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La taxe sur les transactions financières : facile à concevoir, difficile à mettre en oeuvre

21 décembre 2012 : La taxe sur les transactions financières : facile à concevoir, difficile à mettre en oeuvre ( rapport d'information )

C. DES PISTES POUR LA NÉGOCIATION D'UNE COOPÉRATION RENFORCÉE

Si l'on veut aboutir à une coopération renforcée à laquelle d'autres États membres pourraient ensuite se raccrocher, il convient de limiter avec pragmatisme et réalisme les ambitions de la future TTF européenne et, pour cela, circonscrire le champ d'application, préciser le principe de territorialité limitée et sans doute ne pas exclure certaines exonérations.

1. Assurer l'autorisation et la réussite de la coopération renforcée

Pour pouvoir assurer la coopération renforcée et aboutir à un compromis satisfaisant, il semble nécessaire de n'avancer que les principes les plus importants dans leur définition la moins ambitieuse. Il ne sert à rien d'envisager une taxation universelle qui a déjà été écartée par le G20 et par les Vingt-sept. Il n'est pas habile non plus de chercher tous les moyens d'astreindre au paiement de la taxe les pays extérieurs à l'UE ou à la coopération renforcée.

Le but de la France en entrant dans cette coopération renforcée doit être d'obtenir une base solide pour une future TTF européenne dont les contours seraient au moins aussi larges que ceux de la taxe française créée en 2012 et peut-être un petit peu plus larges.

2. Limiter les buts assignés à la TTF

La multiplicité des buts assignés à la TTF projetée par la Commission et certains États membres a contribué à son échec. Vouloir tout à la fois dénoncer les errements du secteur financier, augmenter sa contribution fiscale, freiner certaines de ses activités, perfectionner le marché unique, stabiliser les marchés, éviter de nouvelles crises, relancer l'économie et trouver des ressources nouvelles pour le budget de l'Union, et enfin laisser entendre qu'il y aura une augmentation de l'aide au développement ainsi que de plus fortes subventions pour la lutte contre le SIDA et le changement climatique, était sans doute trop pour une seule taxe.

A la veille d'une coopération renforcée, il convient d'être plus concis et de soutenir la création de cette taxe, soit au titre d'un corollaire fiscal à la nouvelle régulation des marchés financiers, soit au titre d'une nécessaire augmentation des ressources budgétaires en temps de crise.

3. Recenser les difficultés juridiques, économiques et administratives liées à la création d'une TTF limitée aux États membres de la coopération renforcée

Il convient de ne pas dissimuler les difficultés du projet : cette taxe présente des risques qu'il convient de bien connaître pour mieux les limiter. Certaines conséquences économiques seront peut-être malheureuses.

4. Reconnaître que le champ d'application est imposé par les connaissances que l'on a des transactions et que ce champ s'étendra grâce à MiFID et à EMIR

Même s'il se dégage aujourd'hui un consensus pour que le champ d'application de la TTF européenne recouvre l'ensemble des transactions financières, il faut constater que l'on ne peut taxer que ce que l'on connaît bien et que la plupart des contrats dérivés étant des contrats commerciaux entre particuliers, ils ne sont pas déclarés. Toutes les transactions financières ne se font pas aujourd'hui sur des marchés réglementés. Un grand nombre de transactions ont lieu sur des plateformes alternatives et opaques. Les produits dérivés se sont fortement développés, car ils nécessitent une mise de fonds bien inférieure à celle d'un investissement direct dans l'actif sous-jacent ; ils sont en outre échangés à plus de 80 % sur une base privée (de gré à gré - « over the counter »/OTC).

Aujourd'hui, le marché des produits dérivés OTC constitue le marché financier mondial le plus important et représente un volume mondial de transactions estimé à plus de 600 000 milliards de dollars.

Face à ce formidable développement, il paraît indispensable d'adapter la régulation des marchés et de réorienter les flux des transactions réalisées de gré à gré vers des marchés organisés soumis à des obligations de transparence. C'est ce que propose la révision de la directive MIF et le règlement EMIR.

