pays pour se démarquer de ses concurrents - et notamment de Paris93(*).

c) Si le droit du travail français apparaît désormais plus souple qu'en Allemagne, il reste trop imprévisible et moins flexible que dans le monde anglo-saxon

S'agissant du droit du travail, différents classements internationaux établis par l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) ou par la Banque mondiale traduisent historiquement le choix d'un modèle social privilégiant la protection de l'emploi. La France figure ainsi à la quatorzième place des pays de l'Union européenne en matière de protection des emplois à durée indéterminée.

Un écart sensible existe avec les pays anglo-saxons, qui reflète en partie des préférences collectives irréductibles.

La protection offerte par le droit social français apparaît en revanche légèrement inférieure à celle de l'Allemagne, qui constitue le principal concurrent de la place de Paris.

Comparaison de l'indicateur de la protection de l'emploi 2013 de l'OCDE

Source : commission des finances du Sénat, à partir des données OCDE

Comme le relève Gilbert Cette94(*), ces données n'intègrent toutefois pas l'effet d'importantes réformes intervenues au cours des dernières années pour améliorer les procédures de rupture du contrat de travail.

Ainsi de la loi du 25 juin 200895(*), qui introduit la rupture conventionnelle. Ce dispositif permet de mettre fin à l'amiable au contrat de travail à près de 35 000 salariés par mois en moyenne96(*), soit plus de 11 % des ouvertures de droits à l'assurance chômage. Or le droit du travail allemand n'ouvre pas cette possibilité : un départ négocié n'exonère pas l'employeur des contraintes procédurales du licenciement, ce qui comprend notamment sa motivation.

Surtout, une contrainte spécifique à l'Allemagne s'ajoute, avec le principe de la « sélection sociale », qui contraint fortement le choix de l'employeur pour les salariés à licencier. En vertu de ce principe, l'employeur doit licencier en priorité le salarié ayant le moins d'ancienneté, le plus jeune ou sans obligations familiales97(*).

Aussi le ministre des finances du Land de Hesse, Thomas Schäfer, constate-t-il le manque de compétitivité du droit social allemand par rapport à l'Irlande et à la France98(*). Malgré ses déclarations appelant à un assouplissement de la protection contre le licenciement ciblé sur les salariés présentant les plus hautes rémunérations, la ministre fédérale du travail, Andrea Nahles, a exclu cette perspective, ces compétences relevant du Bund.

Dans ces conditions, le droit du travail français se compare favorablement au cadre en vigueur dans les autres pays d'Europe continentale.

Toutefois, deux caractéristiques relatives aux modalités de licenciement demeurent problématiques :

la faible prévisibilité du coût d'un licenciement : dès lors qu'aucun barème n'encadre les indemnités susceptibles d'être prononcées par le juge, l'entreprise ne peut préalablement le déterminer ;

la durée des procédures99(*) : le taux de recours aux prud'hommes concerne environ un quart des licenciements, dont 60 % se prolongent jusqu'à une audience de jugement. En ce cas, la procédure moyenne est de quinze mois environ, mais atteint vingt-deux mois en région parisienne. En regard, la barémisation des indemnités contentieuses en Allemagne favorise la conciliation, pour laquelle un délai de deux mois et demi suffit100(*).

d) La concurrence entre les systèmes juridiques n'a pas été suffisamment prise en compte par les pouvoirs publics

La concurrence entre les territoires ne concerne pas seulement le cadre fiscal et social mais les systèmes juridiques dans leur ensemble : aussi, comme le relevait une mission commune d'information du Sénat dans son rapport consacré à la « bataille des centres de décision », il est « impératif (...) de savoir adapter certains outils juridiques, voire de les introduire en droit français lorsque leur absence oblige parfois les agents à développer hors de France certaines opérations »101(*).

Or, il apparaît que les pouvoirs publics n'ont pas toujours fait preuve d'une réactivité suffisante pour remédier aux faiblesses du droit français ou anticiper certaines évolutions dans le domaine des services financiers.

À titre d'exemple, dans le secteur de la gestion d'actifs, les conséquences de la directive dite « AIFM »102(*), transposée dans l'ordre juridique français en 2013103(*), n'avaient pas été suffisamment anticipées.

