1. Les propositions tendant à éviter une augmentation des taux d'intérêt de la zone euro
a)
Faut-il remplacer l'objectif de solde public par un objectif
d'inflation ?
Une première possibilité consisterait à fixer à
chaque pays des objectifs en matière non pas de finances publiques, mais
d'inflation.
C'est ce que proposent, dans un récent numéro
de la
Revue de l'OFCE
74(
*
)
, Mme Catherine Mathieu et M.
Henri Sterdyniak. En effet,
une inflation élevée dans un
État membre semble aussi susceptible qu'un déficit public
élevé de susciter une augmentation des taux
d'intérêt
dans la zone euro.
Par ailleurs, les Etats « vertueux » en matière
d'inflation pâtissent de taux d'intérêt réels plus
élevés : ainsi, alors que le taux directeur à court
terme de la Banque centrale européenne est de 2 %, le taux
d'intérêt réel à court terme du dernier trimestre
2003 devait varier, par rapport au dernier trimestre de l'année 2002, de
- 1,8 % en Grèce à + 1 % en Autriche
75(
*
)
.
Il en découle pour les
États « vertueux » une moindre croissance et de
moindres recettes fiscales, rendant plus difficile le respect des règles
du pacte de stabilité.
La cible d'inflation ainsi fixée devrait être plus
élevée pour les pays en rattrapage que pour les autres. En effet,
leur inflation est structurellement plus élevée (c'est ce que les
économistes appellent « l'effet Balassa-Samuelson »).
Si cette proposition est séduisante,
on peut s'interroger sur les
modalités de sa mise en oeuvre
. En particulier, la politique
budgétaire ne fait sentir son effet sur l'inflation qu'au bout de
plusieurs mois, ce qui pourrait nécessiter le recours à la notion
d'inflation sous-jacente.
b) Faut-il remplacer l'objectif de solde public par un
objectif de solde extérieur ?
Un autre moyen de permettre le maintien de taux d'intérêt faibles
serait de fixer un objectif de
solde extérieur
. Cette proposition
a été faite par Mme Agnès
Bénassy-Quéré dans une récente
Lettre du
CEPII
76(
*
)
.
En effet,
une insuffisance d'épargne privée exerce autant de
pression sur le taux d'intérêt de la zone euro qu'une insuffisance
d'épargne publique.
Les Etats devraient, grâce notamment à leur politique
budgétaire, s'efforcer de maintenir leur solde extérieur à
un niveau fixé au niveau communautaire.
Une telle mesure permettrait en outre d'influencer le taux de change de l'euro,
et, en période de forte croissance de la demande intérieure,
inciterait les pays membres à réduire leurs déficits
publics.
Cette proposition constitue l'application de certains éléments de
la théorie dite du « taux de change d'équilibre
fondamental ». Selon cette approche, le taux de change souhaitable
pour un État proviendrait d'un certain équilibre entre
épargne et investissement, lui permettant d'atteindre sa croissance
potentielle, compte tenu, notamment, de sa pyramide des âges.
Selon Mme Bénassy-Quéré, en raison du vieillissement de sa
population, la zone euro pourrait se fixer pour objectif un solde
extérieur courant légèrement positif, de l'ordre de
1 % du PIB. Cet objectif serait modulé selon les États, afin
de tenir compte d'un plus grand besoin d'investissement de ceux en
« rattrapage ».
Contrairement à la règle de déficit public actuellement en
vigueur,
une telle règle de solde extérieur aurait
recommandé, en 2002, une politique budgétaire expansive en
Allemagne et en France, mais restrictive en Espagne.
Le calcul du solde extérieur souhaitable risquerait néanmoins de
prêter à controverse.