Pour les dérivés, il s'agit d'instaurer l'obligation d'utiliser une chambre de compensation centrale. Les parties ne sont plus liées l'une à l'autre, mais à la chambre de compensation qui garantit aux parties l'exécution des obligations contractuelles et reçoit à ce titre un dépôt initial et des marges supplémentaires. Il faudra aussi déclarer les informations concernant les transactions sur les produits dérivés à des « référentiels centraux ». Cette obligation devrait s'imposer pour l'ensemble des transactions sur produits dérivés, qu'ils soient négociés sur des marchés réglementés ou bien de gré à gré.

Ce renforcement de la transparence une fois mis en place, les dérivés pourront être taxés comme le reste des transactions financières.

La TTF disposerait ainsi d'une base très large et pourrait avoir des taux beaucoup plus bas que ceux envisagés jusqu'ici, ce qui correspond à la définition d'une bonne fiscalité. Il faut cependant garder en mémoire cette règle que la capacité de taxer reste inversement proportionnelle à la mobilité de l'activité taxée.

EMIR et MiFID

Le règlement dit EMIR (European Market Infrastructure Regulation), traite des produits dérivés négociés de gré à gré, des contreparties centrales et des référentiels centraux.

La révision de la directive sur les marchés d'instruments financiers (MIF), sous la forme d'une directive et d'un règlement (MIFID et MIFIR) présentés en octobre 2011, conditionnent le fonctionnement des marchés européens et de leur régulation.

La réglementation MIF a favorisé la libéralisation des marchés européens

La directive MIF, entrée en vigueur en 2007, régit les produits que négocient les sociétés d'investissement, le fonctionnement des bourses traditionnelles et les autres plateformes de négociation dits systèmes multilatéraux de négociation.

Elle a conduit directement et indirectement à des modifications substantielles de l'organisation des marchés.

En particulier, la directive MIF a supprimé la règle de concentration des ordres qui permettait d'exiger que la confrontation entre l'offre et la demande sur les actions soit réalisée en un lieu unique. Le monopole des bourses traditionnelles a ainsi disparu au profit de la multiplication de plateformes d'échange sur lesquelles il est devenu possible d'acheter et de vendre des actions de l'ensemble des pays de l'Union avec, en contrepartie des obligations de transparence accrues.

Afin d'attirer dans le domaine régulé le plus grand nombre de transactions, la directive actuelle reconnaît :

- deux catégories de marchés dits organisés : les marchés réglementés (MR) qui sont les seuls à pouvoir admettre des titres à la négociation et les systèmes multilatéraux de négociation (SMN) qui sont des plateformes multilatérales spécialisées dans la négociation des titres admis à la négociation sur un MR. Ces deux catégories, qui se concurrencent librement, ont en commun d'offrir un accès non discriminatoire à leurs membres, de faire l'objet d'un agrément.

- un statut spécifique d'internalisateur systématique (IS) en dehors des marchés organisés qui agit en contrepartie des ordres de clients sur une base discrétionnaire.

Les exigences de transparence, conditions de l'efficience et de l'intégrité des marchés, ont été inefficaces

En parallèle à cette libéralisation des marchés, des obligations de transparence ont été instaurées en vue d'assurer l'efficacité des marchés par la correcte formation des prix et la confiance des acteurs de marchés. Elles sont de deux natures :

- la transparence pré-négociation permet de disposer des informations concernant les prix et les quantités d'offre à l'achat et à la vente ;

- la transparence post-négociation permet de connaitre, après la transaction, l'ensemble des conditions réelles d'exécution.

D'une façon générale, seuls les marchés réglementés et les systèmes multilatéraux de négociation sont soumis à la transparence pré et post négociation. Les nombreuses dérogations aux obligations de transparence, prévues dans la directive d'origine, ont conduit à une fragmentation et à une détérioration de l'information disponible.

La réglementation a rendu possible le développement de pratiques de marchés en marge de ses contraintes essentielles

La directive, entrée en vigueur au moment ou éclatait la crise financière, a entrainé une fragmentation des marchés dans des contextes réglementaires hétérogènes. Le statut d'IS a rencontré un faible succès et, contrairement à l'objectif recherché, un nombre important de transactions ont alors migré vers des plateformes de transaction alternatives et opaques.