Alors que cette directive avait pour objectif d'accroître l'intégration et la concurrence sur le marché européen des fonds d'investissement, en permettant aux gestionnaires de commercer plus librement leurs véhicules dans l'Union européenne, le manque de réactivité des autorités françaises a conduit à un fort développement de l'Irlande et du Luxembourg pour la domiciliation des fonds.

En effet, ces pays « ont profité de la transposition de la directive AIFM pour créer de nouveaux véhicules » répondant à la demande de neutralité fiscale et de souplesse des investisseurs afin « d'attirer les investisseurs anglo-saxons et nordiques (...) et ainsi profiter de la concurrence accrue sur le marché du capital-investissement »104(*). En particulier, les sociétés en commandite spéciales instituées par le Luxembourg en 2013 « ont connu un succès important, plus de 290 d'entre elles ayant été créées dans l'année qui a suivi, au détriment des fonds français »105(*). Ce n'est finalement qu'en 2015 que la loi pour la croissance, l'activité et l'égalité des chances économiques106(*) est venue compléter la gamme des fonds d'investissement français avec un nouveau véhicule s'efforçant de correspondre à la demande internationale, la société de libre partenariat (SLP), avec cependant des insuffisances comme souligné ci-après dans le présent rapport.

Le même constat peut être dressé concernant les actions à droit de vote multiple.

Dès 2007, une mission commune d'information du Sénat proposait dans ses conclusions de déroger plus largement à la stricte proportionnalité entre le capital et les droits de vote en droit français107(*), dans la mesure où « les législations nationales de nombreux pays en Europe (Danemark, Finlande, Pays-Bas, Suède, Danemark) autorisent les actions à droit de vote multiple ».

En l'absence d'une telle évolution, qui correspond aux besoins de certains émetteurs, « des transferts de siège en direction des Pays-Bas ont été observés » en Europe (Altice, Fiat Chrysler Automobiles, etc.)108(*). C'est également pour cette raison que le géant chinois du commerce en ligne Alibaba a préféré réaliser la plus grande introduction en bourse de l'Histoire à New York plutôt qu'à Hong Kong, en dépit de sa proximité géographique avec la cité-État.

Dans ce contexte, l'enjeu ne se limite pas à essayer d'attirer les emplois et capitaux qui seraient transférés de Londres vers le continent en raison du Brexit, mais bien de développer le potentiel de croissance de la place financière de Paris dans une perspective de moyen terme, à l'image de ce qui a pu être réalisé dans les années 1980 pour moderniser notre place financière.

Le Brexit constitue toutefois un levier unique pour renforcer la dimension internationale de la place de Paris, par le rééquilibrage du paysage financier européen qu'il est susceptible d'entraîner.


* 70 Conseil d'analyse économique, « L'attractivité de la France pour les centres de décision des entreprises », Les notes du conseil d'analyse économique, n° 30, avril 2016, p. 1.

* 71 King & Wood Mallesons, « HK's proposed dedicated tax regime for offshore aircraft leasing », 6 mars 2017.

* 72 Conseil d'analyse économique, « L'attractivité de la France pour les centres de décision des entreprises », Les notes du conseil d'analyse économique, n° 30, avril 2016.

* 73 Commissariat aux assurances, annexe au rapport annuel 2015/2016.

* 74 Association des compagnies d'assurances et de réassurances du Grand-Duché de Luxembourg, « Assurance Vie - détail national et international - Total du marché », Statistiques pour l'année 2015.

* 75 Inspection générale des finances, « Attractivité du territoire français pour les talents internationaux », avril 2016, Annexe VIII, p. 31.

* 76 Ibid., p. 35. L'étude comparative porte sur la France, la Belgique, les Pays-Bas, l'Allemagne et le Royaume-Uni.

* 77 Données fournies par la direction de la législation fiscale.

* 78 Henri Lagarde et Clément Kopp, « Les charges en France et en Allemagne : les vérités qui dérangent », Le journal de l'école de Paris du management, n° 92, juin 2011, pp. 9-17.

