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Projet de loi de règlement du budget et d'approbation des comptes de l'année 2016 : Contributions des rapporteurs spéciaux

B. PRINCIPALES OBSERVATIONS DE VOTRE RAPPORTEUR SPÉCIAL

1. Un endettement non maîtrisé : la France, premier émetteur souverain de la zone euro en termes d'appel net au marché

En 2016, le besoin de financement de l'État s'est élevé à 194,1 milliards d'euros, soit une hausse de 5 milliards d'euros (+ 2,6 %) par rapport à 2015. Il continue donc de progresser, quoique de façon modérée, depuis 2014.

Évolution du besoin de financement de l'État depuis 2012

(en milliards d'euros)

Source : commission des finances du Sénat (à partir des documents budgétaires)

Comme le souligne la Cour des comptes dans la note d'exécution budgétaire relative au compte de commerce « Gestion de la dette et de la trésorerie de l'État » pour l'année 2016, le besoin de financement « reste à un niveau comparable depuis 2011 (188 milliards d'euros en moyenne sur la période 2011-2016), nettement supérieur à celui observé avant la crise de 2008 (110 milliards d'euros en moyenne sur la période 2001-2007 ». L'intégralité de la hausse constatée par rapport à 2015 est portée par l'amortissement de dette à moyen et long terme, qui est passé de 116,4 milliards d'euros à 124,6 milliards d'euros. En effet, l'État émet de nouveaux titres de dette pour refinancer ceux qui arrivent à échéance - on dit qu'il fait « rouler » sa dette.

Si le besoin de financement pour 2016 augmente par comparaison à 2015, il est en revanche inférieur de 4,4 milliards d'euros aux prévisions de la loi de finances initiale pour 2016.

Évolution des composantes du besoin de financement de l'État entre la loi de finances initiale pour 2016 et l'exécution

(en milliards d'euros)

Source : commission des finances du Sénat (à partir des documents budgétaires)

Cette diminution s'explique pour 3,2 milliards d'euros (environ 75 % de la baisse) par un solde budgétaire à financer moindre que cela n'était prévu en loi de finances initiale, ainsi que par la baisse des autres besoins de trésorerie (à hauteur de 1 milliard d'euros).

Cependant, la diminution du déficit à financer par rapport aux estimations initiales doit être fortement relativisée par comparaison aux autres pays de la zone euro : la France était en 2016 le premier émetteur en termes d'appel net au marché dans la zone euro, c'est-à-dire hors rachats anticipés de dette et amortissement de titres arrivés à échéance.

2. Des rachats qui demeurent importants : 214 milliards d'euros d'émissions brutes en 2016

Les rachats anticipés de dette visent à lisser les échéances pour éviter que l'État n'ait à « faire rouler » un part trop importante de sa dette certaines années - ce qui pourrait avoir un impact négatif sur le coût de l'endettement de l'État dans la mesure où le marché financier ne pourrait pas nécessairement absorber soudainement des volumes encore plus importants de titres français.

Ces rachats, qui ne correspondent pas à un désendettement, constituent aussi un élément de souplesse pour la politique d'émission, à la fois vis-à-vis du Parlement et des marchés financiers : les montants qui figurent au tableau de financement voté par le Parlement sont indiqués nets des rachats et l'Agence France Trésor ne communique pas aux marchés financiers une cible de rachats.

Montant des rachats et part dans les émissions (brutes)
de 2007 à 2016

(en milliards d'euros et en %)

Source : commission des finances du Sénat (à partir des données de l'AFT)

Les rachats constituent le principal instrument de gestion active de la dette : ils ont significativement augmenté ces dernières années pour atteindre 33 milliards d'euros en 2015 et ont légèrement diminué pour s'établir à 27,3 milliards d'euros en 2016.

Ainsi, avec 214 milliards d'euros d'émissions brutes, la France a été, en 2016, le deuxième émetteur brut de la zone euro derrière l'Italie et devant l'Allemagne.

Cette hausse s'explique par le pic d'émissions réalisées au cours de la crise économique et financière. Le profil de remboursement de la dette souveraine va rester élevé jusqu'en 2021 et il est donc probable que les rachats se stabilisent à ce niveau pendant quelques années.

3. Un contexte financier anesthésiant qui conduit à une nouvelle diminution de la charge de la dette, mais plus pour longtemps

La charge de la dette de l'État a diminué d'environ 700 millions d'euros par rapport à 2015 et de 3 milliards d'euros par rapport aux prévisions de la loi de finances initiale, essentiellement en raison de la baisse des taux d'intérêt malgré une remontée amorcée en fin d'année.