Les « dark pools » se sont développés dans le cadre même de la directive et bénéficient d'une dérogation totale aux obligations de transparence pré négociation. Les « crossing networks » apparient en interne des ordres d'achat et de vente de clients sans aucune transparence post négociation.

Parallèlement l'ingénierie financière et technologique a permis le développement des négociations sur la base de programmes informatiques, notamment la passation automatique des ordres (qui représenterait 1/3 des transactions en Europe) et le trading haute fréquence. Certaines de ces techniques sont considérées comme pouvant engendrer des risques opérationnels susceptibles de menacer la stabilité des marchés, sans réponse appropriée de la part des textes actuels.

Une place prédominante est occupée désormais par le marché des produits dérivés

Les produits dérivés tiennent une place particulière au sein des marchés financiers. Ils sont des instruments de transfert de risque et jouent, à ce titre, un rôle central pour l'économie. Ils facilitent de plus l'accès au marché, car ils nécessitent des investissements bien inférieurs à ceux d'un investissement direct dans l'actif sous-jacent. Ils sont aussi utilisés à des fins spéculatives et sont échangés à plus de 80 %, sur une base privée -transaction de gré à gré ou « Over The Counter » (OTC).

Le marché des produits dérivés OTC, constitue le marché financier mondial le plus important et représente un volume mondial de transactions estimé à plus de 600 000 milliards de dollars (soit près de 12 fois le PIB mondial). Il est négocié majoritairement par 14 banques de financement et d'investissement ce qui crée un risque majeur de dysfonctionnement en cas, notamment, de défaut de l'une d'elles.

Face à ces développements, il était indispensable d'adapter la régulation des marchés. Les enjeux de la régulation sont multiples. Il s'agit tout à la fois :

- d'assurer le fonctionnement efficient et intègre des marchés et la protection des investisseurs ;

- de réduire les risques attachés en renforçant la transparence ;

- d'étendre le champ de la régulation au-delà des seules actions pour y intégrer notamment les obligations, les produits dérivés et les matières premières ;

- de réorienter les flux des transactions réalisées de gré à gré vers des marchés organisés soumis à des obligations de transparence ;

- de définir et d'encadrer plus strictement les activités mettant en péril l'intégrité des marchés.

On souhaite un contrôle accru sur les produits dérivés, accélérateurs des crises récentes par leur effet de levier intrinsèque. Dans le but de réduire le risque de défaillance de l'une des parties sur le marché de gré à gré, susceptible de provoquer la déstabilisation des marchés il est prévu de promouvoir le développement de systèmes de compensation centrale. Les priorités portent aussi sur des exigences de transparence accrue à travers l'obligation de déclaration à des référentiels centraux.

Quelles sont les principales dispositions de ces propositions ?

La révision de la directive MIF a prévu notamment :

Une redéfinition des frontières entre le gré à gré et le marché organisé afin de couvrir réglementairement un plus grand nombre de transactions au travers de :

- une nouvelle catégorie de système organisé de négociation (Organised Trading Facility - OTF) qui aurait notamment pour vocation de faire migrer dans le cadre réglementé les crossing networks ;

- l'encadrement plus strict des plateformes alternatives actuelles ;

- l'obligation de négocier sur des marchés organisés soumis à des obligations de transparence les produits dérivés désignés par l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF).

Une obligation accrue de transparence par le biais de:

- l'extension des obligations de transparence aux marchés des obligations et des dérivés ;

- l'accord préalable de l'AEMF pour les exemptions aux obligations de transparence ;

- regroupement en un seul lieu de l'ensemble des données de marché « consolidated tape »afin de donner aux investisseurs et aux superviseurs une vue d'ensemble de toutes les activités de négociation en Europe.

