1. Quelle stratégie pour la Banque centrale européenne ?
a) La
réforme du 8 mai 2003
La BCE mène actuellement une politique reposant sur deux
« piliers » : l'analyse monétaire d'une part,
l'analyse économique d'autre part.
Le 8 mai 2003, la BCE a infléchi sa stratégie sur deux points
essentiels :
- les
taux d'inflation
doivent être
«
proches
de 2 % à moyen
terme
» (et non «
inférieurs
à 2 %
»), ce qui exprime la volonté de la BCE de
lutter contre un éventuel risque de déflation ;
-
l'analyse monétaire
n'est plus considérée que
comme apportant «
principalement un élément de
recoupement
, dans une perspective à moyen et à long terme,
des indications à court et à moyen terme ressortant de l'analyse
économique
».
Le tableau de la page suivante synthétise la stratégie de la BCE
avant et après cette réforme.
Cette réforme de la stratégie de la BCE faisait suite aux
critiques de nombreux économistes.
Tout d'abord, de nombreux économistes s'interrogeaient sur la pertinence
de sa
cible d'inflation
, alors que la situation de certains États
européens, l'Allemagne en particulier, faisait craindre un risque de
déflation. Ainsi, dans une étude publiée peu avant cette
réforme
84(
*
)
, le FMI
estime que «
sous des régimes à cible
d'inflation
» (ce qui est le cas de la zone euro),
«
les décideurs publics ne devraient pas définir une
cible d'inflation trop basse, mais plutôt indiquer une « zone
tampon »
». De même, M. Jean-Paul Betbéze, dans
une étude du Cercle des économistes
85(
*
)
, avait suggéré qu'elle
retienne comme bas de sa « fourchette » d'inflation un taux
de 1 %. On remarquera par ailleurs que les règles de politique
monétaire de la Banque d'Angleterre visent à maintenir la
dérive des prix dans un « tunnel » susceptible de
prémunir l'économie contre les tendances inflationnistes ou
déflationnistes, de manière symétrique.
Les économistes s'interrogeaient en outre sur la pertinence de
la
prééminence accordée aux indicateurs
monétaires
, qui constituaient le « premier
pilier » de la stratégie de la BCE. En effet, comme le
souligne le Conseil d'analyse économique dans un rapport publié
en octobre 2002
86(
*
)
,
«
les agrégats monétaires ne constituent plus des
indicateurs avancés de l'inflation
», du fait d'une
dépendance accrue vis-à-vis des choix de portefeuille des agents
privés, source d'instabilité.
La réforme réalisée le 8 mai 2003 présente donc une
incontestable pertinence.
La stratégie de la Banque centrale européenne
|
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Stratégie définie le 13 octobre 1998 |
Adaptations apportées le 8 mai 2003 |
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Objectif de stabilité des prix |
« La stabilité des prix est définie comme une progression sur un an de l'indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) inférieure à 2 % dans la zone euro. La stabilité des prix doit être maintenue à moyen terme ». |
« Le Conseil des gouverneurs (...) visera à maintenir les taux d'inflation à des niveaux proches de 2 % à moyen terme . Cette clarification souligne l'engagement de la BCE à aménager une marge de sécurité suffisante pour se prémunir contre les risques de déflation . » |
|
Premier pilier |
« Un rôle de premier plan assigné
à la
monnaie dans le cadre de l'évaluation des risques pesant sur la
stabilité des prix. »
|
Le
Conseil des gouverneurs a décidé de « ne plus
procéder à un
réexamen annuel
de la valeur de
référence. »
|
|
Second pilier |
« une évaluation des perspectives d'évolution des prix reposant sur une large gamme d'indicateurs.» |
Source : Banque centrale européenne,
« La
stratégie de politique monétaire de la BCE »,
communiqué de presse du 8 mai 2003
b) Faut-il aller plus loin ?
On pourrait envisager
d'aller plus loin.
Tout d'abord, la limite
supérieure
de la cible d'inflation
devrait semble-t-il être augmentée. Ainsi, selon le rapport
précité du Conseil d'analyse économique
87(
*
)
, la BCE devrait se fixer comme
limite supérieure de sa « fourchette » d'inflation
un taux de 4 % ou 4,5 %. En effet, «
une fourchette aussi
étroite
[que la fourchette actuelle]
a exposé la BCE
à un dépassement prolongé du plafond de 2 %. Ce
dépassement affecte sa crédibilité et complique
considérablement son action tout en perturbant sa
communication
». Ce point de vue est confirmé par M.
Joseph Stiglitz, qui, dans l'article précité
88(
*
)
, écrit :
«
La vérité est
qu'en dessous d'un seuil critique
(un seuil bien au-delà des niveaux d'inflation qui règnent en ce
moment en Europe et en Amérique du Nord), rien ne prouve l'existence
d'effets secondaires significatifs résultant de l'inflation
. A
l'inverse, des études récentes menées par George Akerlof,
le prix Nobel d'économie 2002, et ses collègues suggèrent
que vouloir réprimer l'inflation à des niveaux trop bas peut
ralentir la croissance et que le seuil critique est plus élevé
pour les pays, tels que les économies de transition postcommunistes,
engagés dans de vastes changements de structure
».
De même, il pourrait être utile d'intégrer les
prix des
actifs
dans la panoplie des indicateurs à suivre pour
déterminer l'orientation de la politique monétaire. En effet,
comme le souligne le Conseil d'analyse économique, «
les
prix des actifs ont un impact sur l'économie réelle (sur
l'investissement par le biais du q de Tobin
89(
*
)
, sur les ménages par le biais
des effets de richesse et de bilan) et donc in fine sur l'inflation. En outre,
au-delà de ces effets par temps calme, les désajustements des
prix d'actifs par rapport à leur valeur fondamentale peuvent amplifier
considérablement les cycles économiques, et même
déstabiliser durablement les économies, comme l'illustre
l'exemple japonais. Aussi, même s'il est toujours difficile
d'évaluer la valeur « fondamentale » des
actifs financiers, les autorités monétaires se doivent de
réagir lorsque des bulles sont manifestement en train de se constituer.
Si elles ne le font pas, elles risquent d'être contraintes de toute
façon de le faire lorsque l'inéluctable effondrement des cours
menacera la stabilité de l'économie
». La BCE
devrait en particulier être vigilante vis-à-vis de
l'évolution des marchés immobiliers de nombreux pays de la zone
euro (Espagne, Irlande, voire France).