La hausse du stock de dette (l'effet « volume »), qui alourdit la charge de la dette, toutes choses égales par ailleurs, de 1,2 milliard d'euros par rapport à 2015, a été plus que compensée par la baisse des taux d'intérêt (l'effet « taux ») qui a diminué la charge de 1,4 milliard d'euros et la réduction de l'inflation, ou plus exactement de l'indice de glissement des prix (- 0,5 milliard d'euros).

Décomposition des facteurs d'évolution de la charge de la dette de l'État en 2016 par rapport à 2015

(en milliards d'euros)

Source : commission des finances du Sénat (à partir des données de l'AFT présentées par la Cour des comptes)

Ainsi, la faiblesse des taux d'intérêt conduit à l'encaissement de primes à l'émission significatives : celles-ci se sont élevées à 20,8 milliards d'euros malgré une part plus faible (19,1 %, contre 33,9 % en 2015) des émissions sur souches anciennes (dites émissions « off-the-run » par opposition aux émissions de titres nouveaux, dites « benchmark »). Ces primes ont notamment permis de réduire de 18,7 milliards d'euros l'encours de titres de court terme, les bons du Trésor à taux fixe (BTF), ce qui contribue à ralentir la hausse de la charge de la dette qui serait consécutive à un choc de taux.

Part des émissions sur souches anciennes et primes (nettes des décotes) à l'émission perçues par l'État depuis 2008

(en % et en milliards d'euros)

Source : commission des finances du Sénat (à partir des données de l'AFT et des données présentées dans les projets annuels de performances de la mission « Engagements financiers de l'État »)

Le maintien du niveau des primes à l'émission malgré la diminution des titres émis sur souches anciennes s'explique par le fait que l'Agence France Trésor n'émet pas de titres dont le coupon (le taux « facial ») est négatif : ainsi, même des titres nouveaux peuvent porter un coupon supérieur au taux du marché.

Au total, pour une année encore, le contexte financier s'est avéré « anesthésiant » et a donné au Gouvernement des marges de manoeuvre malgré le dérapage de la dette de l'État, qui a continué de progresser : son encours est passé de 1 576 milliards d'euros en 2015 à 1 621 milliards d'euros en 2016, soit une hausse de 45 milliards d'euros.

Cependant, il est probable que l'exercice 2017 ne voie pas une baisse de la charge de la dette dans les mêmes proportions. Outre le risque - réel - d'une remontée des taux d'intérêt plus rapide que prévu, il faut noter que les hypothèses de budgétisation pour 2017 paraissent plus proches de la réalité que ce n'était le cas les années précédentes : pour la première fois depuis le début du quinquennat, la charge de la dette prévue en 2017 est proche de la charge constatée en exécution en 2016.

Cela ne permettra donc sans doute pas au nouveau Gouvernement d'utiliser la baisse de la charge de la dette pour augmenter les autres dépenses, comme cela a été le cas de 2012 à 2016. Il est d'ailleurs intéressant de noter que l'alignement des hypothèses de budgétisation avec l'exécution de l'année précédente n'est intervenu que la dernière année du quinquennat, sans qu'il soit possible de déterminer si ce calendrier trouve sa source dans la levée d'incertitudes techniques sur l'évolution des taux d'intérêt, ou bien provient de considérations d'un autre ordre.

4. Une mission dont la performance est extrêmement difficile à mesurer : l'exemple du taux de couverture des adjudications

L'évaluation de la performance de la mission « Engagements financiers de l'État », dont 99 % des crédits visent à assurer le paiement de la charge de la dette et des coûts de trésorerie de l'État, est malaisée : une analyse ad hoc est nécessaire pour faire le déport entre les évolutions qui relèvent de la gestion mise en oeuvre par l'Agence France Trésor et celles qui sont liées aux mouvements sur les marchés financiers.

La frontière est d'autant plus difficile à tracer que la stratégie mise en oeuvre par l'AFT dépend elle-même des tendances observées sur les marchés et qu'un indicateur pertinent dans un certain contexte financier peut s'avérer inutile voire contre-productif dans un autre contexte. L'indicateur 2.1 relatif à la gestion de la maturité de la dette à travers des swaps de taux d'intérêt a d'ailleurs été supprimé dans la maquette de performance pour 2017 en raison de son absence de pertinence, le programme de swaps ayant été suspendu depuis plusieurs années.

A contrario, l'indicateur 1.2 du programme 117 « Charge de la dette et trésorerie de l'État », qui est aussi un indicateur de mission, paraît pertinent : il permet de suivre l'évolution du taux de couverture des adjudications, c'est-à-dire le rapport (en pourcent) entre les ordres passés par les banques acheteuses de titres sur le marché primaire (les banques « spécialistes en valeur du Trésor »169(*)) et les volumes finalement émis par l'Agence France Trésor. Un taux inférieur à 100 signifie que l'adjudication n'a pas été totalement couverte. Si le taux s'élève à 200, cela signifie que les ordres passés étaient deux fois plus importants que le volume émis.