Un contrôle renforcé des nouvelles pratiques de marchés au travers de :

- l'encadrement du trading algorithmique (le trading haute fréquence se présentant dans la directive comme une catégorie de trading algorithmique) avec notamment l'obligation faite aux intervenants d'informer les régulateurs nationaux de leurs programmations et des méthodes de contrôle des risques et d'assurer en permanence la liquidité ;

- le pouvoir donné aux autorités de surveillance nationales, d'interdire certains produits, services ou pratiques dès lors que ceux-ci portent atteinte à la protection des investisseurs, à la stabilité financière ou au bon fonctionnement des marchés.

Dans le même esprit le règlement EMIR prévoit notamment :

Une maîtrise accrue du risque opérationnel et de contrepartie au moyen de :

- l'obligation d'utiliser une chambre de compensation centrale - Central Counterparty (CCP) - pour ceux des dérivés OTC qui y seront déclarés éligibles par l'AEMF.

Cette obligation qui constitue un élément central de la proposition de règlement, consiste à interposer une CCP entre les parties au contrat de gré à gré. Les parties ne sont plus liées l'une à l'autre mais à la CCP qui garantit aux parties l'exécution des obligations contractuelles et reçoit à ce titre un dépôt initial et des marges supplémentaires ;

- l'introduction de règles alternatives à l'obligation de compensation sous la forme notamment de la confirmation électronique des contrats. Il faut noter que la proposition dit CRD IV concernant l'accès à l'activité des établissements de crédit et la surveillance prudentielle des établissements de crédit et des entreprises d'investissement complète ces dispositions par des contraintes en fonds propres supplémentaires pour les transactions sur produits dérivés ne faisant pas l'objet de compensation ;

- la définition de règles communes concernant l'agrément, la solidité financière, le fonctionnement et l'interopérabilité des chambres de compensation centrales.

Un renforcement des obligations de transparence au travers de :

- l'obligation de déclaration des informations concernant les transactions sur les produits dérivés à des référentiels centraux - Trade Repository (TR). Cette obligation s'impose pour l'ensemble des transactions sur produits dérivés qu'ils soient négociés sur des marchés réglementés ou bien de gré à gré ;

- règles communes concernant l'agrément, le fonctionnement et la surveillance des référentiels centraux par l'AEMF.

5. Adopter le principe de « territorialité limitée »

Toutes les transactions financières doivent être taxées, mais elles ne doivent l'être que sur le territoire de ceux qui ont adopté la taxe. Ce principe de territorialité limitée doit se combiner avec le principe de résidence des parties à la transaction.

A ce stade, nous pouvons raisonnablement exiger que toute transaction financière ayant lieu sur le territoire de l'UE (ou d'une fraction de ce territoire en cas de coopération renforcée) soit taxée dès lors qu'au moins une des parties est établie sur le dit territoire, évitant ainsi toute extraterritoralité de la taxe.

Il est en effet illusoire de croire que la place de Londres accepterait d'être taxée et de perdre sa raison d'être par la faute d'un transfert massif d'activités hors d'Europe. Illusoire aussi d'espérer que le Luxembourg pourrait accepter que la gestion des fonds d'investissement devienne plus onéreuse.

LE LUXEMBOURG, PLACE FORTE DE LA FINANCE

L'histoire de la place financière luxembourgeoise remonte à 1856, année de la création de la Banque et Caisse d'Epargne de l'État et de la Banque internationale. Mais l'évolution du Luxembourg vers un centre financier international n'a commencé qu'un siècle plus tard quand les banques américaines, allemandes et suisses ont pris le parti d'y développer des activités sur les « euromarchés ».

Les activités se sont élargies progressivement à la banque privée et à la gestion de fortune, et se sont concentrées sur les fonds d'investissement.

Le succès de la place repose avant tout sur un cadre légal et réglementaire parfaitement stable. Le fait que les environnements juridique et fiscal jouissent d'une vraie stabilité s'est révélé particulièrement propice aux affaires. C'est ainsi que la place financière luxembourgeoise est aujourd'hui le premier centre européen de fonds d'investissement et le numéro deux mondial après les États-Unis. Elle est aussi le premier centre de banque privée et le plus grande centre de la réassurance.