* 79 Cour des comptes, « Rapport sur l'application des lois de financement de la sécurité sociale », septembre 2015, p. 550.

* 80 Adrien de Tricomot, « Trois sociétés allemandes taillent dans les retraites de leurs salariés », Le Monde, 10 janvier 2004.

* 81 Cour des comptes, « Rapport sur l'application des lois de financement de la sécurité sociale », précité, p. 150.

* 82 Gilles Saint-Paul, « Plafonner les charges sociales des entreprises », Slate, 19 mars 2017.

* 83 Propos tenus le 8 février 2017 lors de l'audition relative à la compétitivité des places financières organisée par la commission des finances du Sénat.

* 84 Olivier Fouquet, « Améliorer la sécurité juridique des relations entre l'administration fiscale et les contribuables : une nouvelle approche », Rapport au ministre du budget, des comptes publics et de la fonction publique, juin 2008, p. 7.

* 85 Article 135 de la loi n° 2015-990 du 6 août 2015 pour la croissance, l'activité et l'égalité des chances économiques.

* 86 La réforme intervenue en 2015 n'est applicable qu'aux seules actions gratuites dont l'attribution a été autorisée postérieurement à la publication de la loi pour la croissance, l'activité et l'égalité des chances économiques, parue le 7 août 2015. Les assemblées générales extraordinaires se réunissant le plus souvent au premier semestre, les dispositions votées n'ont donc été véritablement mises en oeuvre qu'au premier semestre 2016.

* 87 Article 61 de la loi n° 2016-1917 du 29 décembre 2016 de finances pour 2017.

* 88 Inspection générale des finances, « Attractivité du territoire français pour les talents internationaux », avril 2016, Annexe VIII, p. 197.

* 89 Juridiquement, les contributions pour frais de contrôle ne sont toutefois pas considérées par l'Insee comme des prélèvements obligatoires.

* 90 Loi n° 2014-1655 du 29 décembre 2014 de finances rectificative pour 2014.

* 91 D'après l'évaluation préalable annexée au projet de loi de finances rectificative.

* 92 Loi n° 2015-1785 du 29 décembre 2015 de finances pour 2016.

* 93 Frédéric Lejoint, « Le Luxembourg continue d'attirer les capitaux », Juliette & Victor, n° 53, p. 159.

* 94 Gilbert Cette, introduction du séminaire « Politiques de l'emploi » organisé par la direction générale du Trésor le 11 mars 2016, p. 7.

* 95 Article 5 de la loi n° 2008-596 du 25 juin 2008 portant modernisation du marché du travail.

* 96 Données DARES, avril 2017.

* 97 Seuls les personnels dirigeants ou les membres du directoire sont exclus du cadre de protection contre le licenciement.

* 98 Voir notamment le Frankfurter Allgemeine Zeitung du 21 décembre 2016.

* 99 Corinne Prost, intervention au séminaire « Politiques de l'emploi » organisé par la direction générale du Trésor le 11 mars 2016, p. 31.

* 100 Données fournies par la direction générale du Trésor.

* 101 Rapport d'information n° 347 (2006-2007) de M. Christian Gaudin fait au nom de la mission commune d'information « centre de décision économique » et déposé le 22 juin 2007, p. 258.

* 102 Directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011 sur les gestionnaires de fonds d'investissement alternatifs.

* 103 Ordonnance n° 2013-676 du 25 juillet 2013 modifiant le cadre juridique de la gestion d'actifs.

* 104 Rapport sur le projet de loi pour la croissance, l'activité et l'égalité des chances économiques n° 370 (2014-2015) de Mmes Catherine Deroche, Dominique Estrosi Sassone et M. François Pillet, fait au nom de la commission spéciale du Sénat et déposé le 25 mars 2015, p. 387.

* 105 Ibid.

* 106 Article 45 de la loi n° 2015-990 du 6 août 2015 pour la croissance, l'activité et l'égalité des chances économiques.

* 107 Rapport d'information n° 347 (2006-2007) de M. Christian Gaudin, précité, p. 258.

* 108 Les Échos, « La place de Paris réfléchit à des actions à droits de vote multiple », 21 avril 2017.