Depuis la création de l'indicateur en 2006, la cible est fixée au même niveau : 150 pour les titres de moyen et long terme et 200 pour les titres de court terme.

Une analyse de l'exécution démontre clairement que cette cible ne constitue pas - et n'a jamais constitué - un objectif mobilisateur : comme le montre le graphique ci-après, le taux constaté en exécution a toujours été supérieur d'au moins 50 points de pourcentage à l'objectif.

La « cible » correspond en fait plutôt à un seuil en-dessous duquel l'attractivité de la dette française prêterait à interrogation. Le rapport annuel de performances le confirme d'ailleurs : « les seuils fixés pour les taux de couverture des adjudications correspondent à ceux au-dessus desquels une adjudication est considérée aujourd'hui par le marché comme bien couverte ».

Cible et exécution de l'indicateur 1.2 du programme 117 « Charge de la dette et trésorerie de l'État » - taux de couverture moyen des adjudications

(en %)

Source : commission des finances (à partir des documents budgétaires)

Il pourrait donc paraître opportun de recommander que la cible de cet indicateur soit revue à la hausse.

Cependant, une telle modification induirait nécessairement le risque que l'objectif ne soit pas atteint - ce qui ne constitue pas, en soi, un problème au regard d'une démarche de performance « classique » qui ne suppose pas une réussite parfaite et totale au regard de tous les indicateurs.

Mais les jugements portés sur la qualité de la gestion de l'Agence France Trésor et plus largement sur la signature française ont eux-mêmes un effet rétroactif sur les conditions auxquelles se finance l'État : le fait que l'AFT n'atteigne pas l'objectif fixé en loi de finances initiale pourrait être interprété comme un signal de dégradation de l'attractivité des titres français.

Dans ces conditions, la fixation d'une « cible » à un niveau bas et facilement atteignable paraît préférable.

La mesure de la performance de la gestion de la dette de l'État paraît donc extrêmement délicate et elle exige une analyse qualitative détaillée, que les indicateurs mis en place peuvent enrichir mais qui ne sauraient s'y substituer.

5. Un risque de cavalerie budgétaire sur le programme 168 « Majoration de rentes »

Le programme « Majoration de rentes » a porté des dépenses finalement inférieures de près de 80 % à l'autorisation parlementaire.

Pour mémoire, ce programme porte les dépenses dues par l'État au titre des majorations légales de rentes dans le cadre de contrats de rente viagère ayant été conclus avant 1987. Les majorations légales sont remboursées aux organismes débirentiers l'année suivant le versement de la rente. De façon récurrente, ces remboursements ont eu lieu en décembre alors que les dispositions réglementaires relatives au dispositif170(*) prévoient que le versement doit être opéré avant le 30 juin de l'année.

L'année 2016 ne fait pas exception à la règle : non seulement les crédits décaissés l'ont été en décembre mais la majeure partie des dépenses qui auraient dû être effectuées en 2016 a été reportée en 2017.

La sous-exécution s'explique en effet par un report d'une ampleur considérable (117 millions d'euros) sur l'exercice 2017, dans le cadre du pilotage de la fin de gestion, pour respecter les cibles d'exécution. En d'autres termes, pour respecter la norme de dépenses, le Gouvernement a choisi de retarder artificiellement le décaissement des quatre cinquièmes des crédits du programme 168.

Cette pratique est condamnable à la fois parce qu'elle constitue un contournement de la norme et parce qu'elle crée des tensions sur la trésorerie des cinq assureurs chargés de la gestion du dispositif.

Au surplus, comme le souligne la Cour des comptes dans la note sur l'exécution budgétaire (NEB) de la mission « Engagements financiers de l'État » relative à l'exercice 2016, un tel choix fait peser un risque sur l'exécution 2017 : afin de rattraper les retards de paiement, les dépenses devraient en toute logique s'élever à plus de 260 millions d'euros en 2017 - contre une budgétisation de 145,6 millions d'euros en loi de finances initiale pour 2017. Dans la mesure où il serait surprenant que le schéma de fin de gestion offre une marge de manoeuvre d'une telle ampleur, il est extrêmement probable qu'une partie des dépenses soit, de nouveau, déportée sur l'exercice 2018. La sous-exécution constatée en 2016 pourrait donc avoir des conséquences durables.


* 169 Rapport d'information n° 50 (2016-2017) relatif aux spécialistes en valeur du Trésor, de Serge Dassault, fait au nom de la commission des finances, 19 octobre 2016.

* 170 Article 34 du décret n° 70-104 du 30 janvier 1970 fixant les modalités d'application des majorations de rentes viagères de la caisse nationale de prévoyance, des caisses autonomes mutualistes et des compagnies d'assurances.