La gestion collective de l'épargne est le pilier de la place financière luxembourgeoise. Son développement ne date que du milieu des années 1980, mais le label « OPCVM » (organisme de placement collectif en valeurs mobilières) - dont bénéficient les fonds d'investissement qui satisfont aux prescriptions des directives européennes en la matière - est apprécié bien au-delà des frontières de l'Union. Le Luxembourg a été le premier à offrir un « passeport européen » aux OPCVM et à leur permettre ainsi d'être commercialisés dans toute l'Union. C'est ainsi que le Luxembourg est devenu la plateforme à partir de laquelle les grands groupes de gestion distribuent leurs fonds d'investissement dans le monde. 75 % des fonds internationaux sont domiciliés au Luxembourg.

Il est donc compréhensible que le Luxembourg ne soit pas convaincu par l'instauration d'une taxe sur les transactions financières.

Dans son discours sur l'état de la nation en mai 2012, le Premier ministre Jean-Claude Juncker a déclaré : « Il nous faut chercher d'autres voies pour assurer que le secteur financier, qui est à l'origine de la crise, accompagne, financièrement, la phase post-crise. La régulation des marchés financiers doit toutefois se faire sans conduire à étrangler son activité... »

6. Éviter de créer une taxe supplémentaire sur l'épargne

Il ne serait pas raisonnable d'alourdir, par la faute de la TTF, la fiscalité de l'épargne qui fait déjà l'objet au sein de l'Union européenne d'une grave disparité. Or, on remarque que, souvent, l'instauration d'une TTF se solde par une augmentation du coût des transactions les plus visibles, celles opérées sur les marchés réglementés. C'est le petit porteur qui fait les frais des taxes actuellement en vigueur tandis que les transactions de la finance de l'ombre ne sont pas touchées.

C'est un premier écueil qu'il faut éviter, mais il en est d'autres : introduire la TTF, c'est alourdir le coût de gestion des fonds de pension, des SICAV, des PEA, de l'assurance-vie et de tous les instruments d'épargne et de gestion salariale, collective et individuelle. Pour cette raison, certains États membres demandent que des fonds de pension soient exonérés ; si tel était le cas, la France devrait défendre ses propres instruments pour ne pas être victime d'un désavantage comparatif.

Pour les OPCVM, il y aurait, à défaut d'exonération, une double imposition : à l'achat et à la vente des parts d'OPCVM, et lors des transactions de gestion à l'intérieur de l'OPCVM. Quant aux OPCVM monétaires en période de taux bas, le moindre aller-retour entamerait le capital. La question se pose également pour l'assurance-vie.

La création d'une TTF ne doit pas entraîner le renoncement à une politique fiscale encourageante pour l'épargne longue.

7. Ne pas gêner le financement des entreprises et des États

Dès le départ, il a été envisagé d'exonérer le marché financier pour éviter d'alourdir le coût de financement des entreprises et des États. Il faut naturellement persévérer dans cette direction même si l'on sait qu'on n'évitera pas ce renchérissement puisque le marché secondaire se renchérit et par contrecoup et anticipation, le marché primaire s'en ressentira aussi.

8. Maintenir les taux aussi bas que possible

Conformément à une règle bien connue, il convient d'avancer vers une base toujours plus large et des taux toujours plus bas.

9. Affecter le produit de la TTF au budget de l'Union

On sait que l'idée première de la Commission était d'apporter les deux tiers du produit de la TTF au budget de l'Union comme une ressource propre.

Même si des arguments solides plaident pour une répartition tripartite du produit de la taxe entre budgets nationaux, budget européen et aide au développement, le souci d'aller vers la création de véritables ressources propres pour le budget de l'Union et l'impératif de lisibilité pour le citoyen suggèrent que le produit de la taxe soit affecté, de manière appropriée, au budget de l'Union. Ce serait effectivement un symbole fort pour l'Europe.

Votre rapporteur, soucieuse de ne pas décevoir les attentes qu'avait fait naître le projet de TTF de la Commission, avait une préférence marquée pour une répartition tripartite, mais elle s'est ralliée sur ce point à la position majoritaire de la commission des affaires européennes telle qu'elle est exprimée dans la proposition de résolution européenne placée en annexe, que la commission des affaires européennes a examinée lors de sa réunion du jeudi 29 novembre 2012.